Le rebond est-il une illusion ? Le marché obligataire a déjà donné la réponse

Titre original : The Bond Market Isn’t Buying This Rally. Neither Am I.
Auteur original : KURT S. ALTRICHTER, CRPS
Traduction : Peggy, BlockBeats

Auteur original : BlockBeats

Source originale :

Repris : Mars Finance

Note de l’éditeur : Lorsque le marché boursier récupère rapidement la baisse et approche des sommets historiques, une narration selon laquelle « le risque a été éliminé » reprend le dessus. Mais cet article nous rappelle que si l’on ne regarde que le marché des actions, il est facile de mal juger la situation réelle actuelle.

Les signaux donnés par le marché obligataire et le marché du pétrole brut ne sont pas cohérents : hausse des taux d’intérêt, prix du pétrole élevé, indiquant que l’inflation reste tenace, que l’espace de politique de la Réserve fédérale est limité, et que les conflits géopolitiques ne sont pas encore véritablement résolus. En revanche, le marché boursier intègre une faible inflation, une relance par baisse des taux, des coûts maîtrisés et une atténuation des conflits — ce qui repose sur des prémisses très idéalisées.

L’auteur pense que cette reprise est davantage alimentée par la dynamique que par les fondamentaux. Sous l’effet d’un comportement de « ne pas vouloir manquer la hausse », les prix peuvent s’éloigner temporairement de la réalité, mais finiront par revenir dans une fourchette déterminée par des variables macroéconomiques.

Lorsque différentes classes d’actifs divergent, le vrai risque ne réside pas tant dans la justesse ou l’erreur de chacun, mais dans la manière dont cette divergence sera corrigée. Le problème actuel n’est pas de savoir si le marché est optimiste, mais si cet optimisme précède déjà les données.

Voici le texte original :

« Règle numéro deux : une volatilité excessive dans une seule direction peut souvent entraîner une inversion excessive dans la direction opposée. » — Bob Farrell

L’indice S&P 500 a complètement récupéré toutes les pertes subies pendant le conflit entre les États-Unis et l’Iran. Au jour d’hier, cet indice était supérieur de 1 % à celui du 27 février (le jour précédant la première frappe contre l’Iran), et n’était qu’à un pas d’un nouveau sommet historique (moins de 1 %).

En seulement 10 jours de négociation, le marché a effectué un aller-retour complet.

Je vais être franc : si vous ne regardez que le marché des actions, tout semble « en voie de rétablissement ». La guerre éclate, le marché chute, puis rebondit rapidement, tout revient à la normale, et tout le monde continue d’avancer.

Mais si l’on élargit la perspective, ce n’est pas la réalité qui se déroule.

Le marché obligataire ne confirme pas cette hausse.

Le marché du pétrole brut ne confirme pas cette hausse.

Lorsque les deux marchés les plus importants au monde racontent une histoire différente de celle du marché boursier, cela ne peut pas être un signal à ignorer.

Alors, qu’est-ce que le marché boursier est en train de valoriser ?

Pour que le S&P 500 reste au-dessus de son niveau d’avant-guerre, le marché doit en réalité croire simultanément à plusieurs choses :

• Le prix actuel du pétrole ne suffit pas à freiner la consommation de manière substantielle
• La Réserve fédérale ignorera des données d’inflation un peu chaudes et continuera à baisser les taux
• Des coûts plus élevés des matières premières et du transport ne grignoteront pas la marge bénéficiaire des entreprises
• Le conflit au Moyen-Orient sera suffisamment proche d’une résolution dans six mois pour ne plus constituer un risque

Peut-être que cela se produira réellement. Je ne dis pas que c’est impossible. Mais ce sont des prémisses très audacieuses, et les données actuelles du marché obligataire et du pétrole brut ne soutiennent pas ces hypothèses.

D’un point de vue fondamental, la valorisation du marché boursier s’approche d’une « anticipation parfaite ».

Examinons des données plus concrètes :

Le 27 février, c’est-à-dire la veille du début du conflit, voici la clôture des indicateurs clés :

• Rendement du bon du Trésor à 10 ans : 3,95 %, contre 4,25 % hier, soit une hausse de 30 points de base par rapport à avant la guerre
• Pétrole brut WTI : 67,02 dollars, soit environ 37 % de plus qu’à cette époque
• Rendement du bon à 2 ans : 3,38 %, contre 3,75 % hier, soit une hausse d’environ 40 points de base

Maintenant, décomposons ce que signifient ces changements.

Le rendement à 10 ans a augmenté de 30 points de base après le début de la guerre, mais ce n’est pas parce que le marché obligataire est plus optimiste sur la croissance économique. La confiance des consommateurs est en train de faiblir, et la confiance reste fragile. Cette hausse des taux reflète essentiellement une « évaluation silencieuse » de l’inflation par le marché obligataire.

Le message est clair : la hausse du prix du pétrole se transmet à l’ensemble de la chaîne des prix, et l’espace de manœuvre de la politique de la Fed pourrait ne pas être aussi large que ce que le marché boursier suppose.

