DAT Flywheel kehilangan daya: Pengawasan yang lebih ketat, cerita kas crypto tidak lagi berfungsi

Tulisan oleh: Nancy, PANews

Sebuah berita regulasi telah membuat gelombang investasi cryptocurrency yang baru-baru ini ramai menjadi meredup. Belakangan ini, Nasdaq mengumumkan akan memperketat pemeriksaan terhadap perusahaan yang terdaftar dengan kepemilikan cryptocurrency, harga saham DAT (perusahaan treasury crypto) segera tertekan, banyak rasio premi mNAV jatuh ke "underwater" di tengah perubahan emosi, dan roda treasury yang sebelumnya berputar cepat mungkin akan melambat.

Nasdaq ingin turun tangan, harga saham DAT di pasar saham AS dan tingkat premi tertekan

Pada 4 September, menurut The Information yang mengutip sumber yang mengetahui, Nasdaq sedang memperketat pengawasan terhadap perusahaan yang terdaftar, dengan fokus pada perusahaan yang meningkatkan harga saham melalui penggalangan dana untuk membeli dan menimbun cryptocurrency.

Sebagai bursa untuk sebagian besar perdagangan saham kripto, Nasdaq menganggap bahwa tindakan semacam itu dapat menyesatkan investor, sehingga memutuskan untuk meningkatkan pengawasan. Langkah-langkah spesifik belum diumumkan, tetapi diharapkan akan meminta perusahaan terkait untuk mengungkapkan ukuran investasi, strategi, dan risiko potensial, serta melakukan pemeriksaan khusus terhadap perusahaan yang sering melakukan perdagangan aset kripto. Jika perusahaan tidak mematuhi peraturan, bursa mungkin akan mengambil tindakan seperti menghentikan perdagangan atau mencabut pencatatan.

Sebenarnya, dalam DAT, perusahaan yang terdaftar di pasar saham AS mendominasi. Menurut data dari perusahaan konsultasi Architect Partners, sejak Januari tahun ini, setidaknya 154 perusahaan publik di AS telah terlibat dalam pembelian cryptocurrency. Sementara itu, menurut data dari Bitcointreasuries yang melacak perusahaan publik dengan keuangan Bitcoin, ada 61 perusahaan di pasar saham AS, sementara pasar seperti Kanada, Inggris, dan Jepang jauh di bawah tingkat ini. Begitu Nasdaq bertindak, perkembangan keseluruhan pasar DAT akan menghadapi dampak yang cukup signifikan.

Namun, setelah berita tentang penguatan regulasi Nasdaq muncul, kepercayaan pasar sedang terpukul. Di pasar saham AS, harga saham perusahaan jenis DAT umumnya tertekan, setelah pembukaan hari ini, misalnya MSTR turun 0,81%, SBET turun 8,26%, dan BTCS turun 2,3%.

Sementara itu, mNAV (rasio kapitalisasi pasar terhadap nilai aset bersih) juga secara umum menurun. Data dari Blockworks menunjukkan bahwa hingga 4 September, misalnya, mNAV MSTR turun dari puncaknya 3,5 kali menjadi 1,3 kali, SBET dari 3,72 kali menjadi 0,82 kali, dan BMNR dari 9,45 kali menjadi 0,88 kali. Yang lebih menarik, hanya 6 perusahaan DAT yang memiliki mNAV di atas 1, sementara perusahaan lainnya terus mengalami premium negatif, dengan efek penampungan yang sebelumnya bergantung pada apresiasi aset kripto semakin melemah.

Pengawasan yang ketat dapat memperburuk pemisahan pasar, dan koin marginal menghadapi tekanan untuk bertahan.

Dengan tekanan regulasi yang akan segera datang, pola pasar DAT mungkin akan mengalami perubahan baru.

Di satu sisi, pengawasan yang lebih ketat mendorong perusahaan DAT untuk lebih transparan dan berhati-hati dalam strategi investasi aset kripto, yang membantu mengurangi risiko potensial seperti manipulasi pasar dan perdagangan orang dalam. Menurut laporan Fortune, beberapa perusahaan kripto yang terdaftar telah mengalami fluktuasi harga saham yang tidak biasa. Misalnya, harga saham SharpLink berfluktuasi di bawah 3 dolar pada bulan April dan awal Mei, tetapi setelah mengumumkan rencana untuk meningkatkan cadangan aset Ethereum sebesar 425 juta dolar pada 27 Mei, harga sahamnya sempat meroket mendekati 36 dolar. Sementara itu, dalam tiga hari perdagangan sebelum pengumuman tersebut, harga saham SharpLink telah menggandakan dari 3 dolar menjadi 6 dolar, tetapi perusahaan tidak mengajukan dokumen terkait kepada SEC atau merilis siaran pers. Situasi serupa juga terjadi pada perusahaan seperti Mill City Ventures, MEI Pharma, Kindly MD, Empery Digital, Fundamental Global, dan 180 Life Sciences Corp.

