Im Moment ist RWA wirklich angesagt.
Von dem Hongkonger Web3-Festival Anfang April bis hin zu den kürzlich stattfindenden Web3-Anwaltskreisen dreht sich alles um RWA. Das ist auch nicht unbegründet, schließlich ist RWA eine relativ zuverlässige und sichere Methode, um “Token” auszugeben.
Vor einigen Tagen hat Anwalt Mankun mit allen über die neuen RWA-Projekte in China gesprochen, wie zum Beispiel “Mankun Forschung | Entschlüsselung der spezifischen RWA in Festlandchina: Praktische Merkmale, Risikoanalyse und Optimierungswege”. Er hat auch die aktuellen Spielarten von RWA geteilt, wie “Mankun Anwalt | Die gespaltene Web3-Welt, es gibt mindestens drei Arten von RWA”.
Allerdings, wenn wir über die Vorreiter und Beispiele für RWA sprechen, müssen wir unseren Blick auf die USA richten. Ein relativ repräsentatives Beispiel wäre wohl Ondo. Besonders in den letzten Tagen hat die US-Börsenaufsichtsbehörde (SEC) ein Treffen mit ihnen gehabt, um die konforme Emission von tokenisierten Wertpapieren zu erörtern, was für Ondo ein großes Plus auf ihrem Leistungsausweis darstellt.
*Bildquelle: Screenshot aus SEC-Dokumenten
In diesem Artikel spricht Anwalt Mankun über das RWA-Modell von Ondo und erläutert die Spielweisen von RWA in den USA.
Ondo RWA-Modellzerlegung
Dass Ondo in der Branche als führendes RWA-Projekt bezeichnet wird, liegt laut Anwalt Mankun vor allem daran, dass Ondo bereits Staatsanleihen der USA und Geldmarktfonds auf die Blockchain gebracht und in DeFi-Mechanismen integriert hat, während die meisten Projekte noch darüber nachdenken, “was für reale Vermögenswerte zur Emission von Token und zur Finanzierung verwendet werden können”.
Nehmen wir beispielsweise den von Ondo ausgegebenen Token USDY (Ondo US Dollar Yield Token) her, dessen zugrunde liegende realen Vermögenswerte kurzfristige US-Staatsanleihen und Bankeinlagen sind, was bedeutet:
Erstens wird das Asset durch echte Erträge gestützt. USDY ist im Wesentlichen ein ertragsgenerierender Stablecoin, bei dem Investoren täglich von den Erträgen aus US-Staatsanleihen oder Bankeinlagen profitieren können;
Zweitens sind Transparenz und Sicherheit gewährleistet. Die zugrunde liegende Logik des Vermögens, wie Verwahrung, Prüfung und Ertragsverteilung, folgt weiterhin den Compliance-Standards der traditionellen Finanzwelt.
Darüber hinaus verwendet USDY eine Insolvenzisolierungsstruktur, bei der die Reservevermögen vollständig von der Emittentin getrennt sind. Im Falle extremer Situationen haben die Investoren ein vorrangiges Recht auf Rückgriff auf die Reservevermögen. Neben USDY hat Ondo auch OUSG ausgegeben, das an US-Staatsanleihen mit kurzer Laufzeit gekoppelt ist, dessen Logik ähnlich wie die von USDY ist.
Daher ist Anwalt Mankun der Meinung, dass Ondo bis zu einem gewissen Grad eher traditionelle Finanzanlageprodukte und Abwicklungssysteme auf die Blockchain überträgt, während es gleichzeitig die Erträge sichert und die Risiken kontrollierbar hält und den Vermögenswerten Liquidität auf der Blockchain verleiht.
Wenn es um die Liquidität von Vermögenswerten geht, sollte man auch das andere Produkt des Ondo-Teams, Flux Finance, erwähnen.
Wenn das Erstellen von Token nur der erste Schritt für RWA ist, dann ist es der Schlüssel zur Wertsteigerung, wie man RWA-Token auf der Blockchain zum Fließen bringt. So entstand Flux Finance - ein spezielles Kreditprotokoll für RWA.
