Igual que la moneda estable se desancla, ¿por qué USDe sobrevivió y LUNA cayó a cero?

Autor: MSX Research Institute

La desconexión de octubre de 2025 y la convergencia de las profecías de Hayek

El 11 de octubre de 2025, el pánico en el mercado de criptomonedas provocó un impacto extremo en la moneda estable sintética USDe: durante el "colapso épico" en el que el bitcoin cayó de 117,000 dólares a 105,900 dólares (una caída del 13.2% en un solo día) y el ethereum se desplomó un 16% en un solo día, USDe llegó a caer a aproximadamente $0.65 (una caída de aproximadamente el 34% en comparación con el precio de $1 ), y luego se recuperó en unas pocas horas. En el mismo período, el total de liquidaciones en el mercado de criptomonedas global alcanzó los 19,358 millones de dólares en 24 horas, con 1.66 millones de comerciantes forzados a liquidar sus posiciones, estableciendo un nuevo récord histórico de liquidaciones en un solo día.

Desde la perspectiva del rendimiento del micro mercado, la profundidad del fondo de liquidez USDe-USDT en el intercambio descentralizado Uniswap se redujo a solo 3.2 millones de dólares en el pico del evento, un 89% menos que antes del evento, lo que llevó a que una orden de venta de 100,000 USDe sufriera un descuento del 25% debido al deslizamiento (orden de 0.7 dólares, precio de ejecución real de 0.62 dólares); al mismo tiempo, seis principales creadores de mercado, al utilizar USDe como margen cruzado, enfrentaron un riesgo de liquidación debido a una disminución del 40% en el valor del margen, lo que agravó aún más el agujero negro de liquidez del mercado.

Sin embargo, esta "crisis" experimentó un giro clave en 24 horas: el precio de USDe se recuperó gradualmente a 0.98 dólares, y la prueba de reservas de terceros revelada por Ethena Labs mostró que su tasa de colateralización se mantenía por encima del 120%, con un volumen de colateralización excesiva de 66 millones de dólares; lo más importante es que la función de redención de usuarios siempre ha estado funcionando normalmente, y los activos en colateral como ETH, BTC, etc., se pueden liquidar en cualquier momento, lo que se ha convertido en el apoyo central para la recuperación de la confianza del mercado.

El Instituto de Investigación MSX de MaiTong considera que esta curva de "caída - recuperación" contrasta agudamente con el resultado de la completa caída a cero tras el desanclaje de LUNA-UST en 2022, lo que también eleva este evento más allá de la mera "volatilidad de las stablecoins" - se convierte en la primera prueba extrema de la teoría de Hayek sobre la "desnacionalización del dinero" en la era digital.

En 1976, Hayek propuso en "La desnacionalización del dinero" que "el dinero, al igual que otros bienes, es mejor proporcionado por emisores privados a través de la competencia, en lugar de ser emitido en monopolio por el gobierno". Él creía que el monopolio del gobierno sobre la emisión de dinero "es la raíz de todos los problemas del sistema monetario", y que el mayor problema del mecanismo de monopolio es que obstaculiza el proceso de descubrimiento de formas monetarias superiores. En el marco de competencia que imaginó, el dinero emitido por privados debe mantener la estabilidad del poder adquisitivo, de lo contrario, será eliminado del mercado por perder la confianza pública; por lo tanto, los emisores de dinero competitivos "tienen un fuerte incentivo para limitar su cantidad o perder su negocio".

La aparición de USDe, medio siglo después, refleja la expresión contemporánea de esta idea. No depende de reservas de moneda fiduciaria soberana, sino que se basa en activos de consenso del mercado de criptomonedas para mantener su valor. A través de derivados, se asegura la estabilidad, y su reputación y circulación dependen completamente de la elección del mercado y de la transparencia técnica. Independientemente del resultado de la desvinculación y recuperación en octubre de 2025, la práctica de este mecanismo puede considerarse un experimento real del ‘descubrimiento competitivo de monedas de calidad’ al estilo de Hayek: valida la potencial capacidad de autoajuste del mercado en la estabilidad monetaria y revela la resiliencia institucional y la dirección evolutiva de las monedas digitales privadas en entornos complejos.

innovación en el mecanismo de USDe

La estructura trinitaria de "colateral - cobertura - rendimiento" de USDe, en la que cada eslabón está impregnado de la lógica de ajuste espontáneo del mercado, en lugar de la restricción coercitiva del diseño centralizado, se alinea altamente con la afirmación de Hayek de que "el orden del mercado proviene de la acción espontánea de los individuos".

