Le jeu des stablecoins a changé.

Auteur : Shanaka Anslem Perera

Le département du Trésor américain a contourné la Réserve fédérale et a entrepris une réforme structurelle du système monétaire américain, en obligeant le secteur privé à acheter des obligations gouvernementales, ce qui pourrait temporairement résoudre le problème fondamental du financement des déficits. Cette transformation n'a pas nécessité de modification constitutionnelle, de révolution politique, ni même de débat public à grande échelle. Tout cela a été réalisé grâce à un document de réglementation financière de 47 pages.

Le 18 juillet 2025, le président Trump a signé la loi sur l'innovation nationale des stablecoins américains (GUIDIUS Act). Cette loi est présentée comme une mesure de protection des droits des consommateurs en matière de monnaies numériques. Mais en réalité, elle représente la plus grande restructuration du marché de la dette souveraine en temps de paix depuis l'accord Trésor-Fed de 1951, mais dans une direction complètement opposée. L'accord de 1951 a établi l'indépendance de la banque centrale vis-à-vis de l'autorité financière, tandis que la loi GENIUS arme le cadre de réglementation du dollar numérique, soumettant la politique monétaire aux besoins de financement du Trésor.

Ce mécanisme est très ingénieux. Le projet de loi stipule que toutes les stablecoins de paiement adossées au dollar (jetons numériques) doivent détenir 100 % de bons du Trésor américain ou de réserves de liquidités de la banque centrale. Le pouvoir de régulation est exercé par l'Office du contrôleur de la monnaie (OCC), qui relève du ministère des Finances, et non par la Réserve fédérale indépendante. Ce projet de loi interdit à ces émetteurs d'investir leurs réserves dans des obligations d'entreprise, des billets de trésorerie ou dans tout autre actif, à l'exception des obligations gouvernementales à court terme.

Le résultat est que chaque nouveau dollar numérique émis devient un achat légal de la dette souveraine américaine.

Le secrétaire au Trésor américain, Scott Basset, a prédit publiquement qu'en 2030, la capitalisation du marché des stablecoins passera de 309 milliards de dollars actuellement à entre 2 000 milliards et 3 700 milliards de dollars. Si cette prédiction se réalise, l'industrie des stablecoins deviendra le deuxième plus grand détenteur de la dette publique américaine, juste après la Réserve fédérale – mais contrairement au bilan de la Réserve fédérale, cette demande ne provient pas de la création de monnaie par la banque centrale, mais découle des mouvements de capitaux privés, principalement en provenance des marchés émergents, qui recherchent une exposition au dollar dans un contexte d'instabilité monétaire locale.

Ce n'est pas un assouplissement quantitatif, mais un assouplissement quantitatif privatisé - les autorités fiscales créent artificiellement une demande structurelle pour leur propre dette par des directives réglementaires, sans être influencées par la position politique de la banque centrale. Son impact va bien au-delà de la gestion technique de la dette, car il ébranle les fondations de l'ordre monétaire du système monétaire international post-Bretton Woods.

Architecture des exigences obligatoires

L'innovation clé de la loi « GENIUS » ne réside pas dans les comportements qu'elle autorise, mais dans ceux qu'elle interdit. La réglementation bancaire traditionnelle permet aux institutions financières de détenir un portefeuille diversifié, de gérer les transformations de maturité et de générer des revenus par le biais de prêts. En vertu de cette loi, les émetteurs de stablecoins sont interdits d'entreprendre toutes ces activités.

Ils ne peuvent détenir que trois types d'actifs : des dépôts en dollars garantis par la Federal Deposit Insurance Corporation, des bons du Trésor d'une durée inférieure à 90 jours, ou des accords de rachat garantis par ces bons du Trésor. Ils sont expressément interdits de réhypothéquer ces actifs — c'est-à-dire de mettre en gage plusieurs fois le même collatéral — sauf pour lever des liquidités via le marché des pensions de nuit pour répondre aux demandes de rachat.

