المؤلف الأصلي: المحامي جيهوي

سوف يصبح عام 2025 نقطة تحول في تطوير العملات المستقرة، حيث يتم تسريع تنفيذ الأطر التنظيمية العالمية وتحسينها بشكل مستمر، ويتم إدراج "المناطق الرمادية" السابقة ضمن نطاق تنظيمي واضح. يعاني هذا السوق الذي تتجاوز قيمته 2500 مليار دولار من آلام التحول من النمو الفوضوي إلى الامتثال.

التعريف الأساسي، التصنيف والأهمية للعملات المستقرة

(1) التعريف الأساسي للعملات المستقرة

العملات المستقرة (Stablecoin) هي نوع خاص من العملات المشفرة، والهدف الأساسي منها هو الحفاظ على استقرار القيمة (على عكس الأصول المشفرة مثل البيتكوين والإيثريوم التي تسعى إلى زيادة الأسعار)، من خلال الربط أو الاعتماد على العملات القانونية أو السلع أو الأصول المشفرة لتحقيق تثبيت القيمة، مما يوفر معيارًا للقيمة في سوق الأصول الرقمية عالية التقلب.

تقوم العملات المستقرة بشكل أساسي بدور "أصول الجسر" التي تربط بين عالم المالية التقليدية وعالم العملات الرقمية المشفرة. فهي ترث المزايا التقنية للعملات المشفرة (مثل العالمية، التشغيل على مدار الساعة طوال الأسبوع، القابلية للبرمجة، النقل من نظير إلى نظير)، وفي نفس الوقت تتمتع باستقرار القيمة للعملات التقليدية، حيث تدعم حاليًا تدفق تريليونات الدولارات شهريًا في النظام البيئي للعملات المشفرة.

(ب) أنواع العملات المستقرة

بناءً على آلية الربط المختلفة، تنقسم العملات المستقرة بشكل رئيسي إلى ثلاث فئات:

**1.العملات المستقرة المدعومة بالعملات الورقية: ** مرتبطة بعملة قانونية (مثل الدولار) بنسبة 1:1، وغالباً ما تكون الأصول الاحتياطية عبارة عن أموال نقدية أو سندات حكومية قصيرة الأجل أو أصول منخفضة المخاطر، ومن الأمثلة النموذجية عليها USDT (صادرة عن Tether) وUSDC (صادرة عن Circle)، وتتمثل المخاطر الأساسية في صحة وشفافية الأصول الاحتياطية.

2. عملة مستقرة مدعومة بالعملات المشفرة: مدعومة بزيادة من أصول مشفرة أخرى (عادةً ما تكون نسبة الرهن أكثر من 150%)، يتم ضبط نسبة الرهن تلقائيًا من خلال عقد ذكي للحفاظ على الاستقرار، ويمثلها DAI (صادر عن MakerDAO)، والخطر الأساسي هو خطر التصفية الناتج عن انهيار أسعار الأصول المرهونة.

3. العملات المستقرة الخوارزمية: لا يوجد ضمان مادي، تعتمد على خوارزمية لضبط العرض والطلب (مثل آلية سك عملات جديدة - تدمير العملات القديمة) للحفاظ على السعر، المثال النموذجي هو UST الذي انهار في عام 2022، الخطر الرئيسي يكمن في "دوامة الموت" بعد فشل الآلية الخوارزمية (حلقة مفرغة ضارة: انخفاض السعر يؤدي إلى الذعر، والذعر يؤدي إلى البيع، والبيع يؤدي إلى مزيد من انخفاض السعر، حتى الانهيار النظامي).

(3) أهمية العملات المستقرة

تتجلى أهمية العملات المستقرة في الوظائف الأربعة الأساسية التالية:

1. الوظيفة الأساسية والأصلية للعملات المستقرة هي "وسيلة التبادل" و"مقياس القيمة" و"ملاذ آمن" في نظام العملات المشفرة.

