Les teneurs de marché prises dans la tourmente : dans les coulisses de la cascade de liquidations de $20 milliards

La récente baisse du marché a mis en évidence une vulnérabilité critique dans l’infrastructure de trading de cryptomonnaies. Selon des rapports cités par CoinDesk, la pression vendeuse a déclenché environ $20 milliard de liquidations en cascade—un chiffre qui a particulièrement dévasté les teneurs de marché qui s’appuient sur des stratégies de couverture soigneusement équilibrées.

Le mécanisme derrière les dégâts

Les teneurs de marché opèrent avec des marges très fines, en maintenant des positions neutres sur des contrats à perpétuité. Leur stratégie principale consiste à détenir simultanément des positions short pour la couverture tout en gérant des détentions au comptant correspondantes. Lorsque le mécanisme ADL (Auto Deleveraging) se met en marche lors de baisses volatiles, cet équilibre soigneusement construit s’effondre.

Ce qui s’est passé était simple mais brutal : à mesure que les prix s’effondraient, le système ADL forçait les teneurs de marché à liquider leurs positions short protectrices. Se retrouvant avec des détentions au comptant non couvertes lors de chutes rapides des prix, ces institutions ont subi des pertes inattendues des deux côtés de leur portefeuille. Ce n’était pas une mauvaise gestion des risques—c’était une défaillance structurelle où le marché allait plus vite que le mécanisme de couverture ne pouvait s’adapter.

Effets en chaîne dans l’industrie

Les conséquences ont rippleé à travers les marchés mondiaux. Les teneurs de marché, soudainement méfiants face aux risques intégrés dans les contrats à perpétuité, ont commencé à retirer leur liquidité au cours du Q4 2025. La profondeur du carnet d’ordres a atteint son niveau le plus bas depuis 2022, aggravant la glissement de prix pour tous les traders et élargissant les spreads bid-ask sur l’ensemble du marché.

Les opportunités d’arbitrage qui soutenaient autrefois les stratégies delta neutres ont disparu. L’arbitrage sur le taux de financement—la stratégie de base pour de nombreux teneurs de marché—a vu ses rendements annualisés chuter en dessous de 4 %, rendant la position économiquement inviable pour les acteurs institutionnels.

Gagnants et perdants dans ce nouveau paysage

La fragmentation du marché est devenue flagrante. Les plateformes opérant selon le modèle B-book ont enregistré des profits exceptionnels en prenant la contrepartie des trades clients. Pendant ce temps, les venues de contrats à perpétuité en DeFi sont restées vulnérables à la manipulation en raison de leur liquidité plus faible, tandis que les marchés traditionnels de contrats à perpétuité ont connu une croissance explosive alors que les traders institutionnels cherchaient des alternatives plus réglementées.

La divergence révèle une vérité fondamentale : la structure du marché compte énormément lors des événements de stress, et les teneurs de marché—malgré leur rôle crucial dans la fourniture de liquidité—restent les plus exposés lorsque le système échoue.