Encaminhar o Título Original 'Ethereum: The OG Smart Contract Blockchain'

• As plataformas de contratos inteligentes são a infraestrutura central para aplicações descentralizadas e finanças baseadas em blockchain. São, portanto, fundamentais para a visão de que blockchains públicos oferecem uma nova arquitetura para mercados financeiros e comércio digital.
• A Grayscale Research acredita que a adoção de aplicações baseadas em contratos inteligentes irá acelerar nos próximos 1-2 anos, em parte devido a mudanças regulatórias nos EUA e à legislação futura.
• Ethereum é a maior plataforma de contratos inteligentes com base em (i) capitalização de mercado, (ii) tamanho de seu ecossistema de aplicativos e comunidade de desenvolvedores e (iii) valor de seus ativos on-chain. No entanto, recentemente ficou para trás em relação a certos concorrentes, incluindo Solana, em termos de taxas e outras medidas de atividade on-chain.
• Em nossa opinião, as características diferenciadoras do Ethereum — incluindo uma cultura que enfatiza a descentralização, segurança e neutralidade — irão ajudá-lo a continuar a capturar uma parcela significativa de usuários, desenvolvedores e taxas de transação no Plataformas de Contratos Inteligentes no Setor de Criptomoedas, mesmo que algumas blockchains mais recentes também ganhem adoção e capturem quota de mercado. Por esta razão, o Éter deve ser considerado um ingrediente essencial em carteiras cripto diversificadas.
• A perspectiva para as taxas de plataforma de contratos inteligentes é altamente incerta, em parte porque não sabemos quanto poder de fixação de preços as plataformas como o Ethereum serão capazes de manter a longo prazo. No entanto, neste relatório, a Grayscale Research demonstra como o Ethereum poderia potencialmente aumentar as taxas totais para mais de $20bn (de $1.7bn anualizados nos últimos seis meses) ao executar a sua estratégia de escalonamento e manter o poder de fixação de preços.

Juntamente com o Linux, o Python e alguns outros exemplos, o Ethereum pode ser considerado um dos projetos de software de código aberto mais importantes de todos os tempos. Embora tenha menos de 10 anos, hoje a rede Ethereum é composta por mais de 11.000 nós, processando 35-40 milhões de transações por mês, garantindo aproximadamente $46bn em valor e beneficiando do apoio de mais de 2.100 desenvolvedores em tempo integral. O ecossistema Ethereum mais amplo de blockchains interconectadas agora processa cerca de 400 milhões de transações por mês.[1]

Apesar da sua posição na indústria de criptomoedas - bem como o lançamento de produtos negociados em bolsa (ETPs) baseados em spot no ano passado - o valor de mercado do token Ether (ETH) da rede Ethereum tem significativamente ficado atrás do Bitcoin (BTC). De fato, a relação de preço ETH/BTC voltou aos níveis vistos pela última vez em meados de 2020 (Exibição 1). Em termos de valor de mercado, desde o final de 2022, a capitalização de mercado do Ether aumentou cerca de $90 milhões, enquanto a capitalização de mercado do Bitcoin aumentou cerca de $1.35 (ou seja, cerca de 15 vezes mais).[2]O Éter também tem tido um desempenho abaixo recentemente em comparação com os tokens de certas outras plataformas de contratos inteligentes, incluindo Solana e Sui.

Exibição 1: O Éter tem estado abaixo do Bitcoin há mais de 2 anos

O fraco desempenho contínuo levou alguns observadores a começar a questionar as perspectivas para a atividade da rede Ethereum e o valor do token Éter. Embora haja incerteza em torno das perspectivas para cada ativo criptográfico, continuamos a pensar que o Éter deve ser considerado um ingrediente essencial em portfólios criptográficos diversificados.
Ethereum não é diretamente comparável ao Bitcoin. Bitcoin, a rede, é um sistema monetário e o Bitcoin, o ativo, é usado principalmente como meio de troca e reserva de valor. Por essas razões, faz parte do Grayscale Moedas do Setor de CriptomoedasOs retornos de preço relativamente fortes do Bitcoin refletem a demanda dos investidores por suas características como uma forma escassa e resistente à censura de dinheiro digital.