في تداول العملات المشفرة، يتم استخدام معظم أزواج التداول (مثل BTC/USDT و ETH/USDC) كعملات مستقرة كوحدة قياس (مقياس القيمة)، بدلاً من استخدام البيتكوين أو الإيثيريوم ذوي التقلبات الكبيرة. وهذا يوفر للمستثمرين معيارًا واضحًا لتقييم القيمة، مما يتجنب الفوضى الناتجة عن استخدام الأصول المتقلبة لتقييم الأصول المتقلبة.

عندما يحدث تقلب شديد في السوق أو عدم اليقين، يمكن للمتداولين بسرعة تحويل الأصول عالية المخاطر مثل البيتكوين والإيثيريوم إلى عملات مستقرة (مثل USDT و USDC) لتجنب المخاطر وتأمين الأرباح أو الخروج مؤقتًا، دون الحاجة إلى سحب الأموال تمامًا من النظام الإيكولوجي للعملات المشفرة (عادة ما تكون عملية التحويل إلى العملة الورقية طويلة ومكلفة). وهذا يزيد بشكل كبير من كفاءة رأس المال والسيولة في السوق.

2. تعكس العملات المستقرة خصائص التكلفة المنخفضة، السرعة العالية، والشمولية المالية في المدفوعات والتحويلات العالمية

تستخدم العملات المستقرة تقنية البلوك تشين، مما أحدث تغييرات ثورية في المدفوعات والتحويلات عبر الحدود. بالمقارنة مع التحويلات البنكية التقليدية (التي قد تستغرق عدة أيام وتكون رسومها مرتفعة)، يمكن إتمام التحويلات بالعملات المستقرة في غضون دقائق، وتكون رسومها منخفضة للغاية، دون قيود على أيام العمل والمناطق الزمنية.

علاوة على ذلك، توفر العملات المستقرة إمكانية الوصول إلى النظام المالي العالمي لمئات الملايين من الأشخاص الذين ليس لديهم حسابات مصرفية ولكن يمكنهم الوصول إلى الإنترنت، حيث يحتاج الناس فقط إلى محفظة رقمية لاستقبال وحيازة أصول ذات قيمة مستقرة.

3. العملات المستقرة هي دم التمويل اللامركزي (DeFi)

بدون عملات مستقرة، سيكون من الصعب تصور ازدهار وتطوير DeFi. تستخدم تقريبًا جميع بروتوكولات الإقراض والتداول والمشتقات العملات المستقرة كأصول أساسية. على سبيل المثال، في بروتوكولات الإقراض مثل Aave وCompound، يقوم المستخدمون بإيداع كميات كبيرة من العملات المستقرة مثل USDC وDAI لكسب العائدات، أو اقتراض العملات المستقرة للقيام بعمليات استثمار أخرى، حيث يتم بناء سوق أسعار الفائدة إلى حد كبير حول العملات المستقرة. في MakerDAO، تُعتبر عملة DAI المستقرة هي الإنتاج الأساسي للبروتوكول بأكمله، حيث يقوم المستخدمون بإنشاء DAI من خلال ضمان أصول تشفيرية أخرى بشكل مفرط، مما يحول الأصول المتقلبة إلى أصول مستقرة. في Uniswap وCurve وغيرها من بورصات التداول اللامركزية (DEX)، غالبًا ما يتجاوز حجم التداول اليومي لزوج العملات المستقرة (مثل USDT/USDC) مليار دولار، مما يجعلها أساس جميع الأنشطة التجارية.

4. العملات المستقرة هي "محفز" التحول الرقمي للتمويل التقليدي (TradFi)

الأداة المفضلة للمؤسسات المالية التقليدية والشركات الكبرى لاستكشاف تطبيقات البلوكشين هي العملات المستقرة. العملات المستقرة هي المدخل الأقل مخاطرة والأكثر ألفة لدخولهم إلى سوق التشفير. الاتجاه الأكثر وعدًا حاليًا هو RWA (تشفير الأصول الحقيقية)، حيث تعتبر العملات المستقرة أداة التسوية الأساسية، مما يدفع الأسهم، والسندات الحكومية، وسندات الشركات، وغيرها من الأصول التقليدية إلى "التشفير" والتداول على البلوكشين، مما يخلق فرص استثمارية جديدة.

