Samara Cohen 展示黑石集團在加密貨幣與傳統金融整合中的藍圖

Samara Cohen，負責BlackRock的ETF與指數投資部門，管理著6.6兆美元資產，已成為塑造機構資本進入數位資產的重要聲音。在一次全面的討論中，Cohen闡述了一個關於區塊鏈技術與傳統金融融合的成熟願景，挑戰了有關去中心化的普遍假設，同時為2025年及未來制定了務實的路徑。

市場現代化的架構

根據Samara Cohen的觀點，BlackRock對數位資產的策略根植於市場現代化的概念。在她擔任BlackRock關鍵角色之前，Cohen在主要投資銀行從事固定收益與衍生品工作，積累了提升市場韌性、透明度與擴大投資者參與的專業知識。

Cohen將ETF本身定位為一項顛覆性技術——這一稱號反映了她對區塊鏈轉型潛力的看法。她強調，技術創新一直是金融歷史上推動市場現代化的基石。這種雙重認知形成了指導BlackRock數位資產策略的知識框架，特別是她與負責公司數位資產部門的Robbie Mitnik的合作。

Cohen分析中的關鍵見解是：**ETF與區塊鏈有共同使命——推動市場現代化並促進金融系統轉型。**然而，她提醒，最終的目標應是演進，而非革命。

傳統金融與加密貨幣的橋樑

美國比特幣交易所交易產品（(Exchange Traded Products)）的推出，徹底改變了機構參與的格局。Cohen認為，這一里程碑不僅僅是一個產品類別，更是有意義的橋樑，連接加密貨幣生態系與傳統金融基礎設施。

這一橋樑現象為雙方帶來了令人驚喜的正向溢出效應：

• 機構投資者現在可以通過熟悉的投資工具獲得比特幣敞口，而不必面對陌生的托管與交易平台
• 原生數位投資者發現ETP能滿足真實的投資組合管理需求
• 市場數據顯示一個持續的模式：投資者通常從比特幣ETP敞口開始，然後擴展到以太坊及其他數位資產產品

目前的整合階段雖然重要，但仍處於萌芽階段。它僅涵蓋少數加密資產，並仍緊扣傳統金融基礎設施。根據Samara Cohen的看法，最佳的發展路徑是建立融合的橋樑，既能保留雙方的最佳實踐，又避免徹底取代現有系統。

技術演進：從撥號到寬頻

Cohen用一個引人注目的歷史比喻來說明加密市場的演變軌跡。在互聯網的早期階段，數據傳輸依賴電話基礎設施；如今，語音通訊已經通過網際網路協議進行。這種倒轉反映了加密貨幣未來的潛在發展。

目前有兩個競爭性敘事主導著數位資產的演進討論：

當前階段 (“撥號”時代)：

• 比特幣ETF與以太坊ETP作為數字資產的數位化代表
• 這些產品本質上是將區塊鏈技術融入傳統金融框架的改造
• 這是主流採用的必要中間步驟

未來展望 (“寬頻”願景)：

• 傳統金融機構如BlackRock或納斯達克最終可能將運營遷移至區塊鏈基礎設施
• 專門的金融機構區塊鏈可能出現
• 完全去中心化的金融基礎設施成為可能

然而，Samara Cohen提出一個根本性問題，將她的思考與加密貨幣最大化論者區分開來：完全去中心化是否真正符合當代市場與投資者的需求？

她的分析框架認識到幾個細節：

• 區塊鏈在透明度與可審計性方面提供了正當的優勢
• 完全去中心化對大多數實用應用來說可能是過度工程
• 中介機構歷來提供了必要的服務，促進專業化
• 增強的加密技術可以提升信任基礎設施，而不必完全消除有益的機構角色

期權市場革命與市場成熟

BlackRock的iShares比特幣ETF與以太坊ETP在期權交易量中已建立主導地位，這得益於與納斯達克等交易場所的策略合作。比特幣ETF期權的推出早於競爭產品，彰顯了BlackRock在生態系中的優勢。

iShares平台涵蓋多個資產類別與地區市場，建立了廣泛的交易基礎設施連結。在比特幣市場中，三個波動性特徵特別受到機構關注：

• 明顯的價格波動
• 波動率的高波動性 (波動率本身的劇烈變動)
• 正偏態模式 (隨著價格上升，波動性增幅加快)

新興的期權基礎設施帶來了可量化的好處：

• 交易方法已實現標準化
• 波動性趨勢變得可測量與可監控
• 實時交易監控能力已建立
• 機構參與顯著多元化

歷史數據顯示，ETF市場在過去二十年大幅擴張，許多機構投資者最初通過ETF期權進入市場。期權市場為投資者提供了細緻的風險調整機制，使其能根據個人情況精確校準投資組合敞口。

