Pump.fun コインを発行：40億の評価下の機会とリスク

著者: GLC

コンパイラ: Deep Tide TechFlow

Pump.funが近日発表するトークンの発行は、今年の暗号分野で最も注目されるイベントの一つになる可能性があります。2024年以降、このローンチプラットフォームはMemecoin（ミームコイン）ブームの中心であり、エコシステムの中で最も成功かつ物議を醸す小売トラフィックチャネルを構築しています。

それを愛しているか嫌っているかにかかわらず、Pump.funはその製品と市場の適合性（Product-Market Fit）を証明しました。

その許可不要のトークン発行プラットフォームは、ウイルス的な拡散とゲーム化されたユーザーエクスペリエンス（UX）を通じて、何千人ものユーザーやクリエイターを引き付け、驚異的な取引量を生み出しました。Memecoin活動全体が落ち着いたにもかかわらず、Pump.funは依然として強力な競争優位を保持しており、PumpSwapなどの新しい取り組みを通じて継続的に進展しています。

今年の時点で、Pumpの月間中央値収入は約4500万ドルであり、これにより、Pumpは暗号分野で最も広く使用されるプラットフォームの一つであるだけでなく、最も収益性の高いプラットフォームの一つにもなっています。$PUMPトークンの発売が迫る中、このプロトコルは重要な転換点にあります。

重要な問題は、チームがこの瞬間を持続可能で投資に値する資産を構築する機会と見なすのか、それとも積極的に価値を引き出すことを選ぶのかということです。彼らの過去のパフォーマンスにはいくつかの疑問が生じていますが、機会は依然として存在しています。

いずれにせよ、リスクとリターン（R/R）は非対称に見えます。

次に、$PUMP のブル市場とベア市場のシナリオを深く掘り下げていきます。

アジェンダ

データとパフォーマンス：収入、取引量、ユーザーベース

チームとストーリーの変化：彼らはホルダーと合意に達することができるのか？

評価：キャッシュフロー、収入、及び株価収益率（P/E）の考慮

成長の触媒：エアドロップ、買収、垂直拡張

主なリスク:執行、競争、市場構造

まとめと考察

重要指標：予想以上にレジリエンスがある

今年1月、トランプ大統領が個人トークンを発表したことで、Memecoin市場は熱狂の波を巻き起こし、業界全体の活動のピークとなりました。その月、Pump.funは驚異的な1.4億ドルの収益を上げました。しかし、その後すぐに、Memecoin市場の取引量は大幅に減少し、市場の感情は急激に悪化しました。

「Memecoin 終結」に関する言説が急速に広まっています。

しかし、Pump.funのパフォーマンスはほとんどの人が予想していたよりもはるかに堅牢です。

全体市場の退潮の中でも、Pump.fun は依然として大規模で活発なユーザー群を維持しています。現在、毎日のアクティブユーザーは約34万人で、1月の40万人からわずかに減少しただけです。もちろん、その時点では PumpSwap はまだリリースされていませんでしたが、重要なのは、毎日多くのユーザーが Pump の製品を利用しているということです。

年初以来、Pump.funはPumpSwapを通じて平均毎月約140億ドルの取引量を記録しており、総手数料率は0.3%（そのうち0.2%は流動性提供者に、0.05%はクリエイターに、0.05%がPumpに配分されます）。

そのコアのボンディングカーブ製品は、約50億ドルの月間取引量を維持しており、購入と販売の両方に1%の手数料がかかります。

この一連の活発なデータは、なぜこのプラットフォームが毎月4500万ドルから6000万ドルの収益を生み出し、年間収益が約5億ドルに達するのかを説明しています。これにより、$PUMPは暗号分野で最も収益の高いトークンの一つとなっています。

$PUMP は 40 億ドルの完全希釈評価（FDV）でトークンを発行する予定であり、なぜこれが今年最も期待される発行の一つであるかは理解しやすい。

後ほどその評価メカニズムについて詳しく探りますが、ここでの核心的な結論はとてもシンプルです：たとえ市場が低迷していても、$PUMP は「印刷」を止めることはありません。

