Fondamentalement, les blockchains sont des registres d'actifs. Cela suggère qu'ils sont bons en trois choses:

1. Émission d'actifs
2. Déplacement d'actifs
3. Actifs de programmation

Objectivement, tout cas d'utilisation de crypto qui exploite l'une de ces fonctionnalités bénéficie nécessairement d'un avantage structurel du fait d'être sur la chaîne. De même, tout cas d'utilisation qui n'exploite pas ces fonctionnalités ne bénéficie pas d'un avantage structurel. La plupart du temps, le déblocage est plutôt idéologique.

Alors que la décentralisation, la confidentialité et la résistance à la censure sont sans aucun doute des objectifs admirables, ce dernier réduit de manière significative le TAM des registres d'actifs programmables à un sous-ensemble d'idéalistes. Il est devenu de plus en plus clair que le chemin vers l'adoption de masse sera pavé par le pragmatisme — et non par l'idéalisme. En conséquence, cet essai vise à se concentrer sur les premiers cas d'utilisation — ceux qui seraient objectivement de moins bons produits sans les blockchains :

1. Tokenisation
2. Réseaux d'infrastructure virtuelle décentralisée (DeVin)
3. Réseaux d'Infrastructures Physiques Décentralisées (DePin)
4. Stablecoins et Paiements
5. Spéculation

Avant de plonger, je tiens à souligner deux choses.

Tout d'abord, les thèses suivantes sont censées être déduites des premiers principes. Cela signifie non pas simplement rétrofiter la crypto en tant que solution à un problème. Au lieu de cela, cela signifie identifier les problèmes qui resteront - indépendamment de la crypto - et ensuite garantir de manière proactive si la crypto peut ou non permettre une solution structurellement supérieure.

Deuxièmement, l'essai suivant vise à être aussi nuancé que possible. En tant qu'êtres humains, nous avons une tendance naturelle à être réducteurs. Nos cerveaux aiment les choses qui semblent agréables et simples. La réalité, cependant, n'est pas simple. Elle est nuancée.

Thèse #1: Tokenisation

Les actifs financiers peuvent généralement être divisés en deux catégories :

1. Ceux qui sont titrisés
2. Ceux qui ne sont pas

Bien que cela puisse sembler être une distinction anodine, il est essentiel de comprendre comment fonctionnent nos registres financiers existants. Les actifs qui sont déjà des titres ont deux caractéristiques importantes que les non-titres n'ont pas.

Tout d'abord, ils ont un CUSIP. Un CUSIP est un code alphanumérique unique à 9 caractères attribué aux instruments financiers tels que les actions, les obligations et autres titres. Par exemple, le CUSIP pour les actions ordinaires d'Apple est 037833100. Alors que l'Amérique du Nord utilise des CUSIPs, le reste du monde utilise des ISINs, qui intègrent le CUSIP en tant que partie d'un code plus large à 12 caractères. De manière importante, les deux codes sont utilisés comme moyen de favoriser la confiance par le biais de la normalisation. Tant qu'un actif a un CUSIP, tout le monde est en mesure d'opérer sur la même base.

La deuxième caractéristique unique des actifs titrisés est qu’ils sont presque tous réglés auprès d’une chambre de compensation canonique. Aux États-Unis (et dans une certaine mesure dans le monde), il s’agit de la Depository Trust & Clearing Corporation ou DTCC. La tâche principale de la DTCC et de ses filiales est de s’assurer que toutes les transactions sont compensées et réglées sans heurts.

Supposons que vous achetiez 10 actions Tesla sur Robinhood par exemple. Le commerce est envoyé à une bourse ou à un teneur de marché pour être mis en correspondance avec un vendeur. La National Securities Clearing Corporation (NSCC) de la DTCC intervient ensuite pour régler le commerce, en veillant à ce que les deux parties respectent leurs engagements. Enfin, la Depository Trust Company (DTC), un autre organe de la DTCC, le règle le lendemain (T+1) en transférant vos 2 500 $ au vendeur et en transférant les 10 actions sur le compte de Robinhood détenu à la DTC. Le lendemain, votre application Robinhood montre que vous possédez les actions.

