> 原文タイトル：《葉開：資産流動性の再構築——RWAがデータ資産管理モデルをどのように再形成するか | 中国データ資産管理 50+フォーラム》> 出典:Shanghai Data Exchange# 一、香港 RWA 融資コストが高い現在、香港のRWA市場の資金調達コストは高騰しています。資金調達コストの観点から、国内の優良企業は銀行を通じた資金調達コストが一般的に3.5%-4%の範囲で維持されているのに対し、香港でのRWA発行にかかる総コスト（400-500万香港ドルの発行費用を含む）は10%にも達し、コスト逆転現象が明らかです。このような背景の中で、上場企業がRWAに参加する主要な要望は単なる資金調達から時価総額管理に移行しています。典型的なケースでは、あるテクノロジー企業がRWAを発行した後の3、4ヶ月以内に、時価総額が670億香港ドルから1460億香港ドルに急上昇しました。香港の規制フレームワークの過渡的な特徴が特に際立っています。現行の規定に基づき、債権型RWAは専門投資者（PI）の参加に限られ、ライセンスを持つ取引プラットフォームは二次的な小売市場を開放できません。この制限は客観的に市場に「証券化先行、トークン化追随」のWeb2.5モデルを形成することを促進しています：企業はまず資産を9号ライセンスの規制を受けるファンド商品に転換し、その後ライセンスを持つ機関を通じてトークン化改造を行う必要があります。短期的には流動性を制約しますが、複層的なクロスボーダー市場システムを構築する機会を創出しています。# 二、多層市場協調アーキテクチャ香港市場における流動性のジレンマを解決する鍵は、国境を越えた調整メカニズムの確立にあります。 例えば、中国本土-香港-シンガポールの3層構造が確立されている。· 第一層は国内確権層であり、国内データ資産取引プラットフォームでデータ資産の標準化処理を行い、サンドボックスメカニズムを通じて資産の準備を完了し、コアデータの国内確権などの操作を確保します。· 第二層はオフショア発行層であり、香港のライセンス機関が加工されたデータ資産をコンプライアンス基金商品としてパッケージ化し、9号ライセンスに基づいてプライベートオファリングを完了します。· 第三層はグローバル流動性層であり、シンガポールはRMOライセンスの利点を利用して二次市場の流通を受け入れ、中新国際データ通路を通じて適法な越境流通を実現します。この構造の革新価値は三つの次元に現れています。一つは国内のプロセスがデータセキュリティの最低基準を厳守し、38号文の規制リスクを回避すること、二つ目は香港がライセンスを持つ機関の専門的な利点を発揮し、一次市場の発行に焦点を当てること、三つ目はシンガポールが二次小売市場を開放し、世界の資本参加を活性化することです。# 三、構造化金融デザインの考え方単純な資産をブロックチェーンに載せるだけでは効果的な金融商品を形成できず、構造化金融商品の設計が必要です。ブラックロックの運営モデルを例にとると、ブラックロックは中短期の米国債ETFとスマートコントラクトのステーキングを組み合わせることで、6-8%の基礎収益を確保し、同時にネイティブトークンを通じて浮動プレミアムのスペースを解放しています。このモデルは、30%以上の暗号ネイティブ資本の配置ニーズを成功裏に引き寄せています。オフショアのサポートシステムも非常に重要です。例えば、海南自由貿易区でVIE構造とFTアカウントの組み合わせを試験することで、物理的に隔離されたフレームワークの下で資産の越境と資金のクローズドループを実現できます。「規制サンドボックス＋ホワイトリストネットワーク」の設計は、敏感な資産の流通に対するソリューションを提供します。このモデルは、VIE構造を通じて法的意味での資産権益の越境を実現し、FTアカウントシステムを利用して資金の流動性ファイアウォールを構築し、同時に専用のネットワークチャネルを設けて越境運営の障害を解決します。#第四に、ウォール街の段階的な浸透戦略ブラックロックの段階的浸透戦略は注目に値する。