De Tudo em a perpétuo, interpretação da reserva de caixa de 1.44 bilhões de dólares da MicroStrategy

Redação: San, Deep Tide TechFlow

Como a empresa listada que possui a maior quantidade de BTC no mundo, a Strategy (MicroStrategy) anunciou em 1 de dezembro de 2025 que levantou fundos através da venda de ações ordinárias da Classe A, estabelecendo uma reserva no valor de 1,44 mil milhões de dólares.

A declaração oficial indica que esta medida visa apoiar o pagamento de dividendos preferenciais e juros de dívidas não pagas nos próximos 21 a 24 meses, a fim de consolidar o compromisso com investidores de crédito e acionistas.

Esta empresa, considerada um “ETF sombra de BTC”, tem uma estratégia central extremamente simples e agressiva nos últimos anos: financiar-se a um custo tão baixo quanto possível e, assim que o capital chegar, convertê-lo em Bitcoin.

Sob a grandiosa narrativa de Michael Saylor “Cash is Trash”, a moeda fiduciária no balanço patrimonial da Strategy normalmente é mantida apenas no mínimo necessário para atender às operações diárias.

Isto está claramente em contradição com a sua declaração recente. Num contexto em que o preço do BTC caiu recentemente a partir de um pico e a volatilidade do mercado aumentou, esta ação da Strategy fez com que o mercado voltasse a ficar inquieto. Que impacto terá no mercado quando o maior detentor de BTC não compra e até vende BTC?

Mudança estratégica

O significado mais importante deste evento é que marca a primeira vez que a Strategy reconheceu publicamente a possibilidade de vender seu BTC.

O fundador e presidente executivo da empresa, Michael Saylor, tem sido amplamente reconhecido como um firme defensor do Bitcoin, com a sua estratégia fundamental sendo “comprar e manter para sempre”. No entanto, o CEO da empresa, Phong Le, deixou claro em um programa de podcast que, se o indicador mNAV da empresa (a relação entre o valor da empresa e o valor dos ativos em criptomoeda que possui) cair abaixo de 1 e a empresa não conseguir financiar de outra maneira, então venderá Bitcoin para complementar as reservas em dólares.

Esta atitude rompeu a impressão do mercado sobre a estratégia “all-in BTC”, sendo interpretada pelo mercado como um ponto de viragem significativo na estratégia da empresa, e suscitou dúvidas sobre a sustentabilidade do seu modelo de negócios.

Reação do mercado

A estratégia de ajuste estratégico provocou imediatamente uma forte reação em cadeia negativa no mercado.

Após o CEO sugerir a possível venda de BTC, as ações da Strategy caíram até 12,2% durante o pregão, demonstrando o pânico dos investidores em relação à sua mudança de estratégia.

Após a publicação do anúncio, o preço do BTC caiu mais de 4%, e essa queda pode não ser completamente causada pelas ações da MicroStrategy, mas o maior preço de compra está claramente a interromper a compra agressiva, um sinal de perigo que foi capturado pelo mercado.

A expectativa de que esses grandes capitais estão em modo de espera ampliou a correção de aversão ao risco no mercado.

Comparado a esses “crises superficiais” como o preço das ações e o preço do BTC, a crise mais profunda vem das declarações das instituições de investimento.

Os dados mostram que, no terceiro trimestre de 2025, várias das principais instituições de investimento, incluindo a Capital International, Vanguard e BlackRock, já reduziram proativamente a sua exposição ao MSTR, com um total de cerca de 5,4 bilhões de dólares em vendas.

Este dado indica que, à medida que surgem canais de investimento mais diretos e regulamentados, como o ETF de spot de BTC, Wall Street está gradualmente abandonando a antiga lógica de investimento de “MSTR como proxy de BTC”.

Entre as várias empresas de DAT, o mNAV é o indicador-chave para entender os seus modelos de negócio.

Durante o mercado em alta, o mercado está disposto a pagar um elevado prémio pela MSTR (mNAV muito acima de 1, atingindo 2,5 no pico), permitindo que esta crie valor através do modelo de flywheel “emissão de ações → compra de Bitcoin → aumento do preço das ações devido ao prémio.”

No entanto, com o arrefecimento do mercado, o seu prémio mNAV desapareceu basicamente, caindo para perto de 1.

Isso significa que a emissão adicional de ações para comprar criptomoedas se tornou um jogo de soma zero que não ajuda a aumentar o valor para os acionistas, e seu motor de crescimento central pode já ter apagado.

A fragmentação da narrativa do motor perpétuo

A partir de uma perspectiva financeira de curto prazo e racional, a atual visão negativa do mercado sobre a Strategy não é infundada.

Esta reserva de caixa de 1,44 mil milhões de dólares anuncia, na verdade, o colapso da narrativa do “mecanismo perpétuo de compra de BTC” que um dia fascinou o mundo. A lógica de “emitir ações para comprar BTC” que o mercado anteriormente adorava baseava-se na suposição otimista de que o preço das ações estaria sempre acima do preço de conversão das obrigações convertíveis.

A Strategy atualmente carrega até 8,2 mil milhões de dólares em obrigações convertíveis, sendo que a S&P Global já classificou a sua classificação de crédito como “B-”, considerada lixo, e alertou para uma potencial crise de liquidez.

