2025年8月29日，美国国债市场呈现出显著变化。根据美国财政部数据，前一交易日（8月28日）收盘时，2年期国债常到期收益率降至3.59%，创下自2024年9月27日以来的最低水平。这一降幅甚至低于2025年4月市场动荡期间的最低点. Getiri eğrisinin bu ayarlaması ise izole bir olgu değil, tüm eğrinin kısa vadeli (özellikle 2 ila 5 yıl vadeli) belirgin bir şekilde aşağıya kaydığını gösteriyor ve piyasanın gelecekteki faiz oranı yoluna yeniden fiyatlandırıldığını ortaya koyuyor.
Bu değişim geniş bir tartışma başlattı. Ana akım medya ve ekonomistler genellikle odaklarını Federal Rezerv Başkanı Jerome Powell'ın Jackson Hole toplantısındaki konuşmasına koyarak, bunun kısa vadeli faiz oranlarının düşüşündeki başlıca etken olduğunu düşünüyorlar. Ancak, nesnel bir analiz, bunun yalnızca kısmi bir neden olduğunu gösteriyor. Getiri eğrisinin yeniden şekillendirilmesi, daha çok piyasanın ekonomik temellere dair beklentilerini yansıtıyor; bu da işgücü piyasasındaki zayıflık, enflasyon baskılarının azalması ve Federal Rezerv'in politika değişikliklerinin kaçınılmazlığı gibi unsurları içeriyor. Daha önemlisi, uzun vadeli getiriler (örneğin 10 yıllık) beklenildiği gibi fırlamış değil, aksine 'getiri patlaması' tahminlerine sürekli meydan okuyor. Bu, piyasanın Amerikan tahvillerini 'reddetmediğini', aksine eğri ayarlamalarıyla düşük faiz ortamına dair beklentilerini ifade ettiğini gösteriyor.
Ana Akım Görüşlerin Yanlış Anlaşılması: Enflasyon ve Hazine Tahvili Arz Fazlası
Geçen yıl, finans medya ve sosyal medya iki ana görüşle dolup taştı; faiz oranlarının yüksek seviyelerde kalması ya da daha da artması gerektiğini savundu. İlk görüş, enflasyon baskıları, özellikle de sözde "gümrük enflasyonu"dur. Fed, son üç yılda enflasyon risklerini tekrar tekrar vurgulayarak, ekonominin güçlü olduğunu ve sadece sınırlı bir faiz indirimi (örneğin bir kez) gerektiğini iddia etti. Ancak, piyasa verileri bu endişelerin ampirik destekten yoksun olduğunu gösteriyor. 2021'den 2022'nin ilk yarısına kadar tüketici fiyatlarındaki aşamalı artış, daha çok arz şoklarından (örneğin pandemi ve jeopolitik faktörler) kaynaklanıyordu, sürekli enflasyondan değil. 2025 verileri, temel enflasyon oranının %2 hedefine yakın bir seviyede istikrara kavuştuğunu, işgücü piyasasının soğumasının ise fiyat artış baskısını daha da azalttığını gösteriyor.
Powell'ın 2025'teki Jackson Hole toplantısındaki ifadelerine örnek olarak, gümrük tarifeleriyle ilgili enflasyon tehdidini büyük ölçüde küçümsedi ve işgücü piyasasındaki zayıflığı kabul etti. Bu ani bir değişim değil, aksine piyasanın çoktan beklediği bir sonuç. Kısa vadeli getirilerin düşüşü, piyasanın Fed'in faiz indirmek zorunda kalacağına dair bir konsensüsü yansıtıyor, enflasyonun "hayaletinin" kovulmasından ziyade. Ekonomistler genellikle enflasyonu para politikasının aşırı genişlemesine atfederler, ancak küresel tedarik zincirinin toparlanması ve talep zayıflığının rolünü göz ardı ederler. Objektif olarak, bu yanılgı Fed ve ekonomistlerin enflasyon kaynakları konusunda sınırlı bir anlayışa sahip olmalarından kaynaklanıyor; eski Phillips eğrisi modelini kullanma eğilimindedirler, oysa piyasa ileriye dönük fiyatlandırma ile gerçeği daha doğru bir şekilde yakalamaktadır.