Quand les gens disent que les blockchains remplaceront nos rails financiers et permettront des règlements plus rapides et moins chers, ils font implicitement ou explicitement référence au remplacement du DTCC et de ses registres d'actifs fermés et centralisés. Cependant, bien que les blockchains puissent offrir de nombreux avantages structurels compte tenu de leur nature ouverte et programmable — par exemple, l'élimination du traitement par lots et du règlement T+1, l'amélioration de l'efficacité du capital, la conformité intégrée, etc. — il existe deux raisons pour lesquelles les blockchains auront du mal à remplacer le DTCC :

1. Dépendance du chemin: La combinaison d'une norme de sécurité existante (CUSIP / ISINs) avec (2) les effets de réseau bilatéraux sous-tendant le DTCC en tant que couche de règlement canonique, rend presque impossible le remplacement du modèle actuel. Les coûts de changement du DTCC sont incroyablement élevés.
2. Incitations structurelles : Le DTCC fonctionne comme une chambre de compensation hautement réglementée détenue par ses utilisateurs - un consortium de grandes institutions financières, dont des banques, des courtiers et d'autres acteurs de l'industrie des valeurs mobilières (par exemple JPMorgan Chase, Goldman Sachs, etc.). En d'autres termes, les mêmes entités qui devraient collectivement accepter d'adopter un système de règlement différent ont simultanément un intérêt légitime dans le système existant.
3. T+1 nuances: Similaire aux paiements (comme nous le verrons), il existe des raisons autres que l'infrastructure désuète pour le règlement t+1 que la blockchain pourrait ne pas résoudre explicitement. Premièrement, les courtiers n'ont pas toujours la liquidité disponible pour exécuter les ordres instantanément. Un délai d'un jour donne le temps nécessaire pour sécuriser les fonds via des prêts et des virements bancaires. Deuxièmement, le processus de règlement par compensation du DTCC réduit le nombre de transactions à exécuter (par exemple, 1 000 achats de Tesla et 800 ventes se compensent à 200). Intuitivement, ce processus est plus efficace sur un horizon temporel plus long. Régler les transactions instantanément augmenterait de manière significative le nombre total de transactions exécutées, quelque chose que la plupart (sinon tous) des blockchains ne pourraient pas gérer aujourd'hui. Pour information, le DTCC a réalisé un volume annuel de 2,5 quadrillions de dollars en 2023.

En bref, il semble beaucoup plus probable que les rails financiers existants soient mis à jour par la DTCC elle-même plutôt que remplacés par des blockchains. Par conséquent, cela signifie que tous les titres négociés sur la chaîne resteront par définition des titres émis sur le marché secondaire. En d’autres termes, ils devront toujours s’entendre avec DTCC en arrière-plan. Non seulement cela sape tout avantage structurel théoriquement fourni par les blockchains, mais en plus, la tokenisation s’accompagne de coûts supplémentaires et de la complexité des oracles pour réconcilier les flux de prix.

En conséquence, cela réduit la proposition de valeur des titres sur chaîne à quelque chose de beaucoup moins convaincant : ouvrir une arnaque réglementaire pour que des entités non-KYC puissent accéder et utiliser des titres dans la DeFi. Bien qu'il y ait certainement une demande non satisfaite ici, en particulier dans les marchés émergents, elle ne représente qu'une fraction du marché des actifs émis en primaire.

Cependant, cela ne signifie pas que les blockchains n'ont aucun rôle à jouer dans le contexte des titres tokenisés. Alors que les chambres de compensation nationales fonctionnent "assez bien" aujourd'hui et ne seront pas perturbées pour des raisons structurelles, l'interopérabilité mondiale entre ces chambres de compensation reste néanmoins suboptimale (le règlement est souvent t+3). Peut-être une opportunité plus convaincante pour les blockchains est-elle de servir de couche de rapprochement mondiale entre les chambres de compensation nationales. Compte tenu de leur nature sans frontières en tant que registres d'actifs ouverts, les blockchains pourraient réduire le règlement des transactions internationales de T+3 à presque zéro. Plus intéressant encore, cela pourrait être un puissant levier pour finalement empiéter sur le règlement national sans le tristement célèbre problème du démarrage à froid. Comme nous le verrons plus tard, cette même logique semble s'appliquer également dans le contexte des paiements.

Déverrouillage de la liquidité à longue traîne

Cela nous amène à notre deuxième type d'actif financier — ceux qui ne sont pas des titres. Par définition, ces actifs n'ont pas de CUSIP et ne dépendent pas du DTCC et de nos infrastructures financières existantes. La plupart de ces actifs sont plutôt échangés par des transactions bilatérales (ou ne sont pas échangés du tout). Les exemples d'actifs non titrisés incluent le crédit privé, l'immobilier, les créances de financement commercial, la propriété intellectuelle, les objets de collection et les parts dans des fonds privés (par exemple, fonds de capital-investissement, capital-risque et de couverture). Aujourd'hui, il y a deux raisons principales pour lesquelles ces actifs ne sont pas titrisés :