教育超越價格：重新定義加密採用的成功

在加密貨幣社群中流傳一句格言：「價格是最好的行銷。」但BlackRock的機構角度，Samara Cohen提出了相反的論點：教育才是比特幣與數位資產更優秀的行銷策略。

這種教育重點集中在高階概念：風險管理方法、透過波動率進行投資組合多元化，以及資產相關性之間的數學互動。

儘管比特幣近期達到較高的價格水準，Cohen強調關鍵的風險考量：雖然比特幣的價格波動在近年有所緩和，但相較於傳統投資組合成分，它仍是高波動、高風險的資產。這一波動特性正是比特幣投資論點的核心——它作為一個非相關的多元化工具。

如果去除比特幣的波動性，Cohen認為，基本的投資理由可能就會消失。對於長期投資的機構管理者來說，傳達這些結構性因素比價格投機更為重要。

**一個普遍的誤解在加密社群中盛行：**許多參與者認為ETF的成功與底層資產的升值直接相關。這種理解忽略了金融專業人士如何評估產品表現的本質。

BlackRock用完全不同的標準來衡量ETP的成功：

• 產品是否有效滿足投資者需求？
• 是否建立了高效的市場接入機制？
• 是否展現出強健的流動性特性？
• 是否促進了有意義的價格發現過程？

解碼ETF表現：超越資金流入的指標

Samara Cohen依據傳統金融專業知識，經常遇到對比特幣與以太坊ETF表現評估的誤解。她指出一個普遍的錯誤：許多市場觀察者錯誤地認為以太坊ETF相較比特幣ETF表現較差，但若以正當的ETF行業標準來評價，事實上以太坊ETF已展現出相當的成功。

任何ETF的基本成功指標是：產品是否達成其預期目標？

正當的ETF成功指標：

追蹤精度：

• 精確複製底層指數表現
• 比特幣ETF解決了過去難以克服的投資者問題
• 提供了自我托管或依賴交易所的替代方案
• 消除了期貨型ETF結構中的持倉限制

市場基礎設施品質：

• 完善的生態系支持機制
• 充足的交易量與流動性
• 可靠的交易所接入
• 有效的授權參與者創建/贖回機制

比特幣與以太坊ETP都展現出堅實的市場品質基礎。

分析資金流差異：

資金流入受到多重因素影響，超越產品本身的品質：

• ETF本身並不直接驅動資金配置
• 投資者情緒與投資理念起決定性作用
• 2024年比特幣的投資敘事較以太坊更為清晰具體
• 這種敘事差異解釋了資金流量的不同

