Chính xác hơn dự đoán của khảo sát, nguy hiểm hơn mong đợi: Thị trường dự đoán trong mắt Cục Dự trữ Liên bang

来源：The Token Dispatch

作者：Prathik Desai

原标题：The Signal and the Noise

“Dự đoán thường cho chúng ta nhiều hơn về người dự đoán hơn là về tương lai.”

—— Warren Buffett

Tiền bạc có thể lọc bỏ những lời nói dối. Những người ủng hộ cho rằng, đó chính là lý do thị trường dự đoán đáng tin cậy. Chúng ta đã thấy có người dự đoán chính xác kết quả bầu cử tổng thống Mỹ năm 2024 trên Polymarket và Kalshi. Tuy nhiên, thị trường dự đoán không phải là điều mới mẻ, và thành công của chúng trong dự đoán kết quả chính trị không phải là lần đầu tiên.

Vào tháng 10 năm 1988, một nhóm các nhà kinh tế học tại Đại học Iowa đã sử dụng một thị trường dự đoán nhỏ, bằng tiền thật, để thỏa mãn sự tò mò học thuật của họ. Họ khởi động một thị trường hợp đồng kỳ hạn bầu cử tổng thống, trong đó người tham gia có thể mua hợp đồng: nếu George H. W. Bush thắng, hợp đồng trả 1 đô la; nếu Michael Dukakis thắng, hợp đồng trả 0 đô la. Vào đêm trước bầu cử, giá hợp đồng của Bush là 53 xu, trong khi các cuộc thăm dò ý kiến truyền thống cho rằng cuộc đua sít sao. Cuối cùng, Bush thắng với 53,4% phiếu bầu và lợi thế 8 điểm phần trăm.

Kể từ cuộc thử nghiệm học thuật đó, các thị trường hợp đồng bằng tiền thật này đã thể hiện hiệu quả vượt trội so với các cuộc thăm dò truyền thống trong các cuộc bầu cử dự đoán trước hơn 100 ngày. Trong các cuộc bầu cử tổng thống Mỹ kể từ năm 1988, 74% các lần dự đoán thị trường chính xác hơn các cuộc thăm dò về kết quả cuối cùng.

Thành công này bắt nguồn từ một cơ chế, buộc mọi người phải thể hiện niềm tin thực sự của họ, được hỗ trợ bằng tiền thật, điều mà các khảo sát không thể làm được. Những người thực sự tin rằng Bush sẽ thắng sẽ mua và giữ hợp đồng. Đối với các người tham gia ngẫu nhiên, không có lý do gì để bỏ ra 50 đô la để ủng hộ một ý kiến mà chính họ còn không tin. Khi hành vi này tập hợp hàng nghìn nhà giao dịch, thông tin sẽ hội tụ thành một mức giá phản ánh niềm tin thực sự của cộng đồng, chứ không phải mẫu nhỏ, không tỷ lệ.

Thử nghiệm nhỏ của Đại học Iowa, hoạt động với ngân sách hạn chế, nay đã phát triển thành một hạ tầng hệ thống chính thức.

Tuần trước, một bài báo cáo công việc do các nhà kinh tế học thuộc Cục Dự trữ Liên bang viết đã chỉ ra rằng, thị trường dự đoán lớn nhất được quản lý chặt chẽ của Mỹ, Kalshi, có thể là một tham chiếu quý giá cho các nhà hoạch định chính sách trong thời gian thực. Cùng tuần đó, Chủ tịch Sở Giao dịch Chứng khoán New York (NYSE), Lynn Martin, cho biết, thị trường dự đoán lớn nhất toàn cầu, Polymarket, trong đêm bầu cử đã định giá thắng lợi của Donald Trump sớm hơn bất kỳ cơ quan tin tức nào, từ đó thúc đẩy xu hướng của hợp đồng tương lai S&P 500. Sau đó, Kalshi thông báo hợp tác với một nền tảng giao dịch xử lý khối lượng hàng ngày lên tới 2,6 nghìn tỷ đô la.

Trong phân tích sâu này, tôi sẽ thảo luận về khả năng thị trường dự đoán có thể trở thành một công cụ đáng tin cậy để dự báo chính sách, cũng như các rủi ro liên quan.

Thị trường dự đoán như một công cụ chính sách

Bài báo cho thấy, dự đoán của Kalshi về các chỉ số kinh tế vĩ mô như CPI cốt lõi và tỷ lệ thất nghiệp gần như trùng khớp về mặt thống kê với dự đoán của Bloomberg. Thực tế, bài báo còn phát hiện rằng dự đoán của Kalshi về CPI cốt lõi còn vượt trội hơn ước lượng của Bloomberg.