Em contraste, Ethereum é uma plataforma para aplicações e o token Éter fornece utilidade para os usuários dessas aplicações. Ethereum faz parte da Grayscale Plataformas de Contratos Inteligentes Setor Crypto, juntamente com Solana, Stacks, Sui e muitas outras redes. Apesar da promessa da tecnologia de contrato inteligente, ainda não vimos a adoção em massa de aplicações descentralizadas baseadas em contratos inteligentes. Existem muitas histórias de sucesso iniciais - incluindo o crescimento nas transações de stablecoins - mas a adoção atual é muito baixa em comparação com a visão para plataformas de contratos inteligentes, que têm a intenção de trazer grande parte das finanças tradicionais para a cadeia.
A Grayscale Research acredita que a adoção de aplicações baseadas em contratos inteligentes irá acelerar nos próximos 1-2 anos, em parte devido a mudanças regulatórias nos EUA e à legislação futura. A administração Trump já fez mudanças na política cripto federal que deverão permitir que a indústria invista e floresça nos Estados Unidos.[3]Separadamente, um grupo bipartidário de senadores introduziu o Ato GENIUS de Orientação e Estabelecimento da Inovação Nacional para Stablecoins dos EUA. Esta legislação, que se baseia nos esforços relacionados do Congresso anterior, tem como objetivo fornecer um quadro regulamentar abrangente para a emissão de stablecoins de pagamento. Uma maior clareza regulatória deve facilitar o aumento do investimento e adoção de aplicações baseadas em blockchain, resultando em maior atividade on-chain (por exemplo, transações e taxas) e, em última análise, a acumulação de valor para tokens de plataformas de contratos inteligentes.
Depois de um início promissor, o Ethereum agora enfrenta uma concorrência significativa de outras plataformas de contratos inteligentes, e precisará executar seus ambiciosos planos de desenvolvimento para ter sucesso. Mas o Ethereum também tem características diferenciadoras que esperamos ser especialmente valiosas para casos de uso financeiro — incluindo uma grande reserva de capital on-chain e escolhas de design que enfatizam a descentralização e neutralidade. Portanto, esperamos que o Ethereum capture uma parte significativa da atividade futura on-chain, e isso, por sua vez, trará valor para o token Éter.

Tudo É Computador

Ethereum foi a primeira grande plataforma blockchain de contratos inteligentes. Tal como o Bitcoin, a blockchain Ethereum pode ser utilizada para enviar e receber transações. No entanto, com a adição de contratos inteligentes, a Ethereum também pode executar aplicações descentralizadas. Estas aplicações podem ser desde plataformas de empréstimo descentralizadas até soluções de identidade e jogos de vídeo.[4]Porque funciona como a infraestrutura para aplicações, o Ethereum pode ser considerado como um computador baseado em software e é por vezes referido como o “computador mundial.”
Hoje, a Ethereum hospeda milhares de aplicações e é o maior ativo no nosso setor de criptomoedas de Plataformas de Contratos Inteligentes em termos de capitalização de mercado. A Ethereum tem mais ativos on-chain (por exemplo, stablecoins e ativos tokenizados) do que outras principais blockchains de contratos inteligentes, mas recentemente ficou atrás de certas outras blockchains em termos de atividade on-chain (Exibição 2). Solana, a segunda maior rede em termos de capitalização de mercado, teve uma atividade mais alta em termos de endereços ativos, transações e taxas nos últimos 30 dias, mas tem uma capitalização de mercado apenas 30% da capitalização de mercado da Ethereum.

Exibição 2: Ethereum é a maior plataforma de contratos inteligentes por capitalização de mercado

A tese de investimento para plataformas de contratos inteligentes é que novas aplicações resultarão em mais usuários, mais transações e, em última análise, mais taxas para o protocolo subjacente. Estimamos que o volume de transações para plataformas de contratos inteligentes aumentou de cerca de 20 transações por segundo (TPS) há cinco anos para cerca de 1.200 TPS hoje, o que implica uma taxa de crescimento anualizada de cerca de 130% (Exibição 3). Para comparação, nos 12 meses que terminaram em 30 de setembro de 2024, a rede Visa processou cerca de 7.400 TPS.[5] Se os blockchains de contratos inteligentes puderem continuar a crescer como uma parcela dos pagamentos digitais — e se puderem estabelecer fossos competitivos e manter o poder de precificação — isso resultará em aumento da receita de taxas e provável valorização do preço do token (para mais informações, consulte A Batalha pelo Valor nas Plataformas de Contratos Inteligentes‌‍​‍‌).

