Avrupa Birliği düzenlemesinde iç ayrılıkların açığa çıkması: Komisyon, MiCA'nın stabilcoin riskleriyle başa çıkmak için yeterli olduğunu belirtirken, Avrupa Merkez Bankası açıkları kapatmakta ısrar ediyor.

Avrupa Komisyonu ile Avrupa Merkez Bankası arasında stablecoin düzenlemesi konusunda belirgin farklılıklar bulunmaktadır; ilki mevcut MiCA çerçevesinin risklerle başa çıkmak için yeterli olduğunu düşünürken, ikincisi çoklu ihraç modelinin sistemik riskler doğurabileceğinden endişe duymaktadır. Bu, Avrupa Birliği'nin kripto para düzenlemesindeki denge noktası ile ilgili farklı değerlendirmeleri yansıtmaktadır.

🔵 Tartışmalı Arka Plan ve Temel Farklılıklar

Avrupa Komisyonu, 10 Ekim 2025'te Reuters aracılığıyla yaptığı açıklamada, Avrupa Birliği'nin Kripto Varlıklar Pazarının Düzenlenmesi Yasası (MiCA) için stabil coin riskleri açısından "güçlü ve makul bir çerçeve" sağladığını ve büyük bir ayarlamaya gerek olmadığını belirtti. Bu tutum, Avrupa Sistemik Risk Komitesi (ESRB) tarafından daha önce dile getirilen endişelere doğrudan bir yanıt olarak ortaya çıktı - bu komite, Avrupa Merkez Bankası Başkanı Christine Lagarde tarafından yönetiliyor ve çoklu ihraç edilen stabil coinlerin (yani Avrupa Birliği ve diğer yargı bölgelerinde birlikte ihraç edilen stabil coinler) "önemli hukuki, operasyonel, likidite ve finansal istikrar riskleri" yaratabileceği konusunda uyarıda bulunmuştu. Tartışmanın merkezinde, çok uluslu stabil coin şirketlerinin (örneğin Circle), Avrupa Birliği içinde ve dışında ihraç ettikleri token'ları değiştirilebilir varlık olarak görüp göremeyecekleri yatıyor; Avrupa Merkez Bankası ise bu modelin yabancı token sahiplerinin Avrupa Birliği'nde ihraç eden taraflar üzerinde geri alma hakkı talep etmesine neden olabileceğinden endişe ediyor ve bunun rezervlerin tasfiyesine yol açabileceğinden korkuyor.

📜 Avrupa Komisyonu'nun pozisyonu

Avrupa Komisyonu'nun MiCA çerçevesine duyduğu güven, tasarım özelliklerinden kaynaklanmaktadır. Komisyon, MiCA'nın katmanlı düzenleme mekanizması ile risk sınırlarını kontrol altına aldığını düşünmektedir: örneğin, "önemli ölçek"teki varlık referans tokenleri (ART) için, sahiplerinin 10 milyonun üzerinde ve piyasa değerinin 5 milyar Euro'nun üzerinde olması gibi eşikler belirlenmiş ve rezerv varlıklarının en az %60'ının nakit olarak tutulması gerekliliği getirilmiştir. Sınır ötesi rezerv yönetimiyle ilgili olarak, Komisyon MiCA'nın, ihraççıların Avrupa Birliği sınırları içindeki rezervlerin yerel token sahipliği ile uyumlu olmasını sağlamak için "yeniden dengeleme mekanizması" aracılığıyla talepte bulunmasına izin verdiğini belirtmiştir; bu da kaynar riskin yayılmasını önlemektedir. Ayrıca, Komisyon pazar erişiminde yapılan seçimin etkili olduğunu vurgulamıştır - dünyanın en büyük stabilcoin ihraççısı Tether (USDT), MiCA'nın rezervin yerelleştirilmesi gerekliliklerine (örneğin, rezervin %60'ını Avrupa bankasında tutmak) uymayı reddettiği için Avrupa Birliği pazarından gönüllü olarak çekilmiş, bu da dışsal risklerin giriş olasılığını objektif olarak azaltmıştır.