İkinci yanlış anlama, "devlet tahvili arzının fazlalığı"nın küresel "ABD tahvillerini reddetmesine" yol açtığıdır. Bazı görüşler bunu siyasi faktörlerle ilişkilendirirken, örneğin Trump politikalarına karşı protestolar; diğerleri ise borç büyüklüğünü ve alıcı eksikliğini vurgulamaktadır. Gerçekten de, ABD federal borcu 37 trilyon doları aşmıştır (ABD federal hükümetinin karşılıklı borçlanma kısmı hariç), bu durum özel sektörde bir sıkışma etkisi yaratmakta ve ekonomik eşitsizliği artırmaktadır. Ancak bu, devlet tahvili pazarının bir krize girdiği anlamına gelmez. Aksine, borç yükü ekonomik aşağı yönlü baskıları artırmakta ve bunun sonucunda güvenli varlıklara (örneğin ABD federal tahvillerine) olan talebi artırmaktadır.
Tarihsel veriler, yüksek borç yükü ortamının genellikle düşük faiz oranı dönemleriyle birlikte geldiğini göstermektedir, çünkü yatırımcılar likidite ve riskten korunma arayışındadır. 2024 ve 2025 yıllarındaki devlet tahvili ihale sonuçları, "reddetme" tezini daha da çürütecek şekilde. Örneğin, bu hafta 2 yıllık ve 5 yıllık devlet tahvili ihalesinde, yüksek getiri oranları (ihale temizleme oranı) geçen yılın Eylül ayından bu yana en düşük seviyeyi gördü, bu da güçlü talebi göstermektedir. Teklif karşılama oranı (bid-to-cover ratio) hafif bir düşüş göstermiş olsa da, bu arz fazlası anlamına gelmez; aksine, getiri oranlarındaki düşüş, saf yatırımcı katılımının azalmasının doğal bir sonucudur. Getiri oranları 2023'teki on yılın zirvesinden geri dönerken, yatırımcılar daha yüksek getiri arayışıyla başka varlıklara yöneldi, ancak genel talep zayıflamadı. Aksine, ihale fiyatları sürekli artış gösterdi ve piyasanın devlet tahvillerine olan tercihini doğruladı.
Bu yanlış anlamaların kökeni, medyanın ekonomistlerin ve merkez bankası yetkililerinin perspektifine dayanmasıdır; bu gruplar genellikle piyasa gerçeklerinden uzaktır. Ekonomistlerin modelleri, Fed'in tüm faiz oranlarını kontrol ettiğini varsayıyor, ancak gerçekte piyasa, arz ve talep dinamikleri aracılığıyla fiyatlandırmayı yönlendiriyor. Sosyal medya, azınlık görüşlerini büyüterek bir yankı odası etkisi yaratıyor ve bu da halkın çoğu piyasa katılımcısının davranışlarını göz ardı etmesine neden oluyor.
Getiri eğrisinin yeniden şekillendirilme mekanizması: Ters dönmeden boğa piyasası dikleşmesine
Getiri eğrisinin değişimi, mevcut dinamikleri anlamanın anahtarıdır. 2023 yılında, eğrinin derin bir ters dönmesi (2 yıl-10 yıl faiz farkı rekor negatif değere ulaştı), piyasanın kısa vadeli faiz oranlarının ABD Merkez Bankası'nın faiz artırımları nedeniyle yükseleceği, ancak uzun vadeli faiz oranlarının ekonomik görünümün karamsar olması nedeniyle düşük kalacağı yönündeki beklentilerini yansıtmaktadır. Bu, 2021'de eğrinin düzleşmeye başladığı ile tutarlıdır; o zaman piyasa, pandemi sonrası etkilerinin ve arz şoklarının olumsuz etkilerini öngörmüştü.