實際表現現實：

• 比特幣ETF累積約$36 十億美元的淨流入
• 以太坊ETF在2024年在美國ETF發行中排名前20%
• 兩者都可視為成功

**關鍵認知：**產品的成功不僅取決於技術表現，更取決於清晰的市場敘事與定位。比特幣的行銷敘事——有限的2100萬單位供應、數字黃金定位——本身具有簡單且易於記憶的優勢。相較之下，以太坊缺乏類似的明確定位，增加了投資者理解的難度。

市場軌跡：比特幣與以太坊的投資框架

2023年5月，以太坊ETF的監管批准之旅令業界震驚。從6月到7月的推出時間表，要求同步準備投資組合、交易操作與投資者教育。

當前投資者格局特徵：

• 參與從零售主導轉向更為成熟的機構投資者
• 自我導向投資者仍是主要資金來源
• 投資者對比特幣與以太坊差異的理解大幅深化

比特幣投資論點的契合：

比特幣的價值主張與多個機構優先事項契合：

• 地緣政治緊張推動避險需求
• 貨幣貶值擔憂促使多元化需求
• 傳統投資組合多元化仍高度相關
• 2022年股債雙殺經驗提升了比特幣的實用性

以太坊市場定位挑戰：

對於已持有大型科技股的美國投資者來說，以太坊更像是績效放大器，而非多元化工具。以太坊與大型科技股的相關性較高，限制了其對多數機構配置者的投資組合建構價值。

持續的市場教育進程：

投資者對兩種資產的理解仍在大幅提升。目前，比特幣更能符合機構投資組合建構的需求。市場教育仍在積極展開中。

區塊鏈架構演進與機構定位

關於以太坊與比特幣網路未來可能的協議升級，BlackRock的機構觀點尤為重要。該公司持續秉持以下原則：

• 如何設計生態系，最優服務於機構需求與客戶
• 明確支持開放架構與互操作性
• 以運營擴展性為核心考量

BlackRock的運營規模龐大，封閉式生態系的參與常受到限制。因此，近年來公司逐步轉向支持公共區塊鏈架構，而非授權系統，以推動代幣化。

這一轉變凸顯了機構對開放性與擴展性的重視。

具體來說，BlackRock專注於分析：

• 系統擴展性特徵
• 對手方參與的可及性
• 生態系開放程度

而非對特定加密平台的立場。

策略展望：2025年及未來

關於數位資產ETF的發展前景，BlackRock提出幾個關鍵觀察點：

主要焦點：

第一，深化比特幣在投資組合建構中的研究整合。討論重點應由“機構投資者是否應配置比特幣”轉向“在高階投資組合中如何最佳化比特幣的運用”。

第二，比特幣ETP期權生態系的擴展是關鍵創新。在近期市場週期中，這些機制展現出特殊重要性。期權基礎設施能創造更平衡的交易動態——在下跌時買方出現，漲勢時賣方進場。然而，創新也帶來複雜性；雖然機構積極開發與推廣基於期權的策略，但並非所有策略都能讓投資者透明理解。因此，加快投資者教育變得越來越重要。

BlackRock的數位資產產品策略

關於具體的數位資產ETF擴展計畫，BlackRock保持一貫的嚴謹與務實。市場認知與實際情況之間的差距值得關注：

**普遍的市場誤解：**ETF的推出必然帶動底層資產價格上漲。

**實際情況：**這種相關性既非必然，也難以預測。以太坊ETP的表現已經實證了這一點。

ETF對數位資產的影響：

雖然ETF無法可靠預測價格走向，但它們對市場結構產生了明顯影響：

• 提升投資者市場參與的便利性
• 標誌合法性 (（雖不完美）)
• 降低監管風險
• 潛在擴大資金池規模

BlackRock的數位資產投資框架：

新產品開發的決策遵循系統性評估：

• 明確的投資論點
• 底層資產的現金流評估
• 風險衡量的成熟度
• 客戶投資組合建構需求

資金流動觀察：

比特幣ETP自成立以來累積約$36 十億美元的淨流入。二級市場交易量約為一級市場發行量的9倍。機構投資者通過多種渠道參與，ETF僅是其中一種途徑。

當前數位資產策略組合：

BlackRock目前專注於：

• 比特幣與以太坊ETP的管理與開發
• 代幣化項目，特別是政府債券基金的代幣化
• 穩定幣生態系參與

展望未來，公司將在加密貨幣、穩定幣基礎設施與代幣化三大支柱上保持平衡，並以客戶需求為驅動持續產品創新。

監管轉型與政策影響

新政府已展現出支持市場、鼓勵創新的立場。對於加密產業而言，SEC領導層的變動——尤其是Gary Gensler的離任——具有重要意義。值得注意的是，這一轉變不僅影響純加密公司，也受到像BlackRock這樣的主流機構密切關注的監管動態。

**一個關鍵觀察：**SEC的影響力已超越美國市場，深刻塑造全球金融市場格局。歷史上，美國市場之所以能保持領先，正是因為其在鼓勵創新與保護投資者之間取得了良好平衡——這種動態促成了美國市場的主導地位。

當前的監管環境在2020-2021年的市場動盪中形成。在此期間，個人投資者通過免佣金交易平台、疫情推動的科技採用與政府刺激措施，參與度大幅提升。許多散戶轉向指數與ETF投資，這一趨勢持續推動市場結構轉型。

未來之路：建立監管明確性

BlackRock對市場朝向平衡演進的發展持樂觀態度。儘管如此，對於加密貨幣ETF的監管透明度仍需提升，但改善似乎是可能的。

該機構期待更支持創新的監管環境，同時強調適當的監管對維護投資者信心至關重要。

展望2025年及未來，BlackRock重點關注三個監管明確性層面：

• 建立明確的數位資產分類定義
• 明確監管管轄範圍與責任劃分
• 建立公私合作機制

對於包括FIT 21與穩定幣監管框架的立法進展，BlackRock認為這些都是積極的發展。然而，與傳統金融系統的有效整合至關重要，避免形成孤立的加密監管生態，阻礙現有金融機構的參與。

擁抱潛在的黃金時代

回顧2023年充滿挑戰的監管環境與隨之而來的行業挫折，市場參與者應重新聚焦核心使命：逐步建立更透明、更具包容性的金融體系。

行業狀況或許正進入一個歷史性的黃金時期，受三個因素共同推動：

• 區塊鏈基礎設施成本下降
• 開發環境日益普及
• 監管格局逐步明朗

從Samara Cohen與BlackRock的機構定位來看，數位資產與傳統金融的融合並非威脅，而是一個演化的契機。隨著這兩個領域越來越緊密，像BlackRock這樣的高階機構正努力確保融合過程中優先考慮投資者保護、市場效率與可持續創新——營造一個既能讓傳統金融又能促進新興數位資產生態系共同成熟的環境。未來幾年，這種融合策略或將成為決定金融市場演變的關鍵。