チーム：物語を覆すことはできますか？

Pump.funは暗号分野で最も利益を上げる製品の一つを作り上げましたが、その背後のチームは同等の尊敬を得ていません。批評家は彼らが価値の抽出に過度に焦点を当てており、コミュニティに十分なリターンをもたらしていないと考えています。さらに、多くの人々はMemecoinを暗号業界の評判を損なう要因と見なし、成長を促進する触媒とは見なしていません。

それにもかかわらず、彼らの成功は偶然ではありません。投機はこの業界の核心的な推進力であり、Pump.funは製品と市場の適合性（Product-Market Fit）を通じてこの需要を完全に捉えた最初のチームです。

今、彼らはこの物語を逆転させるチャンスを持っている。

今後の $PUMP トークンの発行は、保有者との整合性を持つ機会です。報告によると、プロトコルの一部収入が再購入に使用される可能性がありますが、具体的な割合はまだ発表されていません。

私たちは、Hyperliquidのような100%の収入還流を期待していません。このモデルは短期的には価格のパフォーマンスを刺激することができますが、長期的な持続可能性を損ないます。PumpはL1（Layer 1ブロックチェーン）ではなく、その成長には資本のサポートが必要です。より現実的なアプローチは、RaydiumやJupiterの方法に似て、収入の50%を自社株買いに配分することかもしれません。

この比率は競争力があり、新しいビジネスライン、買収、またはエコシステムの拡大のための再投資の余地を残しています。Pump.funは本当に成長の可能性を持つ若い会社です。私たちは彼らが年間約10％の配当を目標にし、残りの資金を長期的な価値の複利成長に使うことを望んでいます。

数字よりも重要なのは透明性です。チームが真剣に受け止められたいのであれば、運営コスト、資本支出（Capex）、資金準備計画、ガバナンス構造を含む資金の使用方法を公開する必要があります。

10億ドルを集めるには、本当の責任感が必要です。

彼らがこれを実現できれば、適度な買戻しでも効果があるでしょう。しかし、彼らが再び静かな価値の抽出行動に陥ると、市場の反応はあまり良くないかもしれません。

とは言え、彼らが間違いを犯したとしても、下方リスクは限られているようです。次の部分で詳しく探討します。

$PUMP バリュエーション分析

この部分では、GLCで通常行うような完全な評価フレームワークを提供することはありません。その理由は簡単です：私たちはMemecoin（ミームコイン）分野の専門家ではなく、いかなるモデリングの試みも高い主観性を伴う可能性があるからです。

とはいえ、Messariの@defi_monkはかなり堅実な評価フレームワークを提案しており、彼の仮定には安心感があります。彼は優れたアナリストであり、楽観的ではなくより保守的な立場を取っているようで、これは私がこのような問題を評価する方法と非常に一致しています。

彼の基礎予測によれば、MonkはBonding Curveの取引量が減少する一方で、AMM（自動化マーケットメーカー）活動が増加し、2027年には年換算収入が約6.7億ドルに達する可能性があると予想しています。これらの予測は、全体的なオンチェーン取引量の増加、Raydiumに対する市場シェアの潜在的な向上、および垂直統合による利点を反映しています。

私の見解では、この展望は合理的であるだけでなく、非常に現実的です。

もちろん、私たちはPUMPチームの具体的な計画を正確には知ることができません。これがこの非対称的な機会の理由の一つです。もし収入が本当にこの範囲に達した場合、40億ドルの完全希薄化評価（FDV）で$PUMPが過大評価されているとは言い難いです。特に、株価収益率（P/E）が約12の時は。

確かに、Memecoinの長期的な存在には依然として不確実性がありますが、事実として、それらは多くの人が予想したよりも長く存続しています。Memecoinは強力なコミュニティの支持を持っており、もしビットコインが今年の後半に歴史的な高値を突破すれば、投機活動は再び急増するでしょう。$PUMPは主要な恩恵を受ける一つになる可能性が高いです。