حديث عن العملات المستقرة يجب أن يتناول الامتثال

في مايو 2022، انهارت العملة المستقرة القائمة على الخوارزمية UST مع عملتها الشقيقة Luna في انهيار دوامي خلال عدة أيام، حيث تبخر أكثر من 40 مليار دولار من قيمتها السوقية في لحظة. لم تكن هذه الكارثة حالة منعزلة، بل كانت كحجر ضخم تم إلقاؤه في بحيرة التشفير، مما أثار موجات تكشف بعمق عن الشقوق تحت مظاهر ازدهار العملات المستقرة: لقد كشفت عن العيوب القاتلة في الآلية الخوارزمية، وأثارت تساؤلات في السوق حول كفاية أصول الاحتياطي للعملات المستقرة، كما دقت جرس الإنذار الأعلى للهيئات التنظيمية العالمية.

العملات المستقرة ليست مجرد "عملة مشفرة غير متقلبة". إنها بنية تحتية للاقتصاد الرقمي، ونموذج جديد للدفع العالمي، وجسر استراتيجي يربط بين عالمين ماليين متوازيين. إن أهميتها تجعل من الامتثال والشفافية والتشغيل السليم قضايا ليست فقط خاصة بالصناعة، بل تتعلق باستقرار النظام المالي ككل، وهذا هو السبب الجذري وراء الاهتمام الكبير للجهات التنظيمية العالمية بها اليوم.

حجم العملات المستقرة الرائدة (مثل USDT و USDC، التي تمثل أكثر من 85% من السوق العالمي) وتداخلها مع النظام المالي التقليدي، قد أصبح لديها "أهمية نظامية"، مما يعني أن المخاطر يمكن أن تنتقل إلى النظام المالي التقليدي، مما يقترب من "أكبر من أن يفشل" (Too Big to Fail) نقطة حرجة. وهذا يحدد أن الامتثال ليس "خيارًا"، بل هو "شرط للبقاء"، والأسباب الثلاثة الرئيسية هي كما يلي:

1. منع نقل المخاطر النظامية

إن انهيار عملة مستقرة رئيسية (مثل USDT) لن يقتصر بعد الآن على سوق العملات المشفرة. نظرًا لأنها مملوكة للعديد من صناديق التحوط التقليدية والشركات المدرجة وشركات الدفع، فإن فشلها سيؤدي إلى تأثير الدومينو، مما يتسبب في تصفية واسعة النطاق للبروتوكولات المالية اللامركزية على السلسلة، وسرعان ما يمتد إلى الأسواق المالية التقليدية مثل الأسهم والسندات عبر المستثمرين المؤسساتيين، مما قد يؤدي إلى أزمة سيولة عالمية. تعتبر تدقيق الأصول الاحتياطية المتوافقة وضمانات الاسترداد الخط الدفاع الأول لمنع سقوط هذه القطعة.

2. منع الأنشطة المالية غير القانونية

تؤدي الخصائص العالمية، والخصوصية شبه المجهولة (يمكن تتبع عنوان السلسلة، لكن هوية المستخدم غير مرتبطة مباشرة) والتحويلات من نظير إلى نظير للعملات المستقرة إلى استخدامها بسهولة في غسل الأموال، وتمويل الإرهاب، وتجنب العقوبات. وصلت قيمة المعاملات غير القانونية المتعلقة بالعملات المستقرة على مستوى العالم في عام 2023 إلى 12 مليار دولار، حيث توجه أكثر من 60% منها إلى مناطق العقوبات العابرة للحدود. وإذا لم تكن هناك متطلبات امتثال صارمة لسياسة اعرف عميلك (KYC)، واعرف معاملتك (KYT)، وتصفية العقوبات، فإن هذه الطريق السريعة المالية الفعالة ستصبح أداة مثالية للجناة، مما يؤدي إلى ردود فعل تنظيمية صارمة من الدول ذات السيادة.