2024 yılının ağustos ayı sonunda, eğri tersine dönmeye başlıyor (uninversion), 2 yıl-10 yıl faiz farkı negatiften 1 baz puan pozitif değere geçiyor, ardından Fed'in eylül ayında ilk kez 50 baz puan faiz indiriminden sonra 25 baz puana genişliyor. Bu süreç anormal değildir, aksine tipik bir "boğa piyasası dikleşmesi" (bull steepening) örneğidir. Boğa piyasası dikleşmesinde, kısa vadeli getiriler daha hızlı düşer, bu da eğrinin ön taraftan dikleşmesine neden olurken, uzun vadeli getiriler nispeten sabit veya hafif yükselir. Bu, "ayı piyasası dikleşmesi" (uzun vadeli getirilerin büyük ölçüde yükselmesi) ile karşıtlık oluşturur.
Neden boğa piyasası keskinleşiyor? Öncelikle, Federal Rezerv'in faiz indirme sinyali risk-getiri parametrelerini tersine çevirdi. Ters dönme döneminde, yatırımcılar uzun vadeli devlet tahvillerine güvenli bir liman olarak yöneliyor; faiz indirimleri başladığında, kısa vadeli devlet tahvilleri daha fazla potansiyele sahip, çünkü Federal Rezerv bir kez faiz indirmeye başladığında, genellikle durdurmakta zorluk çeker. Tarihsel döngüler, Federal Rezerv'in ilk faiz indiriminden sonra kısa vadeli getirilerin hızla düştüğünü, uzun vadeli getirilerin ise ekonomik belirsizlik nedeniyle stabil kaldığını gösteriyor. 2024 Eylül'ünden sonra, uzun vadeli getiriler kısa bir süre yükselse de, bu devlet tahvillerini 'reddetmek' anlamına gelmiyor; bu, bir keskinleşme mekanizması: piyasa uzun vadeden kısa vadeye kayıyor, uzun vadeli fiyatları göreceli olarak düşük tutarak yükseltiyor.
İkincisi, ekonomik temeller bu yeniden şekillendirmeyi destekliyor. İşgücü piyasası verileri, istihdam artışının yavaşladığını, Beveridge eğrisinin (işsizlik oranı ile iş boşluğu oranı arasındaki ilişki) sağa kaydığını gösteriyor ve bu da yapısal zayıflığı işaret ediyor. Fed, bu "geçişi" kabul ediyor; Powell, Jackson Hole'da işgücü riskinin enflasyondan daha yüksek olduğunu vurguladı. Bu, piyasa beklentileriyle tutarlıdır: Ekonomik zayıflık, Fed'i faiz indirmeye zorlayacak, yüksek seviyeleri korumak yerine. Goldman Sachs stratejistleri, 5 yıllık devlet tahvillerinin göreli değerinin (daha kısa ve daha uzun vadeli olanlara göre) tarihsel olarak yüksek seviyelerde olduğunu, yalnızca Fed'in sıfıra yakın faiz oranlarına yaklaşması durumunda benzer bir durumun ortaya çıktığını belirtiyor. Bu bir tesadüf değil, piyasanın Fed'in ultra düşük faiz yoluna geri döneceğini fiyatlamasıdır.
Ayrıca, takas faiz oranları (swap spreads) ve ileri tarihli faiz oranlarındaki son değişiklikler durumu daha da doğruluyor. Takas faiz oranlarının daralması, likiditenin bol olduğunu gösterirken, ileri tarihli faiz oranlarının düşmesi, uzun vadeli düşük faiz beklentilerini işaret ediyor. Fed yetkilileri, John Williams gibi, bu gerçeği kabul etmeye başladığında, 2020'lerin sonundaki faiz ortamının 2010'lar ile benzerlik göstereceğini ima ediyor.
