HyperliquidによるDeFi無期限先物ブームの火付け役となった後、ゼロ手数料DEX Lighterは数ヶ月で5.6万人のユーザーと7億ドルのTVLを集め、さらに1日の出来高はHyperliquidを超えた。しかし、高い出来高と低い保有量という異常なデータの背後には、果たして次のスタープロジェクトがあるのか、それとも一過性の現象のエアドロップウォッシュ取引のバブルなのか？
無期限先物取引所の競技場は技術革命を経験しています。Hyperliquidが全体の分散型金融（DeFi）デリバティブ市場を活性化し、産業の新たな幕開けを告げた後、最近ではCEX創設者が直接取引を呼びかけるAsterが台頭し、一時的にはHyperliquidをも凌ぐ勢いで、この熱潮にさらなる火を添えました。
そして、この2つのスタープロジェクトの光環の外側では、「Lighter」と呼ばれる新しいプロジェクトが静かに台頭しており、独自のゼロ手数料モデルとZK Rollup技術アーキテクチャを駆使して、わずか数ヶ月で5.6万人以上のユーザーと7億ドルの資金ロックを引き付け、市場の大きな関心を呼び起こしました。この「次のHyperliquid」と称されるプロジェクトには、一体どのような優れた点があるのでしょうか？
! [ライターコアデータ一覧](https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-87a9b3933a-ebb674d8ad-153d09-69ad2a.webp019283746574839201
) ライターの主な特徴
Lighterは、Hyperliquidや従来のDEXとは異なる第三の道を歩み始めました：中央集権的な実行と分散型の検証です。以下はその4つの主要な特徴です。
従来のCEXは実行速度が速いですが、中央集権的で不透明なため、「ブラックボックス操作」が発生し、取引者の利益を損なう可能性があります。一方、DEXはすべての操作をブロックチェーン上に記録し、取引所の行動を透明で検証可能にしますが、取引のマッチング速度が遅く、ユーザーの取引体験が悪化します。この問題を解決するために、DEXはさまざまな技術の流派が登場しています。
利点：注文マッチングと実行速度の向上
欠点：オフチェーン部分が不透明で、CEX状態に退化すること
特徴：最初の成功した大規模に運用されている全チェーン上のDEX
実現方法：カスタマイズされたLayer1、実行層とコンセンサス層の全面的な最適化
優位性：取引所の機能が全面的にオンチェーンである一方で、高いスループットを維持する
適用シーン：高頻取引やマーケットメイカーなどのプロフェッショナルチームの即時性要件を満たすため
特徴:集中実行、分散型検証
実行層：Layer2 単一シーケンサーがマッチングを完了し、速度が速い
検証レイヤー:ゼロ知識証明(ZK Proof)を通じて取引の公平性を確保します。
コアイノベーション：各マッチングと強制決済は ZK プルーフを生成し、Layer1 に提出されます。
Lighter の最大の特徴は、その自社開発の ZK Rollup 技術ソリューションです。市場にある一般的な ZK Rollup とは異なり、Lighter はオーダーブック取引に特化して深く最適化されています。マッチングロジックに集中することで、Lighter はゼロ知識証明の複雑さを大幅に簡素化し、サブ秒レベルで ZK Proof を生成することができ、プロのトレーディングチームの即時性の要求を満たしています。
Lighter ZK アーキテクチャの主要な利点：
· すべてのマッチングは価格時間優先の原則に厳密に従います
· 暗箱操作や順番抜かしの取引は行えない（理論上）
· アト秒級のゼロ知識証明生成
· 実行効率と信頼の透明性のバランスを実現する
Lighterのコアアーキテクチャは「資産はLayer1に保管し、取引はLayer2で実行する」という設計思想を採用しています。
Layer1（イーサリアムメインネット）
· 資金のトラスト管理
· すべてのユーザー資産は監査済みのスマートコントラクトに保管されています
· 究極のセキュリティを提供
Layer2（ライトネットワーク）
· 高速マッチングと決済を担当
· 最終アカウントの状態は圧縮されたdiff形式でL1に公開されます
· 取引執行効率の最適化
このデザインの最大の利点は、安全性です。たとえLighterのLayer2システムが完全に崩壊しても、ユーザーの資金は依然としてイーサリアムのメインネット上に安全に保管されており、緊急退出メカニズムを通じて回収することができます。
Lighterは公共流動性プールLLP（保険基金に似たもの）を設けており、清算損失を受け入れ、プラットフォームにマーケットメイキング流動性を提供します。ユーザーは資金をLLPに預け入れ、Lighterに流動性を貢献すると同時に、マーケットメイキングの収益を享受できます。この設計はHyperliquidのHLPメカニズムを模倣したものです。
LLPの革新点：今後のバージョンでは、ユーザーがLLPに預け入れた資金は、LPとしてのマーケットメイキング収益を得るだけでなく、LPの持分を担保として取引に参加することも計画されており、資金の二重利用を実現します。この設計により、資金が無駄に放置されることがなくなり、資本効率が向上します（AsterのUSDFなどの収益型担保モデルに類似）。
リスク提示：この機能は現在まだオンラインではなく、実現過程でリスク管理を十分に考慮する必要があります。著者はリスク分析の章で詳述します。
LighterはDeFi領域で非常に大胆なビジネスモデルを採用しています——一般ユーザーに対して完全に取引手数料を免除しています。オーダーを出す（Maker）かオーダーを受ける（Taker）かに関わらず、ユーザーはゼロコストで取引を楽しむことができます。手数料がわずか数パーセントのDeFiの世界では、これは間違いなく大きな魅力です。
料金モデルの比較：
! []###https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-87a9b3933a-011d9d4a52-153d09-69ad2a.webp(
プロのトレーダーやマーケットメーカーは、より低い遅延とより良いサービス品質を得るために、これらの費用を支払う意欲があります。また、プラットフォームは決済手数料（最大1%）やその他の付加価値サービスを通じて収益を得ています。