Exibição 3: As blockchains de contratos inteligentes processam ~1.200 transações por segundo

O Éter teve um desempenho amplamente em linha com o seu grupo de pares, conforme medido pelo Índice Setorial de Criptomoedas de Plataformas de Contratos Inteligentes FTSE/Grayscale (Exibição 4). Este segmento de mercado inclui atualmente 70 tokens com uma capitalização de mercado agregada de $428bn.[6]Desde o início de 2024, o índice das Plataformas de Contratos Inteligentes diminuiu 22%, enquanto o preço do Éter diminuiu 18%. Em contraste, o preço da Solana aumentou 18% e o preço do Bitcoin aumentou 90%.

Exibição 4: Ethereum tem se comportado aproximadamente em linha com seu segmento de mercado

Como o Ethereum Ganha Dinheiro

Ethereum monetiza a atividade da rede através de taxas de transação - conhecidas como "taxas de gás" - que são pagamentos necessários para executar transações ou interagir com contratos inteligentes. Ao contrário da Solana e muitas outras blockchains, a atividade no ecossistema Ethereum ocorre tanto na camada 1 (L1) da mainnet Ethereum como em uma constelação de redes da camada 2 (L2). É assim que o Ethereum pretende escalar para milhões de utilizadores adicionais, porque a L1 por si só não consegue expandir suficientemente a capacidade sem sacrificar a descentralização. Se funcionar em harmonia, esta estrutura em camadas deve oferecer aos utilizadores a opção de transações L2 de alto débito e baixo custo, preservando a segurança e descentralização da L1 (para mais informações, consulte o nosso relatório)A Maioridade do Ethereum: “Dencun” e ETH 2.0No entanto, a migração de atividade para L2s afetou o nível de distribuição de taxas pela rede, o que explicamos abaixo.
As taxas de gás diferem estruturalmente entre as redes L1 e L2 da Ethereum, refletindo os seus papéis distintos na estratégia de escalonamento do protocolo. A L1 da Ethereum emprega um modelo de taxas com três componentes distintos:[7]

1. Unidades de Gás: Os custos computacionais fixos para certas operações (por exemplo, 21.000 unidades de gás para transferências de ETH).
2. Taxa Base: Montante pago por todas as transações com preço em gwei por unidades de gás (1 gwei equivale a um bilionésimo de Éter). As taxas base são ajustadas algoritmicamente com base na procura por bloco. Taxa opcional para priorizar a execução da transação.

Por exemplo, a taxa de transferência de 1 ETH (que requer 21.000 gas) com uma taxa base de 10 gwei e uma gorjeta de 2 gwei seria:

=21,000*(10+2)=252,000 gwei ou 0.000252 ETH

As taxas de transação acumulam valor para os detentores de tokens através de mecanismos que se assemelham a dividendos e recompras nos mercados de ações. As taxas de prioridade são pagas aos validadores como parte das recompensas de stake, semelhante a dividendos. As taxas base são queimadas para reduzir o fornecimento de ETH, recompensando todos os detentores de tokens, semelhante a recompras. (Exemplo 5).

Exibição 5: As taxas são distribuídas aos detentores de tokens através de recompensas de staking e queimas

Redes de camada 2 como Arbitrum One e Base também cobram taxas de transação. Como dependem da rede de camada 1 do Ethereum para liquidação final e segurança, as L2s podem cobrar taxas de transação muito mais baixas e processar mais transações por segundo. No entanto, as L2s remetem uma parte de suas taxas para a L1 como pagamento por serviços de liquidação e segurança. No ano passado, o Ethereum passou por um hard fork(atualização da rede) conhecida comoDencun, que tinha como objetivo ajudar a expandir o ecossistema L2. A atualização Dencun introduziu blob[8]transações, que são uma forma de baixo custo para os L2s enviarem seus dados para o L1. A atualização teve sucesso em aumentar significativamente o número de usuários e o número de transações nos L2s (Exibição 6).