Le prix du pétrole a augmenté de 37 % en six semaines, ce qui n’est pas une réaction typique si le marché croyait à un accord durable et véritable entre l’Iran et les États-Unis.

Si les traders avaient une confiance totale dans un cessez-le-feu stable, le prix du pétrole aurait dû revenir rapidement autour de 70 dollars, voire baisser davantage. Mais ce n’est pas le cas. Le prix reste élevé, ce qui indique que le marché du pétrole ne partage pas la même anticipation de « résolution imminente du conflit » que le marché boursier.

De plus, le rendement du bon à 2 ans est toujours supérieur de 40 points de base à celui d’avant la guerre, ce qui constitue une opposition directe à la narration selon laquelle la Fed va bientôt baisser ses taux.

Le rendement à 2 ans est l’indicateur le plus sensible pour anticiper les attentes de taux d’intérêt, et il reflète la politique de la Fed de manière plus directe que tout autre actif. Son message actuel est que la marge de manœuvre de la Fed est plus limitée que ce que le marché imagine. Cela affecte presque toutes les évaluations qui soutiennent la hausse du marché boursier.

Alors, qui a raison ?

Je peux admettre que le marché boursier pourrait avoir raison. Si un véritable accord de cessez-le-feu est conclu, les rendements obligataires pourraient chuter rapidement ; si l’offre se résout de manière crédible, le prix du pétrole pourrait aussi chuter fortement. Ce n’est pas la première fois que le marché boursier précède les autres marchés dans une « correction » ou une « reprise ».

Mais il existe une autre explication, que je pense sous-estimée actuellement.

Cette hausse n’est pas principalement alimentée par les fondamentaux, mais par la dynamique de momentum. Les traders ne veulent pas prendre de positions vendeuses dans une tendance haussière, et ce comportement pousse le marché à continuer de monter. Ces achats peuvent effectivement faire durer la tendance plus longtemps qu’elle ne le devrait.

Mais cela ne change pas la logique sous-jacente.

La réalité fondamentale est que : le prix du pétrole reste élevé, les taux continuent de monter, et l’espace de baisse des taux de la Fed est plus limité que ce que les haussiers espèrent.

Une hausse alimentée par les fondamentaux est généralement plus durable ; une hausse impulsée par le momentum est souvent plus fragile et de courte durée. Lorsqu’on envisage d’acheter à proximité des sommets historiques, cette différence devient cruciale. Comme le montre le graphique d’évaluation du marché ci-dessus, le marché boursier valorise déjà une « situation parfaite ».

Ma propre évaluation

Ces dix derniers jours, la situation s’est effectivement améliorée, et je ne le nie pas. Je ne suis pas non plus du genre à prédire une chute sans raison.

Mais il existe un écart évident entre la valorisation du marché boursier et la réalité reflétée par le marché obligataire et le pétrole brut, et cet écart ne s’est pas réduit. Je surveille cela de près.

Actuellement, le marché boursier se trouve à l’extrémité la plus optimiste de la fourchette ; tandis que les marchés obligataire et du pétrole sont plus proches du centre, reflétant un monde où l’inflation persiste, où l’espace de politique de la Fed est limité, et où les conflits ne sont pas encore résolus.

Ce décalage finira par se corriger, mais il n’y a que deux scénarios possibles :

• Un véritable accord de cessez-le-feu est conclu, le prix du pétrole baisse autour de 70 dollars, la Fed dispose d’un espace clair pour baisser ses taux, et le marché boursier s’avère avoir raison ;
• Ou, rien de tout cela ne se produit, et le marché boursier reculera pour se rapprocher des niveaux que reflètent actuellement les marchés obligataire et du pétrole.

Pour l’instant, il ne semble pas y avoir de signe que ces deux marchés se rapprochent du marché boursier ; c’est plutôt le marché boursier qui doit baisser pour s’aligner avec eux.

Les prochaines données sur l’inflation seront publiées le 12 mai. Si mon jugement est correct et que l’IPC dépasse 3,5 %, alors le récit d’une baisse des taux en 2026 sera pratiquement terminé.

Si vous continuez à augmenter votre position à ce niveau, vous pariez essentiellement que tout évoluera dans le sens le plus favorable : une fin de guerre sans incident, sans perturbation par des déclarations imprévisibles de Trump, une inflation maîtrisée, une baisse des taux par la Fed comme prévu, et une stabilité des bénéfices des entreprises. Ces quatre conditions doivent être réunies simultanément. Si l’une d’elles dévie nettement, la correction du marché pourrait être rapide et violente.

En revanche, je préfère faire preuve de patience plutôt que de suivre une hausse que deux grandes classes d’actifs « nient silencieusement ». Si le signal à long terme indique d’acheter, nous augmenterons progressivement nos positions selon la stratégie.

N’oubliez pas — la seule certitude, c’est que tout finira par changer.