警告：無料は世界で最も高価なものです。Lighterこの無料戦略は、Robinhoodの「注文フロー支払い」（PFOF）方式を連想させるだけでなく、手数料ゼロも一部の「ウォッシュ取引」を促進しています。この点に関するリスクについては、以下で論じます。
) プロジェクトの現状とデータのパフォーマンス
Lighterは2023年末にテストを開始し、2024年に早期バージョン（当時は「zkLighter」と呼ばれていた）を運用し、2025年初頭にプライベートテストを開始します。現在（2025年9月）、プラットフォームはまだ招待制のテストネット/クローズドテスト段階にあり、一般の使用には完全に開放されていません。具体的なメインネットの立ち上げと発行の時期については、公式からまだ発表されていません。
まだメインネットがオンラインになっていないため、Lighterのコアコードは完全にオープンソースにはなっていませんが、スマートコントラクトは監査を通過しています（ZK回路はZKSecurityによって審査されています）。将来的にメインネットが発表される際には、コードの詳細がコミュニティの監視のために公開される可能性があります。
! []###https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-87a9b3933a-aeb61a3b88-153d09-69ad2a.webp(
(ソース: DefiLlama)
データのパフォーマンスから見ると、Lighter の成長は確かに注目に値します：
ユーザー規模：2025年9月時点で、登録ユーザー数は5.6万人を超えています。
資金規模： 総ロック価値（TVL）が今年の3月の250万ドルから7億ドルを超えるまで急増し、280倍成長しました。
取引活発度：毎日平均出来高は夏の数億ドルから最近の約80億ドルに上昇し、2025年9月25日には189億ドルに達し、Hyperliquidの市場シェアに急接近。最近ではその日々の出来高はHyperliquidを上回ることもあった。
)# 3. データ異常アラート
一方、Lighterの総建玉は比較的低いです。 ライターの現在のOIは約13億ドルで、ハイパーリキッドの130億ドルよりも桁違いに少なく、アスターの最近の15億ドルを下回っています。
この異常な比率は、LighterとAsterという2つの新たに人気のプラットフォームに大量の短期的な頻繁な対倒取引行為が存在することを強く示唆しています。通常、出来高と建玉の比率は5倍以内であるべきで、Hyperliquidは約0.76倍ですが、Lighterは約27倍に達しており、正常な水準を大きく超えています。
! [3つのプラットフォームの総合比較]###https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-87a9b3933a-147c3c7bba-153d09-69ad2a.webp(
新世代のZKアーキテクチャ無期限先物DEXであるLighterは、Hyperliquid（初めてperpsブームを引き起こしたスタープロジェクト）やAster（バイナンスエコシステムに支えられた新興企業）と比較されることが多い。以下は、複数の次元からの横断的比較を行う。
)# 1. 基礎となるアーキテクチャと分散化
Hyperliquid：カスタマイズされたLayer1は複数の検証ノードを持ち、理論的には分散化されています。しかし、ノードの数が少なく、すべてチームによって管理されているため、実際の分散化の程度は限られています。
Aster： コアマッチングはオフチェーンで実現され、より中央集権的です。
Lighter：Rollupとして、単一のSequencerのみがマッチングを担当し、実行層は中央集権的ですが、ZK Proofの検証には非常に少ないリソースが必要で、軽量ノードでも検証が可能です。そのため、検証プロセスは高度に分散化されており、「中央集権的な実行」の欠点を補っています。また、資産の元帳はすべてイーサリアムメインネット上にあり、Lighterチームが消えても、ユーザーは自主的に資金を取り戻すことができ、資産の安全性が十分に保証されています。
Hyperliquid：毎秒数十万件の注文を処理し、極端な市場状況でも安定を保ち、詰まらずダウンしません。
Lighter：ミリ秒のマッチングを実現し、ゼロ知識証明はサブ秒レベルで生成され、中央集権型取引所に近い体験ができます。性能は十分で、極端な状況下でわずかなラグがあります。
Aster：BNBチェーンの3秒ブロック生成時間に制限されているため、性能は相対的に弱い。性能のギャップを補うために、一般のユーザーは自動マーケットメイキングプールとワンクリックで取引でき、AMMプールの流動性を直接利用することができ、注文を待つ手間を省くことができる。将来的にAsterは独自のZKロールアップチェーンを導入し、性能とプライバシーを改善する計画があり、これにより将来のアーキテクチャはLighterにより類似したものになるだろう。
Hyperliquid： 先駆者として、機能は比較的バランスが取れて成熟しています。現物取引もあれば、無期限先物取引もあります。HIP-3はユーザーが自分で契約市場を作成できることを許可し、必ず米国株などのRWA製品がHyperliquid上で取引されることを促進します。HIP-4はHyperliquid上で「予測市場」を行うことを提案しています。
Aster：バイナンスの影響力を借りて迅速に顧客を獲得。機能面では、3つの革新があります：マルチチェーン流動性共有、1001倍の高レバレッジ、計画中のダークプール取引で、高リスク志向の投機者を引き付けます。さらに、Asterは米国株の無期限取引を開始しており、テスラ、アップルなどの株式契約を含め、ユーザーは24時間365日米国株の価格を取引できます。
Lighter：そのイーサリアムのLayer2として、イーサリアムのメインネットや他のRollupエコシステムとの良好な互換性を実現することが期待されています。たとえば、ユーザーが任意のイーサリアムの主流資産を担保として直接サポートし、イーサリアム上のウォレットや戦略プロトコルと接続し、イーサリアムの分散型金融のレゴの組み合わせの利点を発揮します。さらに、Lighterで計画されているLLP担保の二重使用機能は、潜在的なイノベーションです：これにより流動性提供者はマーケットメイキングの収益を得ると同時に、取引に参加する機会を得ることができ、LPに収益型担保の特性を与えることに相当します。