Cette structure transforme les émetteurs de stablecoins en « banques au sens étroit » ayant une mission unique : convertir l'épargne privée en dettes gouvernementales. Circle, Tether et tout futur émetteur autorisé jouent le rôle de mécanisme de transmission, introduisant directement la demande mondiale de dollars dans les enchères de bons du Trésor. Le cadre réglementaire garantit que cette partie des fonds ne s'infiltre pas dans le secteur économique privé plus large.

La recherche de la Banque des règlements internationaux a mesuré empiriquement cet effet. Un rapport de travail analysant la liquidité des stablecoins de 2022 à 2024 a révélé qu'une augmentation de 3,5 milliards de dollars de la capitalisation boursière entraînerait une baisse des rendements des obligations d'État à court terme de 2,5 à 5 points de base. L'essentiel est que cet effet est asymétrique : la sortie de fonds entraîne une augmentation des rendements qui est deux à trois fois plus importante que la baisse des rendements causée par l'entrée de fonds.

Appliquer cette relation à l'objectif de 30 000 milliards de dollars proposé par le ministre Bessent signifie qu'il y aura une répression structurelle de 25 à 50 points de base de la courbe des rendements à court terme. Pour un gouvernement ayant une dette de 38 000 milliards de dollars, une réduction de 30 points de base des coûts d'emprunt équivaut à une économie d'environ 114 milliards de dollars d'intérêts par an – presque le double du budget total du ministère de la Sécurité intérieure.

Cela marque un découplage fondamental entre la politique budgétaire et la politique monétaire. La Réserve fédérale pourrait porter le taux des fonds fédéraux à 5 % pour essayer de resserrer l'environnement financier, mais si le Trésor peut maintenir le taux d'intérêt en dessous de 4,5 % en achetant des stablecoins de manière obligatoire, alors le mécanisme de transmission de la politique de la Réserve fédérale deviendra inefficace. La banque centrale fixe le taux d'intérêt de la politique, tandis que le Trésor fixe son propre coût d'emprunt.

Principe Bessette et dynamique du plafond de la dette

La déclaration publique du ministre Besant révèle ses considérations stratégiques. Dans son témoignage après l'adoption de la loi GENIUS, il a déclaré que l'expansion du marché des stablecoins permettra au Trésor de « ne pas avoir besoin d'augmenter la taille des enchères de coupons obligataires pendant au moins les prochains trimestres ». Ce n'est pas une déclaration vide, mais plutôt une reconnaissance par le gouvernement de la croissance des stablecoins réglementés comme un substitut direct à la demande du marché obligataire traditionnel.

Le moment coïncide avec les besoins fiscaux. La loi globale de 2025 a suspendu le plafond de la dette et a autorisé une capacité d'emprunt supplémentaire de 5 000 milliards de dollars. Trouver des acheteurs pour ces obligations sans faire augmenter les rendements est un défi crucial pour le Trésor. Si l'industrie des stablecoins peut atteindre l'échelle attendue, elle deviendra une solution.

La demande provient principalement des marchés émergents. Une analyse du Bureau de recherche macroéconomique de l'ASEAN et de la Chine, du Japon et de la Corée du Sud indique que les stablecoins en dollars sont devenus le principal moyen de paiement transfrontalier dans certaines régions d'Asie du Sud-Est, d'Amérique latine et d'Afrique. Ces régions font face à une instabilité monétaire et à des contrôles des capitaux, et par conséquent, elles considèrent les jetons en dollars réglementés comme un moyen de stockage de valeur supérieur par rapport aux systèmes bancaires nationaux.

