CIO de Bitwise: en el futuro, las diferencias en DAT serán más evidentes y las empresas de calidad negociarán con una prima

Autor: Matt Hougan, Director de Inversiones de Bitwise; Traducción: Jinse Finance

He visto muchos análisis erróneos sobre las empresas con tesorería de activos digitales (DAT). En concreto, he visto muchas opiniones equivocadas sobre si deberían cotizar igual, por encima o por debajo del valor de los activos que poseen (el llamado “mNAV”). A continuación, expongo mi punto de vista al respecto.

A la hora de evaluar una empresa DAT, lo primero que hay que preguntarse es: ¿Cuál sería su valor si la empresa tuviera una vida útil determinada?

Si pensamos en un plazo muy corto, este método resulta evidente. Por ejemplo: imagina que tienes una DAT de Bitcoin que anuncia que cerrará esta tarde y distribuirá los bitcoins a los inversores. Su precio de cotización será exactamente igual al valor de sus bitcoins (mNAV igual a 1.0).

Ahora ampliemos el horizonte temporal. ¿Y si anuncia que cerrará dentro de un año? Ahora hay que considerar por qué nuestra DAT podría cotizar por encima o por debajo del valor de sus bitcoins. Repasemos estos motivos.

Hay tres razones principales por las que una DAT cotiza con descuento: falta de liquidez, comisiones y riesgo.

1. Falta de liquidez: hoy no pagarías el precio completo por unos bitcoins que no recibirás hasta dentro de un año. Pero ciertamente pagarías algo. ¿Exigirías un 5% de descuento? ¿Un 10%? Yo desde luego aceptaría un descuento del 10%. Esto reduce el valor de nuestra DAT;
2. Comisiones: cada dólar gastado en gastos operativos o sueldos de directivos sale de tu bolsillo. Supón que nuestra DAT a 12 meses posee 100 dólares en bitcoins por acción, pero paga cada año en sueldos de directivos el equivalente a 10 dólares por acción. Obviamente, exigirás comprar por debajo del valor neto de los activos (NAV) en un 10%;
3. Riesgo: toda empresa puede cometer errores. También debes tener en cuenta este factor de riesgo en el precio de la acción.

Veamos ahora por qué una DAT podría cotizar con prima. En EE. UU., solo hay una razón: si el número de criptomonedas por acción está aumentando. He observado que las DAT lo consiguen principalmente de cuatro formas.

1. Emisión de bonos: si emites bonos en dólares y compras criptomonedas, y la criptomoneda se aprecia frente al dólar, puedes devolver el bono y aumentar la cantidad de cripto por acción. Esta suele ser la estrategia para aumentar el número de bitcoins por acción. (Si el precio del bitcoin baja, ocurre lo contrario.)
2. Préstamo de criptomonedas: si prestas criptomonedas y obtienes ingresos por intereses, puedes incrementar la cantidad de cripto por acción.
3. Uso de derivados: si posees criptomonedas y realizas operaciones como la venta de opciones de compra, puedes obtener ingresos y conseguir más de ese activo. Por supuesto, también asumes el riesgo de perder posibles subidas.
4. Adquisición de criptomonedas con descuento: las DAT pueden adquirir criptomonedas con descuento de varias formas. Por ejemplo:

• Comprar activos bloqueados a fundaciones que desean vender determinados activos sin alterar el mercado;
• Adquirir otras DAT que cotizan con descuento;
• Recomprar sus propias acciones si cotizan con descuento;
• Comprar una empresa generadora de flujo de caja y utilizar ese flujo para comprar criptomonedas.

Un reto al que se enfrentan las DAT es que la mayoría de las razones por las que suelen cotizar con descuento son seguras, mientras que las razones por las que podrían cotizar con prima están llenas de incertidumbre.

Por tanto, las DAT se enfrentan a un listón alto: la mayoría cotizarán con descuento y solo unas pocas empresas sobresalientes lo harán con prima.

Volviendo a nuestro ejemplo: si tienes una DAT de bitcoin que se liquidará en 12 meses, puedes: 1) calcular sus comisiones; 2) añadir el descuento por riesgo; y 3) compensar este descuento con la capacidad prevista de la DAT para aumentar el bitcoin por acción. ¡Eso es tu valor razonable!

Quizá pienses: vale, Matt, pero las DAT no tienen una vida útil predeterminada. ¡Pueden continuar indefinidamente!

Sin duda, eso complica las cosas. Pero en la práctica, significa que todos los factores se amplifican. Las comisiones y los riesgos se acumulan con el tiempo, así que hay que vigilarlos de cerca. Del mismo modo, una DAT capaz de incrementar de forma constante la cantidad de criptomonedas por acción puede ser muy valiosa.

Al estudiar las distintas formas en que una DAT puede incrementar su cuota de criptomonedas, he observado que todas se benefician de economías de escala.

Las DAT grandes tienen ventajas para emitir bonos frente a las pequeñas; disponen de más criptomonedas para prestar; pueden acceder a mercados de opciones más líquidos; y les resulta más fácil participar en adquisiciones y otras operaciones a descuento.

En los últimos seis meses, las cotizaciones de las DAT han evolucionado de forma bastante similar. De cara al futuro, creo que esta situación cambiará y habrá más dispersión. Unas pocas empresas gestionarán de forma sobresaliente y cotizarán con prima; la mayoría, con mala gestión, cotizarán con descuento. Este patrón ayuda a identificar qué empresas pertenecen a un grupo y cuáles al otro.