Hyperliquid： 巨額のマーケットメイキング資金（HLPプールは一度150億ドル以上の資金に達した）と豊富な機関マーケットメーカーの参加により、その主流の取引ペアの買いと売りの深さは、いくつかの二線CEXをも超え、取引スリッページとインプライドスプレッドは極めて小さい。手数料はゼロではないが、指値注文の0.01%、成行注文の0.03-0.05%という料金はDEXの中では非常に安価である。総合的に見ると、Hyperliquidは大口資金トレーダーにCEXに近い低コストの環境を提供している。
Lighter：手数料ゼロでより大きなスプレッドを実現するルートを選択しています。一般ユーザーは手数料を支払う必要がなく、表面的なコストは低くなりますが、マーケットメーカーは利益を得るために売買の価格差を広げてコストをカバーします。そのため、Lighterのユーザーが実際に取引するスプレッドはHyperliquidよりわずかに高くなる可能性があります。特にニッチな取引ペアでは、Lighterには広範なマーケットメーカーの参加が不足しているため、流動性の深さが相対的に不足しており、一部のユーザーからはLighterが特定のアルトコインにおいてHyperliquidに対して板厚が劣っているとのフィードバックがあります。
Aster： 状況はさらに複雑です。通常モードでは ALP 自動マーケットメイキングプールを通じて流動性を提供し、深さはプール内の資産規模とアルゴリズムに依存します。Pro モードは複数のチェーンの理由により、マーケットメーカーの資金が分散しており、Binance 系のマーケットメーカーは主に BNB チェーンに集中しているため、非 BNB チェーンの対象の深さは一般的に浅くなります。
収益予測に基づく比較評価分析:
Hyperliquid参照ベースライン
収入の見積もり:
· 日収入の保守的な推定は300万ドルを超えています
· 年間収益は約11億ドルから12億ドルです
· 現在のHYPE FDVは約450億ドルです
· インプライド・P/E比率は約40倍です
バリュエーション予想の引き下げ
ボリュームの仮定:
Lighter 最近の出来高は 80 億米ドルを超えました。しかし、現在の Lighter のこの旺盛な動きが持続するとは限らず、市場がこれらの出来高にはあまりにも多くのウォッシュ取引が含まれていると一般的に考えていることから、筆者は慎重に楽観的に今後の安定した日均出来高を 40 億米ドルと仮定しています。
収益計算:
Lighter は現在、通常の取引に手数料を徴収しておらず、収入は主にプレミアムアカウントの料金から得ています。
仮定：
· 毎日 20% の取引は有料ユーザーから来ています
· 平均レート 0.01%
· 年間収益 = 40 億 × 20% × 0.01% × 365 = 約 3,000 万ドル
FDVの見積もり:
Hyperliquidと同様の40倍のPERを使用すると、LighterのFDVは約12億ドルと見積もられます。
市場の期待:
現在、Polymarketの予測市場はLighterの上場評価が20億ドルを超える確率が80%であると示しており、市場のLighterに対する楽観的な感情を反映しています。この高いプレミアムは、高性能のOrderbook DEX分野に対する市場の熱意を表しています。
バリュエーションの合理性分析：
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) リスク分析：四大懸念を無視してはいけない
Lighterは多くの注目すべき点を示していますが、投資家はそのリスクと課題を冷静に考慮する必要があります。
Lighter は現在、ユーザーの取引手数料を免除しています。これは確かに初期に多くのユーザーを引き寄せましたが、長期的にはプラットフォームの利益はどこから来るのでしょうか？誰の金を稼ぐのでしょうか？
ロビンフッド方式の懸念：
「手数料無料」戦略は、Robinhoodなどの従来の手数料ゼロプラットフォームを思い起こさせます。Robinhoodは収益源を「注文フローオークション」にシフトしました。これは、マーケットメーカーや高頻度取引機関から手数料を受け取り、彼らが有利な価格で取引を行うことを意味します。実際には、コストがスプレッドに転嫁されています：個人投資家は表面的には手数料を支払っていませんが、取引の際により悪い買い売りスプレッドで約定する可能性があり、マーケットメーカーに「スプレッドを取られる」ことになります。
Lighterの創設者はポッドキャストでRobinhoodモデルへの賛同を隠さず、DeFiが「羊毛出在豬身上、讓牛來買單」の考え方を学べると考えています。しかし、暗号市場のトレーダー構造は米国株とは異なります——暗号ユーザーは相対的にニッチで専門化されており、スプレッドに対する感度が高く、そうでなければvAMMからCLOBモデルへの技術移行は起こらなかったでしょう。もしLighterのゼロ手数料がスプレッドを競合他社よりも著しく大きくするなら、熟練したトレーダーはそれに気付いて流出するでしょう。
APIサービスの矛盾：
高速APIの有料サービスがLighterの主要な収入源である以上、Lighterはこの部分のユーザー体験を最適化すべきです。しかし、コミュニティではLighterの外部インターフェースの開放が遅く、APIドキュメントが乏しく、連携体験が悪いといった声が上がっています。これにより、チームが個人投資家の注文フローを自社内部のチームに留め、高頻度取引やマーケットメイキングチームに利益を分けたくない意図があるのではないかと疑問視されています。
Lighter 目を引くデータの背後には、いくつかの水分が存在する可能性があります。最も明らかな異常指標は、出来高と未平倉合約（Open Interest）の比率です。
異常なデータ比較:
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この異常な高い出来高は、プラットフォーム上に大量の短期的な頻繁な対倒取引が存在することを強く示唆しています。
ウォッシュ取引の動機分析：
Lighterがまだトークンを発行していないため、ユーザーが高い出来高を維持する主な動機は将来のエアドロップポイントランキングを争うことです。手数料ゼロはウォッシュ取引コストを大幅に削減し、一部のユーザーが自分のアカウント間で頻繁に取引し、巨額の出来高を生み出しながらほとんど損失を被らないことを可能にしました。
オンチェーンデータの検証：