1. Hétérogénéité : La titrisation exige des actifs homogènes qui peuvent être facilement regroupés et standardisés. Les actifs mentionnés ci-dessus sont principalement hétérogènes - chaque propriété immobilière, prêt privé, créance, participation à un fonds ou tableau a des caractéristiques uniques, ce qui les rend difficiles à regrouper et standardiser.
2. Manque de marchés secondaires actifs : Ces actifs manquent également de marchés secondaires canoniques similaires au NYSE pour les actions. Par conséquent, même s'ils étaient titrisés et réglés avec le DTCC, ils n'auraient pas les bourses pour finalement connecter les acheteurs et les vendeurs.
3. Des barrières élevées à l'entrée : Le processus de titrisation d'un actif prend souvent plus de six mois et coûte plus de 2 millions de dollars aux émetteurs en frais. Bien que certaines de ces étapes soient nécessaires pour garantir la conformité réglementaire et la confiance, le processus est inutilement long et coûteux.

Revenons à la prémisse plus large de cet article, en tant que registres d'actifs programmables, les blockchains sont bonnes à trois choses - chacune résolvant les points de douleur susmentionnés :

1. Émission d'actifs : Bien que les obstacles à la titrisation des actifs puissent être élevés, la tokenisation de ces actifs on-chain est moins contraignante. De plus, cela ne doit pas se faire au détriment de la conformité réglementaire car cette logique peut être intégrée dans les actifs eux-mêmes.
2. Transfert d'actifs : En fournissant un grand livre d'actifs partagé, les blockchains fournissent l'infrastructure backend pour que les interfaces construisent des places de marché liquides unifiées. D'autres marchés (par exemple, prêts, dérivés, etc.) peuvent également être construits au-dessus pour favoriser une plus grande efficacité.
3. Actifs de programmation : Alors que DTCC fonctionne sur des systèmes vieux de plusieurs décennies, y compris des langages comme le COBOL, les blockchains permettent de programmer directement la logique dans les actifs. Cela suggère que les actifs hétérogènes peuvent être simplifiés ou regroupés dans des véhicules tokenisés en incorporant une logique plus nuancée dans ces produits.

En termes simples, alors que les blockchains peuvent apporter une amélioration marginale au DTCC pour les titres existants, elles offrent un déverrouillage fonctionnel pour les non-titres. Cela suggère que l'adoption logique des registres d'actifs programmables peut commencer par la longue traîne. Non seulement cela a du sens intuitivement, mais c'est aussi cohérent avec l'adoption de la plupart des technologies émergentes.

Le Moment MBS

L'un de mes points de vue les plus non consensuels est que le titre adossé à des hypothèques (MBS) a été l'un des éléments technologiques les plus importants des 50 dernières années. En transformant simplement les hypothèques en titres standardisés pouvant être échangés sur un marché secondaire liquide, le MBS a amélioré la découverte des prix grâce à un pool d'investisseurs plus compétitif, érodant la prime d'illiquidité historiquement intégrée aux hypothèques. En d'autres termes, nous devons la capacité de financer nos logements de manière significativement moins chère au MBS.

Au cours des 5 prochaines années, je m'attends à ce que presque toutes les classes d'actifs illiquides connaissent leur "moment des titres adossés à des hypothèques (MBS)". La tokenisation entraînera des marchés secondaires plus liquides, une plus grande concurrence, une meilleure découverte des prix et, surtout, une allocation plus efficace du capital.

Thèse n°2 : Réseaux d'infrastructure virtuelle décentralisée (DeVin)

Pour la première fois dans l'histoire de l'humanité, l'intelligence artificielle surpassera l'intelligence humaine dans presque tous les domaines. Plus important encore, cette intelligence ne restera pas statique - elle s'améliorera continuellement, se spécialisera et collaborera, et sera presque infiniment reproductible. En d'autres termes, imaginez si nous prenions les individus les plus efficaces de chaque domaine et que nous les reproduisions presque indéfiniment (limités seulement par le calcul) et ensuite nous les hyper-optimisions pour collaborer de manière transparente les uns avec les autres.

En d'autres termes, l'impact de l'IA sera important - et probablement beaucoup plus important que ce que nos esprits programmés de manière linéaire veulent intuitivement anticiper.

Naturellement, cela soulève la question : les blockchains, en tant que registres d'actifs programmables, auront-elles un rôle à jouer dans cette économie agentic émergente ?

Il existe deux façons dont je m'attends à ce que les blockchains augmentent l'IA:

1. Coordination des ressources
2. Servir de substrat économique pour les transactions agentiques

Pour cette thèse, nous allons principalement décortiquer le cas d'utilisation précédent. Si vous êtes intéressé par le dernier, j'ai écrit un article dédié il y a quelques mois ici (TLDR: les blockchains peuvent sous-tendre l'économie agentique mais cela prendra du temps)

Marchandises de l'avenir

Fondamentalement, il existe cinq entrées de base dont l'IA, et les agents plus spécifiquement, ont besoin pour fonctionner.