Cela a créé une situation anormale. Les États-Unis exportent l'inflation vers les pays en développement, dont les populations réagissent en abandonnant leur propre monnaie pour adopter le dollar numérique. Les émetteurs de stablecoins profitent de cette fuite de capitaux pour les renvoyer au Trésor américain. Ainsi, le gouvernement américain finance son déficit budgétaire par l'effondrement monétaire des pays du Sud mondial – une forme d'impérialisme financier du XXIe siècle, réalisée non pas par la diplomatie des canonnières, mais par des protocoles logiciels.

La réserve stratégique de bitcoins, établie par décret en mars 2025, a complété cette structure. Le ministère des Finances détient environ 198 000 bitcoins (d'une valeur de 15 à 20 milliards de dollars) en tant que réserve souveraine, et stipule clairement qu'ils « ne seront jamais vendus », afin de couvrir ses risques stratégiques d'endettement. Si une grande quantité de dollars numériques inonde le marché mondial, entraînant finalement une dévaluation de la monnaie — ce qui pourrait être les conséquences à long terme des dépenses déficitaires continues — alors la réserve de bitcoins s'appréciera en dollars, compensant ainsi le côté passif du bilan souverain.

La capitulation des institutions et le signal de Morgan Stanley

La preuve la plus convaincante que ce changement représente un véritable transfert de pouvoir ne vient pas de Washington, mais de Wall Street. Le 15 octobre 2025, JPMorgan - la plus grande banque américaine et l'une des principales institutions financières historiquement les plus hostiles aux cryptomonnaies - a annoncé qu'elle commencerait à accepter le Bitcoin et l'Ethereum comme garantie pour les prêts institutionnels.

Depuis dix ans, le PDG de JPMorgan, Jamie Dimon, qualifie le Bitcoin de “fraude” et d'outil pour les criminels. Aujourd'hui, ce retournement de politique n'indique pas un changement d'attitude, mais une reconnaissance des changements dans les mécanismes d'incitation. Avec la loi GENIUS qui impose que les stablecoins doivent détenir des obligations d'État, et le décret sur les banques équitables qui interdit de discriminer les entreprises d'actifs numériques, JPMorgan estime que les bénéfices d'une politique monétaire accommodante l'emportent sur les résistances.

Le nouveau mécanisme intègre les actifs cryptographiques dans la chaîne de garantie du système bancaire parallèle. Les clients institutionnels - y compris les fonds spéculatifs, les bureaux de famille et les départements financiers d'entreprise - peuvent désormais mettre en gage des actifs numériques auprès de JPMorgan et emprunter des dollars ou des obligations d'État en utilisant cela comme garantie. Cela augmente la vitesse de circulation du capital dans le système financier, permettant aux actifs cryptographiques auparavant inutilisés de générer de la liquidité, qui peut ensuite affluer sur le marché des obligations gouvernementales.

Cette initiative de JPMorgan indique une large acceptation de la stratégie des actifs numériques dans l'ensemble du secteur. Lorsque cette banque commerciale influente s'aligne sur la stratégie d'actifs numériques du ministère des Finances, cela confirme que les « fonds intelligents » ont intégré le nouveau système dans leurs considérations. L'institution se positionne comme la banque centrale de l'économie cryptographique, émettant des prêts adossés à des réserves de Bitcoin, tout comme la Réserve fédérale le faisait par le passé en émettant des prêts adossés à des obligations d'État.

Risques asymétriques et le coup fatal de la Réserve fédérale

La stratégie du ministère des Finances présente une dépendance mortelle : elle lie la stabilité du marché de la dette souveraine américaine à la volatilité des prix des actifs cryptographiques. Cela introduit un risque de queue, et la Réserve fédérale finira par être contrainte d'assumer ces risques.

Ce mécanisme fonctionne bien pendant l'expansion du marché. Avec la demande croissante de stablecoins, les émetteurs achètent des obligations d'État, ce qui fait baisser les rendements et soulage la pression fiscale. Cependant, l'analyse asymétrique de la Banque des règlements internationaux révèle un risque inverse. Si l'effondrement du marché des cryptomonnaies déclenche un retrait massif - les utilisateurs échangent des stablecoins contre des dollars - les émetteurs doivent liquider immédiatement leurs obligations d'État détenues pour répondre à la demande de rachat.