オンチェーンデータ分析によると、Lighter 上の多くの主要アドレスは日内に千回以上のポジションを開閉していますが、ポジションはほとんど夜間に残っていません。これは完全にエアドロップや羊毛取りの特徴に合致しています。また、OIが低いことは、市場に大規模な新しい実際の流動性が存在しないことをさらに確認しています。大量の取引は、左手から右手への移動である可能性があります。
エアドロップ後のリスク：
エアドロップの配布が終了すると、この部分の「偽の繁栄」の出来高は迅速に消失する可能性が高く、プラットフォームの活発度は崖のように急落する危険性がある。
)# 3. LLPの再利用リスク
LLPの将来計画では、ユーザーがそのLPシェアを担保として取引に参加できるようになります。この「一石二鳥」の革新は、複雑なシステミックリスクを引き起こす可能性があります。
極端なシナリオの外挿:
マーケットメイキング損失：LighterチームはLLP資金を用いてマーケットメイキングを行い、市場が一方的に激しく変動し、LLPが対抗売買として重大な損失を被り、各LLPの持分の純資産価値が下落しました。
取引損失：同時にLLPの保有分を保証金として使用しているユーザーが取引に失敗した場合、そのマージンアカウントにあるLLPの保有量も差し引かれます。
連鎖清算：マーケットメイキングの損失と取引の損失が重なり、LLPの純資産価値とマージンアカウント内のLLPの数量が同時に減少し、ユーザーのマージンアカウントの損失を拡大させ、連鎖的な強制決済を引き起こす可能性があり、システムの不安定性をさらに悪化させる。
リスク管理の必要な措置：
· 最大LLP住宅ローン金利を制限する
· 動的リスクパラメータの調整を導入
· 多層的リスク緩和メカニズムを構築する
· スタンドアロン保険基金(Hyperliquidを参照)
このようなリスクがあるため、Hyperliquidなどの成熟したプラットフォームの保険基金は独立して運営されており、ユーザーが担保を再利用することは許可されていません。
創業プロジェクトの成否はチームの質と切り離せない。Lighter の創設者およびチームの技術的背景は強力である（創設者の Vladimir は AI および FinTech 分野での職務経験があり、コアメンバーには元機関の量子エンジニアなどが含まれる）が、業界にはいくつかの不利な噂が懸念を引き起こしている。
プロジェクトのタイムラインに関する懸念：
Lighterは実際には一夜にして有名になった新しいプロジェクトではなく、その前身である「zkLighter」は2022年に立ち上げられましたが、当初はあまり注目されていませんでした。2023年末にHyperliquidが注目を集めた後、チームは加速して進めたため、「風口に乗って急いで進め、慌ててトークンを発行して現金化する」という印象を与えています。
創設者紛争:
ネット上では創設者のスタイルが不安定であるとの噂が流れています。分析ブロガーのJulianKinによると、Lighterの創設者Vladimir Novakovskiは、複数のパートナーに対する報酬の約束を破り、利益の配分に関して裏切ったとされています。また、彼がマイアミのヨットパーティーなどの贅沢な生活に夢中になっているとの噂もあり、私生活が自制できていないとも言われています。
投資の裏付けに関する疑問：
多くの資料では、Lighter が a16z と Lightspeed の投資を受けたと言われています。しかし、a16z と Lightspeed が投資したのは Novakovski の前のプロジェクト Lunchclub、AI コミュニティプラットフォームであるとも主張する資料もあります。したがって、Novakovski は Lunchclub の本業の資金を使って副業プロジェクト Lighter を立ち上げたのですが、思いがけず「無心の柳」、Lighter は今では逆に人気を集めています。
もし上記の主張が真実であれば、実際にはLighterは有名な機関の支持を得ておらず、むしろ前のプロジェクトの投資家によって現金化の手段として使われる可能性があります。
リスク警告：上記の噂の真実性は検証が必要ですが、投資家は慎重を保ち、チームの今後の行動とプロジェクトの透明性に注目するべきです。
Lighterは無期限先物DEX競技の新興勢力として、確かに多くの注目すべき点を示しています：革新的なZK Rollup構造、ゼロ手数料モデル、急成長しているユーザーと資金規模。DeFi派生商品市場が新たな競争の高潮に入る背景の中で、Lighterは間違いなく注目に値するプロジェクトです。
技術革新:
· 取引に最適化されたZKロールアップ
· サブセカンドプルーフ生成
· イーサリアムメインネットの資産保管が安全を保障する
ビジネス戦略：
· ゼロ手数料でユーザーを引き付ける
· 有料APIサービス専門チーム
· LLPの二重用途により資本効率を向上させる
データパフォーマンス：
· TVLは半年で280倍に成長しました
· 日出来高は80億ドルを超えています
· 5.6万ユーザーが迅速に蓄積
· 必ず直視すべきリスク
しかし、私たちはその中のリスクと課題を理性的に見る必要があります：
ビジネスモデル：手数料ゼロの長期的な持続可能性には疑問があり、スプレッドが拡大する可能性があり、逆にユーザーの利益を損なう可能性があります。
データの真実性：現在の高い出来高は、エアドロップのためにウォッシュ取引を含む大量の虚偽の要素が含まれている可能性が高く、エアドロップ後に断崖式の下落が見られるかもしれません。
技術的リスク：LLP再利用機能はシステマティックリスクを引き起こす可能性があり、完璧なリスク管理メカニズムが必要です。
競争圧力：HyperliquidやAsterなどの強力な競合に対抗して、Lighterが本当に堀を築くことができるかどうかは未知数です。
ガバナンスの不確実性：チームの背景と投資の支持に関する議論があり、透明性の向上が求められています。
投資家にとって、Lighterは次のHyperliquidのような伝説になる可能性がある一方で、熱が冷めた後に平凡に戻る可能性もあり、その最終的な行方には注意が必要です。
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Lighter Challenges Hyperliquid: $700 million TVL の背後にある機会とリスク
