Nghịch lý của Yên: Tại sao việc tăng lãi suất lại phản tác dụng và những điều nhà giao dịch cần chú ý

Khi Ngân hàng Nhật Bản nâng lãi suất chuẩn lên 0.75% vào ngày 19 tháng 12—đạt mức cao nhất trong ba thập kỷ—dường như đã đi ngược lại logic kinh tế cơ bản. Thông thường, lãi suất cao hơn thu hút vốn nước ngoài và làm mạnh đồng tiền. Thay vào đó, đồng yên đã đi ngược lại, lao dốc xuống mức thấp chưa từng có so với đô la, euro và franc Thụy Sĩ. Đến thứ Hai, cặp đô la-yên đã tăng lên 157.67, trong khi euro chạm 184.90 và franc đạt 198.08. Sự đảo chiều này đã khiến các thị trường toàn cầu hoang mang để hiểu rõ chuyện gì đang thực sự xảy ra—và chuẩn bị cho hậu quả trong Bitcoin và các tài sản rủi ro khác.

Tại sao việc tăng lãi suất lại làm tình hình tồi tệ hơn

Câu chuyện đằng sau sự mâu thuẫn rõ ràng này đi sâu hơn các con số tiêu đề. Có ba lực lượng liên kết đang hoạt động.

Bẫy “Mua tin đồn, Bán tin chính thức”: Các nhà đầu tư đã định giá quyết định của BOJ gần như chắc chắn. Các hợp đồng hoán đổi lãi suất qua đêm cho thấy xác suất 100% cho việc tăng 0.25 điểm phần trăm trước cuộc họp. Những nhà đầu tư tích trữ yên để chờ thông báo đã bắt đầu thoái vốn ngay khi quyết định chính thức, tạo ra áp lực bán đúng lúc đồng tiền nên mạnh lên.

Lãi suất thực vẫn kể câu chuyện ảm đạm: Trong khi lãi suất danh nghĩa của Nhật Bản đạt 0.75%, lạm phát đang ở mức 2.9%, tạo ra lãi suất thực khoảng -2.15%. So sánh với Hoa Kỳ, nơi lãi suất thực khoảng +1.44% (4.14% danh nghĩa trừ đi 2.7% lạm phát). Chênh lệch 3.5 điểm phần trăm này đã trở thành miếng mồi hấp dẫn cho các nhà giao dịch. Giao dịch carry trade yên—vay mượn rẻ ở Nhật và đầu tư vào các tài sản sinh lợi cao hơn—đã được kích hoạt lại. Các nhà đầu tư tiếp tục bán yên một cách có hệ thống để tiếp cận các tài sản đô la có lợi suất cao hơn, giữ áp lực giảm giá không ngừng đối với đồng tiền Nhật.

Thông điệp ôn hòa từ phía lãnh đạo: Cuộc họp báo ngày 19 tháng 12 của Thống đốc BOJ Kazuo Ueda đã gửi đi một thông điệp mà thị trường không muốn nghe. Ông không đưa ra thời gian cụ thể cho các lần tăng lãi suất trong tương lai, nhấn mạnh không có lộ trình thắt chặt đã định sẵn, và đặc biệt giảm bớt ý nghĩa của việc đạt mức cao nhất trong 30 năm—gọi đó là vô nghĩa. Các nhà giao dịch đã hiểu đây như một tín hiệu cho phép tiếp tục yếu yên, và đợt bán tháo càng trở nên mạnh mẽ hơn.

Bẫy nợ cấu trúc của Nhật Bản

Phía sau những động thái chiến thuật này là một vấn đề cơ bản giải thích việc đồng yên liên tục mất giá. Theo các nhà phân tích tại các tổ chức theo dõi các mất cân đối cấu trúc của Nhật Bản, lãi suất dài hạn của nước này bị đẩy xuống nhân tạo so với quy mô của tình hình tài chính. Nợ công của Nhật Bản hiện chiếm 240% GDP, nhưng lợi suất trái phiếu 30 năm vẫn tương đương với của Đức—một quốc gia có gánh nặng nợ ít hơn nhiều.

Điều này tồn tại vì BOJ đã tích cực mua trái phiếu chính phủ để giữ lợi suất trong tầm kiểm soát. Nếu không có sự can thiệp này, lãi suất dài hạn của Nhật Bản sẽ tăng vọt, có thể gây ra khủng hoảng nợ. Do đó, các nhà hoạch định chính sách đối mặt với lựa chọn khó khăn: để đồng tiền mất giá qua việc duy trì yếu yên, hoặc để lợi suất tăng cao hơn và đối mặt với vòng xoáy nợ. Trên cơ sở tỷ giá hối đoái thực tế, yên hiện đứng cùng đồng lira Thổ Nhĩ Kỳ là một trong những đồng tiền yếu nhất thế giới.

