¡Los reguladores pisan el freno de emergencia! La SEC envía advertencias para detener los ETF apalancados 3x y 5x, los derivados cripto pierden atractivo

La Comisión de Bolsa y Valores de Estados Unidos (SEC) ha enviado recientemente cartas de advertencia a nueve emisores de ETF, incluyendo Direxion, ProShares y GraniteShares, poniendo oficialmente en pausa los planes para lanzar fondos cotizados en bolsa con apalancamiento de hasta 3 y 5 veces. La SEC señala que la exposición al riesgo de estos productos podría violar los límites máximos de riesgo que los fondos pueden asumir en relación con sus activos. Esta medida ya ha llevado al menos a un emisor, ProShares, a retirar varias solicitudes, incluidas las de productos criptográficos con apalancamiento 3x. En un contexto de gran éxito de los ETF de Bitcoin y Ethereum al contado, el regulador ha puesto freno a la fiebre innovadora de los derivados de alto apalancamiento, subrayando la preocupación central por la protección del inversor minorista.

La regulación saca tarjeta roja: La SEC detiene de forma inusual la aprobación de ETF de alto apalancamiento

Tras un periodo relativamente laxo en la aprobación de productos ETF innovadores, la SEC ha cambiado abruptamente de rumbo y ha lanzado una potente señal de advertencia al mercado. Recientemente, el departamento de gestión de inversiones de la SEC ha enviado cartas de advertencia casi idénticas a nueve gestoras, dejando claro que detendrá la revisión de una serie de ETF de alto apalancamiento propuestos hasta que se resuelvan cuestiones clave. Estos productos pretendían ofrecer rendimientos diarios apalancados de 3 o incluso 5 veces sobre activos subyacentes como el S&P, materias primas o criptomonedas.

Lo que hace especialmente destacable esta acción es su rapidez y su carácter público. El mismo día que el personal de la SEC redactó las cartas de advertencia, las publicó, en contraste con su práctica habitual de hacerlo 20 días hábiles después de terminar la revisión. Esta divulgación “en tiempo real” apunta a que el regulador quiere hacer públicas sus preocupaciones de inmediato, evitando que la expectativa de productos de alto riesgo siga creciendo en el mercado. Así, la SEC marca por primera vez una línea roja clara tras haber permitido la cotización de diversos ETF relacionados con cripto, activos privados y estrategias complejas.

Entre los emisores afectados figuran Direxion, ProShares, Tidal y Volatility Shares, firmas conocidas por sus productos apalancados e inversos. Volatility Shares, por ejemplo, solicitó lanzar un ETF con apalancamiento 5x para amplificar los rendimientos diarios de acciones como Tesla, Nvidia o criptomonedas como Bitcoin y Ethereum. Actualmente, no existen en EE. UU. ETF de acciones individuales con apalancamiento 3x o 5x; las normas de la SEC han mantenido este tipo de riesgos limitados a un máximo de 2x.

El cálculo del riesgo, en el centro del debate: ¿A qué teme la SEC?

La base legal de la intervención de la SEC se encuentra en la Regla 18f-4 de la Ley de Sociedades de Inversión de 1940. Esta norma exige que el valor en riesgo (VaR) del fondo no supere el 200% del valor de su “cartera de referencia apropiada”. Lo que preocupa al regulador es que los fondos de alto apalancamiento podrían estar usando un punto de referencia que no refleja adecuadamente la volatilidad extrema de los activos que pretenden amplificar.

En otras palabras, la SEC sospecha que los emisores podrían estar jugando con las definiciones. Todd Sohn, estratega de ETF, señala que los emisores buscan superar el límite de apalancamiento 2x buscando resquicios en la definición de “activo de referencia” para saltarse la regulación. Por ejemplo, un fondo que busque replicar 3x el retorno diario del precio del Bitcoin podría calcular el riesgo sobre un benchmark insuficientemente volátil, subestimando el riesgo real de cola. En escenarios de alta volatilidad, esta subestimación puede llevar a pérdidas catastróficas del valor liquidativo, o incluso a la liquidación total del fondo por margin calls o liquidaciones forzosas.

El mercado europeo ya ha dado lecciones. Este octubre, un producto de GraniteShares que apostaba 3x en corto a AMD fue liquidado y cerrado tras un fuerte repunte diario de la acción. Este caso ilustra la fragilidad de los productos de alto apalancamiento en mercados volátiles. La carta de la SEC busca evitar que riesgos similares se propaguen entre inversores estadounidenses, especialmente cuando se trata de activos como las criptomonedas, conocidas por su volatilidad.

Riesgos del mercado de ETF de alto apalancamiento

Tamaño actual del mercado: El patrimonio total de los ETF apalancados en EE. UU. asciende a 162.000 millones de dólares, con un fuerte aumento de volumen tras la pandemia.

Rendimiento de productos representativos:

• Casos de subida: El mayor, ProShares UltraPro QQQ ETF (3.130 millones USD), que ofrece 3x el retorno diario del Nasdaq 100, ha subido casi un 40% en lo que va de año.
• Casos de desplome: El ETF 2x largo sobre MicroStrategy ha caído más de un 83% este año; el 2x largo sobre Super Micro, más del 60%; el 2x largo sobre cannabis, un 59,4%.

Regla central de supervisión: Regla 18f-4, que exige que el VaR del fondo sea inferior al 200% del valor de la cartera de referencia.

Acción de la SEC: Envió cartas de advertencia a 9 emisores, exigiendo modificar estrategias o retirar solicitudes.