3. الحفاظ على سيادة العملة والاستقرار المالي

الاستخدام الواسع للعملات المستقرة بالدولار في الأسواق الناشئة (مثل الأرجنتين وتركيا حيث يتم تسوية أكثر من 20% من التجارة عبر الحدود بالدولار الأمريكي USDT)، عندما تُعتمد العملات المستقرة بالدولار التي تصدرها الشركات الخاصة على نطاق واسع في الأسواق الخارجية، فإنها في الواقع تمثل نوعًا من "الدولرة الظلية" (حيث يقوم الناس في دولة ما باستخدام الدولار بشكل تلقائي كبديل لعملتهم المحلية غير المستقرة للادخار والتجارة)، مما يهدد سيادة العملات الأخرى وفعالية السياسة النقدية في تلك الدول. بالنسبة للولايات المتحدة نفسها، إذا تم استخدام العملات المستقرة غير الخاضعة للتنظيم بشكل واسع في المدفوعات، فإن خطر سحب الأموال المحتمل قد يهدد الاستقرار المالي المحلي. وبالتالي، لم يعد الامتثال خيارًا للصناعة، بل أصبح مطلبًا ضروريًا للحفاظ على الأمن المالي الوطني.

عند مناقشة العملات المستقرة، يجب مناقشة الامتثال، وذلك لأن خصائص "البنية التحتية" الخاصة بها تحدد أنها لا يمكن أن تستمر في الاستفادة من "المنطقة الرمادية" التي تمتعت بها العملات المشفرة في بداياتها. لم يعد الامتثال قيدًا على تطورها، بل هو تصريح دخول وضمان ثقة لما إذا كانت ستقبل في النظام المالي السائد، وما إذا كانت ستستمر في البقاء. إن موجة التنظيم العالمية لا تهدف إلى خنق الابتكار، بل تحاول، قبل فوات الأوان، تقييد هذه الفرس الجامح، وتوجيهها نحو مستقبل شفاف ومستقر ومسؤول.

المخاطر الرئيسية المتعلقة بالامتثال التي تواجهها العملات المستقرة

(1) مخاطر تحديد القانون - الاختلافات في تحديد الجهة التنظيمية تؤدي إلى زيادة تكاليف الامتثال

توجد اختلافات في تعريف العملات المستقرة بين الولايات القضائية المختلفة:

1. لا تزال الجهات التنظيمية الأمريكية تتجادل حول ما إذا كان يجب اعتبار العملات المستقرة كأوراق مالية أو سلع أو أدوات لنقل الأموال. على سبيل المثال: تميل لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية إلى اعتبار العملات المستقرة المدعومة بأصول تصدرها مشاريع معينة كأوراق مالية، بينما ترى لجنة تداول العقود الآجلة للسلع الأمريكية أنها قد تنتمي إلى السلع، وتسمح مكتب المراقب المالي للعملة للبنوك بإصدار "عملات مستقرة للدفع"، مما يؤدي إلى أن يتعين على المصدرين الامتثال لمجموعات متعددة من متطلبات الامتثال.

2. تم تقسيم قانون MiCA التابع للاتحاد الأوروبي العملات المستقرة إلى "رموز إلكترونية نقدية" (التي ترتبط بعملة قانونية واحدة فقط، مثل USDC) و"رموز مرجعية للأصول" (المرتبطة بأصول متعددة)، حيث يجب أن تلبي الفئة الأولى متطلبات تنظيم العملات الإلكترونية، بينما يتعين على الفئة الثانية تقديم خطة احتياطيات المخاطر.

3. تعتبر "قوانين العملات المستقرة" في هونغ كونغ العملات المستقرة أداة دفع تحتاج إلى تنظيم صارم (مع التركيز على العملات المستقرة كوسيلة لتخزين القيمة والدفع)، بدلاً من كونها أوراق مالية أو أنواع أخرى من الأصول.