ビットコイン現物ETF（運用規模300億ドルを超える）からマネーマーケットファンドのトークン化（BUIDLファンド規模10億ドルを突破）まで、さらにCircleと提携して発行するステーブルコインUSDBに至るまで、その発展の道筋は機関市場から小売市場への貫通の考え方を示している。さらに破壊的なのは、この機関が11.6兆ドルの中長期資産をステーキングによってチェーン上の流動性に変換する計画を持っており、世界的な資金流通のパラダイムを再構築する可能性がある。分散型デジタルアイデンティティ（DID）システムは戦略的な支点を構成します。ブラックロックは公開文書の中でDIDをインクルーシブな金融のインフラとして位置付け、検証可能な信用システムを通じて機関と個人投資家市場の壁を打破しようとしています。香港への示唆は、RWAの発展は専門的な投資家市場に限られるべきではなく、デジタルアイデンティティ認証やオンチェーン決済などの基盤能力の前向きな配置が必要であるということです。# 五、発展の評価とパスの選択香港のRWAエコシステムは、規制のアービトラージウィンドウ期とモデル定型の重要な期間が重なっている段階にあります。打破の方向性は三つの大きなトレンドを示しています。一つは市場構造の最適化で、香港の一次発行市場の地位を強化し、シンガポールの二次市場と補完し合う形になります。二つ目は製品能力のアップグレードで、単純な資産のブロックチェーンへの移行から、ABSの階層化、収益権の透過的な構造設計へと移行します。三つ目はデジタルインフラの先行で、DIDシステムやスマートコントラクト清算プラットフォームなどのインフラ整備を加速します。国内ビジネスに関しては、最優先事項は、第一にイノベーション発展モデルを構築し、「国内資産準備-オフショア金融発行」の標準化プロセスを確立すること、第二にクロスボーダー構造化製品設計能力を育成し、差別化競争優位を形成すること、第三にステーブルコインと担保派生品のイノベーションに注目し、海外からの流動性吸引効果を防ぐことです。原文リンク**：**
葉開：資産の流動性を再構築する——RWAがデータ資産管理モデルをどのように再形成するか
一、香港 RWA 融資コストが高い
現在、香港のRWA市場の資金調達コストは高騰しています。資金調達コストの観点から、国内の優良企業は銀行を通じた資金調達コストが一般的に3.5%-4%の範囲で維持されているのに対し、香港でのRWA発行にかかる総コスト（400-500万香港ドルの発行費用を含む）は10%にも達し、コスト逆転現象が明らかです。このような背景の中で、上場企業がRWAに参加する主要な要望は単なる資金調達から時価総額管理に移行しています。典型的なケースでは、あるテクノロジー企業がRWAを発行した後の3、4ヶ月以内に、時価総額が670億香港ドルから1460億香港ドルに急上昇しました。
香港の規制フレームワークの過渡的な特徴が特に際立っています。現行の規定に基づき、債権型RWAは専門投資者（PI）の参加に限られ、ライセンスを持つ取引プラットフォームは二次的な小売市場を開放できません。この制限は客観的に市場に「証券化先行、トークン化追随」のWeb2.5モデルを形成することを促進しています：企業はまず資産を9号ライセンスの規制を受けるファンド商品に転換し、その後ライセンスを持つ機関を通じてトークン化改造を行う必要があります。短期的には流動性を制約しますが、複層的なクロスボーダー市場システムを構築する機会を創出しています。
二、多層市場協調アーキテクチャ
香港市場における流動性のジレンマを解決する鍵は、国境を越えた調整メカニズムの確立にあります。 例えば、中国本土-香港-シンガポールの3層構造が確立されている。
· 第一層は国内確権層であり、国内データ資産取引プラットフォームでデータ資産の標準化処理を行い、サンドボックスメカニズムを通じて資産の準備を完了し、コアデータの国内確権などの操作を確保します。
· 第二層はオフショア発行層であり、香港のライセンス機関が加工されたデータ資産をコンプライアンス基金商品としてパッケージ化し、9号ライセンスに基づいてプライベートオファリングを完了します。
