トークナイズド国債と株式：Ondo FinanceがSolanaでの24/7株式取引への道筋を示す

実世界資産のトークン化の状況は、画期的な瞬間を迎えています。Ondo Financeは、すでにトークナイズされた国債やマネーマーケット商品でリーダーとして確立されていますが、未踏の領域に踏み出す準備を進めています。それは、Solana上でのカストディバック型株式トークン化であり、メインネットのローンチは2026年初頭を予定しています。

この動きは、投資家が米国証券にアクセスする方法の根本的な再構築を意味します。株式やETFをブロックチェインインフラに持ち込むことで、Ondoは金融の最も根深い制約の一つである、東部標準時の9:30から16:00までの取引時間を破壊しようとしています。

なぜ株式なのか、なぜ今なのか、なぜSolanaなのか？

24/7の機会

従来の米国株式市場は平日約6.5時間稼働し、プレ・アフター・アワーズ取引では流動性が乏しく、ビッド・アスクスプレッドが広がります。国際投資家は、タイムゾーンの不一致という追加の摩擦に直面し、不便な時間帯に取引を行うか、取引の機会を逃すことになります。

ブロックチェインを基盤とした証券は、この時間的な制約を排除します。基礎となる株式がブロックチェイン上でトークン化されると、決済は数分で完了し、取引は永続的になります。

国債から株式へ：自然な進展

Ondoの固定収入証券のトークン化における成功は、運用の青写真を提供します。ローンチ以来、同社のUSDY(トークン化された短期国債や銀行預金)は、管理資産額で$500 百万ドル以上を蓄積しています。OUSG(機関投資家向け国債トークン)も、ブロックチェイン決済の政府証券に対する機関投資家の関心を示しています。

この成功は、Ondoのインフラ内に次の3つの重要な能力が存在することを証明しています：

• SEC証券登録とコンプライアンスのアーキテクチャ
• 適格なカストディアンや移転代理店との関係
• カストディバック型ブロックチェイン商品に対する機関投資家の信頼

国債から株式への移行は、これらの規制関係と運用ガードレールを活用しながら、はるかに大きな市場を開放します。

Solanaの技術的適合性

Solanaのトランザクションスループット(秒間数千)と、1取引あたりのコスト(数フラクショナルセント)は、24/7の継続取引を経済的に実現します。Ethereumの高いガス料金は、頻繁な小額取引と相性が悪く、摩擦を生む可能性があります。Solanaは、USDYとEthereumの既存展開により、技術的な前例とネットワーク関係を提供しています。

技術アーキテクチャ：二つの世界をつなぐ

トークナイズされた株式の実装には、ブロックチェインと従来の金融インフラの高度な連携が必要です。

カストディとトークン発行

適格なカストディアン(例：BNY MellonやState Street)が、基礎となる株券や帳簿記録を保管します。Solana上で発行されるトークンは、これらの実証証券の一部または全部の所有権を表し、スマートコントラクトのガバナンスを通じて1:1の裏付けを維持します。

認可された参加者が従来のチャネルを通じて基礎株式を購入すると、新たなトークンが作成されます。トークンが償還されると、基礎証券が返還され、トークンは焼却されます。

市場の中断時の価格設定

従来の市場時間(9:30 AM–4:00 PM ET)、トークナイズされた株式の価格はリアルタイムの取引所の見積もりに追従し、真の価格発見を行います。営業時間外の取引では、前日の終値、日中の出来高加重平均、またはオラクルから得られる公正価値推定値を参照し、市場再開時にアービトラージの機会を生み出します。

企業行動の複雑さ

配当、株式分割、合併、委任投票は、オンチェーンとオフチェーンのハイブリッドインフラを通じて処理されます。スマートコントラクトは配当の自動配布を可能にしますが、投票権はSEC規則に基づき、株主名簿に記録された株主としての資格を確認する必要があり、技術的・法的な課題です。

決済の確定性

オンチェーンの決済は数分以内に完了します。ただし、基礎となるカストディの移転は従来のT+1またはT+2サイクルで行われ、完全な確定性はブロックチェインのタイムスタンプより遅れるため、熟練したトレーダーにとって重要な区別となります。

規制のハードル：12+ヶ月のタイムラインの解説

2026年初頭を目標とするのは、ローンチ前に必要な規制承認の大きさを認識しているためです。

主なハードル：

• 証券登録：トークナイズされた株式は明確に証券であり、SECへの完全登録または免除資格が必要(例：最初は認定投資家向けのRegulation D)。
• 移転代理店規制：Ondoやパートナーは、移転代理店として登録するか、登録済みの企業を利用して所有権記録を追跡します。
• カストディルール：SECのカストディ規則や銀行規制は、厳格な運用、財務、保険要件を満たす適格なカストディアンを必要とします。USDYでは既に対応済みですが、株式特有の解釈が必要になる可能性があります。
• ブローカー・ディーラーのライセンス：流通や取引の仕組みは、ブローカー・ディーラーの登録要件を引き起こす可能性があります。
• AML/KYCコンプライアンス：ブロックチェインの擬似匿名性にもかかわらず、顧客確認や制裁リストのスクリーニングは義務付けられ、オフチェーンのコンプライアンス層が必要です。