Exibir 6: Crescimento significativo na atividade nos L2s do Ethereum

No entanto, a introdução de transações de blob também afetou o nível e a distribuição de taxas em toda a rede. Mais importante ainda, as transações de blob reduziram a quantidade de taxas pagas pelos L2s para o L1 (Exibição 7). Isso levou alguns observadores a argumentar que os L2s são "parasitas" do Ethereum porque, a curto prazo, o sucesso dos L2s vem à custa do L1. Mas se os L2s se beneficiarem ao permanecer dentro do ecossistema do Ethereum - como garantias de segurança e outros efeitos de rede - então um grande ecossistema de L2s trará, em última análise, muito mais valor para a rede Ethereum e ETH a longo prazo.

Exibição 7: Ethereum L2s agora pagando menos para o L1

As atualizações futuras continuarão a escalar tanto a L1 quanto a L2s. A atualização Pectra, agendada para abril de 2025, combina melhorias em Praga (camada de execução) e Electra (camada de consenso). Especificamente para escalabilidade, a Proposta de Melhoria do Ethereum-7691 otimiza o armazenamento de blob, visando 6 blobs/bloco, dobrando a capacidade de blob do Dencun. Olhando para o futuro, o potencial de escalabilidade do Ethereum poderia aumentar significativamente com a implementação de um conceito conhecido como Full Danksharding (Exibição 8).[9]Esta atualização envolve expandir tanto o número de blobs por bloco como o tamanho de cada blob, aumentando drasticamente o limite superior de TPS. O Exibit 8 mostra que Pectra e Full Danksharding poderiam afetar a capacidade de transação dos L2s da Ethereum.

Exibição 8: As futuras atualizações do Ethereum aumentarão significativamente a capacidade da L2

A Perspetiva das Taxas da Ethereum

A perspetiva das taxas das plataformas de contratos inteligentes é altamente incerta, em parte porque a tecnologia está numa fase inicial, e não sabemos quanto poder de fixação de preços as plataformas como o Ethereum serão capazes de manter ao longo do tempo. As plataformas de contratos inteligentes competem entre si e também competem com sistemas centralizados. Para manter o poder de fixação de preços a longo prazo, precisarão oferecer funcionalidades diferenciadoras que evitem que os utilizadores mudem para alternativas mais baratas (centralizadas ou descentralizadas). Embora a blockchain do Ethereum seja mais lenta e mais cara do que muitos concorrentes, a Grayscale Research acredita que as suas vantagens únicas — incluindo um elevado valor de ativos on-chain e um foco na descentralização e segurança — contribuirão para a adoção e efeitos de rede, e, em última análise, oferecerão ao Ethereum um grau de poder de fixação de preços ao longo do tempo.

O Exemplo 9 mostra um exemplo ilustrativo de como o Ethereum poderia potencialmente aumentar as taxas aumentando a capacidade e mantendo o poder de fixação de preços. Pressupomos uma taxa média de transação de $5.00 no L1 — em comparação com uma média de $6.30 desde 2019.[10]A longo prazo, a Camada 1 será presumivelmente usada principalmente para transações de alto valor e aquelas que exigem pressupostos de alta segurança. Para os L2s, assumimos uma taxa média de transação de $0.05, que também é semelhante à experiência recente. Além disso, assumimos que o Ethereum L1 processa 100 TPS e que os Ethereum L2s processam coletivamente 25.000 TPS. Estas são projeções hipotéticas de TPS que podem ser alcançadas nos próximos 3-5 anos no roadmap de escalabilidade do Ethereum, assumindo um crescimento significativo na demanda geral por aplicações baseadas em contratos inteligentes.[11]

Sob estas premissas, as taxas totais da Ethereum Layer 1 cresceriam para mais de $20 mil milhões, a partir de uma taxa anualizada de cerca de $1.7 mil milhões nos últimos seis meses (Exibição 9). Embora as perspetivas para as taxas sejam altamente incertas, a Ethereum deveria ser tecnicamente capaz de aumentar significativamente a receita das taxas se executar a sua estratégia de escalonamento e mantiver algum poder de fixação de preços. Para monitorizar o progresso, os investidores devem considerar o acompanhamento das variáveis fundamentais neste modelo simplificado - nomeadamente L1 e L2 TPS e taxas médias de execução da L1 e L2.[12]

