Гонконг RWA зустрічає першу групу "вибувших"? Розкриття прихованих ризиків токена RWA!

Гонконг активно прагне стати глобальним центром цифрових активів, а токенізація реальних світових активів (Real World Asset, RWA) вважається ключовим мостом між традиційними фінансами та світом шифрування, ставши основою його стратегічного планування. Від успішного випуску урядом токенізованих зелених облігацій до того, як великі фінансові установи почали активно входити на ринок, ситуація на ринку колись виглядала надзвичайно гарячою. Проте під цією, здавалося б, процвітаючою блакитною морем, починають з'являтися підводні течії. Нещодавно гонконгський ринок не тільки отримав першу партію "вихідців", але глибокі юридичні та операційні ризики, пов'язані з токенами RWA, також починають виходити на поверхню, оскільки це накладало холодний душ на цю трасу, яка, за прогнозами, має вартість у десятки трильйонів доларів.

Хто виходить з ринку

У той час як ринкова активність продовжує зростати, стабільні монети Гонконгу та сектор RWA зустріли "локальне охолодження". За словами джерел, принаймні чотири фінансові установи з китайським капіталом та їхні філії, включаючи Guotai Junan International, нещодавно вирішили з обережності вийти з заявки на ліцензію стабільної монети в Гонконгу або призупинити свої зусилля в сфері RWA.

Ця хвиля "виходу" не є випадковою, її причини криються в рекомендаціях регуляторних органів материкового Китаю. Оскільки існує побоювання, що велика кількість китайських установ може одночасно активізуватися, що призведе до перегріву ринку і викличе потенційні фінансові ризики, регулятори передали фінансовим установам відповідні вказівки, вимагали від них зберігати стриманість у бізнесі та висловлюваннях, що стосуються віртуальних активів, суворо дотримуватися ризикової ізоляції та внутрішніх досліджень. Один з експертів галузі навіть описав цю позицію як "ти можеш робити, але не можеш говорити".

Ця обережна стратегія призвела до того, що деякі китайські банки та брокери, які спочатку були досить активними, відклали або призупинили свої плани щодо шифрування, ставши першими "вихідцями" з гонки RWA в Гонконзі. Це чітко показує, що, незважаючи на те, що Гонконг політично активно відкритий, його темп розвитку все ще глибоко підлягає впливу макропруденційної рамки материкового Китаю.

Дорога вхідний квиток

Окрім обережного ставлення регуляторів, є ще один більш реальний фактор, який заважає учасникам рухатися вперед: високі витрати. Багато людей мають чудові уявлення про RWA, але перенесення активів реального світу на блокчейн є надзвичайно складним та дорогим системним проектом. Згідно з повідомленнями, випуск єдиного токенізованого продукту RWA в Гонконгу може коштувати понад 6 мільйонів юанів (близько 82 тисяч доларів США).

Ця велика плата охоплює кілька етапів. Зокрема, витрати на брокерів зазвичай займають найбільшу частину, крім того, включають інтеграцію технології блокчейн, наймання юристів для юридичної перевірки, оцінку активів, пошук кастодіана, залучення коштів, трансакційні дозволи та витрати на маркетинг.

Більш важливо, що це лише вартість одноразового випуску. Якщо компанії хочуть глибоко взяти участь у цьому ринку, їм також потрібно отримати відповідні фінансові ліцензії. Наприклад, вартість ключової фінансової ліцензії в Гонконзі може перевищувати 1,5 мільйона юанів, а якщо потрібно подати заявку на ліцензію постачальника послуг віртуальних активів (VASP), її вартість може сягати десятків мільйонів гонконгських доларів. Ця дорога "вхідна квитка" безпосередньо встановлює дуже високий бар'єр, відштовхуючи більшість малих та середніх установ, що робить сектор RWA на початку більше грою фінансово потужних гігантів.

юридична реальність

Однак, більш фундаментальним, ніж регулювання та витрати, є приховані ризики, які внутрішньо притаманні RWA і часто ігноруються. Багато учасників криптовалютного світу звикли до думки "код програми — це закон", помилково вважаючи, що, як тільки актив буде токенізований, смарт-контракт на ланцюгу представляє абсолютну власність. Але реальність жорстоко виявляє: між ідеалом коду програми та складною юридичною реальністю існує величезна прірва.

Один з класичних випадків, що неодноразово згадуються в індустрії RWA, - це проект токенізації нерухомості Real T у Детройті, США. Інвесторам говорили, що куплені ними токени представляють часткову власність на реальну нерухомість. Але коли проект врешті-решт зазнав краху через погане управління поза ланцюгом і несплату податків, інвестори з болем виявили, що токени в їх цифровому гаманці стали нічого не вартими. Бо поза ланцюгом реальне юридичне право власності було розмите купою плутаних порожніх компаній, записи в ланцюзі взагалі не підлягали примусовому виконанню в суді.