Reflexión en mitad de la fiebre de ETF cripto: ¿Dónde están los límites de los derivados?

Este endurecimiento regulatorio llega en plena fiebre de ETF criptográficos. Desde la aprobación el año pasado de los ETF de Bitcoin y Ethereum al contado, han proliferado las solicitudes de nuevos productos derivados, como los de Defiance, que buscan ofrecer exposición 3x larga y corta sobre Bitcoin, Ethereum o Solana. Estos productos intentan replicar el éxito de los ETF al contado, pero con un riesgo mucho mayor.

La carta de la SEC cubre explícitamente estos ETF cripto de alto apalancamiento. El mensaje es claro: aunque el regulador es abierto a vehículos de inversión de cripto al contado, sigue siendo extremadamente cauteloso con derivados complejos y altamente apalancados. Distingue entre “proveer exposición al activo” y “amplificar el riesgo especulativo”.

Esta medida puede ralentizar temporalmente la innovación en ETF de derivados cripto, obligando a los emisores a rediseñar productos para que su modelo de riesgo supere el examen regulatorio. A largo plazo, reglas claras y límites son positivos: previenen la entrada de productos de alto riesgo y baja calidad que pueden dañar a los inversores y la reputación del sector. La innovación sana solo puede florecer dentro de un marco de protección al inversor, y la SEC trata de definir ese perímetro.

Advertencia para inversores: Los ETF de alto apalancamiento no son herramientas para “hacerse rico rápido”

Para los inversores minoristas, especialmente los atraídos por las altas rentabilidades de las criptomonedas, la acción de la SEC es una lección oportuna sobre el riesgo. Los ETF apalancados recurren a derivados como futuros y opciones para multiplicar retornos. Aunque pueden generar grandes beneficios en mercados alcistas, su mecanismo de diseño tiene defectos inherentes.

Primero, estos productos suelen perseguir un objetivo de retorno “diario”, lo que significa que, debido al efecto de reinversión diaria, el rendimiento a largo plazo puede diferir drásticamente (y ser mucho menor) que el multiplicador del activo subyacente, especialmente en mercados volátiles. Además, la alta volatilidad puede provocar liquidaciones forzosas, como en el caso europeo citado, y pérdidas totales en una sola noche. Por último, su complejidad y altos costes (comisiones de gestión, costes de derivados, etc.) suelen quedar ocultos tras el brillo de las promesas de rentabilidad.

Es fundamental entender que los ETF 3x o 5x son herramientas avanzadas, más adecuadas para traders experimentados que comprendan los derivados y puedan monitorizar sus posiciones y soportar pérdidas extremas, no para inversión a largo plazo o asignación de activos. La preocupación de la SEC es precisamente que estos productos seduzcan a inversores poco experimentados, exponiéndolos a un territorio “de alto riesgo y opacidad”.

Funcionamiento de los ETF apalancados y comparativa global de supervisión

¿Cómo logran los ETF apalancados multiplicar los retornos?

Los ETF apalancados no piden préstamos para comprar más acciones o criptomonedas, sino que replican el múltiplo diario del índice o activo invirtiendo en derivados financieros (principalmente swaps y futuros). El gestor ajusta diariamente las posiciones de derivados para mantener la relación de múltiplo con la variación diaria del activo. Esta “reposición diaria” hace que mantener el producto a largo plazo no sea equivalente a invertir tres veces el capital en el activo subyacente; la volatilidad puede provocar que el valor liquidativo se desvíe mucho del múltiplo esperado en el largo plazo.

Supervisión de ETF de alto apalancamiento en los principales mercados

1. Estados Unidos: Actualmente, la Regla 18f-4 y otras limitan los ETF apalancados tradicionales a un máximo de 2x. Los productos 3x o superiores, especialmente sobre acciones individuales o criptomonedas, están sujetos a un escrutinio extremo y no se han aprobado hasta la fecha.
2. Europa: Más permisiva, permite productos de 3x e incluso mayor apalancamiento sobre índices, materias primas y acciones individuales. Esto ha dado lugar a casos de productos liquidados por volatilidad extrema.
3. Asia (Japón, Hong Kong): En general, actitud más conservadora. Japón permite ETF apalancados pero con regulación estricta; en Hong Kong existen algunos productos apalancados e inversos, pero suelen centrarse en índices principales y se muestran cautos con productos de alto apalancamiento sobre criptoactivos.

Diferencia clave: EE. UU. enfatiza el control preventivo del riesgo mediante modelos unificados de VaR; Europa permite más innovación, pero confía en la disciplina de mercado y la responsabilidad del inversor.

Las nueve cartas de la SEC son como una alarma contra incendios en plena fiesta de innovación ETF. No pretenden apagar todas las luces, sino advertir claramente de que el “dispositivo de alegría a 5x” podría estar sobrecalentándose. Ahora que los activos cripto han accedido al sistema financiero tradicional vía ETF al contado, construir sobre ellos estructuras de derivados excesivamente arriesgadas atrae inevitablemente la atención del regulador sobre el riesgo sistémico y la protección al consumidor. El juego está lejos de terminar; los emisores probablemente ajustarán sus estrategias, pero la línea roja trazada por la SEC es clara: la innovación financiera puede ser audaz, pero la protección del inversor minorista es innegociable. Para el mercado, un enfriamiento temporal puede traducirse en un desarrollo más sostenible a largo plazo: un mercado sano necesita más que herramientas especulativas emocionantes; necesita la confianza que permite el crecimiento sólido del patrimonio.