1. Récapitulatif des faits : une arnaque de chiffrement soigneusement conçue
En 2023, la Securities and Exchange Commission (SEC) des États-Unis a intenté une action en justice historique contre la société de cryptomonnaies Green United LLC, alléguant une fraude massive par la vente de plates-formes de minage de cryptomonnaies appelées « Green Box » pour un montant pouvant atteindre 18 millions de dollars. Dans sa plainte, la SEC a explicitement exigé que les défendeurs soient interdits de façon permanente de participer aux activités commerciales et de négociation de valeurs mobilières présumées, que leurs gains mal acquis soient confisqués et qu’il soit interdit à Krohn et Thurston de participer à des placements de titres non enregistrés, y compris des titres de cryptoactifs. Conformément au jugement du 23 septembre 2024, la juge Ann Marie McIff Allen a finalement confirmé la demande de pénalités de la SEC après avoir conclu que la SEC avait suffisamment démontré que les boîtes vertes, en combinaison avec l’accord de garde, constituaient des valeurs mobilières et que les défendeurs avaient déformé l’illusion des rendements des investissements. Au cœur de cette escroquerie se trouve la construction d’un piège d’investissement apparemment parfait : après que l’investisseur ait payé 3 000 $ pour une plate-forme minière, le défendeur promet de gagner 100 $ par mois, avec un rendement annualisé allant jusqu’à 40 % à 100 %. Cependant, la vérité est loin d’être rose : au lieu d’utiliser des plates-formes minières pour le minage réel, Green United se déguise en revenus en achetant des jetons « VERTS » non minés, qui finissent par perdre leur valeur en raison d’un manque de liquidité sur le marché secondaire.
Le modèle commercial de Green United présente une confusion extrême : d'une part, il utilise la vente de matériel comme prétexte, d'autre part, il lie profondément les investisseurs par le biais de protocoles de gestion. Selon le protocole, Green United déclare qu'il "terminera tout le travail" pour réaliser le rendement attendu, ce modèle de "promesse + contrôle" devient le cœur des litiges de l'affaire. En septembre 2024, la juge de la cour de district de l'Utah, Ann Marie McIff Allen, a rendu une décision considérant que la vente de machines à miner combinée à des protocoles de gestion constituait une transaction de titres, répondant à la définition de contrat d'investissement de l'affaire SEC contre W.J. Howey Co. de 1946. Ce jugement a non seulement annulé la défense de l'accusé selon laquelle "il n'y avait pas de transaction de titres", mais a également clairement inclus le chiffrement des machines à miner dans le cadre de la réglementation des titres.
2. Analyse des points de litige : Pourquoi les transactions de machines à miner sont-elles considérées comme des titres ?
2.1 Les dilemmes d'application du test Howey
Les quatre éléments d’un contrat d’investissement établis par la Cour suprême des États-Unis dans l’affaire Howey sont : l’investissement de fonds, la cause commune, l’attente de profits et les profits découlant des efforts d’autrui. L’essentiel de la défense de Green United est de mettre l’accent sur la nature des machines minières en tant que « marchandises de l’utilisateur final », en faisant valoir que la promesse de revenu dans le contrat de garde est une incitation commerciale plutôt qu’une émission de titres, et qu’il n’y a pas d’engagement commun requis pour les titres. Cependant, en l’espèce, la décision du juge Allen a brisé la sagesse conventionnelle, en particulier par un examen approfondi, elle a déterminé que la pertinence du contrôle et la source de revenu avaient dépassé le cadre de la négociation de marchandises, c’est-à-dire que le revenu de la convention de garde était de la nature d’un revenu de placement en valeurs mobilières, et a finalement inclus l’opération de machine minière dans le champ d’application des activités courantes. Le jugement spécifique du juge est le suivant :
Investissement : L'investisseur paie 3000 dollars pour acheter une machine minière, ce qui correspond aux éléments d'investissement.
Affaire commune : Les bénéfices des investisseurs ne proviennent pas de la capacité de minage des machines, mais dépendent du contrôle et de l'opération de Green United sur le système, formant ainsi une affaire commune entre les investisseurs et les initiateurs.
Attentes de profit : Une promesse de rendement extrêmement élevé de 40 % à 100 %, bien au-delà des rendements normaux des investissements commerciaux, correspondant aux caractéristiques des « profits attendus » ;
Efforts des autres : Green United s’engage à « faire tout le travail », les investisseurs n’ont pas besoin de participer à l’opération et les bénéfices dépendent entièrement des efforts des promoteurs.