Sistema de garantía: la base de valor para la construcción de consenso en el mercado

La selección de colaterales de USDe sigue completamente el consenso de liquidez del mercado de criptomonedas: ETH y BTC representan más del 60% en total, y estos dos activos no son designados por ninguna institución, sino que han sido reconocidos por inversores globales como "activos duros del mundo digital" a lo largo de más de una década de comercio. Los derivados de staking de liquidez auxiliar (WBETH, BNSOL, etc.) son también productos que han surgido espontáneamente en el mercado para mejorar la eficiencia del capital, permitiendo conservar los rendimientos del staking sin sacrificar la liquidez; mientras que el 10% de USDT/USDC es, además, una "herramienta de estabilidad transitoria" elegida por el mercado, que proporciona un colchón para USDe en condiciones extremas.

Todo el sistema de colateral se mantiene en un estado de exceso, y en octubre de 2025, cuando ocurrió el incidente, la tasa de colateralización seguía siendo superior al 120%, y se valoraba en tiempo real mediante contratos inteligentes, con liquidaciones automáticas.

Mecanismo de estabilidad: cobertura espontánea en el mercado de derivados

La diferencia fundamental entre USDe y las stablecoins colaterizadas con fiat tradicionales radica en que no depende de "reservas de fiat respaldadas por la confianza del Estado", sino que logra la cobertura de riesgos a través de posiciones cortas en el mercado de derivados. La esencia de este diseño es aprovechar la liquidez del mercado global de derivados criptográficos, permitiendo que el mercado asimile las fluctuaciones de precios por sí mismo: cuando el precio de ETH aumenta, las ganancias de los activos al contado compensan las pérdidas cortas; cuando el precio de ETH disminuye, las ganancias cortas compensan las pérdidas al contado, y todo este proceso no requiere la intervención de ninguna entidad centralizada, siendo completamente impulsado por las señales de precios del mercado.

En octubre de 2025, cuando ETH cayó un 16%, este mecanismo de cobertura experimentó un breve retraso debido a la repentina falta de liquidez, pero no falló: la posición corta mantenida por Ethena Labs finalmente generó una ganancia flotante de 120 millones de dólares, y estas ganancias no provinieron de subsidios administrativos, sino de transacciones voluntarias entre las partes largas y cortas en el mercado de derivados.

Mecanismo de ingresos: incentivos espontáneos para atraer la participación del mercado

El modelo de «rendimiento por staking + préstamos circulares» diseñado por USDe no es un «pago rígido de alto interés» en las finanzas tradicionales, sino una compensación razonable por el riesgo asumido por los participantes del mercado. El subsidio anual básico del 12% proviene de la inversión espontánea de fondos ecológicos en el «aumento de la circulación monetaria»; mientras que a través de los préstamos circulares se amplía el apalancamiento a 3-6 veces, con un rendimiento anual que alcanza el 40%-50%. Esencialmente, permite a los usuarios elegir de manera autónoma la correspondencia entre riesgo y rendimiento: los usuarios dispuestos a asumir un mayor riesgo de apalancamiento obtienen mayores rendimientos; los usuarios con menor tolerancia al riesgo pueden optar por el staking básico.

Comparación de mecanismos de tres tipos de stablecoins: la distinción entre la elección del mercado y la intervención administrativa

La verdad del examen del mercado: ¿Por qué USDe puede diferenciarse de LUNA-UST?

El evento de desanclaje de octubre de 2025 a menudo se malinterpreta como una "exposición al riesgo similar" entre USDe y LUNA-UST, pero desde la perspectiva de la Escuela Austríaca, la diferencia esencial entre ambos se destaca completamente en esta prueba: la recuperación de USDe es el éxito de "monedas desestatizadas sometidas a pruebas de mercado", mientras que el colapso de LUNA-UST es el inevitable resultado de "innovaciones falsas desvinculadas de activos reales."

