„Jane Street 砸盘说“ wurde widerlegt? K33-Studie analysiert den Preisfindungsmechanismus in der ETF-Ära

In der vergangenen Woche kursierten in der Krypto-Community dramatische Behauptungen: Die weltweit führende Market Maker Jane Street soll systematisch vor der US-Börseneröffnung (Eastern Time 10:00) Bitcoin verkauft haben, um den Preis künstlich zu drücken und ETF-Anteile in der Niedrigphase anzusammeln. Diese Theorie führt den Rückgang von Bitcoin vom Höchststand im Oktober 2025 bei 125.000 USD auf 62.000 USD auf eine einzelne Institution zurück, die angeblich „gerichtete Operationen“ durchführt. Mit zunehmenden Daten und Stimmen aus der Branche gerät diese scheinbar plausible Erzählung jedoch zunehmend ins Wanken.

Kontroverse Hintergründe und Zeitstrahl: Klagen, Spekulationen und Datenlücken

Der Aufstieg dieser Gerüchte hängt eng mit den jüngsten rechtlichen Auseinandersetzungen um Jane Street zusammen. Der Insolvenzverwalter von Terraform Labs reichte in einem Bundesgericht in Manhattan Klage ein und beschuldigte Jane Street, vor dem Zusammenbruch von UST im Jahr 2022 Insiderinformationen genutzt zu haben, um Liquidität vorzeitig abzuziehen. Obwohl diese Klage nichts mit Bitcoin-Spot-Handel zu tun hat, reicht in einem fragilen Kryptomarkt das Vertrauen aus, um Jane Street als „idealen Verdächtigen“ für die nächste Preisvolatilität erscheinen zu lassen.

Soziale Medien verknüpfen die Klage gegen Terra mit einem beobachtbaren Marktphänomen: Mehrere plötzliche Kursstürze bei Bitcoin während der US-Börseneröffnung in den Monaten Ende 2025 bis Anfang 2026. Mit der Offenlegung der Klagedetails behaupten einige Nutzer, das „10-Uhr-Absacken“ sei „wunderbarerweise verschwunden“, was wiederum die These stützt, Jane Street sei der Drahtzieher.

Daten- und Struktur-Analyse: Warum Hedge-Aktivitäten fälschlicherweise als „Druck auf den Markt“ interpretiert werden

Daten unterstützen keinen systematischen Verkauf

Der Makroanalyst Alex Kruger analysierte die IBIT-Handelsdaten und stellte fest, dass Bitcoin seit dem 1. Januar 2026 im Zeitraum von 10:00 bis 10:30 Uhr eine kumulierte Rendite von +0,9 % aufweist, während der Zeitraum von 10:00 bis 10:15 Uhr leicht um 1 % gefallen ist. Er erklärt dies als Marktrauschen, nicht als Beweis für Manipulation. Auch Rob Hadick, Partner bei Dragonfly, weist darauf hin, dass bei tatsächlichem täglichem Druck durch Institutionen die Tatsache, dass Bitcoin in diesem Zeitraum „eigentlich steigt“, nicht erklärbar wäre.

Natürliche Folge der ETF-Mechanismen

Um dieses Phänomen zu verstehen, muss man die Kernfunktion der autorisierten Teilnehmer (AP) klären. Diese sollen durch den An- und Verkauf von ETF-Anteilen den Preis an den Nettoinventarwert (NAV) des zugrunde liegenden Vermögenswerts koppeln. Dabei müssen sie durch den Handel mit Spot-Bitcoin, Futures oder anderen Derivaten Risiken gegen die Lagerbestände absichern. Diese Absicherungsmaßnahmen konzentrieren sich naturgemäß auf die liquidesten Zeiten (wie den Börseneröffnungsmoment), um Transaktionskosten zu minimieren. Daher sind Preisbewegungen zum Börsenstart eher Nebenprodukte des Risikomanagements der Institutionen als gezielte Marktmanipulation.

K33 weist darauf hin, dass der Markt sich derzeit in einer Phase extremer Lesarten befindet: Am 6. Februar erreichte das Handelsvolumen von Bitcoin-Spot-Transaktionen innerhalb von zwei Tagen 32 Milliarden USD – ein Rekord. Die annualisierte Funding-Rate für Perpetual Contracts fiel auf -15,46 %, während die Options-Skew in den „extremen Verteidigungsmodus“ wechselte. Diese Daten deuten auf eine Phase makroökonomischer Entleverage und Positionenabbau hin, nicht auf eine gezielte Manipulation durch einzelne Akteure.

Meinungen in der Branche: Wie sehen Experten diese Kontroverse?