2.2 Interprétation plurielle par des experts juridiques
Malgré la décision du tribunal, il y a toujours un désaccord important au sein de la profession juridique sur l’affaire. Certains soutiennent qu’il s’agit d’un type spécifique de fraude, comme Ishmael Green, associé chez Diaz Reus, qui a souligné que les allégations de la SEC visent la publicité mensongère et la conception de l’accord d’entiercement de Green United, et n’annulent pas la vente de plates-formes minières en soi, ce qui peut toujours contourner la qualification des valeurs mobilières tant que les plates-formes minières sont vendues dans un format « d’utilisation par l’utilisateur final ». De plus, la décision a également suscité des discussions animées sur le test de Howey parmi les praticiens de l’industrie de la cryptographie et les juristes. Les partisans soutiennent que cette affaire incarne l’essence même du critère de l’arrêt Howey, à savoir que, bien que les machines minières soient des marchandises physiques, la forte corrélation entre le contrôle absolu exercé par le promoteur sur le système et les profits dans le modèle de revenus a constitué l’essence même d’une « entreprise commune ». Les opposants avertissent que si cette logique se maintient, toutes les ventes de matériel avec une promesse de revenus (par exemple, une clause de participation aux bénéfices lorsqu’une entreprise vend de l’équipement) peuvent être reconnues comme des valeurs mobilières, ce qui conduirait à un brouillage des limites de l’application de la loi. Essentiellement, cette divergence reflète les défis sous-jacents auxquels est confrontée la réglementation des cryptoactifs : comment trouver un équilibre entre la protection des investisseurs et l’encouragement de l’innovation technologique ? À l’avenir, il est urgent de clarifier davantage les critères par le biais de la jurisprudence, par exemple en précisant que lorsque le revenu accessoire de la vente de produits de base est promis, les conditions telles que « l’exploitation décentralisée » (par exemple, les utilisateurs peuvent décider indépendamment de l’exploitation des nœuds) et le « partage des risques » (par exemple, les investisseurs doivent supporter les coûts d’entretien de l’équipement) doivent être remplies en même temps afin d’exclure les attributs des titres.
2.3 Autres cas de référence de qualification de titres d'actifs de chiffrement
(1) Affaire Ripple : La SEC a allégué que le financement de Ripple par la vente de XRP était une offre de titres non enregistrés, et le tribunal a conclu que la vente de XRP à des investisseurs institutionnels répondait à la définition de titres basée sur le test de Howey. Plus précisément, Ripple a explicitement lié la valeur du XRP à son propre développement par le biais d’une brochure (par exemple, « le protocole Ripple augmentera considérablement la demande de XRP en tant que pilier de paiement mondial »), et le comportement d’achat de l’investisseur constitue un investissement en capital dans l’entreprise commune, et l’attente de profit dépend entièrement du développement technologique et du marketing de l’équipe Ripple. Toutefois, les ventes programmatiques sur le marché secondaire ne sont pas comptabilisées comme des titres en raison de l’absence d’engagement de revenus et de la relation directe entre les investisseurs et les émetteurs. Pour la première fois, cette affaire clarifie l’impact décisif des scénarios de trading sur la caractérisation des crypto-actifs.
(2) Terraform : Le tribunal a conclu qu’UST et LUNA répondaient à la définition de valeurs mobilières, fondée essentiellement sur le critère des « profits tirés des efforts d’autrui ». Malgré le mécanisme de stabilisation algorithmique de l’UST, Terraform permet aux investisseurs de s’attendre raisonnablement à ce que « les bénéfices proviennent des efforts de l’équipe de Terra » grâce à la divulgation continue d’informations (comme la promesse du livre blanc selon laquelle « l’UST est indexé 1:1 sur le dollar américain ») et à la plate-forme publique du fondateur Do Kwon. En particulier, le juge a souligné que le degré de décentralisation n’est pas un critère d’exclusion des attributs de sécurité – tant qu’il y a des « promesses de marketing et de rendement dirigées par les sponsors », les transactions d’actifs peuvent toujours être soumises à la réglementation même si elles sont entièrement exécutées par le biais de contrats intelligents.
3. L'avenir de la qualification des actifs de chiffrement
Green United aliène les revenus des plates-formes minières en attributs financiers par le biais d’accords d’entiercement, de sorte que les investisseurs participent essentiellement à une « cause commune » qui repose sur le fonctionnement du promoteur, plutôt que sur la plate-forme minière elle-même en tant que matériel. À court terme, cette affaire a un certain effet dissuasif sur l’emballage frauduleux de projets cryptographiques, ce qui est propice à la sauvegarde des intérêts des investisseurs en cryptoactifs ; À long terme, cette affaire contribuera à promouvoir l’itération du cadre réglementaire des valeurs mobilières. Avec l’émergence de nouvelles technologies et de nouveaux concepts tels que les crypto-actifs et les contrats intelligents, le scénario financier traditionnel subit des changements bouleversants, et la simple application du test de Howey ne peut plus répondre aux besoins de la supervision, mais devrait considérer de manière dynamique la forme spécifique du projet et équilibrer la relation entre l’innovation technologique et la supervision juridique. En bref, le développement sain du marché des crypto-monnaies est indissociable du dialogue approfondi entre la rationalité juridique et la logique technique, et l’image qualitative future des titres de crypto-actifs se déploie lentement à travers de tels cas.