1. Énergie : L'électricité est la puissance qui soutient le fonctionnement du matériel d'IA. Aucune énergie implique aucun calcul, ce qui signifie aucune IA.
2. Calculer : Le calcul est la capacité de traitement qui alimente la capacité de raisonnement et d'apprentissage de l'IA. Sans cela, l'IA ne peut pas traiter les entrées ou fonctionner.
3. Bande passante : La bande passante est le transfert de données permettant la connectivité de l'IA. Sans cela, les agents ne peuvent pas collaborer ou se mettre à jour en temps réel.
4. Stockage : Le stockage est la capacité contenant les données et les logiciels d’une IA. Sans elle, l’IA ne peut pas conserver de connaissances ou d’états.
5. Les données: les données fournissent à l'IA le contexte nécessaire pour apprendre et répondre.

Pour le bien de cette thèse, nous nous concentrerons sur les quatre premiers. Pour comprendre l'un des cas d'utilisation les plus convaincants des registres d'actifs programmables dans le contexte de l'IA, il est important de comprendre d'abord comment le calcul, l'énergie, la bande passante et le stockage sont actuellement achetés et tarifés.

Contrairement aux marchés traditionnels des produits de base où les prix s’ajustent dynamiquement en fonction de l’offre et de la demande, ces marchés fonctionnent généralement sur la base d’accords bilatéraux flexibles. Le calcul, par exemple, provient principalement de contrats cloud à long terme avec des hyperscalers comme AWS ou d’achats directs de GPU auprès de Nvidia. L’approvisionnement en énergie est tout aussi inefficace. Les centres de données négocient des contrats d’achat d’électricité (PPA) à tarif fixe avec les services publics ou les grossistes en énergie (souvent des années à l’avance). Les marchés du stockage et de la bande passante souffrent également d’inefficacités structurelles similaires. Le stockage est acheté par blocs prédéterminés auprès des fournisseurs de cloud, les entreprises surprovisionnant souvent pour éviter les contraintes de capacité. De même, la bande passante est acquise par le biais d’engagements inélastiques avec les FAI et les fournisseurs de CDN, ce qui oblige à nouveau les entreprises à donner la priorité aux besoins de capacité de pointe plutôt qu’à l’utilisation moyenne.

Le fil conducteur commun à tous ces marchés est l'absence de découverte des prix granulaires en temps réel. En vendant des ressources à travers des niveaux rigides plutôt que des courbes de prix continus, le système existant fait un compromis entre la prévisibilité et la perte sèche, car les acheteurs et les vendeurs ne peuvent pas coordonner efficacement. Par définition, cela conduit à l'une des deux choses suivantes : soit (1) la capacité est gaspillée, soit (2) les entreprises sont contraintes. Néanmoins, l'effet net est une allocation sous-optimale des ressources.

Les registres d'actifs programmables offrent une solution convaincante au problème susmentionné. Bien que ces ressources ne soient probablement jamais titrisées pour les raisons mentionnées dans la section précédente, elles peuvent néanmoins être facilement tokenisées. En fournissant le substrat pour le calcul, l'énergie, le stockage et la bande passante, à être tokenisés, les blockchains sont théoriquement capables de déverrouiller des marchés liquides et une tarification dynamique en temps réel pour ces ressources.

Importamment, ce n'est pas quelque chose que les registres existants peuvent accomplir. De par leur nature de registres d'actifs programmables, les blockchains ont cinq avantages structurels dans ce contexte :

1. Règlement en temps réel : Un registre d'actifs qui prend des jours, voire des heures, pour régler l'échange de ces ressources compromet l'efficacité de ces marchés. Les blockchains, par nature ouverte, sans frontières, 24h/24 et en temps réel, garantissent que ces marchés ne sont pas entravés par la latence.
2. Ouvert : Contrairement aux marchés traditionnels des ressources contrôlés par des oligopoles en place, les marchés des ressources basés sur la blockchain ont intrinsèquement de faibles barrières à l'entrée du côté de l'offre. En créant un marché ouvert, tout fournisseur d'infrastructure - des centres de données hyperscale aux petits opérateurs - peut tokeniser et offrir sa capacité excédentaire. Contrairement à ce que la plupart des gens supposent, la longue traîne représente une part beaucoup plus importante des centres de données.
3. Composabilité : Les blockchains permettent à d'autres marchés dérivés d'exister au-dessus de ces marchés, ce qui favorise une plus grande efficacité du marché car les acheteurs et les vendeurs peuvent se couvrir de manière similaire aux matières premières traditionnelles.
4. Programmabilité: les contrats intelligents permettent d'intégrer directement une logique conditionnelle complexe dans l'allocation des ressources. Par exemple, les jetons de calcul pourraient ajuster automatiquement leur priorité d'exécution en fonction de la congestion du réseau, ou les jetons de stockage pourraient reproduire de manière programmée des données à travers différentes régions géographiques pour optimiser la latence et la redondance.
5. Transparence : Les marchés sur chaîne fournissent une visibilité sur les tendances de prix et les modèles d'utilisation, permettant aux participants du marché de prendre des décisions plus éclairées et de réduire l'asymétrie de l'information.