HyperliquidによるDeFi無期限先物ブームの火付け役となった後、ゼロ手数料DEX Lighterは数ヶ月で5.6万人のユーザーと7億ドルのTVLを集め、さらに1日の出来高はHyperliquidを超えた。しかし、高い出来高と低い保有量という異常なデータの背後には、果たして次のスタープロジェクトがあるのか、それとも一過性の現象のエアドロップウォッシュ取引のバブルなのか？
永久契約DEXサーキットの技術革命
無期限先物取引所の競技場は技術革命を経験しています。Hyperliquidが全体の分散型金融（DeFi）デリバティブ市場を活性化し、産業の新たな幕開けを告げた後、最近ではCEX創設者が直接取引を呼びかけるAsterが台頭し、一時的にはHyperliquidをも凌ぐ勢いで、この熱潮にさらなる火を添えました。
そして、この2つのスタープロジェクトの光環の外側では、「Lighter」と呼ばれる新しいプロジェクトが静かに台頭しており、独自のゼロ手数料モデルとZK Rollup技術アーキテクチャを駆使して、わずか数ヶ月で5.6万人以上のユーザーと7億ドルの資金ロックを引き付け、市場の大きな関心を呼び起こしました。この「次のHyperliquid」と称されるプロジェクトには、一体どのような優れた点があるのでしょうか？
コアデータの概要を把握
! [ライターコアデータ一覧](https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-87a9b3933a-ebb674d8ad-153d09-69ad2a.webp019283746574839201
) ライターの主な特徴
Lighterは、Hyperliquidや従来のDEXとは異なる第三の道を歩み始めました：中央集権的な実行と分散型の検証です。以下はその4つの主要な特徴です。
従来のCEXは実行速度が速いですが、中央集権的で不透明なため、「ブラックボックス操作」が発生し、取引者の利益を損なう可能性があります。一方、DEXはすべての操作をブロックチェーン上に記録し、取引所の行動を透明で検証可能にしますが、取引のマッチング速度が遅く、ユーザーの取引体験が悪化します。この問題を解決するために、DEXはさまざまな技術の流派が登場しています。
3つの技術ルートの比較:
利点：注文マッチングと実行速度の向上
欠点：オフチェーン部分が不透明で、CEX状態に退化すること
特徴：最初の成功した大規模に運用されている全チェーン上のDEX
実現方法：カスタマイズされたLayer1、実行層とコンセンサス層の全面的な最適化
優位性：取引所の機能が全面的にオンチェーンである一方で、高いスループットを維持する
適用シーン：高頻取引やマーケットメイカーなどのプロフェッショナルチームの即時性要件を満たすため
特徴:集中実行、分散型検証
実行層：Layer2 単一シーケンサーがマッチングを完了し、速度が速い
検証レイヤー:ゼロ知識証明(ZK Proof)を通じて取引の公平性を確保します。
コアイノベーション：各マッチングと強制決済は ZK プルーフを生成し、Layer1 に提出されます。
Lighter の最大の特徴は、その自社開発の ZK Rollup 技術ソリューションです。市場にある一般的な ZK Rollup とは異なり、Lighter はオーダーブック取引に特化して深く最適化されています。マッチングロジックに集中することで、Lighter はゼロ知識証明の複雑さを大幅に簡素化し、サブ秒レベルで ZK Proof を生成することができ、プロのトレーディングチームの即時性の要求を満たしています。
Lighter ZK アーキテクチャの主要な利点：
· すべてのマッチングは価格時間優先の原則に厳密に従います
· 暗箱操作や順番抜かしの取引は行えない（理論上）
· アト秒級のゼロ知識証明生成
· 実行効率と信頼の透明性のバランスを実現する
二重構造のセキュリティ保障
Lighterのコアアーキテクチャは「資産はLayer1に保管し、取引はLayer2で実行する」という設計思想を採用しています。
スキーマの階層化:
Layer1（イーサリアムメインネット）
· 資金のトラスト管理
· すべてのユーザー資産は監査済みのスマートコントラクトに保管されています
· 究極のセキュリティを提供
Layer2（ライトネットワーク）
· 高速マッチングと決済を担当
· 最終アカウントの状態は圧縮されたdiff形式でL1に公開されます
· 取引執行効率の最適化
このデザインの最大の利点は、安全性です。たとえLighterのLayer2システムが完全に崩壊しても、ユーザーの資金は依然としてイーサリアムのメインネット上に安全に保管されており、緊急退出メカニズムを通じて回収することができます。
LLPのダブルユースイノベーション
Lighterは公共流動性プールLLP（保険基金に似たもの）を設けており、清算損失を受け入れ、プラットフォームにマーケットメイキング流動性を提供します。ユーザーは資金をLLPに預け入れ、Lighterに流動性を貢献すると同時に、マーケットメイキングの収益を享受できます。この設計はHyperliquidのHLPメカニズムを模倣したものです。
LLPの革新点：今後のバージョンでは、ユーザーがLLPに預け入れた資金は、LPとしてのマーケットメイキング収益を得るだけでなく、LPの持分を担保として取引に参加することも計画されており、資金の二重利用を実現します。この設計により、資金が無駄に放置されることがなくなり、資本効率が向上します（AsterのUSDFなどの収益型担保モデルに類似）。
リスク提示：この機能は現在まだオンラインではなく、実現過程でリスク管理を十分に考慮する必要があります。著者はリスク分析の章で詳述します。
ゼロコミッション戦略
LighterはDeFi領域で非常に大胆なビジネスモデルを採用しています——一般ユーザーに対して完全に取引手数料を免除しています。オーダーを出す（Maker）かオーダーを受ける（Taker）かに関わらず、ユーザーはゼロコストで取引を楽しむことができます。手数料がわずか数パーセントのDeFiの世界では、これは間違いなく大きな魅力です。
料金モデルの比較：
! []###https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-87a9b3933a-011d9d4a52-153d09-69ad2a.webp(
プロのトレーダーやマーケットメーカーは、より低い遅延とより良いサービス品質を得るために、これらの費用を支払う意欲があります。また、プラットフォームは決済手数料（最大1%）やその他の付加価値サービスを通じて収益を得ています。