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Rig de minage aussi des titres ? Retour sur l'affaire Green United
1. Récapitulatif des faits : une arnaque de chiffrement soigneusement conçue
En 2023, la Securities and Exchange Commission (SEC) des États-Unis a intenté une action en justice historique contre la société de cryptomonnaies Green United LLC, alléguant une fraude massive par la vente de plates-formes de minage de cryptomonnaies appelées « Green Box » pour un montant pouvant atteindre 18 millions de dollars. Dans sa plainte, la SEC a explicitement exigé que les défendeurs soient interdits de façon permanente de participer aux activités commerciales et de négociation de valeurs mobilières présumées, que leurs gains mal acquis soient confisqués et qu’il soit interdit à Krohn et Thurston de participer à des placements de titres non enregistrés, y compris des titres de cryptoactifs. Conformément au jugement du 23 septembre 2024, la juge Ann Marie McIff Allen a finalement confirmé la demande de pénalités de la SEC après avoir conclu que la SEC avait suffisamment démontré que les boîtes vertes, en combinaison avec l’accord de garde, constituaient des valeurs mobilières et que les défendeurs avaient déformé l’illusion des rendements des investissements. Au cœur de cette escroquerie se trouve la construction d’un piège d’investissement apparemment parfait : après que l’investisseur ait payé 3 000 $ pour une plate-forme minière, le défendeur promet de gagner 100 $ par mois, avec un rendement annualisé allant jusqu’à 40 % à 100 %. Cependant, la vérité est loin d’être rose : au lieu d’utiliser des plates-formes minières pour le minage réel, Green United se déguise en revenus en achetant des jetons « VERTS » non minés, qui finissent par perdre leur valeur en raison d’un manque de liquidité sur le marché secondaire.
Le modèle commercial de Green United présente une confusion extrême : d'une part, il utilise la vente de matériel comme prétexte, d'autre part, il lie profondément les investisseurs par le biais de protocoles de gestion. Selon le protocole, Green United déclare qu'il "terminera tout le travail" pour réaliser le rendement attendu, ce modèle de "promesse + contrôle" devient le cœur des litiges de l'affaire. En septembre 2024, la juge de la cour de district de l'Utah, Ann Marie McIff Allen, a rendu une décision considérant que la vente de machines à miner combinée à des protocoles de gestion constituait une transaction de titres, répondant à la définition de contrat d'investissement de l'affaire SEC contre W.J. Howey Co. de 1946. Ce jugement a non seulement annulé la défense de l'accusé selon laquelle "il n'y avait pas de transaction de titres", mais a également clairement inclus le chiffrement des machines à miner dans le cadre de la réglementation des titres.
2. Analyse des points de litige : Pourquoi les transactions de machines à miner sont-elles considérées comme des titres ?
2.1 Les dilemmes d'application du test Howey
Les quatre éléments d’un contrat d’investissement établis par la Cour suprême des États-Unis dans l’affaire Howey sont : l’investissement de fonds, la cause commune, l’attente de profits et les profits découlant des efforts d’autrui. L’essentiel de la défense de Green United est de mettre l’accent sur la nature des machines minières en tant que « marchandises de l’utilisateur final », en faisant valoir que la promesse de revenu dans le contrat de garde est une incitation commerciale plutôt qu’une émission de titres, et qu’il n’y a pas d’engagement commun requis pour les titres. Cependant, en l’espèce, la décision du juge Allen a brisé la sagesse conventionnelle, en particulier par un examen approfondi, elle a déterminé que la pertinence du contrôle et la source de revenu avaient dépassé le cadre de la négociation de marchandises, c’est-à-dire que le revenu de la convention de garde était de la nature d’un revenu de placement en valeurs mobilières, et a finalement inclus l’opération de machine minière dans le champ d’application des activités courantes. Le jugement spécifique du juge est le suivant :
2.2 Interprétation plurielle par des experts juridiques
Malgré la décision du tribunal, il y a toujours un désaccord important au sein de la profession juridique sur l’affaire. Certains soutiennent qu’il s’agit d’un type spécifique de fraude, comme Ishmael Green, associé chez Diaz Reus, qui a souligné que les allégations de la SEC visent la publicité mensongère et la conception de l’accord d’entiercement de Green United, et n’annulent pas la vente de plates-formes minières en soi, ce qui peut toujours contourner la qualification des valeurs mobilières tant que les plates-formes minières sont vendues dans un format « d’utilisation par l’utilisateur final ». De plus, la décision a également suscité des discussions animées sur le test de Howey parmi les praticiens de l’industrie de la cryptographie et les juristes. Les partisans soutiennent que cette affaire