Importamment, bien que cette idée ait pu rencontrer des vents contraires il y a quelques années, l'émergence d'agents d'IA de plus en plus autonomes accélérera considérablement la demande pour des marchés de ressources tokenisés. À mesure que les agents se multiplient, ils auront intrinsèquement besoin d'un accès dynamique à ces ressources.

Par exemple, considérez un agent de traitement vidéo autonome chargé d'analyser des images de sécurité dans des milliers d'emplacements. Ses besoins informatiques quotidiens pourraient fluctuer de manière significative, nécessitant des ressources minimales pendant les périodes d'activité normale, tout en ayant soudainement besoin d'évoluer vers des milliers d'heures de GPU lorsqu'un événement anormal déclenche une analyse approfondie sur plusieurs flux. Dans les modèles de cloud traditionnels, cet agent gaspillerait soit des ressources significatives en surapprovisionnement, soit ferait face à des goulots d'étranglement de performance critiques pendant les périodes de forte demande.

Cependant, avec des marchés de calcul tokenisés, ce même agent pourrait acquérir de manière programmatique précisément les ressources dont il a besoin, au moment où il en a besoin, aux prix de compensation du marché. En détectant un événement anormal, il pourrait instantanément enchérir et sécuriser des jetons de calcul supplémentaires, traiter les images à la vitesse maximale, puis libérer immédiatement ces ressources sur le marché une fois l'analyse terminée - le tout sans intervention humaine. L'efficacité économique obtenue, multipliée à travers des millions d'agents autonomes, représente une amélioration en échelon dans l'allocation des ressources que les modèles traditionnels d'approvisionnement ne peuvent tout simplement pas égaler.

Peut-être plus intéressant, cela pourrait engendrer des cas d'utilisation émergents impossibles auparavant. Les agents d'aujourd'hui restent attachés à des entreprises organisées ayant un accès préétabli aux ressources informatiques, énergétiques, de stockage et de bande passante. Cependant, avec des marchés activés par la blockchain, les agents peuvent sourcer de manière autonome ces ressources critiques à la demande. Cela renverse le modèle existant en permettant aux agents de devenir des acteurs économiques fondamentalement indépendants. Cela pourrait à son tour permettre une plus grande spécialisation et expérimentation alors que les agents optimisent des cas d'utilisation de plus en plus spécifiques sans contraintes institutionnelles.

L'effet net est un paradigme fondamentalement différent où la prochaine génération d'applications AI révolutionnaires émerge non pas de haut en bas, mais plutôt de bas en haut à partir des interactions autonomes entre les agents eux-mêmes. Encore une fois, cela est rendu possible de manière unique par les registres d'actifs programmables.

En regardant vers l'avenir, ce changement peut initialement être lent et progressif, mais à mesure que les agents d'IA deviennent plus autonomes et jouent un rôle plus important dans l'économie, les avantages structurels du marché des ressources sur chaîne deviendront de plus en plus évidents.

Thèse n°3 : Réseaux d'Infrastructure Physique Décentralisée (DePin)

Alors que la thèse précédente plaidait en faveur des registres d'actifs programmables servant de substrat numérique pour ces marchés de ressources émergents, cette thèse plaidera pour la façon dont les blockchains peuvent perturber simultanément le substrat physique. Bien que nous n'entrerons pas trop dans chaque secteur respectif (@PonderingDurianet moi avons fait une plongée profondeici) la logique suivante s'applique généralement à n'importe quelle verticale DePin (par exemple télécoms, GPU, positionnement, énergie, stockage et données).

Les cinq forces de Porter

L'un des meilleurs cadres pour comprendre l'économie des entreprises d'infrastructure physique et comment les blockchains et DePin en particulier peuvent éventuellement les perturber est de voir les choses à travers le prisme des cinq forces concurrentielles de Michael Porter.