過去、Memecoin に投資する主な方法は $SOL を通じてでしたが、現在 $PUMP は徐々により直接的で論理的な選択肢になりつつあります。もし市場が強気に転じれば、$PUMP はおそらく高ベータ資産となり、このトレンドを迅速に反映するでしょう。

総合的に見ると、協定が毎年約5億ドルの収入を生み出し、10億ドルの現金準備を保有している状況で、40億ドルの評価額で$PUMPを購入することは、75%のトークン供給がコミュニティのインセンティブやエアドロップに使用される可能性があるため、下方リスクが相対的に限られた選択肢のようです。

私たちが偶然にもオンチェーン取引量の崩壊を伴う深いベアマーケットに突入しない限り（これは私が今年の2月に信じなかったシナリオであり、今も信じていない）、この機会は私にとって非常に魅力的です。

成長の触媒：エアドロップと買収エンジン

$PUMP が非対称的な投資機会と見なされる理由は、以下のいくつかの重要な理由によります：

まず、大多数の暗号分野の参加者は、Hyperliquid の運営モデルが機能していることを認識しています——コミュニティのために製品を構築し、コミュニティと利益を共有し、最終的にリターンを得るというものです。ゲーム理論は、Hyperliquid モデルに従う創業チームに強く傾いています。現在、$PUMP は発行段階にあり、トークン供給を完全にコントロールし、高収益企業の後ろ盾を持ち、10 億ドルの現金準備金を保有し、潜在的な大規模エアドロップ計画もあります。これらの条件は、成功のすべての要素を持っていることを疑いなく示しています。

さらに注目すべきは、チームがトークンを発行することなく、数億ドルの収入を生み出しているということです。大多数のチームメンバーが予想をはるかに超える利益を得ていると合理的に推測でき、彼らは現在、すべてのリソースを手にしており、$PUMPを長期的に成功する資産に育てることができます。

エアドロップの投機だけで成長を予測するのは難しいですが、より実際的な成長源は垂直統合の可能性です。Pump.funは、その現金準備と強力な収益性を持って、ビジネスモデルに完璧に合致する企業を買収する能力があります。

ジャック・クビネックは最近、BlockworksのLightspeed通信でいくつかの見解を共有し、その中で彼が提案した2つの買収ターゲットが特にPumpの成長戦略に適合していると述べました。

テレグラム取引ボット(BullXなど)

Telegramの取引ボットは、多くの活発なトレーダーによって、オーダーを獲得したりフォローしたりするために使用されています。これらのボットは、取引量から手数料を抽出することで収入を得ています。Blockworksの推定によれば、Solanaの取引ボットだけで年収は最低5億ドルに達します。このようなボットを買収することは、Pumpのコア製品との統合を非常にうまく行えるだけでなく、顕著な新しい収入源を追加することにもつながります。

DEXスクリーナー：

ジャックが指摘したように、Pumpのユーザー流出に関するもう一つの痛点はトークンの発見です。トレーダーは通常、DEX Screenerのようなプラットフォームに依存してリアルタイムかつデータに富んだ分析を取得します。そして、DEX ScreenerはMemecoinプロジェクトに対して可視性を高めるために料金を請求し、かなりの収入を生み出しています。DeFiLlamaのデータによると、このプラットフォームは過去1年間で1億ドル以上の収入を得ました。もしPumpがこのようなプラットフォームを買収できれば、ユーザー体験をより良く管理し、ユーザーの保持率を向上させるのに役立つでしょう。

上記は、Pump の市場地位を強化する垂直統合のケースの二つに過ぎませんが、潜在的な可能性はこれにとどまりません。私たちは、Pump が調達した資金と運営キャッシュフローを積極的に活用し、競争優位を拡大し、多様化を推進し、成長を加速させる企業を買収することを信じています。

強力なファンダメンタル、豊富なキャッシュリザーブ、明確な垂直拡張の道筋を持つPumpは、次の成長段階を推進するための包括的な買収エンジンに進化する可能性が高い。

リスクと不利な要因

明らかに、Pump.funにはいくつかのリスクがあります。

まず思い浮かぶのは競争です。皆がPumpのビジネスモデルがいかに利益を上げているかを見ているため、Launchlabs、Believe App、Moonshotなどの複数のチームが市場シェアの獲得を試みています。その中のどれかが最終的に市場の注目を集める可能性があります。