@FederalReserve

Dù hiệu suất thống kê tương tự, điểm đặc biệt của Kalshi là khả năng cập nhật liên tục, theo thời gian thực, các đường xác suất dự đoán về các chỉ số kinh tế vĩ mô như tăng trưởng GDP, CPI cốt lõi và tỷ lệ thất nghiệp. Đối với các ước lượng như lạm phát, các dự đoán của Bloomberg chỉ có thể truy cập trong vài tháng trước khi dữ liệu được công bố. Điều này khiến các ước lượng truyền thống có tần suất thấp hơn, và không thể phản ánh kịp thời các kỳ vọng mới nhất.

Kalshi không chỉ cung cấp dự đoán về kết quả, mà còn cung cấp phạm vi không chắc chắn theo thời gian thực và các rủi ro về đuôi phân phối. Vào đầu tháng 4 năm 2025, sự không chắc chắn về chính sách thương mại tạm thời nâng cao kỳ vọng lạm phát. Mặc dù sự không chắc chắn này cuối cùng không trở thành hiện thực, Kalshi đã định giá động thái này trong thời gian thực. Các ước lượng của Bloomberg hàng tháng không thể bắt kịp những biến động nhỏ này.

@FederalReserve

Hiện nay, khi các thành viên Ủy ban Thị trường Mở Liên bang (FOMC) phát biểu tại các cuộc họp, các tỷ lệ cược trên thị trường của Kalshi sẽ biến động theo thời gian thực. Chúng định giá từng câu nói của các thành viên, cung cấp cho các nhà hoạch định chính sách một góc nhìn về cách các nhà giao dịch diễn giải kỳ vọng và thông tin.

Ví dụ, khi Christopher J. Waller phát biểu trước cuộc họp FOMC tháng 7 năm 2025 với lập trường ôn hòa, xác suất không giảm lãi suất giảm xuống còn 75%. Sau báo cáo việc làm tháng 6 vượt kỳ vọng, xác suất này nhanh chóng tăng lên trên 90%. Toàn bộ kỳ vọng dựa trên tiền thật này, bằng cách nào đó, cung cấp cho các nhà hoạch định chính sách một cách nhìn chưa từng có về phản ứng của thị trường.

Ai đang giao dịch trên các thị trường này?

Trước khi tin tưởng vào các dự đoán của thị trường, cần xem xét ai đang tham gia và khối lượng giao dịch thể hiện điều gì.

Trong khoảng thời gian từ tháng 9 năm 2024 đến tháng 1 năm 2026, khối lượng giao dịch về các cuộc họp FOMC trên Polymarket đã tăng gấp 11 lần, từ 59 triệu đô la lên 660 triệu đô la. Tổng cộng, các thị trường FOMC của Polymarket đã xử lý hơn 2,6 tỷ đô la, vượt xa tổng các lĩnh vực văn hóa, kinh tế, địa chính trị và khoa học của nền tảng này.

Vậy, ai đang thực hiện các giao dịch khổng lồ này? Dù khó xác định rõ trên các nền tảng dự đoán ẩn danh như Polymarket, chúng ta có thể suy đoán: khó mà không liên tưởng đến các nhà phân tích quỹ phòng hộ vĩ mô tham gia vào việc soạn thảo các báo cáo thống kê lao động, hoặc các quản lý quỹ thị trường tiền tệ có thể kiếm lợi từ việc không giảm lãi suất.

Tại sao lại như vậy? Thị trường Iowa hoạt động hiệu quả vì những người hành xử nhất quán, đầu tư lớn hơn số người chỉ chơi chơi trong các tình huống thiếu thông tin đáng tin cậy. Khi nhận thức rõ rủi ro giả định quá mức, tôi cho rằng, khi liên quan đến lợi ích và vốn thật lớn như vậy, những người có thông tin đáng tin cậy sẽ tụ họp về thị trường, dẫn đến giá cả chính xác hơn.

Cần cảnh giác điều gì

Điều này không có nghĩa là thị trường dự đoán có thể trở thành công cụ đo lường chính xác hoàn hảo cho chính sách.

Các xác suất trong thị trường dự đoán cũng phản ánh sở thích rủi ro của các nhà giao dịch. Nó không phản ánh dự đoán nguyên bản về kết quả. Ví dụ, khi Kalshi định giá xác suất không xảy ra CPI xấu là 15%, trong khi khảo sát truyền thống là 10%, sự chênh lệch này có thể do hai yếu tố:

1. Thị trường dự đoán có thể đã định giá các thông tin mới mà Bloomberg bỏ lỡ.
2. Các nhà giao dịch có thể đã trả giá cao hơn để phòng ngừa rủi ro tiêu cực.

Trước khi các nhà hoạch định chính sách xem các dữ liệu này như tín hiệu cho chính sách, họ cần hiểu rõ ý nghĩa của sự chênh lệch này.

Dù các dự đoán của Kalshi về các tín hiệu vĩ mô có vẻ đáng tin cậy, hơn 85% tổng khối lượng giao dịch của nền tảng này đến từ lĩnh vực thể thao.