Exibição 9: A receita de taxas do Ethereum pode crescer com escalabilidade e poder de precificação

Expandir a Torta

No último mercado em alta de criptomoedas, o Bitcoin e o Éter valorizaram inicialmente em conjunto. Depois, em 2021, o preço do Éter subiu mais rapidamente, proporcionando, em última análise, um retorno de preço cerca de duas vezes maior do que o do Bitcoin desde o início de 2019 até o pico do mercado em novembro de 2021 (Exibição 10). Alguns investidores de criptomoedas podem ter sido posicionados para um padrão semelhante no ciclo atual - com o Éter superando significativamente à medida que o ciclo amadurecia - e podem ter ficado desapontados com sua recente fraqueza.

Exibição 10: No último ciclo de criptomoedas, o Éter acabou por superar o Bitcoin

A Grayscale Research vê o subdesempenho do Éter como um sinal saudável de que os mercados de criptomoedas estão focados nos fundamentos. No nosso quadro analítico, os mercados de criptomoedas diferenciam principalmente as plataformas de contratos inteligentes com base nas taxas.[13]Embora as taxas não se traduzam em acúmulo de valor do token da mesma maneira em todas as blockchains, geralmente são repassadas aos detentores de tokens, e as taxas são, sem dúvida, a medida mais diretamente comparável da atividade da blockchain.

Dentro do setor de criptomoedas das plataformas de contratos inteligentes, tanto Ethereum como Solana têm taxas e limites de mercado relativamente altos (Exibição 11). Desde o final de 2023, Solana tem obtido receitas de taxas e quota de mercado no setor de criptomoedas das plataformas de contratos inteligentes, enquanto Ethereum tem perdido receitas de taxas e limite de mercado. Em outras palavras, os mercados adequadamente reavaliaram o valor relativo do Ethereum e Solana devido a mudanças nos fundamentos. No quadro simples mostrado na Exibição 11, Solana subiu e para a direita e hoje parece aproximadamente bem avaliado (ele “cresceu em sua avaliação”). Em contraste, Ethereum desceu e para a esquerda e hoje pode ser avaliado com um prêmio em relação às suas receitas de taxas.

Exibição 11: Ethereum teve um desempenho inferior ao Solana devido ao crescimento mais fraco das taxas

Estas pequenas diferenças na posição competitiva importam, mas não tanto quanto o potencial crescimento na categoria como um todo. A adoção de todas as plataformas de contratos inteligentes está numa fase inicial. Por exemplo, o Ethereum hoje tem apenas cerca de 7 milhões de utilizadores ativos mensais, enquanto a empresa mãe do Facebook, Meta Platforms, relatou 3,35 bilhões de 'pessoas ativas diariamente' nas suas aplicações em dezembro de 2024.[14]À medida que a adoção aumenta, as plataformas de contratos inteligentes estão posicionadas para beneficiar dos efeitos de rede compostos, onde a crescente participação não só impulsiona volumes de transações mais elevados e receitas de taxas, mas também acelera a atividade dos desenvolvedores, a profundidade da liquidez e a interoperabilidade entre ecossistemas. Este ciclo reforçador de adoção e utilidade poderia amplificar a captura de valor em toda a categoria.

As redes vencedoras serão provavelmente aquelas que capturam a maioria das taxas de transação ao longo do tempo e que, de outra forma, têm condições favoráveis de oferta/procura estrutural para os seus tokens nativos (por exemplo, devido ao crescimento limitado da oferta e à procura estrutural como ativo de garantia ou meio de pagamentos). Solana, Sui e algumas outras plataformas de contratos inteligentes irão diferenciar-se dos concorrentes com alta capacidade de processamento, baixos custos de transação e uma experiência de utilizador geralmente convincente. Ethereum destaca-se devido a uma aplicação e ecossistema de programadores grandes e diversos, uma grande quantidade de capital on-chain, e uma cultura que prioriza a descentralização, segurança e neutralidade. Esperamos que estas características continuem a atrair muitos utilizadores para o ecossistema Ethereum, e que Ethereum capture uma parte significativa da atividade económica nas blockchains de plataformas de contratos inteligentes no futuro.

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