Diferencias esenciales entre los puntos de anclaje de valor: activos reales vs expectativas vacías

El punto de anclaje de valor de USDe son activos reales que se pueden canjear en cualquier momento, como ETH y BTC. Incluso en condiciones extremas del mercado, los usuarios aún pueden obtener activos criptográficos equivalentes a través del mecanismo de redención. Durante el desacoplamiento en octubre de 2025, la función de redención de USDe siguió funcionando normalmente, y las pruebas de reservas de terceros mostraron un exceso de garantía de 66 millones de dólares. Este "compromiso de valor canjeable" es la base de la confianza del mercado.

Y LUNA-UST no tiene ningún activo real que lo respalde, su valor depende completamente de "las expectativas de los usuarios sobre el precio de LUNA". Cuando estalla el pánico en el mercado, el mecanismo de intercambio de UST necesita realizarse mediante la emisión adicional de LUNA, y la emisión infinita de LUNA eventualmente pierde su valor, lo que lleva al colapso de todo el sistema. Esta "moneda sin respaldo de activos" ha violado desde su nacimiento el principio de Hayek de que "la moneda debe tener una base de valor real", el colapso es un resultado inevitable.

Diferencias lógicas en la respuesta a crisis: recuperación espontánea del mercado vs fracaso de la intervención administrativa

La respuesta de USDe después de la desvinculación sigue completamente la lógica del mercado: Ethena Labs no ha emitido un "plan de rescate de tipo orden administrativo", sino que ha transmitido al mercado la señal de "transparencia en los mecanismos y seguridad de los activos" mediante la publicación de pruebas de reservas, la optimización de la estructura de colaterales (reduciendo la proporción de derivados de staking líquido del 25% al 15%) y limitando los múltiplos de apalancamiento, confiando finalmente en la confianza espontánea de los usuarios para lograr la reparación de precios.

La respuesta de LUNA-UST en la crisis es un ejemplo típico de "fallo de la intervención administrativa": Luna Foundation Guard intentó salvar el mercado vendiendo reservas de Bitcoin, pero esta operación centralizada no pudo contrarrestar la venta espontánea del mercado: el propio Bitcoin también experimentó caídas en condiciones extremas, los activos de reserva estaban altamente vinculados al riesgo de UST, y finalmente la salvación del mercado fracasó.

Diferencias en la longevidad: adaptabilidad del mercado vs vulnerabilidad del mecanismo

USDe, después de desanclarse, no solo recuperó su precio, sino que también mejoró su adaptabilidad a largo plazo a través de la optimización de mecanismos: limitando el apalancamiento de préstamos circulares a 2 veces, introduciendo activos de bonos del gobierno compliant (USDtb) para mejorar la estabilidad de las garantías, y diversificando las posiciones de cobertura entre intercambios. Estos ajustes no provienen de órdenes administrativas, sino que son una respuesta espontánea a la retroalimentación del mercado, haciendo que el mecanismo se alinee mejor con las reglas del mercado de "correspondencia entre riesgo y retorno".

LUNA-UST desde el principio careció de adaptabilidad al mercado: su protocolo central Anchor con un alto interés del 20%, depende de subsidios continuos de fondos ecológicos, en lugar de una demanda real de pagos (la proporción de escenarios de pago reales de UST es inferior al 5%). Cuando los subsidios no pueden ser sostenibles, la cadena de financiamiento se rompe y todo el sistema colapsa instantáneamente. Este modelo de "dependencia de subsidios administrativos insostenibles" está destinado a no sobrevivir a largo plazo en la competencia del mercado.

Defectos de mecanismo y reflexión crítica: las dificultades del crecimiento de la moneda no estatal

El valor innovador de USDe es innegable, pero en las pruebas de estrés de octubre de 2025 y en su funcionamiento diario, su diseño mecánico todavía presenta desviaciones respecto a la idea de "ajuste espontáneo del mercado completo" de Hayek, exponiendo riesgos que deben ser vigilados. Estos defectos no son fallas esenciales irreparables, sino obstáculos que debe superar en su evolución hacia una moneda no estatal madura.

