Khám Phá Cơ Chế Bán Khống Độ Sâu

Bán khống là một tính năng của thị trường thường gây ra lo ngại trong các công ty, nhưng nó đóng vai trò là một công cụ không thể thiếu cho người kinh doanh chênh lệch giá và nhà tạo lập thị trường.

Các công ty và nhà đầu tư thường lo lắng rằng những người bán khống sẽ đẩy giá cổ phiếu xuống thấp. Điều này, ngược lại, có thể làm phức tạp các nỗ lực huy động vốn trong tương lai cho các công ty và có thể gây hại cho lợi nhuận của các nhà đầu tư hiện tại.

Tuy nhiên, như chúng ta sẽ khám phá hôm nay, các cơ quan quản lý ở Hoa Kỳ đã thực hiện nhiều quy định để quản lý các hoạt động bán khống, từ các yêu cầu công bố đến các hạn chế giao dịch.

Trong bài viết này, chúng ta sẽ xem xét những quy định này, phân tích dữ liệu có sẵn và tìm hiểu về cách thức hoạt động thực tế của việc Short.

Hiểu về Short Selling

Về bản chất, bán khống liên quan đến việc bán một cổ phiếu mà người bán không sở hữu tại thời điểm hiện tại.

Các quy định yêu cầu rằng cổ phiếu phải được vay để đảm bảo việc thanh toán diễn ra suôn sẻ. Yêu cầu này tạo ra chi phí tài chính và vay mượn liên tục cho các nhà đầu tư duy trì vị thế bán.

Người tham gia bán khống

Để hiểu ai tham gia vào việc bán khống, điều quan trọng là xem xét các động lực khác nhau đứng sau thực hành này.

Nghiên cứu trước đây ( như được thể hiện trong Biểu đồ 1) cho thấy rằng phần lớn các nhà tham gia thị trường chủ yếu là những nhà đầu tư "chỉ mua". Tuy nhiên, cùng một nghiên cứu ước tính rằng các trung gian thực hiện phần lớn hoạt động giao dịch, mặc dù vị thế tài sản ròng của họ có vẻ nhỏ.

Một hệ sinh thái thị trường chứng khoán hoạt động tốt cần cả hai loại người tham gia.

Chẳng hạn:

• Nhà tạo lập thị trường, những người liên tục cung cấp giá mua và giá bán cho cổ phiếu, có thể ban đầu giao dịch với một người mua, dẫn đến một vị thế ngắn. Điều này giúp dễ dàng hơn trong việc khớp nối người mua và người bán và giúp duy trì chênh lệch giá chặt chẽ hơn.
• Người kinh doanh chênh lệch giá thống kê thường tham gia vào việc mua và bán các cổ phiếu liên quan dựa trên hiệu suất tương đối ngắn hạn. Các chiến lược này có thể hỗ trợ các quỹ tương hỗ trong việc thực hiện các đơn hàng lớn bằng cách chuyển giao tính thanh khoản từ các cổ phiếu tương tự sang cổ phiếu mà quỹ tương hỗ hướng đến việc mua.
• Giao dịch chênh lệch giá hợp đồng tương lai hoặc ETF giúp duy trì sự đồng nhất giữa giá ETF và giá trị cổ phiếu cơ sở, đảm bảo rằng các nhà đầu tư trả giá hợp lý khi mua ETF hoặc hợp đồng tương lai để tiếp cận cổ phiếu.
• Các nhà tạo lập thị trường quyền chọn cho cả quyền chọn giao dịch trên sàn và hợp đồng phái sinh OTC sử dụng ISDA cần điều chỉnh các biện pháp phòng ngừa của họ trong các cổ phiếu cơ sở theo thời gian.

Thực tế là hầu hết các chiến lược này duy trì các vị thế ròng nhỏ cho thấy việc bù trừ nhanh chóng các vị thế thay vì xây dựng các vị thế short đáng kể.

Về bản chất, một phần đáng kể của việc bán khống được thực hiện bởi các nhà cung cấp thanh khoản, người kinh doanh chênh lệch giá, và nhà tạo lập thị trường. Các chiến lược của họ thường nâng cao hiệu quả thị trường và thu hẹp chênh lệch giá mà không có quan điểm định hướng hay dài hạn về cổ phiếu. Điều này, theo đó, dẫn đến chi phí vốn thấp hơn cho các công ty.