هذه الحالة من عدم اليقين الكمي، بالإضافة إلى احتمال أن تقوم الهيئات التنظيمية (مثل هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية، أو لجنة تداول العقود الآجلة للسلع، أو الهيئات التنظيمية في الاتحاد الأوروبي) بإصدار مجموعة جديدة صارمة من اللوائح بشكل مفاجئ، وتحديد الأنماط الحالية على أنها غير متوافقة، ستؤدي إلى مواجهة إصدار العملات المستقرة تعقيدات هائلة من الناحية الامتثالية والتكاليف.

(2) مخاطر الأصول الاحتياطية - عدم الشفافية قد يؤدي إلى أزمة سحب جماعي

تعتبر صحة ووفرة وشفافية الأصول الاحتياطية التحديات الأساسية التي تواجه العملات المستقرة، حيث لا تزال الصناعة تواجه ثلاثة مشكلات رئيسية:

1. عدم كفاية الأصول الاحتياطية. في عام 2019، تم الكشف عن أن Tether (USDT) مدعومة فقط بنسبة 74% من أصول حقيقية، على الرغم من أن الشركة كانت تدعي منذ فترة طويلة أنها مضمونة بالكامل. اعتبارًا من الربع الثالث من عام 2024، كشفت Tether أن نسبة السندات الحكومية قصيرة الأجل في الاحتياطي تجاوزت 60%، لكنها لا تزال موضع تساؤل بسبب انخفاض وتيرة التدقيق (مرة واحدة كل ربع سنة) مقارنة بـ USDC (مرة واحدة في الشهر). حتى الآن، غيرت Tether أيضًا إلى إصدار تقرير احتياطي على الأقل مرة واحدة في الشهر، وعادة ما تقدم بيانات احتياطي محدثة يوميًا.

2. الأصول غير متوافقة. بعض العملات المستقرة الصغيرة تستثمر الأصول الاحتياطية في مجالات عالية المخاطر (مثل الأسهم، الأصول المشفرة)، في عام 2023، تعرضت عملة مستقرة معينة لانخفاض بنسبة 30% في الأصول الاحتياطية، مما أدى إلى فك الارتباط.

3. الكشف غير الكافي. فقط 30% من جهات إصدار العملات المستقرة تكشف عن مؤسسات الحفظ وتفاصيل الأصول الاحتياطيّة (تقرير صناعة التشفير 2024)، مما يجعل من الصعب على المستثمرين التحقق من صحة الأصول.

وفقًا لقانون GENIUS الأمريكي وتنظيم العملات المستقرة في هونغ كونغ وغيرها من اللوائح الجديدة، يجب أن تكون الأصول الاحتياطية 100% نقدًا أو سندات خزينة قصيرة الأجل أو أي أصول ذات سيولة عالية، ويجب أن تخضع لتدقيق يومي، ويجب على الجهات المصدرة تلبية متطلبات صارمة من حيث رأس المال والسيولة والإفصاح.

عدم الشفافية أو نقص الأصول الاحتياطية سيؤدي مباشرة إلى هروب جماعي، مما يؤدي إلى فك الارتباط. ستواجه الجهة المصدرة غرامات ضخمة من الجهات التنظيمية، وأوامر وقف التشغيل، وحتى الاتهامات الجنائية.

(3) مخاطر مكافحة غسيل الأموال وتمويل الإرهاب (AML/CFT) - المنطقة الأكثر تأثراً بالعقوبات التنظيمية

غسل الأموال (AML) وتمويل الإرهاب (CFT) هما من النقاط الرئيسية التي تركز عليها الجهات التنظيمية. إن استقرار أسعار العملات المستقرة وإمكانية الوصول العالمية لها يجعلها أداة جذابة لغسل الأموال وتجنب العقوبات.