Objektif tarihsel döngü karşılaştırması: 2005 yılında, Federal Reserve Başkanı Greenspan, uzun vadeli getiri oranlarının faiz artırımlarına rağmen yükselmeyişini bir "bulmaca" olarak nitelendirdi, ancak bu yanlış bir varsayımdan kaynaklanıyordu - getiri eğrisi, Federal Reserve'in belirlediği bir dizi bir yıllık vadeli faizi takip ediyordu. Gerçeklikte, piyasa bağımsız olarak fiyatlandırma yapar, küresel faktörleri, ekonomik döngüleri ve yatırımcı davranışlarını dikkate alır. 2024-2025 yıllarındaki dikleşme yeni bir bulmaca değil, tarihsel bir modelin tekrarıdır.
ABD Hazine İhaleleri ve Piyasa Sinyalleri
ABD Hazine tahvil ihalesi, "reddetme" teorisini test etmenin doğrudan bir kanıtıdır. 2025 yılı ihale verileri, güçlü bir talep olduğunu göstermektedir. Bu haftaki 5 yıllık ihale örneğinde olduğu gibi, teklif kapsama oranı düşmesine rağmen, yüksek getiri oranı geçen yıl Eylül ayının en düşük seviyesine geriledi ve bu da alıcıların daha düşük getirileri kabul etmeye istekli olduğunu gösteriyor. Bu, yatırımcıların yüksek getiri ortamından uzaklaşmasıyla ilgili değil, daha çok güvenlik talebinin artmasıyla ilgilidir.
Teklif Kapsama Oranının Analizi: 2 yıllık ve 5 yıllık tahviller için bu oran, getiri ile ters bir ilişki göstermektedir. Getiriler 2023 zirvesinden geri döndüğünde, saf yatırımcılar azalırken, güvenli fonlar (örneğin emeklilik fonları, yabancı merkez bankaları) artmaktadır. 2025 Nisan'ından bu yana, 2 yıllık getiriler düşmesine rağmen, ihale teklifleri artmış olup, bu da riskten kaçınma duygusunu ve Fed'in daha fazla faiz indirimine yönelik bahisleri yansıtmaktadır.
Daha geniş bir perspektiften bakıldığında, yabancıların ABD Hazine tahvilleri üzerindeki payı istikrarlı kalmış, küresel sermaye girişi azalmamıştır. Borç yükü ağır olsa da, rezerv varlık olarak konumu değişmemiştir. Medya, bireysel ihale "zayıf" olduğunu abartmakta, genel eğilimi göz ardı etmektedir: Fiyatlar yükselmekte, getiri eğrisi aşağı inmektedir.
Gelecek Beklentileri: Düşük Faiz Oranı Yolu ve Politika İpuçları
Getiri eğrisinin yeniden şekillenmesi, faiz oranlarının daha da düşeceğini ve düşük seviyelerde kalacağını gösteriyor. Kısa vadeli uçtaki düşüş, piyasaların ABD Merkez Bankası'nın faiz indirimlerini hızlandıracağı beklentisini yansıtıyor, hedeflenen federal fonlama oranı sıfıra yakın olabilir. Uzun vadeli uçtaki istikrar, "patlama" tahminini sorguluyor ve ekonomik daralmayı, enflasyonun yeniden canlanmasını değil, yansıtıyor. ABD Merkez Bankası, iç modellerden ziyade piyasa sinyallerine daha fazla odaklanmalı. Ekonomistlerin, siyasi önyargılardan kaçınarak enflasyon ve faiz oranları teorilerini yeniden gözden geçirmesi gerekiyor. Yatırımcılar, kısa vadeli hazine bonosu fırsatlarına dikkat edebilir, ancak ekonomik durgunluk riskine karşı uyanık olmalıdır.
Genel olarak, bu yeniden şekillendirme Fed'in liderliğinde değil, piyasanın gerçekliğe yanıtıdır. Ana akım gürültüyü göz ardı etmek ve verilere odaklanmak, gelecekteki dinamikleri anlamaya yardımcı olacaktır.
View Original
This page may contain third-party content, which is provided for information purposes only (not representations/warranties) and should not be considered as an endorsement of its views by Gate, nor as financial or professional advice. See Disclaimer for details.