Riesgo de concentración de colaterales: vinculación sistémica del ciclo de activos criptográficos

USDe más del 60% de los colaterales se concentra en ETH y BTC, lo que, aunque cumple con el consenso de liquidez actual del mercado de criptomonedas, se enfrenta a la trampa de "vinculación a un solo ciclo de mercado". El desanclaje de octubre de 2025 es esencialmente una reacción en cadena provocada por la caída unilateral del mercado de criptomonedas: cuando ETH cae un 16% en un solo día, incluso con las coberturas de derivados, la disminución instantánea en el valor de los colaterales todavía provoca pánico en el mercado.

Lo que es aún más preocupante es que los derivados de staking líquido en los colaterales auxiliares actuales (como WBETH) aún no se han desvinculado del ecosistema de Ethereum, siendo en esencia "derivados secundarios de activos criptográficos", sin lograr una verdadera diversificación de riesgos. Esta estructura de colateralización de "circuito interno de activos criptográficos" sigue siendo frágil en comparación con la lógica de las monedas tradicionales que se basan en el valor de la economía real.

Limitaciones del mecanismo de cobertura: dependencia implícita de los intercambios centralizados

Los derivados de USDe dependen en gran medida de la liquidez de los principales intercambios centralizados para la cobertura, y la breve desincronización del mecanismo de cobertura en octubre de 2025 se debió a la interrupción de la negociación de contratos perpetuos en un intercambio principal, lo que causó una ruptura en la liquidez. Actualmente, aproximadamente el 70% de las posiciones cortas de USDe están concentradas en dos intercambios, lo que dificulta su capacidad para liberarse por completo de la aceptación pasiva de las reglas de las plataformas centralizadas.

Además, la fuerte volatilidad de las tasas de financiación expone la singularidad de las herramientas de cobertura. USDe actualmente depende únicamente de contratos perpetuos para la cobertura de riesgos, careciendo de una combinación de herramientas diversificadas como opciones y futuros, lo que dificulta ajustar rápidamente la estrategia de cobertura cuando hay un desequilibrio extremo entre la presión compradora y vendedora. Esto refleja que su diseño mecánico aún no ha aprovechado plenamente la capacidad de precios de riesgo diversificados en el mercado.

RWA anclaje mejorado: el camino avanzado para monedas no estatales

Frente a los defectos del mecanismo existente, integrar activos RWA como tokens de oro y tokens de acciones de EE.UU. para optimizar el sistema de anclaje, no solo es una corrección precisa de las deficiencias de USDe, sino también una elección inevitable que se ajusta a la tendencia de explosión del mercado RWA (con un tamaño que alcanzará los 26,4 mil millones de dólares en 2025, con un crecimiento anual del 113%). Esta actualización no se aparta del núcleo de la desestatización, sino que, a través de la conexión con el valor de la economía real, da más vitalidad a la idea de Hayek en la era digital.

Lógica subyacente anclada en RWA

El valor de las monedas debe basarse en activos reales que cuenten con un consenso de mercado amplio. Los activos RWA poseen precisamente esta característica: el oro, como moneda sólida durante milenios, tiene un consenso de valor que trasciende naciones y épocas; los tokens de acciones estadounidenses corresponden a los beneficios de la economía real de las empresas que cotizan en bolsa, anclando la capacidad de estas para crear valor; los tokens de bonos del gobierno se basan en la capacidad de recaudación fiscal de los estados soberanos, proporcionando una referencia de valor de baja volatilidad. El valor de estos activos no depende de los ciclos del mercado de criptomonedas, sino que proviene de la producción y el comercio en el mundo real, lo que puede construir un "colchón de valor intermercado" para el USDe.

El token BUIDL lanzado por BlackRock en 2024 (anclado a activos como bonos del gobierno de EE. UU.) ha validado la viabilidad del anclaje RWA. La diferencia clave con USDe es que BUIDL depende de instituciones centralizadas para su emisión, mientras que USDe puede realizar la certificación y valoración descentralizada de activos RWA a través de contratos inteligentes, llevando a la práctica la lógica de "gestión espontánea del mercado".