O núcleo da crise reside no fato de que, uma vez que o preço das ações permaneça deprimido, os detentores de títulos se recusarão a converter suas ações (enfrentando uma perda maior) e, em vez disso, exigir que a empresa pague o principal em dinheiro na íntegra na data de vencimento. Em particular, um dos títulos no valor de 1,01 bilhão de dólares poderá ser resgatado já em 2027, o que constitui uma pressão clara e rígida sobre o fluxo de caixa de médio prazo.

Nesse contexto, a criação de reservas não é apenas para pagar juros, mas também para lidar com potenciais “corridas bancárias”. No entanto, com o prêmio mNAV a zero, esses fundos provêm principalmente da diluição dos direitos dos acionistas existentes.

Em outras palavras, a empresa está a sobrecarregar o valor dos acionistas para preencher o abismo das dívidas do passado.

Se a pressão da dívida é uma doença crônica, ser removido do índice MSCI pode ser uma emergência fatal instantânea.

Com a estratégia de acumulação agressiva nos últimos dois anos, a proporção de BTC no total de ativos já subiu para mais de 77%, superando em muito o limite de 50% estabelecido por instituições como a MSCI.

Leitura relacionada: “Contagem regressiva para a fuga de 8,8 bilhões de dólares, MSTR está se tornando a peça descartada dos índices globais”

Isso levantou um problema de classificação fatal, e a MSCI está considerando reclassificá-lo de “empresa operadora” para “fundo de investimento”. Essa reclassificação administrativa pode desencadear uma reação em cadeia catastrófica.

Uma vez classificado como um fundo, o MSTR será removido dos principais índices de ações, acionando assim a liquidação forçada de trilhões de dólares que rastreiam esses índices.

De acordo com cálculos do JPMorgan, esse mecanismo pode desencadear uma onda de vendas passivas de até 8,8 bilhões de dólares, o que, para uma MSTR com um volume de negociação diário de apenas algumas dezenas de bilhões de dólares, é como criar um buraco negro de liquidez, muito provavelmente levando a uma queda acentuada no preço das ações, sem que haja qualquer compra fundamental para sustentá-la.

Prémio caro, mas necessário

No mercado de criptomoedas, que segue a “ciclicidade”, se alongarmos a dimensão temporal, a estratégia de medidas defensivas que parecem “cortar os próprios braços” pode ser, na verdade, um prêmio caro mas necessário que se paga para conquistar a vitória final.

“Ficar na mesa é o mais importante.”

As várias mudanças entre ciclos de alta e baixa no passado também provaram isso, levando os investidores à “quebra total” não pela queda dos preços das moedas, mas pela “all-in” desconsiderando os riscos, acabando forçados a sair da mesa de jogo devido a um evento inesperado, sem esperança de recuperação.

Sob essa perspectiva, a reserva de caixa de 1,44 mil milhões de dólares que a Strategy estabeleceu desta vez também visa permitir que se mantenha à mesa a um custo tão baixo quanto possível.

Ao sacrificar temporariamente os direitos dos acionistas e o prêmio de mercado, em troca do controle nos próximos dois anos, isso também é uma forma de sabedoria estratégica. Antes da tempestade chegar, é melhor recolher as velas e atravessar a tempestade. Quando o próximo ciclo de liquidez excessiva chegar e o tempo estiver claro novamente, ter 650.000 BTC na estratégia ainda será a “ação de referência no mundo das criptomoedas” que é insubstituível.

A vitória final não pertence a quem viveu de forma mais emocionante, mas sim a quem viveu por mais tempo.

Além de permitir que as pessoas vivam mais, a ação da Strategy tem um significado mais profundo ao explorar um caminho de conformidade viável para todas as empresas DAT.

Se a Strategy continuar o comportamento de “all-in” anterior, terá uma grande probabilidade de enfrentar uma situação de colapso, e a narrativa anual de “empresas listadas a terem criptomoedas” será completamente refutada, o que poderá trazer uma tempestade de más notícias sem precedentes na história do mercado de criptomoedas.

Por outro lado, se conseguir encontrar um ponto de equilíbrio entre a alta volatilidade do BTC e a solidez financeira das empresas cotadas ao introduzir o “sistema de reservas” das finanças tradicionais, então deixará de ser apenas uma empresa de acumulação de moeda e seguirá por um novo caminho.

Esta transformação é, na verdade, uma declaração da Strategy para a S&P, MSCI e os tradicionais fundos de Wall Street: não há apenas uma crença fervorosa, mas também a capacidade de realizar uma gestão de risco profissional em ambientes extremos.

Esta estratégia madura pode ser o bilhete para que no futuro seja aceito por índices principais e obtenha financiamento a custos mais baixos.

A estratégia deste grande navio carrega a esperança e os fundos de inúmeras indústrias de criptomoedas; mais do que a rapidez com que pode navegar em tempo ensolarado, é mais importante saber se possui a solidez para atravessar a tempestade.

Esta reserva de 1.44 mil milhões de dólares é tanto uma correção da estratégia de aposta unidimensional do passado, como uma declaração de intenções face à incerteza do futuro.

A curto prazo, essa transformação está cheia de dores: o desaparecimento do prêmio mNAV, a diluição passiva das ações e a paralisação temporária da roda de crescimento são todos custos de crescimento que precisam ser pagos.

Mas a longo prazo, este também é um obstáculo que a Strategy e inúmeras empresas DAT do futuro terão que enfrentar.

Para tocar o céu, é preciso primeiro garantir que os dois pés estejam firmemente plantados na terra.