Piyasa haklı. ABD tahvil faizi eğrisi, faiz indirim döngüsünü fiyatlıyor.
2025年8月29日，美国国债市场呈现出显著变化。根据美国财政部数据，前一交易日（8月28日）收盘时，2年期国债常到期收益率降至3.59%，创下自2024年9月27日以来的最低水平。这一降幅甚至低于2025年4月市场动荡期间的最低点. Getiri eğrisinin bu ayarlaması ise izole bir olgu değil, tüm eğrinin kısa vadeli (özellikle 2 ila 5 yıl vadeli) belirgin bir şekilde aşağıya kaydığını gösteriyor ve piyasanın gelecekteki faiz oranı yoluna yeniden fiyatlandırıldığını ortaya koyuyor.
Bu değişim geniş bir tartışma başlattı. Ana akım medya ve ekonomistler genellikle odaklarını Federal Rezerv Başkanı Jerome Powell'ın Jackson Hole toplantısındaki konuşmasına koyarak, bunun kısa vadeli faiz oranlarının düşüşündeki başlıca etken olduğunu düşünüyorlar. Ancak, nesnel bir analiz, bunun yalnızca kısmi bir neden olduğunu gösteriyor. Getiri eğrisinin yeniden şekillendirilmesi, daha çok piyasanın ekonomik temellere dair beklentilerini yansıtıyor; bu da işgücü piyasasındaki zayıflık, enflasyon baskılarının azalması ve Federal Rezerv'in politika değişikliklerinin kaçınılmazlığı gibi unsurları içeriyor. Daha önemlisi, uzun vadeli getiriler (örneğin 10 yıllık) beklenildiği gibi fırlamış değil, aksine 'getiri patlaması' tahminlerine sürekli meydan okuyor. Bu, piyasanın Amerikan tahvillerini 'reddetmediğini', aksine eğri ayarlamalarıyla düşük faiz ortamına dair beklentilerini ifade ettiğini gösteriyor.
Ana Akım Görüşlerin Yanlış Anlaşılması: Enflasyon ve Hazine Tahvili Arz Fazlası
Geçen yıl, finans medya ve sosyal medya iki ana görüşle dolup taştı; faiz oranlarının yüksek seviyelerde kalması ya da daha da artması gerektiğini savundu. İlk görüş, enflasyon baskıları, özellikle de sözde "gümrük enflasyonu"dur. Fed, son üç yılda enflasyon risklerini tekrar tekrar vurgulayarak, ekonominin güçlü olduğunu ve sadece sınırlı bir faiz indirimi (örneğin bir kez) gerektiğini iddia etti. Ancak, piyasa verileri bu endişelerin ampirik destekten yoksun olduğunu gösteriyor. 2021'den 2022'nin ilk yarısına kadar tüketici fiyatlarındaki aşamalı artış, daha çok arz şoklarından (örneğin pandemi ve jeopolitik faktörler) kaynaklanıyordu, sürekli enflasyondan değil. 2025 verileri, temel enflasyon oranının %2 hedefine yakın bir seviyede istikrara kavuştuğunu, işgücü piyasasının soğumasının ise fiyat artış baskısını daha da azalttığını gösteriyor.
Powell'ın 2025'teki Jackson Hole toplantısındaki ifadelerine örnek olarak, gümrük tarifeleriyle ilgili enflasyon tehdidini büyük ölçüde küçümsedi ve işgücü piyasasındaki zayıflığı kabul etti. Bu ani bir değişim değil, aksine piyasanın çoktan beklediği bir sonuç. Kısa vadeli getirilerin düşüşü, piyasanın Fed'in faiz indirmek zorunda kalacağına dair bir konsensüsü yansıtıyor, enflasyonun "hayaletinin" kovulmasından ziyade. Ekonomistler genellikle enflasyonu para politikasının aşırı genişlemesine atfederler, ancak küresel tedarik zincirinin toparlanması ve talep zayıflığının rolünü göz ardı ederler. Objektif olarak, bu yanılgı Fed ve ekonomistlerin enflasyon kaynakları konusunda sınırlı bir anlayışa sahip olmalarından kaynaklanıyor; eski Phillips eğrisi modelini kullanma eğilimindedirler, oysa piyasa ileriye dönük fiyatlandırma ile gerçeği daha doğru bir şekilde yakalamaktadır.
