Ethena：加密原生美元的野心有多大？

為什麼Ethena火了

傳統穩定幣（USDC、USDT）依賴銀行帳戶和法幣儲備，存在中心化風險。Ethena想要完全改變這一點——用純加密資產+衍生品對沖的方式，打造一個真正去中心化的穩定幣。

這不是噱頭。數據顯示USDe已部署在24條公鏈上，sUSDe在2024年提供了19%的APY。市場在下注一個想像：未來網際網路金融可能不再依賴傳統銀行體系。

USDe和sUSDe怎麼玩

核心機制很簡單：

• USDe = BTC/ETH等資產 + 反向期貨合約
• 通過delta對沖（買現貨、賣期貨）來鎖定價格穩定性
• 資產方面，Ethena持有BTC/ETH，同時在衍生品市場做空等量頭寸

錢從哪來：

• 期貨資金費率收入
• 基差交易收益
• 流動性挖礦

這些收益全部分配給sUSDe持有者。簡單說，你存入USDe換sUSDe，就能賺取協議收入——不用自己去槓桿交易。

ENA代幣的想像空間

ENA是治理代幣，總量150億。按分配來看：

• 核心團隊30%（1年鎖定+3年線性釋放）
• 生態建設30%
• 投資者與基金會各占比例

從投資角度，ENA的價值取決於：

1. USDe規模增長——發行量越大，協議收入越高，ENA估值支撐越強
2. 市場採納——能否搶佔穩定幣市場份額，競爭對手包括USDC、USDT、MakerDAO的DAI
3. 鏈上網路效應——整合的DeFi應用越多，黏性越強
4. 監管預期——如果政策對去中心化穩定幣放開，會是黑天鵝事件

風險在哪

衍生品風險：整個模型依賴期貨市場流動性和資金費率穩定。如果市場崩盤、期貨清算風險爆發，對沖可能失效。

競爭壓力：USDC背靠Circle和Coinbase，USDT佔據市場龍頭地位。Ethena要突圍需要killer application。

監管不確定性：合成穩定幣是新物種，各國態度不明確。如果監管收緊，破壞力巨大。

規模陷阱：APY 19%聽起來誘人，但一旦USDe規模爆炸，收益率會被攤薄——這是所有高收益項目的宿命。

底層邏輯值不值得關注

值得。Ethena代表了穩定幣演進的一個方向——從法幣背書到演算法背書。雖然風險大，但如果成功，影響力可能超過單一交易所。

對散戶來說，sUSDe的19% APY在當前環境確實有吸引力，但要搞清楚——這是收益率，不是套利。本金風險時刻存在。對ENA代幣投資者，這更像是賭一個生態的長期成長，需要較強的風險承受能力。

目前Ethena還在增長初期，USDe市值相比USDT/USDC仍是小弟。但如果把視角拉到3-5年，值得追蹤。