Le cadre de Porter est un cadrage plus granulaire des nombreuses forces qui érodent intrinsèquement les marges de toute entreprise au coût du capital en l'absence d'un fossé structurel. Les cinq forces sont les suivantes :

1. Rivalité entre les concurrents existants : L'industrie est-elle soumise à une concurrence intense entre les entreprises établies qui pourrait catalyser une course vers le bas ? Les géants de l'infrastructure ont tendance à opérer dans des oligopoles coopératifs où ils maintiennent les prix suffisamment élevés, de manière implicite ou explicite, pour conserver des marges lucratives.
2. Menace des nouveaux entrants : Dans quelle mesure est-il facile pour de nouveaux concurrents d'entrer sur le marché, diluant la rentabilité en augmentant l'offre ? De manière intuitive, les géants de l'infrastructure sont également protégés par de faibles barrières à l'entrée grâce à l'intensité capitalistique et aux économies d'échelle.
3. Menace des substituts : existe-t-il des produits de substitution qui sapent la valeur du produit existant ? En raison de la nature des activités de commodité, les géants de l'infrastructure ne sont généralement pas confrontés à la menace des substituts.
4. Pouvoir de négociation des acheteurs : La capacité d'une entreprise à facturer son produit est une donnée clé entrant dans le numérateur de l'équation de rentabilité. Les acheteurs - clients ou entreprises - ont-ils le levier pour demander des prix plus bas ou de meilleures conditions, réduisant ainsi les profits des fournisseurs ? Les géants de l'infrastructure sont soumis à des coûts de changement faibles. Cela suggère généralement que les producteurs les moins chers l'emportent sur les marchés de commodités.
5. Pouvoir de négociation des fournisseurs : Le montant qu'une entreprise paie pour ses intrants est le dénominateur de l'équation de rentabilité. L'entreprise a-t-elle un levier sur les fournisseurs des intrants clés qui garantit que les coûts des intrants restent modestes ? Les géants de l'infrastructure ont trois principaux intrants : (1) la terre (2) la main-d'œuvre et (3) le matériel. Bien que les fournitures détiennent certainement un certain pouvoir de négociation, les grands acteurs de l'infrastructure atténuent généralement ces risques avec des contrats fixes et des accords en vrac.

Manifestement, ce cadre suggère que les géants de l'infrastructure physique sont des entreprises incroyablement défendables. Cela est conforme au fait que la plupart des titulaires ont maintenu leur position sur le marché depuis plus de 30 ans. Cependant, il existe trois raisons pour lesquelles le modèle DePin est un concurrent redoutable.

Avantages structurels de DePin

Tout d'abord, DePin exploite un nouveau modèle de formation de capital selon lequel les coûts de capital initiaux pour le développement du réseau sont externalisés aux contributeurs individuels. En retour, ces personnes reçoivent des jetons représentant des capitaux propres futurs dans la croissance du réseau. Cela permet aux projets DePin d'atteindre une échelle seuil où l'économie unitaire peut en fait être compétitive, sans avoir à lever initialement des fonds de manière centralisée. Il est important de noter que cela suggère que, lorsqu'il est exécuté efficacement, le modèle DePin peut créer des nouveaux entrants viables en pénétrant les économies d'échelle qui isolent les incumbents existants.

Deuxièmement, DePin améliore fondamentalement l'économie de la cinquième force de Porter : le pouvoir de négociation des fournisseurs. En exploitant un réseau distribué d'humains, le modèle DePin réduit non seulement, mais contourne entièrement deux (et peut-être même les trois, comme nous le verrons plus tard) des plus gros coûts de production pour les entreprises d'infrastructures physiques :

1. Terre : En faisant appel à des contributeurs individuels — qui possèdent eux-mêmes la terre — le modèle DePin élimine complètement ce coût.
2. Travail : De même, DePin évite les coûts de main-d'œuvre en externalisant la configuration et la maintenance des nœuds aux participants du réseau.

Le troisième avantage structurel du modèle DePin réside dans sa capacité à faire correspondre de manière plus fine l'offre et la demande et, ce faisant, à réduire les pertes sèches. Cet avantage est particulièrement apparent pour les réseaux dépendants de la géographie (par exemple, DeWi). Ces projets sont capables de voir d'abord où la demande de bande passante est la plus élevée et de concentrer ensuite les émissions de jetons pour inciter à développer l'offre dans cette zone. De plus, en cas de pic de demande ailleurs, ils peuvent ajuster dynamiquement les incitations en conséquence.

Cela contraste nettement avec les entreprises d'infrastructure traditionnelles qui développent l'offre dans l'espoir que la demande suive. Si la demande diminue, les opérateurs de télécommunications restent néanmoins contraints de payer les coûts d'entretien de l'infrastructure, ce qui entraîne une perte sèche. Du fait de leur caractère décentralisé, les réseaux DePin ont une plus grande granularité pour correspondre à l'offre et à la demande.