İkinci yanlış anlama, "devlet tahvili arzının fazlalığı"nın küresel "ABD tahvillerini reddetmesine" yol açtığıdır. Bazı görüşler bunu siyasi faktörlerle ilişkilendirirken, örneğin Trump politikalarına karşı protestolar; diğerleri ise borç büyüklüğünü ve alıcı eksikliğini vurgulamaktadır. Gerçekten de, ABD federal borcu 37 trilyon doları aşmıştır (ABD federal hükümetinin karşılıklı borçlanma kısmı hariç), bu durum özel sektörde bir sıkışma etkisi yaratmakta ve ekonomik eşitsizliği artırmaktadır. Ancak bu, devlet tahvili pazarının bir krize girdiği anlamına gelmez. Aksine, borç yükü ekonomik aşağı yönlü baskıları artırmakta ve bunun sonucunda güvenli varlıklara (örneğin ABD federal tahvillerine) olan talebi artırmaktadır.
Tarihsel veriler, yüksek borç yükü ortamının genellikle düşük faiz oranı dönemleriyle birlikte geldiğini göstermektedir, çünkü yatırımcılar likidite ve riskten korunma arayışındadır. 2024 ve 2025 yıllarındaki devlet tahvili ihale sonuçları, "reddetme" tezini daha da çürütecek şekilde. Örneğin, bu hafta 2 yıllık ve 5 yıllık devlet tahvili ihalesinde, yüksek getiri oranları (ihale temizleme oranı) geçen yılın Eylül ayından bu yana en düşük seviyeyi gördü, bu da güçlü talebi göstermektedir. Teklif karşılama oranı (bid-to-cover ratio) hafif bir düşüş göstermiş olsa da, bu arz fazlası anlamına gelmez; aksine, getiri oranlarındaki düşüş, saf yatırımcı katılımının azalmasının doğal bir sonucudur. Getiri oranları 2023'teki on yılın zirvesinden geri dönerken, yatırımcılar daha yüksek getiri arayışıyla başka varlıklara yöneldi, ancak genel talep zayıflamadı. Aksine, ihale fiyatları sürekli artış gösterdi ve piyasanın devlet tahvillerine olan tercihini doğruladı.
Bu yanlış anlamaların kökeni, medyanın ekonomistlerin ve merkez bankası yetkililerinin perspektifine dayanmasıdır; bu gruplar genellikle piyasa gerçeklerinden uzaktır. Ekonomistlerin modelleri, Fed'in tüm faiz oranlarını kontrol ettiğini varsayıyor, ancak gerçekte piyasa, arz ve talep dinamikleri aracılığıyla fiyatlandırmayı yönlendiriyor. Sosyal medya, azınlık görüşlerini büyüterek bir yankı odası etkisi yaratıyor ve bu da halkın çoğu piyasa katılımcısının davranışlarını göz ardı etmesine neden oluyor.
Getiri eğrisinin yeniden şekillendirilme mekanizması: Ters dönmeden boğa piyasası dikleşmesine
Getiri eğrisinin değişimi, mevcut dinamikleri anlamanın anahtarıdır. 2023 yılında, eğrinin derin bir ters dönmesi (2 yıl-10 yıl faiz farkı rekor negatif değere ulaştı), piyasanın kısa vadeli faiz oranlarının ABD Merkez Bankası'nın faiz artırımları nedeniyle yükseleceği, ancak uzun vadeli faiz oranlarının ekonomik görünümün karamsar olması nedeniyle düşük kalacağı yönündeki beklentilerini yansıtmaktadır. Bu, 2021'de eğrinin düzleşmeye başladığı ile tutarlıdır; o zaman piyasa, pandemi sonrası etkilerinin ve arz şoklarının olumsuz etkilerini öngörmüştü.