على عكس العملات المشفرة المتقلبة، تسمح العملات المستقرة للجهات الفاعلة الضارة بالحفاظ على قيمة الأصول أثناء نقل الأموال. تتطلب اللوائح الآن إجراءات صارمة لمكافحة غسل الأموال/تمويل الإرهاب مثل (اعرف عميلك) و (اعرف معاملتك) وإبلاغ عن المعاملات المشبوهة (تجميع التحويلات الصغيرة المتكررة، والتحويلات الكبيرة عبر الحدود، وما إلى ذلك من السلوكيات المشبوهة)، وسيؤدي انتهاك قوانين مكافحة غسل الأموال وتمويل الإرهاب إلى أشد العقوبات، وسيضر بشكل خطير بالسمعة.

(4) مخاطر نزاهة السوق - نقاط الضعف في حماية المستثمرين

توجد فئتان رئيسيتان من مخاطر النزاهة الأساسية في سوق العملات المستقرة، مما يضر بحقوق المستثمرين: وهما التلاعب في السوق والبيانات الزائفة. قد تُستخدم كميات كبيرة من العملات المستقرة للتلاعب في أسعار البيتكوين أو الأصول المشفرة الأخرى.

إن الدعاية الكاذبة أو نقص المعلومات المتعلقة بأصول الاحتياطي والآليات الخوارزمية يمكن أن تضلل المستثمرين. المتطلبات التنظيمية الآن أكثر صرامة، تهدف إلى ضمان عدم تعرض المستثمرين للخسائر بسبب نقص المعلومات.

(5) المخاطر النظامية - التهديدات المحتملة للاستقرار المالي

المخاطر النظامية هي القضية الأكثر اهتمامًا للسلطات المالية. تمتلك بروتوكولات DeFi مليارات الدولارات من العملات المستقرة، وحتى إذا واجه أحد المُصدرين الرئيسيين مشاكل، فقد يؤدي ذلك إلى سلسلة من تصفية الأصول عبر النظام البيئي. تخيل تأثير الدومينو: انهيار عملة مستقرة رئيسية، تبدأ بروتوكولات الإقراض التي تستخدمها كضمان في الانهيار، ويتعرض المستخدمون الذين يراهنون على رموزهم لخسائر كبيرة. قريبًا، ستنتشر موجات الصدمة إلى المؤسسات المالية التقليدية التي بدأت بالفعل في دمج تقنيات التشفير، وقد تكون هذه السلسلة من ردود الفعل مدمرة.

(6) مخاطر الامتثال للعقوبات - صعوبة التشغيل العالمي

تواجه إصدار العملات المستقرة متطلبات الامتثال للعقوبات من العديد من الدول والمناطق، والتحديات الأساسية تشمل:

1.اختلاف قوائم العقوبات. توجد تداخلات ولكنها ليست متطابقة تمامًا بين قوائم العقوبات الخاصة بمكتب مراقبة الأصول الأجنبية (OFAC) التابع لوزارة الخزانة الأمريكية، ومجلس الاتحاد الأوروبي، ومجلس الأمن التابع للأمم المتحدة. على سبيل المثال، قد يتم فرض عقوبات على كيان ما من قبل OFAC ولكن لا يتم فرض عقوبات عليه من قبل الاتحاد الأوروبي، مما يتطلب وضع قواعد فحص مستهدفة.

2. فحص العناوين على السلسلة. قد يتم أيضًا إدراج عناوين العقود الذكية في قوائم العقوبات. على سبيل المثال: "تقوم بعض الجهات المصدرة من خلال نظام القوائم السوداء للعناوين على السلسلة (مثل USDC من Circle بتجميد أصول عناوين العقوبات الخاصة بـ OFAC)، ووجود وحدات فحص العقوبات المدمجة في العقود الذكية، لتجنب تدفق العملات المستقرة إلى عناوين العقوبات، لتحقيق الامتثال الفوري.

3. تناقضات اللامركزية. تواجه بعض العملات المستقرة اللامركزية صعوبة في فرض تجميد أصول العناوين المعاقبة، مما يضعها أمام تحدي التوازن بين الامتثال واللامركزية.