警告：無料は世界で最も高価なものです。Lighterこの無料戦略は、Robinhoodの「注文フロー支払い」（PFOF）方式を連想させるだけでなく、手数料ゼロも一部の「ウォッシュ取引」を促進しています。この点に関するリスクについては、以下で論じます。
) プロジェクトの現状とデータのパフォーマンス
1. 開発の進捗状況
Lighterは2023年末にテストを開始し、2024年に早期バージョン（当時は「zkLighter」と呼ばれていた）を運用し、2025年初頭にプライベートテストを開始します。現在（2025年9月）、プラットフォームはまだ招待制のテストネット/クローズドテスト段階にあり、一般の使用には完全に開放されていません。具体的なメインネットの立ち上げと発行の時期については、公式からまだ発表されていません。
まだメインネットがオンラインになっていないため、Lighterのコアコードは完全にオープンソースにはなっていませんが、スマートコントラクトは監査を通過しています（ZK回路はZKSecurityによって審査されています）。将来的にメインネットが発表される際には、コードの詳細がコミュニティの監視のために公開される可能性があります。
2. 成長データのパフォーマンス
! []###https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-87a9b3933a-aeb61a3b88-153d09-69ad2a.webp(
(ソース: DefiLlama)
データのパフォーマンスから見ると、Lighter の成長は確かに注目に値します：
ユーザー規模：2025年9月時点で、登録ユーザー数は5.6万人を超えています。
資金規模： 総ロック価値（TVL）が今年の3月の250万ドルから7億ドルを超えるまで急増し、280倍成長しました。
取引活発度：毎日平均出来高は夏の数億ドルから最近の約80億ドルに上昇し、2025年9月25日には189億ドルに達し、Hyperliquidの市場シェアに急接近。最近ではその日々の出来高はHyperliquidを上回ることもあった。
)# 3. データ異常アラート
一方、Lighterの総建玉は比較的低いです。 ライターの現在のOIは約13億ドルで、ハイパーリキッドの130億ドルよりも桁違いに少なく、アスターの最近の15億ドルを下回っています。
この異常な比率は、LighterとAsterという2つの新たに人気のプラットフォームに大量の短期的な頻繁な対倒取引行為が存在することを強く示唆しています。通常、出来高と建玉の比率は5倍以内であるべきで、Hyperliquidは約0.76倍ですが、Lighterは約27倍に達しており、正常な水準を大きく超えています。
ライター vs ハイパーリキッド vs アスター:競合分析
! [3つのプラットフォームの総合比較]###https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-87a9b3933a-147c3c7bba-153d09-69ad2a.webp(
新世代のZKアーキテクチャ無期限先物DEXであるLighterは、Hyperliquid（初めてperpsブームを引き起こしたスタープロジェクト）やAster（バイナンスエコシステムに支えられた新興企業）と比較されることが多い。以下は、複数の次元からの横断的比較を行う。
)# 1. 基礎となるアーキテクチャと分散化
Hyperliquid：カスタマイズされたLayer1は複数の検証ノードを持ち、理論的には分散化されています。しかし、ノードの数が少なく、すべてチームによって管理されているため、実際の分散化の程度は限られています。
Aster： コアマッチングはオフチェーンで実現され、より中央集権的です。
Lighter：Rollupとして、単一のSequencerのみがマッチングを担当し、実行層は中央集権的ですが、ZK Proofの検証には非常に少ないリソースが必要で、軽量ノードでも検証が可能です。そのため、検証プロセスは高度に分散化されており、「中央集権的な実行」の欠点を補っています。また、資産の元帳はすべてイーサリアムメインネット上にあり、Lighterチームが消えても、ユーザーは自主的に資金を取り戻すことができ、資産の安全性が十分に保証されています。
2. パフォーマンスと取引体験
Hyperliquid：毎秒数十万件の注文を処理し、極端な市場状況でも安定を保ち、詰まらずダウンしません。
Lighter：ミリ秒のマッチングを実現し、ゼロ知識証明はサブ秒レベルで生成され、中央集権型取引所に近い体験ができます。性能は十分で、極端な状況下でわずかなラグがあります。
Aster：BNBチェーンの3秒ブロック生成時間に制限されているため、性能は相対的に弱い。性能のギャップを補うために、一般のユーザーは自動マーケットメイキングプールとワンクリックで取引でき、AMMプールの流動性を直接利用することができ、注文を待つ手間を省くことができる。将来的にAsterは独自のZKロールアップチェーンを導入し、性能とプライバシーを改善する計画があり、これにより将来のアーキテクチャはLighterにより類似したものになるだろう。
3. 製品の特徴と革新性
Hyperliquid： 先駆者として、機能は比較的バランスが取れて成熟しています。現物取引もあれば、無期限先物取引もあります。HIP-3はユーザーが自分で契約市場を作成できることを許可し、必ず米国株などのRWA製品がHyperliquid上で取引されることを促進します。HIP-4はHyperliquid上で「予測市場」を行うことを提案しています。
Aster：バイナンスの影響力を借りて迅速に顧客を獲得。機能面では、3つの革新があります：マルチチェーン流動性共有、1001倍の高レバレッジ、計画中のダークプール取引で、高リスク志向の投機者を引き付けます。さらに、Asterは米国株の無期限取引を開始しており、テスラ、アップルなどの株式契約を含め、ユーザーは24時間365日米国株の価格を取引できます。
Lighter：そのイーサリアムのLayer2として、イーサリアムのメインネットや他のRollupエコシステムとの良好な互換性を実現することが期待されています。たとえば、ユーザーが任意のイーサリアムの主流資産を担保として直接サポートし、イーサリアム上のウォレットや戦略プロトコルと接続し、イーサリアムの分散型金融のレゴの組み合わせの利点を発揮します。さらに、Lighterで計画されているLLP担保の二重使用機能は、潜在的なイノベーションです：これにより流動性提供者はマーケットメイキングの収益を得ると同時に、取引に参加する機会を得ることができ、LPに収益型担保の特性を与えることに相当します。