Die vorherrschende Meinung in der Branche ist weitgehend einhellig:

• Kausalitätsfehler: Julio Moreno, Leiter bei CryptoQuant, argumentiert, dass die Theorie die grundlegendsten Treiber ignoriert: Seit Oktober 2025 ist die Spot-Nachfrage nach Bitcoin stark zurückgegangen, institutionelle Investoren haben in fünf aufeinanderfolgenden Wochen ETF-Positionen reduziert, insgesamt etwa 4,5 Milliarden USD abgezogen.
• Alternative Erklärungen: On-Chain-Analyst James Check weist darauf hin, dass der tatsächliche Verkaufsdruck von langfristigen Haltern ausgeht, die Gewinne realisieren, nicht von Market Makern, die absichtlich verkaufen.
• Motivationszweifel: Rob Hadick ergänzt, dass das Geschäftsmodell großer Market Maker auf Spread- und Liquiditätsbereitstellung basiert. Systematischer Preisdruck widerspricht langfristig ihrer Geschäftslogik. „Leider verkaufen derzeit mehr Leute Bitcoin, als sie kaufen – die Leute brauchen nur ein Sündenbock.“

Überprüfung der Erzählung: Warum „Verschwörungstheorien“ immer wieder Anklang finden

Obwohl die Beweislage schwach ist, verbreiten sich solche Gerüchte dennoch weitreichend. Das spiegelt ein tiefgreifendes Problem im ETF-Zeitalter wider: die Intransparenz der Preisfindung.

Bei physischen ETF-Subskriptionen und -Rücknahmen besteht eine klare Übertragung zwischen Kapitalflüssen und Spot-Käufen. Seit der SEC im Jahr 2025 die Schaffung und Rücknahme von physischen Krypto-ETPs genehmigt hat, verfügen die AP über größere Flexibilität bei der Lieferung der zugrunde liegenden Vermögenswerte. Sie können Futures, Swaps und andere Instrumente nutzen, um Exposure zu managen. Das erschwert Außenstehenden die Unterscheidung: Fließen die ETF-Gelder wirklich in den Spot-Markt, oder handelt es sich nur um Lageranpassungen und Basis-Arbitrage durch Market Maker?

Park weist darauf hin, dass die 13F-Reports nur Long-Positionen offenlegen, aber keine Short-Positionen oder Derivate-Hedging. Das bedeutet, dass die öffentlich sichtbaren „Institutionen“ nur die halbe Risikobilanz abbilden. Dieses „sichtbare Inventar, unsichtbare Absicherung“ lässt Raum für Spekulationen und Verschwörungstheorien.

Branchenimplikationen: Die Verschiebung der Preisfindungshoheit

Der größere Wert des Jane-Street-Disputs liegt darin, dass er das Marktverständnis für eine fundamentale Entwicklung schärft: Die Preisfindung bei Bitcoin wandert weg vom On-Chain-Spotmarkt hin zu regulierten Derivatemärkten.

K33 und andere Analysten beobachten, dass die offenen Kontrakte bei CME Bitcoin-Futures bereits deutlich die Spot-Preise übertreffen und eine wichtige Preisreferenz für Hedging-Aktivitäten darstellen. Traditionelle Finanzinstitute bevorzugen es, bei CME und anderen regulierten Börsen Positionen aufzubauen und anzupassen. Dies führt zu einer stärkeren Korrelation zwischen Bitcoin-Preisen und makroökonomischen Indikatoren wie Nasdaq oder Gold.

Das bedeutet: Das sogenannte „10-Uhr-Effekt“ ist im Kern eine Folge von Asset-Rebalancing, Fälligkeits- und Makrodaten-Release-Phänomenen im Zeitfenster, die in den globalen makroökonomischen Zusammenhang eingebettet sind – kein Plot eines einzelnen Akteurs.

Szenarien für die zukünftige Entwicklung: Von „Wer drückt den Preis“ zu „Wie wird er bewertet“

Zukünftig müssen Marktteilnehmer mindestens drei Szenarien berücksichtigen:

• Szenario 1: Transparenzsteigerung. Mit zunehmender Institutionalisierung werden Market Maker und AP im Rahmen der Regulierung mehr Details zu ihren Absicherungsaktivitäten offenlegen, was die Informationsasymmetrie reduziert und Verschwörungstheorien erschwert.
• Szenario 2: Verstärkte Derivate-Preisfindung. Der Bitcoin-Spotpreis wird zunehmend von CME-Futures und Options-Implikationen beeinflusst, während der 24/7-Chain-Handel an Bedeutung verliert.
• Szenario 3: Regulatorische Durchdringung. Bei extremen Marktbewegungen könnten Aufsichtsbehörden ähnlich wie bei Aktien Market Maker-Regeln durchsetzen und mehr Transparenz bei Hedging-Operationen verlangen, was die Preisfindung neu gestaltet.

Egal, wie sich die Dinge entwickeln: Der Streit um Jane Street markiert einen Meilenstein. Er zeigt, dass der Markt reifer wird – weg von der Suche nach „Manipulatoren“, hin zu einem rationalen Verständnis komplexer Marktstrukturen. Wie K33 in seinem Bericht andeutet, liegt das eigentliche Risiko nicht bei einzelnen Akteuren, die „drücken“, sondern darin, dass der Markt noch lernt, in einem neuen Paradigma aus Derivaten, Hedging und makroökonomischer Liquidität die Preise neu zu entdecken.