Le paradoxe du Yen : pourquoi la hausse des taux se retourne contre la Banque centrale et ce que les traders doivent surveiller

Lorsque la Banque du Japon a relevé son taux de référence à 0,75 % le 19 décembre — atteignant son niveau le plus élevé en trois décennies — cela semblait défier la logique économique de base. Normalement, des taux d’intérêt plus élevés attirent des capitaux étrangers et renforcent une monnaie. Au lieu de cela, le yen a inversé la tendance, chutant à des niveaux sans précédent face au dollar, à l’euro et au franc suisse. D’ici lundi, la paire dollar-yen avait atteint 157,67, l’euro atteignant 184,90 et le franc touchant 198,08. Cette inversion a laissé les marchés mondiaux en train de s’interroger sur ce qui se passe réellement — et de se préparer aux répercussions sur le Bitcoin et d’autres actifs à risque.

Pourquoi la hausse des taux a empiré la situation

L’histoire derrière cette contradiction apparente est plus profonde que les chiffres en tête de ligne. Trois forces interconnectées sont en jeu.

Le piège “Acheter la rumeur, vendre la nouvelle” : Les participants au marché avaient déjà intégré la décision de la BOJ avec une quasi-certitude. Les swaps sur indices overnight montraient une probabilité de 100 % d’une hausse de 0,25 point de pourcentage avant la réunion. Les investisseurs qui avaient accumulé des yens en anticipation de l’annonce ont immédiatement commencé à sortir leurs positions une fois celle-ci devenue officielle, créant une pression à la vente précisément lorsque la force aurait dû se matérialiser.

Les taux réels racontent toujours une histoire sombre : Alors que le taux nominal du Japon atteignait 0,75 %, l’inflation tournait autour de 2,9 %, produisant un taux d’intérêt réel d’environ -2,15 %. Comparez cela aux États-Unis, où le taux réel se situe autour de +1,44 % (4,14 % de nominal moins 2,7 % d’inflation). Ce différentiel de 3,5 points de pourcentage s’est avéré irrésistible pour les traders. Le carry trade yen — emprunter à bon marché au Japon et investir dans des capitaux à rendement plus élevé ailleurs — a été ravivé. Les investisseurs continuent systématiquement à vendre des yens pour accéder à des actifs en dollars offrant des rendements plus élevés, maintenant une pression à la baisse sur la monnaie japonaise sans relâche.

Signaux dovish de la part des dirigeants : La conférence de presse du 19 décembre du gouverneur de la BOJ, Kazuo Ueda, a délivré un message que les marchés ne voulaient pas entendre. Il n’a donné aucun calendrier pour de futures hausses, insisté sur l’absence de trajectoire de resserrement prédéfinie, et a notamment minimisé l’importance d’atteindre un sommet sur 30 ans — le qualifiant d’insignifiant. Les traders ont interprété cela comme un feu vert pour continuer à affaiblir le yen, et la vente s’est intensifiée.

Le piège structurel de la dette du Japon

Sous ces mouvements tactiques se cache un problème fondamental qui explique la dépréciation continue du yen. Selon des analystes d’institutions suivant les déséquilibres structurels du Japon, les taux d’intérêt à long terme du pays sont artificiellement maintenus bas compte tenu de l’ampleur de sa situation fiscale. La dette publique du Japon s’élève désormais à 240 % du PIB, mais ses rendements obligataires à 30 ans restent à peu près comparables à ceux de l’Allemagne — un pays avec une charge de dette bien inférieure.

Cette anomalie existe parce que la BOJ a acheté de manière agressive des obligations d’État pour contenir les rendements. Sans cette intervention, les taux à long terme japonais grimperaient, ce qui pourrait déclencher une crise de la dette. Les décideurs sont donc confrontés à un choix cornélien : laisser la dévaluation de la monnaie par la faiblesse persistante du yen, ou permettre des rendements plus élevés et risquer une spirale de la dette. Sur la base du taux de change effectif, le yen se classe désormais parmi les devises les plus faibles du monde, aux côtés de la livre turque.