Regarder vers l'avenir

À l'avenir, du côté de la demande, je m'attends à ce que le modèle DePin continue à briller dans deux domaines clés (1) les applications B2B où les entreprises sont intrinsèquement plus sensibles aux coûts (par exemple, informatique, données, positionnement, stockage) et (2) les produits de consommation où, de manière similaire, les consommateurs n'ont pas de préférences subjectives et optimisent principalement les coûts (par exemple, bande passante, énergie).

Thèse n°4 : Stablecoins et paiements mondiaux

En 2023, le PIB mondial était d'environ 100 billions de dollars. La même année,plus de 2 billions de dollarsont été dépensés en frais de transactions mondiaux. En d'autres termes, pour chaque $100 dépensés à l'échelle mondiale, en moyenne $2 ont été consacrés aux frais de paiement mondiaux. Alors que notre monde devient de plus en plus délié par les contraintes géographiques, ce chiffre est estimé à poursuivre sa croissance régulière à un TCAC de 7 %. On peut soutenir que l'une des plus grandes opportunités réside dans la réponse à la demande de paiements mondiaux moins chers.

Tout comme les paiements nationaux, les frais de transaction élevés associés aux transferts d'argent à l'échelle mondiale sont moins une question d'infrastructure réseau que de risque. Contrairement à ce que l'on entend souvent, la couche de messagerie qui facilite les paiements mondiaux - SWIFT - est en fait assez bon marché (h/t @sytaylor). Les frais du réseau SWIFT se situent généralement entre seulement 0,05 $ - 0,20 $ par transaction. Le coût restant — souvent supérieur à 40 $ - 120 $ — provient de deux sources en aval.

1. Risque et conformité : Le fardeau de garantir que les transactions transfrontalières respectent les exigences de KYC/AML, les sanctions et autres restrictions en matière de devises incombe aux banques réglementées. En cas de violation de ces règles, une amende pouvant atteindre 9 milliards de dollars peut être infligée à une banque. Par conséquent, si vous êtes une banque facilitant les paiements transfrontaliers, il est essentiel de constituer des équipes dotées d'une infrastructure dédiée pour garantir que vous ne violiez pas accidentellement ces sanctions.
2. Banque correspondante : Pour déplacer de l'argent à l'échelle mondiale, les banques doivent avoir des relations de banque correspondante avec d'autres banques. Étant donné que différentes banques gèrent les risques et la conformité selon leur propre juridiction, des coûts supplémentaires sont associés à la réconciliation de ces différences. Des équipes entières et une infrastructure dédiée doivent également être mises en place pour gérer les relations de banque correspondante.

En fin de compte, ces coûts sont répercutés sur les utilisateurs finaux. Dire simplement que "nous avons besoin de paiements mondiaux moins chers" passe donc à côté du sujet. Ce qui est nécessaire, c'est plutôt une meilleure façon structurelle d'auditer et de gérer les risques associés aux paiements mondiaux.

De manière intuitive, il s'agit de l'une des rares choses dans lesquelles les blockchains excellent. En ne contournant pas seulement le besoin de banques correspondantes, mais en fournissant un grand livre ouvert où toutes les transactions peuvent être auditées en temps réel, les blockchains fournissent un grand livre d'actifs fondamentalement supérieur en ce qui concerne la gestion des risques.

De plus, et peut-être plus intéressant, de par leur caractère programmable, les blockchains peuvent aller jusqu'à intégrer dans les transactions elles-mêmes toutes les règles ou exigences en matière de paiements. La nature programmable des blockchains permet également de distribuer le rendement natif des actifs de garantie aux facilitateurs de paiements transfrontaliers (et éventuellement même aux utilisateurs finaux). Cela contraste nettement avec les systèmes de transfert d'argent traditionnels comme Western Union où les capitaux sont bloqués dans des comptes préfinancés à l'échelle mondiale.

L'effet net est que le coût du risque de souscription devrait se comprimer vers le coût de programmation du grand livre ouvert pour gérer la conformité et la gestion des risques (plus le coût supplémentaire de l'entrée et de la sortie si nécessaire) net du rendement généré par la garantie du stablecoin. Il s'agit d'un avantage structurel objectif par rapport aux solutions bancaires correspondantes existantes ainsi qu'aux autres solutions transfrontalières plus modernes qui reposent sur des bases de données fermées et centralisées (par ex. Wise).

Peut-être plus important encore, contrairement aux paiements nationaux, il semble qu'il n'y ait aucun incitatif pour les gouvernements de construire eux-mêmes une infrastructure de paiement interopérable à l'échelle mondiale qui cannibalise la proposition de valeur des stablecoins. En fait, je soutiendrais que les gouvernements ont un fort incitatif structurel à ne pas mettre en place des rails de paiement interopérables comme moyen de maintenir la valeur principalement détenue dans leur propre devise.