Di sisi lain, efek kepala pasar DAT akan semakin jelas. Meskipun strategi kas crypto semakin populer di pasar, mencakup berbagai aset seperti Bitcoin, Ethereum, Solana, Tron, BNB, Chainlink, SUI, Ethena, data dari Blockworks menunjukkan bahwa hingga 4 September, total nilai cryptocurrency yang dimiliki oleh perusahaan DAT telah melebihi 69,5 miliar dolar AS, dengan sebagian besar terkonsentrasi pada Bitcoin dan Ethereum, mencapai 68,1 miliar dolar AS. Di antara jenis aset ini, mNAV Bitcoin saja mencapai 1,17, sementara aset lainnya berada di bawah 1, mencerminkan kurangnya pengakuan investor terhadap aset crypto lainnya.

Tidak hanya itu, perusahaan-perusahaan terkemuka juga menguasai sebagian besar pangsa pasar. Data dari Blockworks menunjukkan bahwa hingga 4 September, total kapitalisasi pasar perusahaan treasury kripto melebihi 1084,8 miliar dolar AS, di mana pemimpin cadangan Bitcoin dan Ethereum, Strategy dan BitMine, menyumbang lebih dari 91,4% pangsa pasar. Ini berarti bahwa di masa depan, keunggulan perusahaan terkemuka dan aset mainstream mungkin akan semakin diperkuat, sementara aset-aset pinggiran menghadapi tekanan untuk bertahan.

Selain itu, pengetatan regulasi juga dapat memperlambat ekspansi pasar DAT secara keseluruhan. Jika biaya dan kesulitan pendanaan perusahaan yang terdaftar di DAT meningkat, itu akan langsung mempengaruhi ritme investasi, yaitu skala dan kecepatan penimbunan koin. Pada saat yang sama, penyempitan ruang arbitrase dan peluang pasar juga akan mengurangi daya tarik model DAT, terutama bagi perusahaan dengan kekuatan finansial terbatas atau yang fokus pada satu jenis koin kecil.

"Pasar sedang mempersiapkan perusahaan DAT, kecuali jika mereka mengakuisisi semua saham shell dari pasar saham AS (akuisisi 100%), mereka harus terlebih dahulu mengadakan rapat pemegang saham untuk melakukan pemungutan suara sebelum secara resmi mengumumkan transformasi menjadi mode strategi mikro DAT. Sebenarnya, ini meningkatkan biaya operasional dan siklus operasional dari perusahaan DAT Treasury yang baru; perusahaan publik yang sebelumnya telah bertransformasi menjadi mode Treasury DAT juga harus mengadakan rapat pemegang saham untuk pemungutan suara sebelum menerbitkan saham baru. Penerbitan obligasi atau obligasi konversi tidak termasuk dalam penerbitan saham baru dan seharusnya tidak terikat peraturan ini." KOL kripto @qinbafrank menganalisis bahwa langkah resmi NASDAQ ini adalah untuk mendinginkan mode DAT, meningkatkan kesulitan transformasi perusahaan shell, dan juga meningkatkan proses penerbitan saham baru untuk perusahaan yang telah bertransformasi. Dalam jangka pendek, ini seharusnya memberikan efek negatif terhadap pasar, dan banyak perusahaan DAT Treasury dari mata uang kripto mungkin akan semakin sulit. Sementara itu, perusahaan yang telah bertransformasi menjadi Treasury DAT harus mendapatkan pengakuan dari pemegang saham dan mendapatkan mayoritas suara dalam rapat pemegang saham, dan mereka tidak bisa lagi menggunakan trik manipulasi modal (seperti pertukaran langsung token dengan saham, atau membeli token dengan harga diskon yang rendah)."

Inovasi likuiditas atau gelembung keuangan? Keberlanjutan DAT memicu kontroversi

Terkait dengan tren perkembangan DAT yang semakin berkembang, pasar juga menunjukkan reaksi yang terpolarisasi.

Para pendukung menganggapnya sebagai jembatan terbaik untuk transfer aset kripto antara on-chain dan off-chain, percaya bahwa model baru ini mungkin akan merevolusi pola likuiditas di pasar keuangan kripto. Misalnya, pendiri dan CEO HashKey Group, Xiao Feng, percaya bahwa DAT mungkin merupakan cara terbaik untuk mentransfer aset kripto dari on-chain ke off-chain, dan menjelaskan secara rinci empat keuntungan inti DAT dibandingkan ETF: likuiditas yang lebih baik. Proses penebusan dan penerbitan ETF memerlukan waktu yang cukup lama, DAT membantu investor untuk melakukan transfer aset dengan lebih mudah dan efisien; elastisitas harga yang lebih tinggi. Kapitalisasi pasar DAT berfluktuasi cukup besar dan memiliki sifat isolasi risiko, dapat memberikan lebih banyak alat arbitrase bagi institusi; desain rasio leverage yang lebih wajar. Perusahaan DAT menyediakan struktur pendanaan yang dilengkapi dengan leverage, dibandingkan dengan pertumbuhan harga cryptocurrency itu sendiri, DAT dapat memberikan premi yang lebih tinggi bagi investor; DAT dilengkapi dengan mekanisme perlindungan penurunan. Ketika harga saham turun melebihi nilai bersih aset yang dimiliki perusahaan, investor mendapatkan kesempatan untuk membeli Bitcoin atau ETF dengan diskon. Dan situasi di mana harga saham berada di bawah nilai aset bersih tersebut, akan segera diratakan oleh pasar.