Étant donné l'asymétrie de 2 à 3 fois, une réduction de la capitalisation boursière des stablecoins de 500 milliards de dollars pourrait entraîner une hausse des rendements à court terme de 75 à 150 points de base en quelques jours. Pour un gouvernement qui doit renouveler des milliers de milliards de dollars de dettes arrivant à échéance chaque trimestre, c'est sans aucun doute une crise de liquidité. Le Trésor sera confronté à un dilemme : accepter des coûts d'emprunt catastrophiques ou suspendre les enchères obligataires - quelle que soit l'option choisie, cela pourrait entraîner une baisse de la note de crédit souverain.

La Réserve fédérale sera contrainte d'intervenir en tant que dernier prêteur, en achetant des obligations d'État que les émetteurs de stablecoins ont vendues. Cela transformera la crise du bilan du secteur privé en une monétisation par la banque centrale—ce qui est précisément le résultat que le ministère des Finances cherchait à éviter en établissant des canaux de financement pour les stablecoins.

C'est le piège mortel inhérent à la structure. Le ministère des Finances profite des avantages d'un financement à faible coût pendant les périodes d'expansion économique, tandis que la Réserve fédérale supporte des risques catastrophiques pendant les périodes de contraction économique. La banque centrale a toujours été stratégiquement dans une position subordonnée : elle ne peut ni empêcher le ministère des Finances de créer cette dépendance, ni refuser d'intervenir en cas d'effondrement du système.

Lors d'un discours en novembre 2025, le gouverneur de la Réserve fédérale Stephen M. Milan a reconnu cette dynamique, soulignant que les stablecoins sont devenus « une force incontournable » capable d'influencer les taux d'intérêt dans un contexte que la Réserve fédérale ne peut contrôler. Son analyse évite habilement la signification évidente : le Trésor a déjà construit un mécanisme de transmission de la politique monétaire parallèle qui fonctionne indépendamment de l'accord de la Réserve fédérale.

Projection géopolitique et système de Bretton Woods numérique

Cette loi a des répercussions profondes sur le plan national, mais son impact international pourrait être encore plus significatif. La loi GENIUS ne se limite pas à financer le déficit budgétaire américain - elle renforce la position hégémonique du dollar au XXIe siècle en le rendant programmable, portable et en le rendant supérieur à tout autre moyen d'échange concurrent.

90 % des stablecoins existants sont adossés au dollar. Les États-Unis ont jeté les bases d'un nouveau système monétaire international en établissant une infrastructure de dollar numérique réglementée et soutenue par le ministère des Finances. Les citoyens des pays émergents peuvent désormais détenir des dollars sans avoir à dépendre des systèmes bancaires d'agents traditionnels. Ces systèmes bancaires d'agents traditionnels ont progressivement été exploités par des sanctions et des mesures de lutte contre le blanchiment d'argent, excluant une grande partie de la population.

Cela élargit le marché potentiel du dollar. Les agriculteurs vietnamiens, les commerçants nigérians ou les développeurs de logiciels argentins n'ont besoin que d'un smartphone et d'une connexion Internet pour échanger leur monnaie locale contre des USDC. Par rapport aux systèmes bancaires nationaux en proie à l'inflation, aux contrôles de capitaux ou aux troubles politiques, cette cryptomonnaie stable devient un moyen de stockage de valeur supérieur. Chaque adoption signifie un flux de capitaux sortants, qui finit par entrer sur le marché des enchères des obligations d'État américaines.

