“Lucha de bestias acorraladas”: las empresas de tesorería cripto están perdiendo la capacidad de comprar en mínimos

Recientemente, el mercado cripto ha caído, y las empresas de tesorería cripto consideradas “la fuerza principal del mercado” (como Strategy) no han podido comprar agresivamente en los mínimos. La causa fundamental no es la falta de fondos, sino que su mecanismo central de financiación ha quedado paralizado durante el ciclo bajista.

Autor y fuente del artículo: Frank, PANews

Durante el breve mercado alcista que comenzó en abril, las empresas de tesorería cripto, como fuerza principal de compras, proporcionaron munición constante al mercado. Sin embargo, cuando el mercado cripto y las acciones cayeron simultáneamente, estas empresas de tesorería cripto parecían quedarse colectivamente sin acción.

Cuando el precio toca un suelo temporal, en teoría debería ser el momento en que estas empresas de tesorería aprovechan para comprar. Pero la realidad es que las compras se ralentizan o incluso se detienen. Esta inacción colectiva no se debe simplemente a que la “munición” se haya agotado en los máximos o a un pánico general, sino a que el mecanismo de financiación, altamente dependiente de la prima, ha sufrido una parálisis mecánica en la que “hay dinero pero no se puede usar” durante el ciclo bajista.

Cientos de miles de millones en “munición” bloqueada

Para entender por qué estas empresas DAT se enfrentan a la situación de “tener dinero pero no poder usarlo”, primero debemos analizar a fondo la fuente de la munición de las empresas de tesorería cripto.

Tomando como ejemplo a Strategy, la principal empresa de tesorería cripto actual, sus fuentes de financiación provienen principalmente de dos vías: una son los “bonos convertibles”, es decir, emitir deuda a intereses muy bajos para pedir dinero prestado y comprar criptomonedas. La otra es la emisión ATM (At-The-Market), es decir, cuando el precio de la acción de Strategy cotiza con prima respecto a los activos cripto que posee, la empresa puede emitir nuevas acciones para obtener fondos y comprar más Bitcoin.

Antes de 2025, la principal fuente de fondos de Strategy eran los “bonos convertibles”; hasta febrero de 2025, Strategy había recaudado 8.200 millones de dólares mediante bonos convertibles para aumentar la compra de Bitcoin. Desde 2024, Strategy comenzó a utilizar a gran escala el plan de emisión de acciones al precio de mercado (ATM, At-The-Market), un método más flexible: cuando el precio de la acción supera el valor de los activos cripto en cartera, puede emitir acciones en el mercado para comprar criptoactivos. En el tercer trimestre de 2024, Strategy anunció un plan de emisión ATM de 21.000 millones de dólares y, en mayo de 2025, estableció un segundo plan ATM de 21.000 millones de dólares. Hasta el momento, el importe restante de estos planes asciende a 30.200 millones de dólares.

Sin embargo, estos importes no son efectivo, sino el límite de acciones preferentes de clase A y acciones ordinarias aún por vender. Para convertir esos importes en efectivo, Strategy debe vender esas acciones en el mercado. Cuando la acción cotiza con prima (por ejemplo, la acción vale 200 dólares y cada acción representa 100 dólares en Bitcoin), vender acciones equivale a intercambiar nuevas acciones por 200 dólares en efectivo para comprar 200 dólares de Bitcoin, aumentando la proporción de Bitcoin por acción. Este era el “flywheel” de munición infinita de Strategy. Sin embargo, cuando el dato mNAV (mNAV = capitalización bursátil / valor de los activos en cripto) cae por debajo de 1, ocurre lo contrario: vender acciones implica vender con descuento. Desde noviembre, el mNAV de Strategy ha estado por debajo de 1 durante mucho tiempo. Por eso, aunque Strategy tiene muchas acciones por vender, no puede comprar Bitcoin.

Además, no solo Strategy no ha podido liberar fondos para comprar en mínimos recientemente, sino que ha optado por vender acciones con descuento para recaudar 1.440 millones de dólares y establecer un fondo de reserva para el pago de dividendos preferentes y los intereses de la deuda existente.

Siendo el modelo estándar de tesorería cripto, este mecanismo de Strategy ha sido copiado por la mayoría de empresas del sector. Así, cuando los criptoactivos caen, la razón por la que estas empresas no pueden comprar no es que no quieran, sino que la acción ha caído demasiado y el “arsenal” queda bloqueado.

Munición nominal abundante, pero en la práctica “con pistola sin balas”

¿Y el poder de compra de otras empresas aparte de Strategy? A fin de cuentas, actualmente existen cientos de empresas de tesorería cripto en el mercado.