4. 流動性の深さと取引コスト
Hyperliquid： 巨額のマーケットメイキング資金（HLPプールは一度150億ドル以上の資金に達した）と豊富な機関マーケットメーカーの参加により、その主流の取引ペアの買いと売りの深さは、いくつかの二線CEXをも超え、取引スリッページとインプライドスプレッドは極めて小さい。手数料はゼロではないが、指値注文の0.01%、成行注文の0.03-0.05%という料金はDEXの中では非常に安価である。総合的に見ると、Hyperliquidは大口資金トレーダーにCEXに近い低コストの環境を提供している。
Lighter：手数料ゼロでより大きなスプレッドを実現するルートを選択しています。一般ユーザーは手数料を支払う必要がなく、表面的なコストは低くなりますが、マーケットメーカーは利益を得るために売買の価格差を広げてコストをカバーします。そのため、Lighterのユーザーが実際に取引するスプレッドはHyperliquidよりわずかに高くなる可能性があります。特にニッチな取引ペアでは、Lighterには広範なマーケットメーカーの参加が不足しているため、流動性の深さが相対的に不足しており、一部のユーザーからはLighterが特定のアルトコインにおいてHyperliquidに対して板厚が劣っているとのフィードバックがあります。
Aster： 状況はさらに複雑です。通常モードでは ALP 自動マーケットメイキングプールを通じて流動性を提供し、深さはプール内の資産規模とアルゴリズムに依存します。Pro モードは複数のチェーンの理由により、マーケットメーカーの資金が分散しており、Binance 系のマーケットメーカーは主に BNB チェーンに集中しているため、非 BNB チェーンの対象の深さは一般的に浅くなります。
ライトアー 価値分析
収益予測に基づく比較評価分析:
Hyperliquid参照ベースライン
収入の見積もり:
· 日収入の保守的な推定は300万ドルを超えています
· 年間収益は約11億ドルから12億ドルです
· 現在のHYPE FDVは約450億ドルです
· インプライド・P/E比率は約40倍です
バリュエーション予想の引き下げ
ボリュームの仮定:
Lighter 最近の出来高は 80 億米ドルを超えました。しかし、現在の Lighter のこの旺盛な動きが持続するとは限らず、市場がこれらの出来高にはあまりにも多くのウォッシュ取引が含まれていると一般的に考えていることから、筆者は慎重に楽観的に今後の安定した日均出来高を 40 億米ドルと仮定しています。
収益計算:
Lighter は現在、通常の取引に手数料を徴収しておらず、収入は主にプレミアムアカウントの料金から得ています。
仮定：
· 毎日 20% の取引は有料ユーザーから来ています
· 平均レート 0.01%
· 年間収益 = 40 億 × 20% × 0.01% × 365 = 約 3,000 万ドル
FDVの見積もり:
Hyperliquidと同様の40倍のPERを使用すると、LighterのFDVは約12億ドルと見積もられます。
市場の期待:
現在、Polymarketの予測市場はLighterの上場評価が20億ドルを超える確率が80%であると示しており、市場のLighterに対する楽観的な感情を反映しています。この高いプレミアムは、高性能のOrderbook DEX分野に対する市場の熱意を表しています。
バリュエーションの合理性分析：
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) リスク分析：四大懸念を無視してはいけない
Lighterは多くの注目すべき点を示していますが、投資家はそのリスクと課題を冷静に考慮する必要があります。
1. ビジネスモデルに疑問
Lighter は現在、ユーザーの取引手数料を免除しています。これは確かに初期に多くのユーザーを引き寄せましたが、長期的にはプラットフォームの利益はどこから来るのでしょうか？誰の金を稼ぐのでしょうか？
ロビンフッド方式の懸念：
「手数料無料」戦略は、Robinhoodなどの従来の手数料ゼロプラットフォームを思い起こさせます。Robinhoodは収益源を「注文フローオークション」にシフトしました。これは、マーケットメーカーや高頻度取引機関から手数料を受け取り、彼らが有利な価格で取引を行うことを意味します。実際には、コストがスプレッドに転嫁されています：個人投資家は表面的には手数料を支払っていませんが、取引の際により悪い買い売りスプレッドで約定する可能性があり、マーケットメーカーに「スプレッドを取られる」ことになります。
Lighterの創設者はポッドキャストでRobinhoodモデルへの賛同を隠さず、DeFiが「羊毛出在豬身上、讓牛來買單」の考え方を学べると考えています。しかし、暗号市場のトレーダー構造は米国株とは異なります——暗号ユーザーは相対的にニッチで専門化されており、スプレッドに対する感度が高く、そうでなければvAMMからCLOBモデルへの技術移行は起こらなかったでしょう。もしLighterのゼロ手数料がスプレッドを競合他社よりも著しく大きくするなら、熟練したトレーダーはそれに気付いて流出するでしょう。
APIサービスの矛盾：
高速APIの有料サービスがLighterの主要な収入源である以上、Lighterはこの部分のユーザー体験を最適化すべきです。しかし、コミュニティではLighterの外部インターフェースの開放が遅く、APIドキュメントが乏しく、連携体験が悪いといった声が上がっています。これにより、チームが個人投資家の注文フローを自社内部のチームに留め、高頻度取引やマーケットメイキングチームに利益を分けたくない意図があるのではないかと疑問視されています。
2. トランザクションデータの信頼性の問題
Lighter 目を引くデータの背後には、いくつかの水分が存在する可能性があります。最も明らかな異常指標は、出来高と未平倉合約（Open Interest）の比率です。
異常なデータ比較:
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この異常な高い出来高は、プラットフォーム上に大量の短期的な頻繁な対倒取引が存在することを強く示唆しています。
ウォッシュ取引の動機分析：