La Chine a promu une vision opposée à travers le yuan numérique, dont l'architecture est radicalement différente de celle des États-Unis. Le yuan électronique (e-CNY) est une monnaie numérique de banque centrale - émise, réglementée et contrôlée par le gouvernement. Il améliore l'efficacité, mais exige également que les utilisateurs acceptent la réglementation de l'État. En revanche, le modèle américain externalise l'émission à des entités privées (comme Circle, PayPal, et potentiellement JPMorgan), tout en s'assurant que ces entités dépendent structurellement de la dette publique. Ce modèle crée une illusion d'innovation du secteur privé tout en garantissant les intérêts souverains de l'État.

Ceci représente un système monétaire numérique de Bretton Woods - dans cet ordre monétaire, le statut de monnaie de réserve du dollar n'est pas maintenu par la réutilisation des dollars pétroliers ou par des moyens militaires pour forcer le commerce pétrolier, mais par les effets de réseau de l'infrastructure de paiement numérique. Plus il y a de commerçants acceptant l'USDC, plus la valeur de l'USDC augmente. Plus la valeur de l'USDC est élevée, plus la demande pour les obligations américaines est grande. Ce système s'auto-renforce jusqu'à son effondrement.

Conclusion : La transformation de la voix souveraine

L'expression « coup d'État silencieux » n'est pas une exagération, mais une analyse institutionnelle précise. Le ministère des Finances n'a pas aboli la Réserve fédérale, ni modifié la Constitution. Il a simplement établi un système financier parallèle, permettant à la politique budgétaire de peser sur la politique monétaire, inversant ainsi l'indépendance de la banque centrale qui dure depuis soixante-dix ans.

Le projet de loi sur les génies (GENIUS Act), l'ordre exécutif sur les banques équitables, la réserve stratégique de bitcoins et la pression exercée sur le président Powell constituent une stratégie coordonnée visant à amener la Réserve fédérale à céder aux besoins de financement du département du Trésor. La prévision de 3 000 milliards de dollars de stablecoins proposée par le ministre Basent n'est pas une prévision du marché, mais un objectif politique. Si cela se réalise, le département du Trésor deviendra la force dominante qui détermine les taux d'intérêt américains.

Le renversement de la politique de JPMorgan, qui illustre le compromis institutionnel, confirme que les principales institutions financières ont accepté cette nouvelle réalité. Elles s'ajustent non pas par adhésion à cette stratégie, mais parce que résister est futile. Le paysage du jeu a changé : la coopération peut obtenir la faveur du Trésor et de nouveaux mécanismes de liquidité ; tandis que l'opposition risque d'être marginalisée par la régulation.

Le plus ironique, c'est que ce changement n'est pas né d'un mouvement populiste ou d'une autorisation politique, mais qu'il a été réalisé par des mécanismes de régulation financière quotidiens. Un texte législatif de seulement 47 pages, principalement débattu dans quelques comités peu connus du Congrès, a redéfini plus radicalement la relation entre les autorités fiscales et monétaires américaines que n'importe quelle politique depuis l'abandon de l'étalon-or dans les années 1970.

Cela représente-t-il une évolution du système ou un risque civilisateur, cela dépend de certaines variables encore non mesurées. Le marché des stablecoins, qui atteint 30 000 milliards de dollars, pourra-t-il maintenir un taux de rachat de 1:1 pendant l'hiver cryptographique ? Les dynamiques de sortie de fonds asymétriques découvertes par la Banque des règlements internationaux (BRI) provoqueront-elles une instabilité sur le marché des obligations souveraines avant que l'émetteur n'atteigne une taille systémique ? Si le marché réalise que la Réserve fédérale devra finalement garantir un système qu'elle n'a ni conçu ni contrôlé, la Réserve fédérale pourra-t-elle maintenir sa crédibilité ?

Les réponses à ces questions ne seront pas trouvées lors des auditions au Congrès ou dans des articles académiques, mais seront révélées lors des tests de résistance en temps réel lors de futures crises de marché. Le Trésor a déjà mis en place l'infrastructure. Maintenant, nous allons tester sa capacité à supporter le poids de l'empire.