Thêm vào đó, Thủ tướng Sanae Takaichi đã thúc đẩy kích thích tài chính kể từ khi nhậm chức vào tháng 10—đây là đợt chi tiêu lớn nhất của Nhật Bản kể từ đại dịch COVID-19. Với nợ đã ở mức 240% GDP, các thị trường lo ngại rằng chính sách tài khóa nới lỏng sẽ làm suy yếu nỗ lực ổn định đồng yên của BOJ.

Phản ứng của thị trường: Phục hồi xen lẫn lo sợ

Trong ngắn hạn, giá trị tài sản đang hưởng lợi bất ngờ. Cổ phiếu Nhật Bản đã tăng đáng kể; Nikkei tăng 1.5% vào thứ Hai sau quyết định lãi suất khi các nhà xuất khẩu như Toyota hưởng lợi từ doanh thu quốc tế chuyển đổi trở lại thành yên yếu. Cổ phiếu ngân hàng Nhật Bản đã tăng 40% tính từ đầu năm khi lãi suất cao hơn hứa hẹn lợi nhuận cải thiện.

Các tài sản trú ẩn an toàn cũng đang thu hút mua vào. Bạc đã đạt mức cao kỷ lục gần 67.48 USD/ounce, ghi nhận mức tăng 134% trong năm. Vàng duy trì sức mạnh trên 4,360 USD.

Tuy nhiên, sự bình yên này dựa trên nền tảng mong manh. Yên yếu vẫn kéo dài bất chấp lãi suất cao hơn đã làm sống lại các giao dịch carry trade thay vì tháo gỡ chúng—ngược lại với dự đoán của lý thuyết tăng lãi suất. Nếu các nhà chức trách Nhật Bản can thiệp vào thị trường tiền tệ, hoặc nếu BOJ báo hiệu sẽ thắt chặt nhanh hơn dự kiến, đồng yên có thể tăng vọt. Một sự đảo chiều nhanh sẽ kích hoạt việc tháo gỡ carry trade, buộc các nhà giao dịch thanh lý các vị thế toàn cầu và có thể làm giảm thanh khoản của các tài sản rủi ro bao gồm tiền điện tử và cổ phiếu.

Lịch sử cung cấp một tiền lệ cảnh báo. Vào tháng 8 năm 2024, BOJ đã gây bất ngờ cho thị trường bằng một đợt tăng lãi suất không báo trước. Nikkei giảm 12% trong một phiên giao dịch. Bitcoin và các tài sản rủi ro khác cũng giảm theo. Trong ba quyết định lãi suất của BOJ gần đây, Bitcoin đã giảm từ 20-31% mỗi lần.

Ngưỡng 160 yên: Nơi mọi thứ thay đổi

Thị trường dự đoán đồng đô la-yên sẽ kết thúc năm 2024 quanh mức 155 yên trong mùa giao dịch lễ hội mỏng manh. Tuy nhiên, nếu cặp tiền vượt qua 158 yên, khả năng kiểm tra đỉnh của năm nay là 158.88, tiếp theo là đỉnh của năm ngoái là 161.96. Mức quan trọng mà các can thiệp của Nhật Bản có thể xảy ra là 160 yên—mức ngưỡng mà BOJ đã bảo vệ bằng khoảng $100 tỷ USD bán ra vào mùa hè năm ngoái.

Dự báo về lần tăng lãi suất tiếp theo vẫn còn chia rẽ. Một số dự báo vào tháng 10 năm 2026, trong khi những người khác cho rằng tháng 6 năm 2025 khả thi hơn, còn tháng 4 thì chưa loại trừ nếu tình trạng suy yếu của yên gia tăng. Các mức lãi suất cuối cùng dự kiến đạt 1.5% vào cuối năm 2027 trong các kịch bản thắt chặt hơn.

Tuy nhiên, ngay cả những giả định này cũng gặp khó khăn. Với lãi suất Mỹ vẫn trên 3.5% so với 0.75% của Nhật, chênh lệch lãi suất vẫn còn quá lớn để yên có thể phục hồi theo các quỹ đạo hiện tại. Việc ổn định yên có thể yêu cầu BOJ nâng lãi suất lên 1.25-1.5% đồng thời chứng kiến Fed cắt giảm lãi suất—một kết hợp có vẻ khó xảy ra trong ngắn hạn.

Chính quyền Nhật Bản đang mắc kẹt giữa hai kết quả không mong muốn: tiếp tục đồng tiền mất giá hoặc thắt chặt tài chính mà hiện tại chưa có ý chí chính trị. Cuộc đối đầu này cho thấy đồng yên có thể còn tiếp tục mất giá trước khi có dấu hiệu cải thiện, khiến các thị trường toàn cầu dễ bị tổn thương trước các biến động đột ngột do BOJ gây ra trong các quý tới.