@Dune

Hiện tại, ít nhất có 20 vụ kiện liên bang đang tranh cãi về việc điều chỉnh các thị trường dự đoán qua cá cược thể thao toàn quốc.

Thị trường FOMC của Kalshi, một phần, vẫn dựa vào các hoạt động cá cược thể thao, nhờ các nhà giao dịch tích cực, chênh lệch giá hẹp và hạ tầng tạo lập thị trường, duy trì tính thanh khoản cơ bản cho tất cả các thị trường của Kalshi. Dù các thị trường vĩ mô hoạt động độc lập, chúng vẫn hưởng lợi từ nền tảng này. Nếu cá cược thể thao bị loại bỏ do áp lực quy định, các nền tảng sẽ mất đi nguồn thanh khoản giúp duy trì chênh lệch giá hẹp và tính liên tục của giá. Thị trường vĩ mô mỏng hơn sẽ dễ bị thao túng hơn, với ít vốn hơn.

Các bài báo của Fed đề xuất sử dụng Kalshi như một công cụ giám sát, chứ không phải là đầu vào quyết định. Tuy nhiên, việc công khai ý định này đã là một vấn đề.

Tác giả đề xuất sử dụng Kalshi nhiều hơn để giải thích dữ liệu đầu vào và kiểm tra cách Fed diễn giải các thông tin này trong thời gian thực. Nhưng vì ý định tham khảo thị trường dự đoán là công khai, điều này có thể tạo ra một vòng phản hồi.

Ví dụ, một nhà hoạch định chính sách của Fed có thể thấy xác suất giảm lãi suất của Kalshi là 15%, thấp hơn kỳ vọng của họ trong thông điệp chính sách. Để phản ứng, họ có thể sẽ mềm mỏng hơn trong phát biểu tiếp theo, điều này có thể gây dao động trên thị trường lãi suất truyền thống toàn cầu. Vấn đề nằm ở chỗ, trong khi quy mô thị trường FOMC của Kalshi chỉ khoảng 6,6 tỷ đô la, thị trường hợp đồng tương lai quỹ liên bang có quy mô hàng trăm tỷ đô la. Chỉ cần một vị thế nhỏ của Kalshi cũng có thể thay đổi tỷ lệ cược. Một nhà đầu tư đủ vốn và hiểu rõ rằng việc di chuyển Kalshi có thể ảnh hưởng đến các phát biểu của Fed (dù không phải là quyết định chính thức) có thể dùng vị thế nhỏ để thao túng thị trường lớn hơn nhiều. Giao tiếp của các nhà hoạch định chính sách có thể trở thành mục tiêu thao túng.

Điều này làm nổi bật sự khác biệt giữa thị trường hợp đồng Iowa năm 1988 và các thị trường dự đoán năm 2026. Các nhà kinh tế Iowa chỉ muốn xác định xem một thị trường có lợi ích thực sự hay không thể tạo ra dự đoán tốt hơn khảo sát. Lúc đó, chính sách không bị theo dõi sát sao như hiện nay, và không đủ để ngăn cản các thao túng.

Lúc đó, giá phản ánh niềm tin thực sự vì chúng không ảnh hưởng đến thế giới. Chúng chỉ cho phép những người có hiểu biết biến niềm tin thành lợi nhuận. Một khi Fed công khai ý định sử dụng thị trường dự đoán như một đầu vào chính sách (nếu thực sự làm vậy), đặc tính này sẽ biến mất. Nó còn tạo ra yếu tố “biểu diễn”.

Tuy nhiên, việc tích hợp tỷ lệ cược của thị trường dự đoán vào bộ công cụ chính sách không phải là sai lầm. Cam kết tài chính vẫn có thể lọc bỏ những lời nói dối. Những người có thông tin chính xác vẫn dẫn dắt quá trình xác định giá. Kết quả là, trong tốc độ và độ phong phú của phân phối, khảo sát không thể sánh bằng. Đặc biệt đối với thị trường FOMC, nơi có các nhà tham gia thực sự có khả năng phòng ngừa rủi ro, và thị trường định giá liên tục các sự kiện trong thời gian thực, phản ánh kỳ vọng chính xác hơn bất kỳ công cụ nào khác.

Các nhà hoạch định chính sách nên yêu cầu minh bạch dữ liệu mở như một điều kiện chính thức để áp dụng. Nếu dữ liệu không thể kiểm tra, khả năng thao túng sẽ khó phát hiện. Họ cần hiểu rằng, tín hiệu và nhiễu đều xuất phát từ cùng một nguồn. Những người có tiền thật và niềm tin chân thực có thể cung cấp phản hồi ngay lập tức về ý nghĩ của họ.

Đối với những người đủ mạnh để thao túng hệ thống, trong các thử nghiệm học thuật của các nhà kinh tế Iowa suốt hàng thập kỷ, cơ hội này không tồn tại. Còn ngày nay, cơ hội đó lớn hơn bao giờ hết.