Aunque el número de empresas de tesorería cripto es grande, su potencial de compra posterior no es tan alto. Existen principalmente dos casos: una categoría son empresas cuyo negocio principal es la tenencia de criptoactivos; la cantidad de criptoactivos proviene principalmente de tenencias propias y no de nuevas compras financiadas, por lo que su capacidad y motivación para emitir deuda es limitada, como Cantor Equity Partners (CEP), que ocupa el tercer lugar en tenencia de Bitcoin y tiene un mNAV de 1,28. Su cantidad de Bitcoin proviene principalmente de la fusión con Twenty One Capital, y desde julio no ha habido nuevas compras.

La otra categoría son empresas que adoptan una estrategia similar a la de Strategy, pero debido a la fuerte caída en el precio de la acción, su mNAV también ha caído por debajo de 1. Su capacidad ATM también está bloqueada y solo podrán reactivar el “flywheel” si el precio de la acción vuelve a situarse por encima de 1.

Fuera de la emisión de deuda y venta de acciones, existe una “munición” aún más directa: la reserva de efectivo. Tomando como ejemplo a BitMine, la mayor DAT de Ethereum, aunque su mNAV también está por debajo de 1, la empresa ha mantenido su plan de compras. Según datos del 1 de diciembre, BitMine declaró tener 882 millones de dólares en efectivo sin garantía en sus cuentas. Su presidente Tom Lee declaró recientemente: “Creemos que el precio de Ethereum ya ha tocado fondo, BitMine ha reanudado las compras y la semana pasada compró cerca de 100.000 ETH, el doble que las dos semanas anteriores”. El límite ATM de BitMine también es impresionante: en julio de 2025, el límite total del plan se elevó a 24.500 millones de dólares, con cerca de 20.000 millones de dólares aún disponibles.

Cambios en las posiciones de BitMine

Por otro lado, CleanSpark anunció a finales de noviembre que emitirá 1.150 millones de dólares en bonos convertibles este año para comprar Bitcoin. La empresa japonesa Metaplanet, que cotiza en bolsa, ha estado especialmente activa como tesorería de Bitcoin, recaudando más de 400 millones de dólares desde noviembre para comprar Bitcoin mediante préstamos garantizados con BTC o emisión de nuevas acciones.

En total, la “munición nominal” (efectivo + capacidad ATM) en los libros de estas empresas supera los cientos de miles de millones de dólares, muy por encima del anterior mercado alcista. Pero en cuanto a “poder de fuego efectivo”, las balas realmente disponibles han disminuido.

Del “apalancamiento expansivo” a la “supervivencia generando ingresos”

Además de la munición bloqueada, estas empresas de tesorería cripto han comenzado a adoptar nuevas estrategias de inversión. Durante el mercado alcista, la mayoría simplemente compraba sin pensar; a medida que subían las acciones y las criptomonedas, obtenían más financiación y seguían comprando. Pero con el cambio de tendencia, muchas empresas no solo tienen más dificultades para financiarse, sino que además deben hacer frente al pago de intereses de la deuda previa y a los costes operativos.

Por ello, muchas han vuelto la mirada a los “rendimientos cripto”, es decir, participar en actividades de staking en redes de criptoactivos para obtener ingresos relativamente estables y utilizar estos ingresos para pagar intereses de deuda y costes operativos.

Por ejemplo, BitMine planea lanzar MAVAN (Red de Validadores Locales de EE. UU.) en el primer trimestre de 2026 para iniciar el staking de ETH. Se espera que esta actividad genere a BitMine unos 340 millones de dólares anuales. Otras empresas similares como Upexi o Sol Strategies, dedicadas a la red Solana, pueden obtener una rentabilidad anual cercana al 8%.

Es previsible que, mientras el mNAV no vuelva a superar 1, acumular efectivo para afrontar vencimientos de deuda será la prioridad de las empresas de tesorería. Esta tendencia influye directamente en la elección de activos. Dado que Bitcoin carece de rentabilidad nativa, la acumulación por parte de tesorerías puramente en BTC se ralentiza, mientras que Ethereum, capaz de generar flujo de caja mediante staking para cubrir costes financieros, mantiene un ritmo robusto de acumulación.

Este cambio de preferencia de activos es, en esencia, una forma de compromiso de las empresas de tesorería ante la crisis de liquidez. Cuando el canal de obtención de fondos baratos mediante la prima de la acción se cierra, buscar activos que generen ingresos se convierte en su único salvavidas para mantener la salud de su balance.

En última instancia, la “munición infinita” no es más que una ilusión procíclica basada en la prima de la acción. Cuando el “flywheel” se bloquea por vender con descuento, el mercado debe enfrentar una realidad fría: estas empresas de tesorería siempre han sido amplificadores de tendencia y no salvadores contracíclicos. Solo cuando el mercado se recupere primero, la válvula de financiación podrá abrirse de nuevo.