Estrategias de adaptación y asignación de activos RWA múltiples

La actualización del anclaje RWA de USDe debe seguir el principio de "prioridad del consenso del mercado y adaptación a la diversificación del riesgo". Combinando la madurez actual de la tokenización RWA, se puede construir un sistema de configuración de tres capas de "núcleo - auxiliar - resiliencia", como se muestra en la tabla a continuación:

Esta configuración puede reducir la proporción de activos criptográficos colaterales de USDe del 80% actual al 40%-50%, manteniendo así la ventaja de liquidez del mercado criptográfico y logrando una diversificación de riesgos entre mercados a través de activos RWA. Tomando como ejemplo el token de oro, su correlación de precios con ETH es solo de 0.2, lo que le permite desempeñar un papel de "ancla de valor" durante la caída del mercado de criptomonedas, evitando el pánico por venta masiva en octubre de 2025.

La nueva revelación de la Escuela Austriaca: de la innovación a la lógica evolutiva de la madurez

Los defectos de USDe y la ruta de actualización de RWA confirman aún más el profundo significado de "La desestatización del dinero" de Hayek: la moneda desestatizada no es un diseño mecánico estático, sino un proceso evolutivo del mercado dinámico; solo a través de la auto-corrección y la innovación continuas se puede triunfar en la competencia monetaria.

La evolución de la base del valor: de un consenso de mercado único a un anclaje de valor interdominio

USDe la actual garantía de activos criptográficos es la "forma primaria" de moneda no estatal en la era digital, cuya valoración se limita a los participantes del mercado de criptomonedas. Al integrar activos RWA, la esencia es expandir el consenso de valor al ámbito de las finanzas tradicionales y la economía real, permitiendo que la base de valor de USDe pase de "consenso digital" a "valor real interdominio". Esta evolución se alinea perfectamente con la afirmación de Hayek de que "el valor del dinero debe derivarse de la confianza del mercado más amplia". Cuando USDe se ancla simultáneamente en activos criptográficos, oro, acciones de EE. UU. y otros activos múltiples, su capacidad para resistir el riesgo de un solo mercado se verá significativamente aumentada, convirtiéndose verdaderamente en "un portador de valor que trasciende la soberanía y un solo mercado".

Mejoramiento del mecanismo de ajuste: de una herramienta única a la colaboración de múltiples mercados

El mecanismo de cobertura actual de USDe depende de un único mercado de derivados, lo que refleja una "utilización insuficiente de las herramientas del mercado". Hayek enfatiza que la "auto-reparación del mercado" debe basarse en la colaboración de mercados diversos; la integración de activos RWA no solo enriquece las garantías, sino que también crea la posibilidad de una cobertura colaborativa entre el "mercado de derivados cripto + mercado financiero tradicional". Por ejemplo, la volatilidad de los tokens de acciones estadounidenses puede ser cubierta a través de opciones de acciones tradicionales, mientras que los tokens de oro pueden conectarse con contratos a plazo en el mercado de oro de Londres. Esta colaboración entre mercados hace que el mecanismo de cobertura sea más resistente y evita la dependencia de la liquidez de un único mercado.

Conclusión: la transición de un referente de innovación a un modelo evolutivo

La prueba del mercado en octubre de 2025 no solo validó el valor de USDe como un referente innovador de moneda no nacional, sino que también reveló su inevitable camino de evolución de "innovación primaria" a "moneda madura". Su distinción esencial con LUNA-UST radica en el respaldo de valor real y la capacidad de ajuste del mercado; mientras que sus defectos mecánicos actuales son el costo de crecimiento difícil de evitar en el proceso de innovación.

El Instituto de Investigación de Maitong MSX considera que la estrategia de actualización que incorpora activos RWA como tokens de oro y tokens de acciones estadounidenses proporciona una dirección clara para la evolución de USDe: esto no es una negación de la innovación existente, sino una profundización y perfeccionamiento guiados por la filosofía de Hayek.

Para los participantes del mercado, la evolución de USDe trae enseñanzas más profundas: la competencia central de las monedas no soberanas no radica solo en el coraje para romper el monopolio soberano, sino también en la capacidad de auto-corrección continua; los criterios para juzgar su valor no son solo el rendimiento estable a corto plazo, sino también la resiliencia para conectar con el valor real a largo plazo y adaptarse a la evolución del mercado. Cuando USDe complete la actualización RWA, ya no será solo un experimento innovador en el mercado de criptomonedas, sino un verdadero "portador de valor transfronterizo" con el potencial de desafiar el sistema monetario tradicional.