Lebih banyak VC kripto yang meningkatkan investasi mereka di DAT, misalnya, Pantera Capital pertama kali mengungkapkan bahwa mereka telah menginvestasikan lebih dari 300 juta dolar AS di perusahaan DAT; Andrei Grachev, mitra eksekutif DWF Labs, juga baru-baru ini menyatakan kesediaannya untuk memberikan pembiayaan antara 10 hingga 20% untuk proyek yang mendorong perusahaan yang terdaftar di bursa saham AS untuk membangun treasury token.

Namun, ada juga banyak suara yang meragukan keberlanjutan DAT. Menurut Adam Reeds, salah satu pendiri dan CEO Ledn, perusahaan penyimpanan aset digital yang gemar menimbun koin sedang menghadapi titik balik. Perusahaan penyimpanan Bitcoin pernah menjadi inovasi revolusioner di industri ini, tetapi sekarang keuntungan berlebih ini sulit untuk diulang. Yang benar-benar memudar adalah kemampuan untuk menciptakan proposisi nilai yang unik. Sebagian besar CEO perusahaan DAT mengklaim bahwa satu-satunya tujuan mereka adalah meningkatkan jumlah kepemilikan cryptocurrency per saham, tetapi apakah mereka memiliki tim manajemen yang unik, dan apakah mereka memiliki kemampuan pengelolaan modal yang luar biasa masih menjadi tanda tanya.

Demikian pula, Kepala Analis Glassnode James Check juga berpendapat bahwa strategi treasury Bitcoin jauh lebih pendek dari yang diperkirakan kebanyakan orang, dan bagi banyak pendatang baru, itu mungkin sudah berakhir. Ini bukan "perlombaan pengukuran", kuncinya terletak pada keberlanjutan produk dan strategi perusahaan dalam pasar Bitcoin jangka panjang. Selain itu, karena investor lebih menyukai para pelopor, perusahaan treasury Bitcoin yang baru didirikan menghadapi perjuangan yang sulit.

Lebih banyak keraguan juga datang dari penilaian tentang sifat keuangan DAT. Presiden ETF Store, Nate Geraci, menulis bahwa jika benar-benar percaya pada Bitcoin dan Ethereum, investor sepenuhnya dapat membeli langsung aset fisik atau ETF, alih-alih bergantung pada alat alternatif berbasis derivatif seperti DAT. Ia menekankan bahwa kemakmuran perusahaan semacam itu sangat bergantung pada arbitrase regulasi, dan seiring dengan semakin hilangnya hambatan regulasi, permintaan pasar terhadap mereka juga akan secara alami memudar. Analis dari Franklin Templeton memperingatkan bahwa jika kapitalisasi pasar DAT lebih rendah dari nilai aset bersihnya, penerbitan saham baru akan menyebabkan efek dilusi, menghambat pembentukan modal. Jika ditambah dengan penurunan harga cryptocurrency, perusahaan mungkin terpaksa menjual aset untuk mempertahankan harga saham, yang selanjutnya menekan pasar dan kepercayaan, sehingga membentuk spiral penurunan yang memperkuat diri sendiri. Mantan analis Goldman Sachs, Josip Rupena, bahkan membandingkan DAT dengan CDO (Collateralized Debt Obligation) dalam krisis keuangan 2007–2008, menunjukkan bahwa meskipun perusahaan treasury kripto secara formal memegang aset tanpa risiko transaksi, sebenarnya mereka memperkenalkan berbagai risiko, termasuk kemampuan manajemen, keamanan siber, dan kurangnya kemampuan untuk menghasilkan pendapatan, efek tumpang tindih ini dapat memperbesar risiko sistemik.

Secara keseluruhan, prospek perkembangan DAT tergantung pada kemampuannya untuk melepaskan diri dari ketergantungan pada arbitrase regulasi dan logika penggandaan leverage, melalui pemeliharaan nilai pasar yang lebih tinggi dari aset bersih dalam jangka panjang, terus menciptakan transaksi yang bernilai tambah, dan membangun kerangka manajemen risiko yang efektif untuk mencapai perkembangan yang berkelanjutan.