もう一つのリスクは規制の圧力です。Pumpはすでにいくつかの問題に直面しており、彼らの現在のモデルは規制の期待に完全には一致していないと言えます。さらなる審査が行われる可能性は十分にあります。

しかし、私の見解では、最大のリスクはチームの将来の運営選択にあります。前述したように、この発行が好意的な評価を得るためには、チームは透明性を持ち、一貫した報告を維持し、トークン保有者と適切に調整する必要があります。もし彼らが過去の過ちを繰り返し、搾取的な行動を示したり、明確なコミュニケーションなしに価値を内部関係者に移転した場合、市場は友好的な反応を示さないと考えます。

現在、市場はチームがHyperliquidのモデルに従い、トークンを長期的かつコミュニティに調和した資産と見なすことを望んでいるようです。短期的な搾取ツールではありません。

たとえチームがこれらの期待に達しなくても、オンチェーン取引量が安定していると仮定した場合、下方リスクは約-50%に制限される可能性があると私は信じています。もちろん、広範な市場の変動がすべてを変える可能性があります。

それにもかかわらず、10億ドルの現金と5億ドルの年収を持つ企業が長期的に20億ドルの評価を下回るとは信じがたいです。

最終的な感想

Pump.funは、暗号投機とオンチェーンインフラストラクチャの交差点に立っています。Memecoin（ミームコイン）の物語には依然として論争がありますが、このプラットフォームは明確なプロダクトマーケットフィットを示しており、この分野で最も収益性が高く、広く使用されているアプリケーションの1つとなっています。

まもなく登場する $PUMP は重要な瞬間です。注目のイベントであるだけでなく、それはより広範な試練を象徴しています：

「チームは、閉鎖的で搾取的なモデルから、より透明でトークン保有者の利益に一致し、長期的な持続可能な発展に焦点を当てたモデルに転換できるのか？」

もし可能であれば、$PUMP はエコシステム内でより持続的な資産に進化する可能性があります。

同時に、長期的な成功は、チームが Memecoin 分野を超えて多様化できるかどうかにも依存する可能性があります。Jupiter のようなより成熟したプラットフォームと競争し、より広範なオンチェーン「スーパーユーザーアプリ」となるためには、継続的な製品開発、より深い統合、戦略的な買収が必要です。これは不確実性に満ちていますが、その基盤はすでに築かれています。

本報告は、$PUMP上場時の非対称機会に特に焦点を当てており、現在のファンダメンタルズと市場の期待に基づいています。年間約5億ドルの収益、10億ドルの現金準備金、柔軟なトークン供給メカニズムを考慮すると、40億ドルの完全希薄化評価（FDV）は高すぎるとは思えません。前提として、チームが信頼できる戦略を実行し、投資家の利益と一致させることが必要です。さらに、Memecoinインフラへの直接的なエクスポージャーの需要が高まるにつれ、$PUMPはより高い評価プレミアムを得る可能性があります。

明確にする必要があるのは、私たちは通常 Memecoin の分野に焦点を当てておらず、これが私たちのコア専門分野であるとは考えていないということです。しかし、財務的な観点から見ると、チームが適切な措置を講じれば、$PUMP の上場時の評価は合理的であるように思われます。現在のキャッシュフローとバランスシートの強さを考慮すると、マクロ条件やオンチェーンの活動が著しく悪化しない限り、短期的には下方リスクも比較的限定されているようです。

要するに、$PUMPは高リスク・高リターンの機会であり、明確な潜在的成長ドライバーがいくつかありますが、短期的には下方リスクが限られているように見えます。このような分野に対して通常は慎重な態度を取りますが、これは確かに注目すべき非対称な機会の典型です。

開示声明：本研究のアナリストは $PUMP 上場時にその資産を購入する予定です。