Người bán Short dài hạn

Tất nhiên, những nhà đầu tư dài hạn tin rằng một cổ phiếu đang bị định giá quá cao cũng có thể tham gia vào việc Short, dự đoán giá sẽ giảm trong tương lai. Dựa trên Biểu đồ 1, hoạt động này rất có khả năng được thực hiện bởi các quỹ đầu hedging.

Dữ liệu ngành cho thấy rằng các quỹ phòng hộ giao dịch cổ phiếu Hoa Kỳ có tài sản ròng khoảng 1.5 nghìn tỷ USD. Tự nhiên, các vị thế của quỹ phòng hộ được bảo hiểm và thường được sử dụng đòn bẩy, với tỷ lệ đòn bẩy thay đổi theo chiến lược.

Rút ra từ nhiều nguồn, chúng tôi ước tính rằng tổng mức độ tiếp xúc với cổ phiếu của các quỹ đầu hedging tại Mỹ có thể khoảng 3,6 nghìn tỷ USD, trong đó các vị thế bán khống chiếm khoảng 1,0 nghìn tỷ USD. Điều này cũng ngụ ý rằng mặc dù các quỹ đầu hedging có thực hiện bán khống cổ phiếu, nhưng họ thường duy trì các vị thế dài ròng (giải thích cho vòng tròn bên trái lớn hơn trong Biểu đồ 2).

Chỉ những quỹ ngắn hạn chuyên dụng mới tập trung hoàn toàn vào việc bán khống các công ty dựa trên các yếu tố cơ bản yếu kém được cho là. Ước tính của chúng tôi cho thấy chúng chiếm chưa đến 1,3% tổng số vị trí của các quỹ đầu cơ.

Dữ liệu có sẵn về các vị thế Short

Thông tin có sẵn cho các công ty và nhà giao dịch về các vị thế ngắn khác với thông tin về các vị thế dài.

Nói chung:

• Báo cáo vị thế dài thì chi tiết hơn nhưng ít thường xuyên hơn.
• Ngược lại, báo cáo vị thế Short xảy ra thường xuyên hơn nhưng thường được tổng hợp trên toàn ngành.

Do đó, các công ty có thể xác định ai sở hữu cổ phiếu của họ nhưng không biết ai đang Short.

Thông tin từ Dữ liệu Vị thế Ngắn

Phân tích trước đây đã chỉ ra rằng các vị thế bán trên toàn bộ thị trường vẫn ổn định một cách đáng kể theo thời gian. Dữ liệu thậm chí không cho thấy sự gia tăng đáng kể trong các vị thế bán trong thời gian thị trường giảm. Nghiên cứu này cũng tiết lộ rằng lãi suất bán cao hơn ở các cổ phiếu vốn hóa nhỏ và vừa so với các cổ phiếu vốn hóa lớn hoặc siêu nhỏ.

Xem xét các vị thế bán theo cổ phiếu cho thấy:

• Vị thế ngắn trung vị khoảng 5% hoặc ít hơn số cổ phiếu đang lưu hành trên tất cả các lĩnh vực.
• Hiện tại, các vị thế bán lớn hơn tồn tại trong các lĩnh vực tiêu dùng và chăm sóc sức khỏe so với các lĩnh vực khác.

Dữ liệu cũng cho thấy rằng một số ít cổ phiếu có lãi suất bán khống vượt quá 25% tổng số cổ phiếu đang lưu hành của chúng. Chúng tôi đã thảo luận trước đây về cách điều này có thể xảy ra, vì cổ phiếu được vay có thể được sử dụng để thanh toán cho các giao dịch "dài" mới. Tuy nhiên, điều này cũng có nghĩa là mỗi cổ phiếu đó có các vị thế dài vượt quá 125% vốn hóa thị trường của chúng.