Lighterがまだトークンを発行していないため、ユーザーが高い出来高を維持する主な動機は将来のエアドロップポイントランキングを争うことです。手数料ゼロはウォッシュ取引コストを大幅に削減し、一部のユーザーが自分のアカウント間で頻繁に取引し、巨額の出来高を生み出しながらほとんど損失を被らないことを可能にしました。
オンチェーンデータの検証：
オンチェーンデータ分析によると、Lighter 上の多くの主要アドレスは日内に千回以上のポジションを開閉していますが、ポジションはほとんど夜間に残っていません。これは完全にエアドロップや羊毛取りの特徴に合致しています。また、OIが低いことは、市場に大規模な新しい実際の流動性が存在しないことをさらに確認しています。大量の取引は、左手から右手への移動である可能性があります。
エアドロップ後のリスク：
エアドロップの配布が終了すると、この部分の「偽の繁栄」の出来高は迅速に消失する可能性が高く、プラットフォームの活発度は崖のように急落する危険性がある。
)# 3. LLPの再利用リスク
LLPの将来計画では、ユーザーがそのLPシェアを担保として取引に参加できるようになります。この「一石二鳥」の革新は、複雑なシステミックリスクを引き起こす可能性があります。
極端なシナリオの外挿:
マーケットメイキング損失：LighterチームはLLP資金を用いてマーケットメイキングを行い、市場が一方的に激しく変動し、LLPが対抗売買として重大な損失を被り、各LLPの持分の純資産価値が下落しました。
取引損失：同時にLLPの保有分を保証金として使用しているユーザーが取引に失敗した場合、そのマージンアカウントにあるLLPの保有量も差し引かれます。
連鎖清算：マーケットメイキングの損失と取引の損失が重なり、LLPの純資産価値とマージンアカウント内のLLPの数量が同時に減少し、ユーザーのマージンアカウントの損失を拡大させ、連鎖的な強制決済を引き起こす可能性があり、システムの不安定性をさらに悪化させる。
リスク管理の必要な措置：
· 最大LLP住宅ローン金利を制限する
· 動的リスクパラメータの調整を導入
· 多層的リスク緩和メカニズムを構築する
· スタンドアロン保険基金(Hyperliquidを参照)
このようなリスクがあるため、Hyperliquidなどの成熟したプラットフォームの保険基金は独立して運営されており、ユーザーが担保を再利用することは許可されていません。
4. チームガバナンスの不確実性
創業プロジェクトの成否はチームの質と切り離せない。Lighter の創設者およびチームの技術的背景は強力である（創設者の Vladimir は AI および FinTech 分野での職務経験があり、コアメンバーには元機関の量子エンジニアなどが含まれる）が、業界にはいくつかの不利な噂が懸念を引き起こしている。
プロジェクトのタイムラインに関する懸念：
Lighterは実際には一夜にして有名になった新しいプロジェクトではなく、その前身である「zkLighter」は2022年に立ち上げられましたが、当初はあまり注目されていませんでした。2023年末にHyperliquidが注目を集めた後、チームは加速して進めたため、「風口に乗って急いで進め、慌ててトークンを発行して現金化する」という印象を与えています。
創設者紛争:
ネット上では創設者のスタイルが不安定であるとの噂が流れています。分析ブロガーのJulianKinによると、Lighterの創設者Vladimir Novakovskiは、複数のパートナーに対する報酬の約束を破り、利益の配分に関して裏切ったとされています。また、彼がマイアミのヨットパーティーなどの贅沢な生活に夢中になっているとの噂もあり、私生活が自制できていないとも言われています。
投資の裏付けに関する疑問：
多くの資料では、Lighter が a16z と Lightspeed の投資を受けたと言われています。しかし、a16z と Lightspeed が投資したのは Novakovski の前のプロジェクト Lunchclub、AI コミュニティプラットフォームであるとも主張する資料もあります。したがって、Novakovski は Lunchclub の本業の資金を使って副業プロジェクト Lighter を立ち上げたのですが、思いがけず「無心の柳」、Lighter は今では逆に人気を集めています。
もし上記の主張が真実であれば、実際にはLighterは有名な機関の支持を得ておらず、むしろ前のプロジェクトの投資家によって現金化の手段として使われる可能性があります。
リスク警告：上記の噂の真実性は検証が必要ですが、投資家は慎重を保ち、チームの今後の行動とプロジェクトの透明性に注目するべきです。
まとめ：機会とリスクが共存する
Lighterは無期限先物DEX競技の新興勢力として、確かに多くの注目すべき点を示しています：革新的なZK Rollup構造、ゼロ手数料モデル、急成長しているユーザーと資金規模。DeFi派生商品市場が新たな競争の高潮に入る背景の中で、Lighterは間違いなく注目に値するプロジェクトです。
ライターの主な利点
技術革新:
· 取引に最適化されたZKロールアップ
· サブセカンドプルーフ生成
· イーサリアムメインネットの資産保管が安全を保障する
ビジネス戦略：
· ゼロ手数料でユーザーを引き付ける
· 有料APIサービス専門チーム
· LLPの二重用途により資本効率を向上させる
データパフォーマンス：
· TVLは半年で280倍に成長しました
· 日出来高は80億ドルを超えています
· 5.6万ユーザーが迅速に蓄積
· 必ず直視すべきリスク
しかし、私たちはその中のリスクと課題を理性的に見る必要があります：
ビジネスモデル：手数料ゼロの長期的な持続可能性には疑問があり、スプレッドが拡大する可能性があり、逆にユーザーの利益を損なう可能性があります。
データの真実性：現在の高い出来高は、エアドロップのためにウォッシュ取引を含む大量の虚偽の要素が含まれている可能性が高く、エアドロップ後に断崖式の下落が見られるかもしれません。
技術的リスク：LLP再利用機能はシステマティックリスクを引き起こす可能性があり、完璧なリスク管理メカニズムが必要です。
競争圧力：HyperliquidやAsterなどの強力な競合に対抗して、Lighterが本当に堀を築くことができるかどうかは未知数です。
ガバナンスの不確実性：チームの背景と投資の支持に関する議論があり、透明性の向上が求められています。
投資家にとって、Lighterは次のHyperliquidのような伝説になる可能性がある一方で、熱が冷めた後に平凡に戻る可能性もあり、その最終的な行方には注意が必要です。