· 第三層はグローバル流動性層であり、シンガポールはRMOライセンスの利点を利用して二次市場の流通を受け入れ、中新国際データ通路を通じて適法な越境流通を実現します。
この構造の革新価値は三つの次元に現れています。一つは国内のプロセスがデータセキュリティの最低基準を厳守し、38号文の規制リスクを回避すること、二つ目は香港がライセンスを持つ機関の専門的な利点を発揮し、一次市場の発行に焦点を当てること、三つ目はシンガポールが二次小売市場を開放し、世界の資本参加を活性化することです。
三、構造化金融デザインの考え方
単純な資産をブロックチェーンに載せるだけでは効果的な金融商品を形成できず、構造化金融商品の設計が必要です。ブラックロックの運営モデルを例にとると、ブラックロックは中短期の米国債ETFとスマートコントラクトのステーキングを組み合わせることで、6-8%の基礎収益を確保し、同時にネイティブトークンを通じて浮動プレミアムのスペースを解放しています。このモデルは、30%以上の暗号ネイティブ資本の配置ニーズを成功裏に引き寄せています。
オフショアのサポートシステムも非常に重要です。例えば、海南自由貿易区でVIE構造とFTアカウントの組み合わせを試験することで、物理的に隔離されたフレームワークの下で資産の越境と資金のクローズドループを実現できます。「規制サンドボックス＋ホワイトリストネットワーク」の設計は、敏感な資産の流通に対するソリューションを提供します。このモデルは、VIE構造を通じて法的意味での資産権益の越境を実現し、FTアカウントシステムを利用して資金の流動性ファイアウォールを構築し、同時に専用のネットワークチャネルを設けて越境運営の障害を解決します。
#第四に、ウォール街の段階的な浸透戦略
ブラックロックの段階的浸透戦略は注目に値する。ビットコイン現物ETF（運用規模300億ドルを超える）からマネーマーケットファンドのトークン化（BUIDLファンド規模10億ドルを突破）まで、さらにCircleと提携して発行するステーブルコインUSDBに至るまで、その発展の道筋は機関市場から小売市場への貫通の考え方を示している。さらに破壊的なのは、この機関が11.6兆ドルの中長期資産をステーキングによってチェーン上の流動性に変換する計画を持っており、世界的な資金流通のパラダイムを再構築する可能性がある。
分散型デジタルアイデンティティ（DID）システムは戦略的な支点を構成します。ブラックロックは公開文書の中でDIDをインクルーシブな金融のインフラとして位置付け、検証可能な信用システムを通じて機関と個人投資家市場の壁を打破しようとしています。香港への示唆は、RWAの発展は専門的な投資家市場に限られるべきではなく、デジタルアイデンティティ認証やオンチェーン決済などの基盤能力の前向きな配置が必要であるということです。
五、発展の評価とパスの選択
香港のRWAエコシステムは、規制のアービトラージウィンドウ期とモデル定型の重要な期間が重なっている段階にあります。打破の方向性は三つの大きなトレンドを示しています。一つは市場構造の最適化で、香港の一次発行市場の地位を強化し、シンガポールの二次市場と補完し合う形になります。二つ目は製品能力のアップグレードで、単純な資産のブロックチェーンへの移行から、ABSの階層化、収益権の透過的な構造設計へと移行します。三つ目はデジタルインフラの先行で、DIDシステムやスマートコントラクト清算プラットフォームなどのインフラ整備を加速します。
国内ビジネスに関しては、最優先事項は、第一にイノベーション発展モデルを構築し、「国内資産準備-オフショア金融発行」の標準化プロセスを確立すること、第二にクロスボーダー構造化製品設計能力を育成し、差別化競争優位を形成すること、第三にステーブルコインと担保派生品のイノベーションに注目し、海外からの流動性吸引効果を防ぐことです。
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