12+ヶ月の期間は、SECとの交渉、法的構造の解釈、新たな規制指針の策定に必要な現実的なタイムラインを反映しています。

市場の動向と競争

Ondoは、競争が激しくも断片化されたトークナイズ証券の市場に参入します。

既存の競合

Backed Financeはすでにブロックチェイン上でトークナイズされた株式を提供しています。Synthetixは合成株式エクスポージャー(デリバティブ)を提供しますが、カストディバックではありません。伝統的な資産運用会社(BlackRock、Franklin Templeton)は固定収入のトークン化に注力しており、株式には未対応です。Securitizeは証券トークン化のインフラを提供し、プライベートマーケットでの機関パートナーシップも持っています。

Ondoの競争優位性：確立されたRWAプラットフォーム、トークナイズ国債の成功から得た機関関係、Solanaへの直接統合、規制対応能力の実証。

市場の断片化リスク

トークナイズされた株式に十分な流動性が生まれると、伝統的な取引所(NYSE、NASDAQ)とオンチェーンの取引所間で注文フローが分散し、市場の深さが低下する可能性があります。伝統的な市場とブロックチェイン版の間で効率的なアービトラージが行われることが、市場の存続にとって重要です。

想定される採用者

• 米国株式にアクセスする国際資産運用者（現地営業時間中）
• 24/7の継続取引を利用する暗号資産ネイティブのヘッジファンドやプロップトレーディング企業
• トークナイズ株式を担保としたレンディングプロトコルを利用する高度なDeFi参加者
• 高額な単一株式所有権のためのフラクショナル所有権を求める投資家(（高価な株式所有が実現可能に）

一般のリテール投資家は、ゼロコミッションの従来のブローカーに満足し、限定的な価値提案しか見いだせない可能性があります。

経済モデルとユニットエコノミクス

収益源

• 管理手数料)年率0.10%-0.50%、採用拡大に伴い増加(
• ミンティング／償還の取引手数料)最小限に抑え、採用促進(
• 流動性提供によるマーケットメイキングスプレッド
• 基礎カストディアンによるカストディ料)純利益を圧縮(
• 同様のシステムを構築する他機関への技術ライセンス料

規模の要件

規制、カストディ、技術インフラの固定コストが高いため、収益性を確保するには相当なAUMの獲得が必要です。投資家層にコストを分散させつつ、競争力のある価格設定を維持する必要があります。

リスク要因と現実的シナリオ

存続リスク

• 規制拒否：SECが承認を拒否したり、制限を課したりする可能性
• スマートコントラクトの脆弱性：監査を経てもコードの脆弱性によりトークナイズ証券の盗難リスク
• カストディアンの失敗：保険に入っていても、カストディアンの財務不安や詐欺

運用リスク

• 企業行動の複雑さ：倒産、敵対的合併、買収提案などの特殊事例の自動化の難しさ
• 流動性不足：市場参加者が深さを提供しない場合、広いスプレッドや取引不良
• 営業時間外の価格操作：オラクルの故障や市場クローズ時の誤価格設定による損失

市場受容リスク

• ユーザーエクスペリエンスの摩擦（従来のブローカーと比べて）
• 税務報告の複雑さ（1099システムとの連携）
• 学習コストによる一般投資家の敬遠
• ローンチ後の規制変更による新たな制約

機関投資の仮説

成功は主に機関投資家の採用に依存します。継続的なアルゴリズム戦略を行うヘッジファンド、タイムゾーン効率を最適化する国際資産運用者、暗号資産の国債が伝統的株式に多様化する動きが、最初のターゲットセグメントです。

初期の提供は、規制Dの免除の下で認定投資家に限定される可能性が高く、初期のアドレス可能市場は限定的です。リテールへの拡大は、機関投資家の証明と規制の安心感を得た後に進むと考えられます。

グローバル展開の考慮点

米国証券を中心に展開しつつも、Ondoは法域の複雑さに直面します。

• 国境を越えた制約により、現地のコンプライアンスなしに米国証券を外国投資家に提供できない
• 欧州のMiCA規制は、Solanaベースの製品へのアクセスに影響を与える可能性
• スイス、シンガポール、UAEなどの異なるトークナイゼーション制度は、市場の断片化を招く
• 通貨換算や税金の源泉徴収は、非米国投資家の決済を複雑にする

結論：インフラ成熟への賭け

Ondo Financeの株式トークン化の取り組みは、ブロックチェインインフラが機関投資レベルの証券運用に十分に成熟したと確信していることを示しています。24/7取引モデル、カストディバック構造、Solanaの展開は、技術的・運用的な準備が整っていることを示唆します。

しかし、成功は3つの重要な変数にかかっています：12+ヶ月のタイムライン内での規制承認、市場の採用拡大、そしてユニットエコノミクスが成立するための十分な規模の達成です。

トークナイズされた国債市場は懐疑派を覆し、USDYの5億ドル超の採用は、ブロックチェイン決済の固定収入に対する需要を証明しました。株式も同様に進むかどうかは、24/7取引とDeFiの構成性が投資家の問題を本当に解決するのか、それともニッチな機能にとどまるのかにかかっています。

2026年初頭には、明確な答えが見えてくるでしょう。