2024 yılının ağustos ayı sonunda, eğri tersine dönmeye başlıyor (uninversion), 2 yıl-10 yıl faiz farkı negatiften 1 baz puan pozitif değere geçiyor, ardından Fed'in eylül ayında ilk kez 50 baz puan faiz indiriminden sonra 25 baz puana genişliyor. Bu süreç anormal değildir, aksine tipik bir "boğa piyasası dikleşmesi" (bull steepening) örneğidir. Boğa piyasası dikleşmesinde, kısa vadeli getiriler daha hızlı düşer, bu da eğrinin ön taraftan dikleşmesine neden olurken, uzun vadeli getiriler nispeten sabit veya hafif yükselir. Bu, "ayı piyasası dikleşmesi" (uzun vadeli getirilerin büyük ölçüde yükselmesi) ile karşıtlık oluşturur.
Neden boğa piyasası keskinleşiyor? Öncelikle, Federal Rezerv'in faiz indirme sinyali risk-getiri parametrelerini tersine çevirdi. Ters dönme döneminde, yatırımcılar uzun vadeli devlet tahvillerine güvenli bir liman olarak yöneliyor; faiz indirimleri başladığında, kısa vadeli devlet tahvilleri daha fazla potansiyele sahip, çünkü Federal Rezerv bir kez faiz indirmeye başladığında, genellikle durdurmakta zorluk çeker. Tarihsel döngüler, Federal Rezerv'in ilk faiz indiriminden sonra kısa vadeli getirilerin hızla düştüğünü, uzun vadeli getirilerin ise ekonomik belirsizlik nedeniyle stabil kaldığını gösteriyor. 2024 Eylül'ünden sonra, uzun vadeli getiriler kısa bir süre yükselse de, bu devlet tahvillerini 'reddetmek' anlamına gelmiyor; bu, bir keskinleşme mekanizması: piyasa uzun vadeden kısa vadeye kayıyor, uzun vadeli fiyatları göreceli olarak düşük tutarak yükseltiyor.
İkincisi, ekonomik temeller bu yeniden şekillendirmeyi destekliyor. İşgücü piyasası verileri, istihdam artışının yavaşladığını, Beveridge eğrisinin (işsizlik oranı ile iş boşluğu oranı arasındaki ilişki) sağa kaydığını gösteriyor ve bu da yapısal zayıflığı işaret ediyor. Fed, bu "geçişi" kabul ediyor; Powell, Jackson Hole'da işgücü riskinin enflasyondan daha yüksek olduğunu vurguladı. Bu, piyasa beklentileriyle tutarlıdır: Ekonomik zayıflık, Fed'i faiz indirmeye zorlayacak, yüksek seviyeleri korumak yerine. Goldman Sachs stratejistleri, 5 yıllık devlet tahvillerinin göreli değerinin (daha kısa ve daha uzun vadeli olanlara göre) tarihsel olarak yüksek seviyelerde olduğunu, yalnızca Fed'in sıfıra yakın faiz oranlarına yaklaşması durumunda benzer bir durumun ortaya çıktığını belirtiyor. Bu bir tesadüf değil, piyasanın Fed'in ultra düşük faiz yoluna geri döneceğini fiyatlamasıdır.
Ayrıca, takas faiz oranları (swap spreads) ve ileri tarihli faiz oranlarındaki son değişiklikler durumu daha da doğruluyor. Takas faiz oranlarının daralması, likiditenin bol olduğunu gösterirken, ileri tarihli faiz oranlarının düşmesi, uzun vadeli düşük faiz beklentilerini işaret ediyor. Fed yetkilileri, John Williams gibi, bu gerçeği kabul etmeye başladığında, 2020'lerin sonundaki faiz ortamının 2010'lar ile benzerlik göstereceğini ima ediyor.