🏦 Avrupa Merkez Bankası'nın risk uyarısı

Avrupa Merkez Bankası, finansal istikrar açısından daha temkinli bir bakış açısı sunmaktadır. Ana argümanı, çoklu ihraç modelinin MiCA'nın gerçek etkinliğini zayıflatabileceğidir: Eğer ihraççılar küresel rezerv havuzunu karma yönetiyorlarsa, AB düzenleyicileri yurtdışındaki token'ların geri alımının yerel rezerv varlıklarını tüketmeyeceğini sağlamakta zorlanacaklardır. Lagarde, rezervlerin Euro bölgesi dışındaki dolar cinsinden varlıklara (örneğin, ABD Hazine tahvilleri) yatırılması durumunda, AB'nin yatırım gündemini ve para egemenliğini zayıflatacağını özellikle belirtmiştir. Avrupa Merkez Bankası, Nisan 2025'teki gayri resmi belgelerinde, bu yapının AB dışındaki şirketlerin "AB standartlarına uygun olduklarını yanlış bir şekilde iddia etmelerine" neden olabileceği konusunda daha fazla uyarıda bulunmuş ve denetim sorumluluğunu AB otoritelerine kaydırırken, maddi denetim eksikliği olabileceğini vurgulamıştır.

💡 Sektör Talepleri ve Gerçek Zorluklar

Stablecoin ihraççıları ve sektör derneklerinin durumu ise Avrupa Komisyonu'na daha yakındır. Circle da dahil olmak üzere altı kripto para sektörü derneği, 7 Ekim 2025'te Avrupa Komiseri'ne ortak bir mektup yazarak çoklu ihraç modelinin yasallığını onaylamak için rehberlik yayınlanmasını talep etmiştir. Sektör, stablecoin'lerin değerinin temelinin uluslararası kullanılabilirlik olduğunu düşünmektedir; eğer token likiditesinin yargı yetkisine göre bölünmesi zorunlu hale getirilirse, bu blockchain teknolojisinin birlikte çalışabilirlik avantajını yok edecek ve kullanıcı deneyimini azaltacaktır. Circle gibi ihraççılar, geri çekim taleplerini karşılamak için yeterli rezervleri bulundurduğunu vurgulamakta ve mevcut teknoloji altyapısının (örneğin, zincir üzerinde şeffaf bir şekilde doğrulanan rezerv kanıtları) riskleri etkili bir şekilde yönetebildiğini belirtmektedir.

🌐 MiCA çerçevesine yönelik zorluklar ve gelecekteki yönü

Bu tartışma, MiCA'nın küresel ölçekteki ilk kapsamlı kripto düzenleme yasası olarak derin zorluklarını açığa çıkardı. İspanya Merkez Bankası yetkilisi Judith Arnal, Avrupa Birliği kurumları arasındaki farklılıkların uluslararası topluma "MiCA'nın kırılgan ve farklı yorumlara açık olduğu" sinyalini verebileceğini belirtmiştir. Kısa vadede, Avrupa Komisyonu "en kısa sürede açıklama yapma" taahhüdünde bulundu, odak noktası çoklu ihraç modellerinde rezerv ayrımı ile değiştirilebilirlik dengesi etrafında olabilir. Uzun vadede, bu tartışmanın sonuçları, Avrupa Birliği'nin dijital finans alanındaki rekabet gücünü etkileyecektir - eğer sınırlamalar çok katı olursa, yenilik faaliyetleri daha esnek düzenleyici yargı alanlarına kayabilir; çok gevşek olursa, Terra/Luna çöküşüne (40 milyar doların buharlaşması) benzer sistemik riskler yeniden ortaya çıkabilir.

💎 Sonuç: Düzenleyici felsefe farklılıkları altında dinamik denge

Avrupa Komisyonu ile Avrupa Merkez Bankası arasındaki ayrım, esasen yenilik kapsayıcılığı ile risk kontrolü gibi iki farklı düzenleyici felsefenin çarpışmasıdır. Komisyon, tek pazarın verimliliğini ve işletmelerin uyum sağlama yeteneğini korumaya daha fazla odaklanırken, merkez bankası finansal istikrar ve para egemenliğini öncelikli olarak düşünmektedir. Bu gerilim, MiCA'nın uygulanmasının başlarında normal bir durumdur; ancak bu gerilimin çözülme hızı ve yöntemleri, Avrupa Birliği'nin kripto varlık düzenlemesi alanında "Brüksel etkisi"nin küresel etkisini sürdürebilmesi için belirleyici olacaktır. Pazar katılımcıları için şu anda kritik olan, teknik araçlar (örneğin, zincir üzerindeki rezervlerin şeffaflığı) ve uyum yenilikleri (örneğin, dinamik yeniden dengeleme mekanizması) aracılığıyla çoklu ihraç modellerinin sürdürülebilirliğini kanıtlayarak düzenleyici güven boşluğunu kapatmaktır.