Flux unterscheidet sich von gängigen Kreditprotokollen (wie Compound und Aave) dadurch, dass es den Nutzern erlaubt, tokenisierte Staatsanleihen (wie OUSG) als Sicherheiten zu verwenden, um USDC und andere Stablecoins zu leihen.
Nun, die Frage ist: Haben Staatsanleihen diese 100%ige Wertpapier-Eigenschaft, werden sie in DeFi möglicherweise die US-Regulierung berühren?
Ondos Lösung ist ein Genehmigungssystem: Nicht jeder kann OUSG für Kredite verwenden, sondern muss eine Compliance-Prüfung durchlaufen, um sicherzustellen, dass er ein qualifizierter Investor ist. Das bedeutet, dass durch ein zentralisiertes Prüfverfahren der ungeordnete Zustand im DeFi, in dem “jede Art von Vermögenswert als Sicherheit verwendet werden kann”, vermieden wird und sichergestellt wird, dass die On-Chain-Kreditaktivitäten ebenfalls im Rahmen der Compliance erfolgen.
Dieses Design ist nichts anderes als ein Template für die zukünftige Compliance von RWA+DeFi auf der gesamten Blockchain.
Eigentlich ist das Spiel mit RWA hier ein geschlossener Kreislauf. Aber Ondo erweitert weiterhin das Gebiet im RWA-Bereich - da RWA so beliebt ist und viele Projekte RWA machen wollen, wie wird es ausgegeben und wo wird es gehandelt? Es muss schließlich eine Infrastruktur geben.
Ja, Ondo hat sich auch auf der Infrastrukturebene nicht ausgeruht. Es hat eine eigene Kette, die Ondo Chain, geschaffen, die speziell für RWA entwickelt wurde, und das Kernspielprinzip ist:
Lizenzierte Validatoren, traditionelle Finanzinstitute wie Franklin Templeton und WisdomTree fungieren als Netzwerknoten und gewährleisten die Sicherheit und Compliance des Netzwerks;
Offene Anwendungsebene, auf der jeder Entwickler RWA-Token ausgeben und dApps erstellen kann;
Eingebauter Orakel + Cross-Chain-Brücke, die Preisdaten und Zinssätze von Vermögenswerten auf der Kette werden direkt von den Validierungsnoten bereitgestellt.
Ein solches Architektur-Set erfüllt sowohl die Anforderungen von Institutionen an Sicherheit und Regulierung als auch die Offenheit, die für Web3 typisch ist.
Natürlich, mit der Infrastruktur, die es jedem ermöglicht, Coins zu erstellen, müssen auch die Token-Standards geregelt werden. Daher kündigte Ondo 2024 den Plan zur Schaffung von Ondo Global Markets (Ondo GM) an.
Zu Beginn war das Design von Ondo GM relativ traditionell und folgte dem “Broker-Order-Modell”, bei dem Token die Positionierungsanweisungen der Investoren bei traditionellen Brokern repräsentieren, insgesamt eher genehmigungspflichtig und geschlossen.
Aber laut einem Blogbeitrag von Ondo, der im Februar 2025 veröffentlicht wurde, wird das Ondo GM-Tokenisierungsframework nach intensiven Gesprächen mit Entwicklern, TradFi-Institutionen und US-Regulierungsbehörden neu gestaltet. Die RWA-Token werden so entwickelt, dass sie ähnlich wie Stablecoins sind, wobei die Token selbst frei zirkulieren können, jedoch die Verteilung eine logische Einbettung von Compliance-Lizenzen enthält. Auf diese Weise kann jeder Token-Emittent durch Ondo GM konforme und flexible RWA-Token ausgeben.
Zusammenfassend lässt sich sagen, dass Ondo bereits ein komplettes System entwickelt hat, wie RWA-Assets erfolgreich von der traditionellen Finanzwelt auf die Blockchain übertragen werden können, während andere noch daran arbeiten, wie man RWA-Assets herausgibt.
Ondo in den USA RWA
Nachdem wir über das RWA-Modell von Ondo gesprochen haben, lassen Sie uns eine Ebene höher gehen und sehen, welche Probleme Ondo tatsächlich gelöst hat und welche Fortschritte es in der RWA-Branche in den USA vorangetrieben hat?