incarne l’essence même du critère de l’arrêt Howey, à savoir que, bien que les machines minières soient des marchandises physiques, la forte corrélation entre le contrôle absolu exercé par le promoteur sur le système et les profits dans le modèle de revenus a constitué l’essence même d’une « entreprise commune ». Les opposants avertissent que si cette logique se maintient, toutes les ventes de matériel avec une promesse de revenus (par exemple, une clause de participation aux bénéfices lorsqu’une entreprise vend de l’équipement) peuvent être reconnues comme des valeurs mobilières, ce qui conduirait à un brouillage des limites de l’application de la loi. Essentiellement, cette divergence reflète les défis sous-jacents auxquels est confrontée la réglementation des cryptoactifs : comment trouver un équilibre entre la protection des investisseurs et l’encouragement de l’innovation technologique ? À l’avenir, il est urgent de clarifier davantage les critères par le biais de la jurisprudence, par exemple en précisant que lorsque le revenu accessoire de la vente de produits de base est promis, les conditions telles que « l’exploitation décentralisée » (par exemple, les utilisateurs peuvent décider indépendamment de l’exploitation des nœuds) et le « partage des risques » (par exemple, les investisseurs doivent supporter les coûts d’entretien de l’équipement) doivent être remplies en même temps afin d’exclure les attributs des titres.
2.3 Autres cas de référence de qualification de titres d'actifs de chiffrement
(1) Affaire Ripple : La SEC a allégué que le financement de Ripple par la vente de XRP était une offre de titres non enregistrés, et le tribunal a conclu que la vente de XRP à des investisseurs institutionnels répondait à la définition de titres basée sur le test de Howey. Plus précisément, Ripple a explicitement lié la valeur du XRP à son propre développement par le biais d’une brochure (par exemple, « le protocole Ripple augmentera considérablement la demande de XRP en tant que pilier de paiement mondial »), et le comportement d’achat de l’investisseur constitue un investissement en capital dans l’entreprise commune, et l’attente de profit dépend entièrement du développement technologique et du marketing de l’équipe Ripple. Toutefois, les ventes programmatiques sur le marché secondaire ne sont pas comptabilisées comme des titres en raison de l’absence d’engagement de revenus et de la relation directe entre les investisseurs et les émetteurs. Pour la première fois, cette affaire clarifie l’impact décisif des scénarios de trading sur la caractérisation des crypto-actifs.
(2) Terraform : Le tribunal a conclu qu’UST et LUNA répondaient à la définition de valeurs mobilières, fondée essentiellement sur le critère des « profits tirés des efforts d’autrui ». Malgré le mécanisme de stabilisation algorithmique de l’UST, Terraform permet aux investisseurs de s’attendre raisonnablement à ce que « les bénéfices proviennent des efforts de l’équipe de Terra » grâce à la divulgation continue d’informations (comme la promesse du livre blanc selon laquelle « l’UST est indexé 1:1 sur le dollar américain ») et à la plate-forme publique du fondateur Do Kwon. En particulier, le juge a souligné que le degré de décentralisation n’est pas un critère d’exclusion des attributs de sécurité – tant qu’il y a des « promesses de marketing et de rendement dirigées par les sponsors », les transactions d’actifs peuvent toujours être soumises à la réglementation même si elles sont entièrement exécutées par le biais de contrats intelligents.
3. L'avenir de la qualification des actifs de chiffrement
Green United aliène les revenus des plates-formes minières en attributs financiers par le biais d’accords d’entiercement, de sorte que les investisseurs participent essentiellement à une « cause commune » qui repose sur le fonctionnement du promoteur, plutôt que sur la plate-forme minière elle-même en tant que matériel. À court terme, cette affaire a un certain effet dissuasif sur l’emballage frauduleux de projets cryptographiques, ce qui est propice à la sauvegarde des intérêts des investisseurs en cryptoactifs ; À long terme, cette affaire contribuera à promouvoir l’itération du cadre réglementaire des valeurs mobilières. Avec l’émergence de nouvelles technologies et de nouveaux concepts tels que les crypto-actifs et les contrats intelligents, le scénario financier traditionnel subit des changements bouleversants, et la simple application du test de Howey ne peut plus répondre aux besoins de la supervision, mais devrait considérer de manière dynamique la forme spécifique du projet et équilibrer la relation entre l’innovation technologique et la supervision juridique. En bref, le développement sain du marché des crypto-monnaies est indissociable du dialogue approfondi entre la rationalité juridique et la logique technique, et l’image qualitative future des titres de crypto-actifs se déploie lentement à travers de tels cas.