Dữ liệu Giao dịch Short

Các quy định cũng yêu cầu công bố dữ liệu giao dịch ngắn cụ thể. Điều này bao gồm thông tin về việc bán khống khi xảy ra, các quy tắc mới để làm nổi bật hoạt động cho vay cổ phiếu, và các báo cáo chi tiết về khối lượng giao dịch thất bại – tất cả đều là những yếu tố thiết yếu cho các khía cạnh hoạt động của việc bán khống.

Tầm Quan Trọng của Các Khoản Vay Cổ Phiếu Trong Việc Bán Khống

Chúng tôi đã đề cập đến báo cáo cho vay chứng khoán, băng ghi âm và yêu cầu vay trong nhiều trường hợp.

Các khoản vay chứng khoán rất quan trọng vì một tài sản cần thiết để thanh toán cho mỗi giao dịch. Hiện tại, điều này xảy ra hai ngày sau ngày giao dịch, nhưng sắp tới sẽ chỉ là một ngày sau đó. Quá trình này được gọi là "giao hàng đối kháng thanh toán" hoặc DVP.

Một người mua mới sẽ yêu cầu cổ phiếu trước khi chuyển tiền mặt - ngay cả khi họ đã mua từ một người bán khống.

Vì một người bán khống không sở hữu cổ phiếu, họ phải mượn nó từ một người nắm giữ dài hạn trước ngày thanh toán.

Việc vay cổ phiếu phát sinh chi phí - cả cho việc tài trợ tài sản đảm bảo để đảm bảo khoản vay và một khoản phí cho người cho vay. Thông thường, người bán "tìm" một người vay vào ngày giao dịch. Sau đó, họ vay cổ phiếu vào ngày thanh toán và sử dụng nó để hoàn tất giao dịch Short.

Có một miễn trừ khỏi yêu cầu định vị trước cho các nhà tạo lập thị trường thực sự. Tuy nhiên, các nhà tạo lập thị trường vẫn cần phải giao cổ phiếu để thanh toán các vị thế bán khống mở, vì vậy họ phải chịu chi phí vay cổ phiếu trước khi thanh toán.

Tối thiểu hóa thất bại giao dịch

Nếu một người bán Short không vay được cổ phiếu trước ngày thanh toán, giao dịch sẽ "thất bại."

Quan trọng là, dữ liệu về các giao dịch thất bại chỉ ra rằng các thất bại tương đối hiếm gặp.

Trên thực tế, vào bất kỳ ngày nào, khoảng ba phần tư số cổ phiếu đều KHÔNG có cổ phiếu thất bại. Và gần 96% công ty có số cổ phiếu thất bại ít hơn 10.000 cổ phiếu.

Một góc nhìn khác là so sánh giá trị của các giao dịch thất bại với tổng vốn hóa thị trường. Điều này cho thấy tất cả các giao dịch thất bại cộng lại liên tục chiếm chưa đến 0,01% tổng vốn hóa thị trường, tổng cộng giữa $2 tỷ và $5 tỷ giao dịch.

Để đặt điều này vào bối cảnh, và nhớ rằng việc mua cũng có thể thất bại (nếu cổ phiếu không được phân bổ từ tài khoản đúng để thanh toán), cổ phiếu của các công ty Mỹ trải qua việc mua và bán lên tới gần $700 tỷ mỗi ngày.

Ngoài việc báo cáo các lệnh Short ra thị trường, việc bán khống không có tài sản đảm bảo là bị cấm, và RegSHO ngăn chặn các lệnh Short thiết lập giá thấp mới khi một cổ phiếu đã giảm 10%.

Quy tắc Mua vào trong Một Ngày

Các quy tắc mua mới được giới thiệu sau cuộc khủng hoảng tín dụng yêu cầu một nhà môi giới phải mua cổ phiếu để bù đắp cho một vị trí đang thua lỗ của bất kỳ khách hàng nào.

Nếu điều này không được hoàn thành trong một ngày (hai ngày cho một nhà tạo lập thị trường), thì nhà môi giới đó sẽ vào "hộp phạt" Reg SHO. Điều này có nghĩa là họ sẽ phải trả tiền để vay trước (không chỉ tìm thấy) cổ phiếu trước khi thực hiện bất kỳ giao dịch bán khống nào trong chứng khoán đó cho tất cả khách hàng của họ.