Il s'agit peut-être du vent arrière le plus haussier pour les stablecoins - les paiements transfrontaliers constituent un problème propre au marché public à la recherche d'une solution du marché privé. Tant que les gouvernements ont un incitatif structurel à maintenir une infrastructure de paiement mondiale médiocre, les stablecoins resteront bien positionnés pour faciliter de plus en plus le commerce mondial et grignoter les frais de transaction transfrontalière annuels de plus de 2 000 milliards de dollars.

Le Chemin vers l'Adoption

Enfin, il vaut la peine de spéculer sur le chemin vers l'adoption. En fin de compte, il y a deux vecteurs qui gouverneront l'arc de l'adoption des stablecoins:

1. Type de paiement (c'est-à-dire B2B, B2C, C2C, etc.)
2. Corridor de paiement (c.-à-d. G7, G20 mineurs, longue traîne)

Intuitivement, les corridors de paiement soumis aux frais les plus élevés et à l'infrastructure bancaire / de paiement la plus mauvaise sont susceptibles de favoriser l'adoption (par exemple, le Global Sud, LaTam, l'Asie du Sud-Est). De plus, ces régions ont tendance à être soumises à une politique monétaire irresponsable et à des devises nationales historiquement volatiles. L'adoption des stablecoins dans ces régions présente l'avantage double de frais de transaction moins élevés et d'accès aux dollars. Ce dernier est sans doute le principal moteur de la demande de stablecoins dans ces régions aujourd'hui et devrait probablement le rester à l'avenir.

Deuxièmement, étant donné que les entreprises sont historiquement plus sensibles aux coûts que les consommateurs, les cas d'utilisation B2B suivront également le même chemin. Aujourd'hui, plus de 90% de tous les paiements transfrontaliers sont des paiements B2B. Dans ce domaine, les PME semblent être les mieux adaptées à l'adoption de stablecoins car elles travaillent sur des marges plus minces tout en étant prêtes à prendre plus de risques que les grandes entreprises. Les PME qui n'ont peut-être pas accès à l'infrastructure bancaire traditionnelle et qui demandent simultanément des dollars semblent être le point idéal pour l'adoption. D'autres cas d'utilisation notables des stablecoins dans un contexte mondial incluent la gestion de trésorerie, le financement commercial, les paiements et les encaissements internationaux.

À l'avenir, à mesure que la longue traîne adoptera de plus en plus les stablecoins comme méthode de paiement transfrontalier structurellement supérieure, nous devrions voir le reste de la distribution suivre lentement le mouvement à mesure que les avantages structurels deviennent trop évidents pour être ignorés.

Thèse n°5 : Spéculation

La thèse finale est peut-être la plus évidente et la plus directe. Les humains ont un désir inné de spéculer et de jouer. C'est quelque chose qui est resté vrai depuis des milliers d'années et continuera à rester vrai.

De plus, il devient de plus en plus clair que les blockchains sont positionnées de manière unique pour combler ce vide. Par nature, en tant que registres d'actifs programmables, les blockchains abaissent à nouveau les barrières à l'émission d'actifs - dans ce cas, des actifs spéculatifs avec des paiements non linéaires. Cela inclut tout, des contrats perpétuels aux marchés de prédiction en passant par les memecoins.

À l'avenir, alors que les utilisateurs s'aventurent dans la courbe du risque et recherchent des résultats de plus en plus non linéaires, les blockchains semblent bien placées pour répondre à cette demande avec des moyens de spéculation de plus en plus novateurs. Cela pourrait inclure tout, des marchés pour les athlètes, les musiciens, les chansons, les tendances sociales, ou quelque chose d'aussi granulaire que les publications TikTok.

Les humains continueront à demander de nouvelles façons de spéculer et les blockchains sont le moyen optimal de principe premier de répondre à cette demande.

Regarder vers l'avenir

Tout au long de l'histoire, l'adoption de nouvelles technologies reflète une courbe similaire :

Certaines technologies émergentes offrent un avantage structurel -> un petit groupe d'entreprises adoptent la technologie pour améliorer leurs marges -> les acteurs établis suivent le mouvement pour rester compétitifs ou perdent des parts de marché au profit d'adoptants plus agiles -> l'adoption de la nouvelle technologie devient un enjeu de base alors que le capitalisme sélectionne naturellement les gagnants.

À mon avis, c'est pourquoi l'adoption des blockchains en tant que registres d'actifs programmables est non seulement probable, mais inévitable. En offrant un avantage structurel clair sur ces cinq vecteurs - la tokenisation, DeVin, DePin, les paiements et la spéculation - l'adoption des blockchains est davantage une question de quand. Bien que le calendrier reste incertain, ce qui est clair, c'est que nous n'avons jamais été aussi proches.

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