Objektif tarihsel döngü karşılaştırması: 2005 yılında, Federal Reserve Başkanı Greenspan, uzun vadeli getiri oranlarının faiz artırımlarına rağmen yükselmeyişini bir "bulmaca" olarak nitelendirdi, ancak bu yanlış bir varsayımdan kaynaklanıyordu - getiri eğrisi, Federal Reserve'in belirlediği bir dizi bir yıllık vadeli faizi takip ediyordu. Gerçeklikte, piyasa bağımsız olarak fiyatlandırma yapar, küresel faktörleri, ekonomik döngüleri ve yatırımcı davranışlarını dikkate alır. 2024-2025 yıllarındaki dikleşme yeni bir bulmaca değil, tarihsel bir modelin tekrarıdır.
ABD Hazine İhaleleri ve Piyasa Sinyalleri
ABD Hazine tahvil ihalesi, "reddetme" teorisini test etmenin doğrudan bir kanıtıdır. 2025 yılı ihale verileri, güçlü bir talep olduğunu göstermektedir. Bu haftaki 5 yıllık ihale örneğinde olduğu gibi, teklif kapsama oranı düşmesine rağmen, yüksek getiri oranı geçen yıl Eylül ayının en düşük seviyesine geriledi ve bu da alıcıların daha düşük getirileri kabul etmeye istekli olduğunu gösteriyor. Bu, yatırımcıların yüksek getiri ortamından uzaklaşmasıyla ilgili değil, daha çok güvenlik talebinin artmasıyla ilgilidir.
Teklif Kapsama Oranının Analizi: 2 yıllık ve 5 yıllık tahviller için bu oran, getiri ile ters bir ilişki göstermektedir. Getiriler 2023 zirvesinden geri döndüğünde, saf yatırımcılar azalırken, güvenli fonlar (örneğin emeklilik fonları, yabancı merkez bankaları) artmaktadır. 2025 Nisan'ından bu yana, 2 yıllık getiriler düşmesine rağmen, ihale teklifleri artmış olup, bu da riskten kaçınma duygusunu ve Fed'in daha fazla faiz indirimine yönelik bahisleri yansıtmaktadır.
Daha geniş bir perspektiften bakıldığında, yabancıların ABD Hazine tahvilleri üzerindeki payı istikrarlı kalmış, küresel sermaye girişi azalmamıştır. Borç yükü ağır olsa da, rezerv varlık olarak konumu değişmemiştir. Medya, bireysel ihale "zayıf" olduğunu abartmakta, genel eğilimi göz ardı etmektedir: Fiyatlar yükselmekte, getiri eğrisi aşağı inmektedir.
Gelecek Beklentileri: Düşük Faiz Oranı Yolu ve Politika İpuçları
Getiri eğrisinin yeniden şekillenmesi, faiz oranlarının daha da düşeceğini ve düşük seviyelerde kalacağını gösteriyor. Kısa vadeli uçtaki düşüş, piyasaların ABD Merkez Bankası'nın faiz indirimlerini hızlandıracağı beklentisini yansıtıyor, hedeflenen federal fonlama oranı sıfıra yakın olabilir. Uzun vadeli uçtaki istikrar, "patlama" tahminini sorguluyor ve ekonomik daralmayı, enflasyonun yeniden canlanmasını değil, yansıtıyor. ABD Merkez Bankası, iç modellerden ziyade piyasa sinyallerine daha fazla odaklanmalı. Ekonomistlerin, siyasi önyargılardan kaçınarak enflasyon ve faiz oranları teorilerini yeniden gözden geçirmesi gerekiyor. Yatırımcılar, kısa vadeli hazine bonosu fırsatlarına dikkat edebilir, ancak ekonomik durgunluk riskine karşı uyanık olmalıdır.
Genel olarak, bu yeniden şekillendirme Fed'in liderliğinde değil, piyasanın gerçekliğe yanıtıdır. Ana akım gürültüyü göz ardı etmek ve verilere odaklanmak, gelecekteki dinamikleri anlamaya yardımcı olacaktır.