Pour aggraver la situation, la Première ministre Sanae Takaichi a accéléré le stimulus fiscal depuis sa prise de fonction en octobre — la plus grande dépense du Japon depuis la pandémie de COVID-19. Avec une dette déjà à 240 % du PIB, les marchés craignent qu’une politique fiscale plus souple ne compromette les efforts de la BOJ pour stabiliser la monnaie.

La réaction du marché : soulagement mêlé d’effroi

À court terme, les prix des actifs bénéficient d’un rebond inattendu. Les actions japonaises ont connu une hausse significative ; le Nikkei a augmenté de 1,5 % le lundi suivant la décision de taux, les exportateurs comme Toyota profitant de la conversion des revenus étrangers en yen faible. Les actions des banques japonaises ont bondi de 40 % depuis le début de l’année, car des taux plus élevés promettent une rentabilité accrue.

Les actifs refuges attirent également des offres. L’argent a atteint des sommets historiques proches de 67,48 $ l’once, enregistrant une hausse de 134 % depuis le début de l’année. L’or maintient sa force au-dessus de 4 360 $.

Cependant, cette stabilité repose sur un terrain fragile. La faiblesse du yen persistant malgré des taux plus élevés a ravivé les carry trades plutôt que de les désamorcer — à l’opposé de ce que la théorie de la hausse des taux prédit. Si les autorités japonaises interviennent sur le marché des devises, ou si la BOJ signale un resserrement plus rapide que prévu, le yen pourrait s’envoler brusquement. Une inversion rapide déclencherait la liquidation des carry trades, obligeant les traders à liquider leurs positions mondiales et potentiellement à drainer la liquidité des actifs à risque, y compris les cryptomonnaies et les actions.

L’histoire offre un précédent d’avertissement. En août 2024, la BOJ a surpris les marchés avec une hausse de taux inattendue. Le Nikkei a plongé de 12 % en une seule séance de trading. Le Bitcoin et d’autres actifs à risque ont chuté de concert. Au cours des trois dernières décisions de la BOJ, le Bitcoin a chuté entre 20 et 31 % à chaque fois.

Le seuil des 160 yen : où tout change

Le consensus du marché prévoit que le dollar-yen terminera 2024 autour de 155 yen lors de la période de trading de vacances, plus fine. Cependant, si la paire dépasse 158 yen, il est probable qu’elle teste le sommet de cette année à 158,88, suivi du sommet de l’année dernière à 161,96. Le niveau critique où une intervention japonaise devient probable se situe à 160 yen — un seuil que la BOJ a défendu avec environ $100 milliard de ventes de devises l’été dernier.

Les attentes pour la prochaine hausse de taux restent divisées. Certains prévisionnistes envisagent octobre 2026, d’autres juin 2025 comme plus probable, avec avril non exclu si la dégradation du yen s’accélère. Les taux terminales devraient atteindre 1,5 % d’ici la fin 2027 dans des scénarios plus hawkish.

Mais même ces hypothèses font face à des vents contraires. Avec des taux américains toujours supérieurs à 3,5 % contre 0,75 % au Japon, le différentiel de taux reste trop large pour une reprise du yen selon les trajectoires actuelles. Stabiliser le yen nécessiterait probablement que la BOJ augmente ses taux à 1,25-1,5 %, tout en voyant la Fed réduire ses taux — une combinaison qui semble peu probable à court terme.

Les autorités japonaises sont piégées entre deux résultats peu attrayants : continuer à affaiblir la monnaie ou procéder à une consolidation fiscale qui manque actuellement de volonté politique. Ce bras de fer suggère que la dévaluation du yen pourrait empirer avant de s’améliorer, maintenant les marchés mondiaux vulnérables à une volatilité soudaine provoquée par la BOJ dans les trimestres à venir.