Der Anwalt Mankun ist der Meinung, dass man von folgenden zwei Ebenen ausgehen kann:
Marktseite
In der aktuellen Branche sprechen viele Menschen über RWA, wobei die meisten Erzählungen bei “Hilfe für traditionelle Unternehmen bei der Emission von Token zur Finanzierung” stehen bleiben. Doch Anwalt Mankun ist der Meinung, dass der wahre Wert von RWA nie nur darin bestand, einen Token auszugeben. Für hochwertige Vermögenswerte bedeutet die Erkundung von RWA, dass bereits werthaltige Vermögenswerte größere Liquiditätschancen und Nutzungseffizienzen erhalten. Die Einstiegshürden sind im Vergleich zu ABS, REITS und anderen relativ gering, und es können die programmierbaren Eigenschaften von Token genutzt werden, um in Zukunft mehr Möglichkeiten zur Aktivierung von Vermögenswerten zu finden.
An diesem Punkt hat das Design von Ondo einen Standard für die Branche gesetzt.
Egal, ob es sich um die bereits ausgegebenen zwei RWA-Token handelt oder um das in Arbeit befindliche Ondo GM, sie bauen einen neuen Finanzmarkt auf, der rund um die Uhr (7*24 Stunden) im Umlauf ist und jederzeit geprägt und eingelöst werden kann, wodurch die Regeln der traditionellen Finanzwelt, die “nur während der Arbeitszeiten geöffnet” sind, durchbrochen werden.
Natürlich ist der Handel nur der erste Schritt. Traditionelle Finanzprodukte können auch gehandelt werden, aber ihre Liquidität ist oft auf bestimmte Zeiten und Plattformen beschränkt, und grenzüberschreitende oder plattformübergreifende Handelsmöglichkeiten sind praktisch ausgeschlossen. So wie wenn Sie Gold-ETFs oder Anleihefonds kaufen, diese Vermögenswerte zwar in Ihrem Konto “fließen”, aber was können Sie damit tun? Höchstens auf die Kursbewegungen warten oder auf eine andere Plattform kaufen und verkaufen. Wenn Sie an Kreditvergabe, Erträgen oder Derivaten teilnehmen möchten, haben Sie im Grunde keine Möglichkeit.
Das RWA-Design von Ondo zielt darauf ab, diese “Mauern” einzureißen. Insbesondere die DeFi-Spielweise ermöglicht es, diese tokenisierten traditionellen Finanzanlagen in verschiedene Anwendungen auf der Blockchain zu integrieren. Einfach ausgedrückt, ermöglicht es, dass diese ursprünglich nur “schlafend verdienenden” Vermögenswerte auf der Blockchain umstrukturiert und aufgewertet werden, was möglicherweise die wahre Richtung für die Erschließung des Wertes von RWA darstellt.
Compliance-Ebene
Die logische Umsetzung auf Marktebene ist eigentlich recht einfach, solange man Technologie und Kapital hat. Aber auf dem US-Markt ist die Einhaltung der Vorschriften der entscheidende Hürden, insbesondere in den letzten Jahren, als die SEC in den USA immer strenger wurde.
Daher kann Ondo in einem solchen Kontext wachsen und stärker werden, was bedeutet, dass es auf der regulatorischen Ebene sicherlich einiges zu sagen gibt.
Zunächst stellte Anwalt Mankun bei seinem Besuch der Ondo-Plattform fest, dass viele Produkte unter amerikanischen IPs nicht genutzt werden können, wie z.B. Token. Das bedeutet, dass Ondo in der Produktgestaltung aktiv Beschränkungen für amerikanische Nutzer einführt, um die hohen regulatorischen Anforderungen in den USA zu umgehen.
Natürlich reicht es nicht aus, nur die US-IP zu sperren. Da die verankerten Vermögenswerte aus dem US-Markt stammen, muss Ondo in den Bereichen Verwahrung, Prüfung und Insolvenztrennung, die direkt mit den Geldern verbunden sind, die amerikanischen Compliance-Standards strikt einhalten, selbst wenn die Nutzer aus dem Ausland kommen. Daher hat Ondo in diesen Bereichen Maßnahmen ergriffen wie: Verwahrung von Vermögenswerten bei von den USA regulierten Treuhandgesellschaften (wie Ankura Trust), strenge Genehmigungs- und Qualifikationsprüfungen für die Kreditvergabe, Gestaltung von Insolvenztrennungsmechanismen, um das vorrangige Rückforderungsrecht der Investoren zu gewährleisten.