Yêu cầu vay trước cho cổ phiếu trong danh sách ngưỡng

Ngoài ra, các sàn giao dịch công bố một "danh sách ngưỡng," bao gồm các cổ phiếu đã trải qua những lần thất bại đáng kể trong hơn năm ngày liên tiếp. Điều này không nhất thiết có nghĩa là cùng một đối tác không hoàn thành – chỉ đơn giản là tất cả các lần thất bại chưa được giải quyết trước khi có thêm lần xảy ra. Các nhà môi giới cũng được yêu cầu phải vay trước ( không chỉ xác định ) những cổ phiếu này trước khi thực hiện các giao dịch Short mới cho tất cả khách hàng của họ.

Nghiên cứu học thuật hỗ trợ lợi ích của việc bán khống

Nghiên cứu học thuật cho thấy rõ ràng rằng việc bán khống, nhìn chung, là có lợi.

Hầu hết các nghiên cứu cho thấy nó thu hẹp chênh lệch giá, tăng tính thanh khoản và cải thiện độ chính xác của các định giá, đặc biệt là sau các sự kiện tin tức. Tổng thể, điều này nâng cao hiệu quả thị trường trong việc phân bổ vốn, giảm chi phí vốn cho các công ty và hạ thấp chi phí giao dịch cho các nhà đầu tư.

Nghiên cứu khác đã chỉ ra rằng các lệnh cấm bán khống ngắn hạn có tác động ngược lại - làm giảm tính thanh khoản và mở rộng chênh lệch giá. Thú vị thay, các nghiên cứu cũng không tìm thấy bằng chứng cho thấy các lệnh cấm ngăn chặn giá cổ phiếu giảm.

Đáng chú ý, một nghiên cứu cho thấy rằng trong các cuộc đảo chiều giá mạnh, việc bán khống nhỏ hơn đáng kể so với việc bán dài. Do đó, việc bán dài đã được chứng minh là có tác động lớn hơn đến giá cổ phiếu so với việc bán khống.

Quy tắc để làm chậm những người bán Short trong thời gian điều chỉnh

Mặc dù nghiên cứu học thuật chỉ ra rằng việc bán khống là có lợi và không có xu hướng khiến cổ phiếu giảm giá, các quy tắc của Hoa Kỳ bao gồm một "circuit breaker" để làm chậm các nhà tạo lập thị trường trong những lần giảm giá mạnh.

Nếu một cổ phiếu giảm 10% trong ngày, quy tắc "tăng điều chỉnh" sẽ được kích hoạt. Khi điều này xảy ra, trong phần còn lại của ngày đó và ngày tiếp theo, tất cả các giao dịch bán khống không thể chạm vào giá chào bán khi bán. Điều này ngăn họ thiết lập giá chào bán thấp mới và yêu cầu họ phải chờ một người mua trả tiền để vượt qua chênh lệch giá để giao dịch với họ.

Thách thức dữ liệu M myths bán khống

Nhiều người tin rằng những người bán khống gây hại cho thị trường. Tuy nhiên, dữ liệu không ủng hộ quan điểm này.

Dữ liệu vị thế bán cho thấy rằng đối với hầu hết các cổ phiếu, vị thế bán là nhỏ và ổn định theo thời gian. Điều này, kết hợp với việc thiếu các vụ thất bại kéo dài ở quy mô lớn, cho thấy rằng hầu hết các giao dịch bán khống được đóng lại trong cùng một ngày với vị thế bán.

Có lẽ điều quan trọng nhất là khi một nhà đầu tư dài hạn bán một cổ phiếu bị bán khống nhiều, họ có khả năng cao hơn trong việc yêu cầu hoàn trả các khoản vay trên cổ phiếu của họ, điều này có thể khiến những người bán khống phải mua lại, tạo thêm áp lực mua cho thị trường.

Cuối cùng, dữ liệu ngắn cho thấy rằng nhìn chung, việc bán khống mang lại nhiều lợi ích hơn là thiệt hại – và có những quy định được đặt ra để hạn chế giao dịch bán khống. Việc bán khống giúp nhà đầu tư mua cổ phiếu của họ với chi phí thấp hơn và có khả năng đạt được lợi nhuận cao hơn.