Ця історія глибоко розкриває основні виклики RWA: Ризик контрагента: на відміну від чисто блокчейн-активів, таких як біткойн, RWA обов'язково залучає позаблокчейнний актив і «контрагента», відповідального за управління та зберігання. Невдача, шахрайство або банкрутство цього управлінця можуть безпосередньо призвести до знецінення токенів на блокчейні. Відсутність правової бази: наразі більшість юридичних систем країн не визнають записи на блокчейні еквівалентними остаточному праву власності. Особливо для цінних паперів остаточне визначення прав власності все ще базується на офіційних записах реєстраційних агентів (Transfer Agent). Це означає, що токени RWA, які ви тримаєте, можуть бути юридично лише «допоміжним записом», а не остаточним правовим документом. Трикутник неможливостей RWA: проекти RWA стикаються з вродженою «триною труднощами», тобто важко одночасно досягти юридичної виконуваності, капіталової ефективності та децентралізації. Актуальні практичні підходи, такі як модель американського гіганта токенізації Figure, зазвичай надають пріоритет юридичній виконуваності та капіталовій ефективності, а це неминуче жертвує чистою децентралізацією, і їх блокчейн більше схожий на ліцензовану альянсну мережу, що складається з сертифікаційних установ. Технологічні та регуляторні ризики: окрім цього, вся система стикається з ризиками маніпуляцій oracle (надання смарт-контракту помилкових позаблокчейнних даних), вразливостями у самому протоколі, атаками, а також складним і мінливим глобальним регуляторним середовищем. Продукт, який відповідає вимогам у Гонконзі, може зіткнутися з абсолютно іншими регуляторними вимогами у США чи Європі, що призведе до величезних витрат на відповідність.

двоїчна архітектура

Стикаючись із цими глибокими викликами, лідери галузі не залишаються бездіяльними, а активно досліджують більш надійні рішення. Ядро цього рішення полягає у створенні двошарового архітектурного рішення «позамежне право + технології на блокчейні», що забезпечує, щоб токени були не лише цифровим кодом, а й правовими сертифікатами з міцною юридичною підтримкою.

Перший рівень: надійна юридична структура поза ланцюгом. Камінь спотикання рішення полягає в точному юридичному проектуванні поза ланцюгом. Його основний механізм полягає у створенні спеціальних цілей (Special Purpose Vehicle, SPV). SPV є юридичним "сейфом", спеціально призначеним для зберігання токенізованих активів. Через "реальний продаж" право власності на активи безповоротно передається SPV, а через трастову структуру забезпечується "банкрутство" від фінансових ризиків ініціаторів активів, що максимально захищає активи інвесторів.

Другий рівень: ефективна дволанкова архітектура на блокчейні. На міцній правовій основі необхідна технічна архітектура, що поєднує безпеку та ефективність. Тенденція в галузі - використовувати "дволанкову модель": Цифровий актив-ланцюг (шар реєстрації): зазвичай це дозволений альянс-ланцюг, де перевірені фінансові установи виступають вузлами, щоб безпечно та відповідно зареєструвати право власності на активи, забезпечуючи їх юридичну силу. Транзакційний ланцюг (шар швидкості): зазвичай це високопродуктивний публічний ланцюг або Layer 2 мережа, що використовується для обробки високочастотних торгів і ліквідності токенів, прагнучи до швидкості та низьких витрат.

Архітектура "Дві ланки та міст" компанії Ant Group, розроблена для RWA, є типовою практикою такого типу, яка розділяє підтвердження прав на активи та їх обіг, намагаючись знайти баланс між безпекою, відповідністю та фінансовою ефективністю.

Висновок

Нещодавні "виходи" китайських фінансових установ та високі витрати на випуск є своєчасним нагадуванням про шалений ентузіазм ринку. Це говорить нам, що майбутнє RWA - це не лише перемога технологій, а й всебічна революція в юридичних, комерційних та операційних моделях.

Для всіх учасників основне питання змінилося з "Чи можемо ми токенізувати цей актив?" на більш глибоке і важливе питання: "Чи зможе ця складна структура, яку ми створили, вижити в реальному законодавстві?" Відповідь на це питання врешті-решт визначить, чи стане RWA початком фінансової революції вартістю в сотні трильйонів доларів, чи просто ще однією дорогою приміткою в історії фінансової інженерії.