Aber das Problem ist, was ist mit dem US-Markt, wenn der Überseemarkt bereits vorhanden ist?
Im Jahr 2025 führte Ondo in Zusammenarbeit mit der Anwaltskanzlei Davis Polk Gespräche mit der US-amerikanischen SEC über die Compliance von tokenisierten Wertpapieren. Daraus entstand der von Anwalt Mankun erwähnte Vorschlag “verpackte Wertpapier-Token”, der durch die Einbettung von Zugriffssteuerungen in die Verteilungsebene versucht, Wege wie die Registrierungsausnahme und Marktstruktur-Ausnahme zu erkunden, um tokenisierten Wertpapieren einen legalen Platz auf dem US-Markt zu verschaffen.
Das bedeutet, dass Ondo einerseits mit dem bestehenden Compliance-Rahmenwerk vorsichtig die Märkte außerhalb der USA erschließt; andererseits auch aktiv den Dialog mit den US-Regulierungsbehörden sucht, um in einem Druckumfeld eine Möglichkeit für die Compliance-Implementierung von RWA-Assets auszuloten.
Mankiw Anwaltspraxis Empfehlungen
Nachdem wir so viel geredet haben, kehren wir zur wichtigsten Frage zurück: Wie genau spielt die amerikanische RWA?
Der Rat von Anwalt Mankun ist: Fantasieren Sie nicht von einer sofortigen Lösung, Vermeidung + Erkundung, Balance + schrittweises Vorgehen, das ist die realistischste Strategie.
Erstens, der Markt fehlt nicht an Produkten, sondern an “Lebenswegen”. Der US-Wertpapiermarkt hat ein großes Volumen und eine hohe Vermögensqualität, er ist tatsächlich ein ideales Reservoir für RWA. Aber die regulatorischen Hürden sind ebenfalls hoch, von den Wertpapiergesetzen über die Marktstruktur bis hin zu Broker und Geldwäschebekämpfung, jeder Bereich ist eine “Minenfeld”. Obwohl jetzt ein kryptofreundlicher SEC-Vorsitzender im Amt ist, weiß niemand, in welche Richtung sich die Regulierung als nächstes wenden wird. Daher ist es besser, dass der nicht-US-Markt zuerst umgesetzt wird und die Vermögensseite sicherstellt, dass sie den Vorschriften entspricht.
Zweitens möchte ich lernen, mehr Spielweisen zu entwerfen, aber die Grenzen müssen ebenfalls beachtet werden. Besonders bei DeFi-Spielweisen, die zwar sehr reichhaltig sind, aber im US-Markt gilt: Je ausgefallener die Spielweisen, desto sensibler die Regulierung. Außerdem sollte man nicht immer an den dezentralen Weg denken; die Tatsache hat gezeigt, dass man für die Einhaltung von Vorschriften die Beteiligung von Zentralen benötigt, insbesondere in hochriskanten Szenarien wie Krediten und Derivaten, da die zentralen Beschränkungen die Spielweisen sicherer und transparenter machen.
Drittens, mehr mit den Regulierungsbehörden sprechen und im Voraus den Weg ebnen. Nicht versuchen, einen Umweg zu gehen, das ist nicht möglich. Die Regulierung auf dem amerikanischen Markt ist stark, wer groß werden will, muss eine eigene Compliance-Strategie haben, einschließlich der Zusammenarbeit mit Anwaltskanzleien im Voraus oder der Bildung eines eigenen Rechtsteams, um aktiv mit der SEC in Kontakt zu treten und Wege zur Compliance zu erkunden.
Zusammenfassend lässt sich sagen, dass man zunächst die beiden großen Burgen Markt und Compliance ausheben sollte, bevor man langsam nach einem Weg sucht, sie zu durchbrechen. Man sollte nicht denken, dass man alles auf einmal erreichen kann.
/ ENDE.
Autoren des Artikels: Iris, Mao Jiehao