تتطلب تعقيدات الامتثال العالمي تلبية قوائم العقوبات والمتطلبات المختلفة للعديد من البلدان في نفس الوقت، ويجب أن تجد جهات إصدار العملات المستقرة توازنًا بين الابتكار التكنولوجي والالتزامات التنظيمية، وبالطبع فهذا يعني أيضًا زيادة في تكاليف التشغيل وصعوبة الامتثال.

(سبعة) مخاطر العبور والاختصاص القضائي - نهاية التحكيم التنظيمي

التحايل التنظيمي (استغلال الفروقات والثغرات في القواعد التنظيمية بين الدول أو المناطق، واختيار القيام بالأعمال في الأماكن ذات أقل تنظيم وأقل تكاليف لتجنب التنظيم الصارم) هو مشكلة واقعية في سوق العملات المستقرة. قد تختار المشاريع التسجيل في مناطق ذات تنظيم مريح، لكن مستخدميها منتشرين في جميع أنحاء العالم.

هذا يخلق مشكلة امتثال "بمستوى الجحيم": الحاجة إلى الامتثال لقوانين مئات السلطات القضائية المختلفة، مما يجعل من الصعب للغاية. عدم التوافق وحتى الصراع بين سياسات تنظيمية مختلفة في دول مختلفة يجعل من الصعب على المصدّرين اتخاذ القرارات.

الاتجاهات التنظيمية العالمية

تعمل السلطات القضائية الرئيسية في العالم بنشاط على دمج العملات المستقرة ضمن إطارها التنظيمي:

(أ) الإطار التنظيمي الأمريكي

تتبنى الولايات المتحدة نمطًا من التنظيم المتعدد (SEC، CFTC، OCC، وزارة الخزانة) ، ويسمح قانون "GENIUS" للكيانات غير المصرفية (NBEs) وفروع المؤسسات المودعة (IDIs) بالعمل كجهات إصدار. يركز القانون على عملية الاسترداد ، ويشترط على الجهة المصدرة وضع سياسات وإجراءات استرداد واضحة لضمان قدرة حاملي العملات المستقرة على استرداد أموالهم في الوقت المناسب. ومع ذلك ، لا يلزم القانون بأن تحتفظ العملات المستقرة بقيمتها الاسمية في السوق الثانوية ، بينما تتم معظم المعاملات في السوق الثانوية.

(2) إطار MiCA من الاتحاد الأوروبي

وضعت لائحة سوق الأصول المشفرة (MiCA) في الاتحاد الأوروبي إطارًا تنظيميًا شاملاً وصارمًا للعملات المستقرة، بما في ذلك متطلبات الترخيص، ومتطلبات الأصول الاحتياطية، وحقوق حامليها.

MiCA تصنف العملات المستقرة إلى فئتين: "رموز العملات الإلكترونية" و"رموز المرجع الأصول"، وتطبق متطلبات تنظيمية مختلفة على كلا الفئتين، بهدف ضمان توافق التنظيم مع مستوى المخاطر.

(3) الرقابة الثنائية في الصين

تتبنى الصين تنظيمًا ثنائيًا فريدًا للعملات المستقرة: حيث يُحظر إصدار وتداول العملات المستقرة في البر الرئيسي، بينما يتم تطبيق نظام تنظيمي متكامل في هونغ كونغ.

ستدخل "لوائح العملات المستقرة" في هونغ كونغ حيز التنفيذ رسميًا في أغسطس 2025، وتتطلب عزل 100% من الأصول الاحتياطية، ويجب أن تكون الأصول الاحتياطية أصولًا ذات سيولة عالية مثل النقد، أو الدولار الأمريكي، أو سندات الحكومة بهونغ كونغ.

طالبت هيئة الأوراق المالية والبورصات في هونغ كونغ أيضاً بأن يتم الاحتفاظ بها من قبل البنوك المرخصة في هونغ كونغ، مع تدقيق يومي وضمان القدرة على الاسترداد في اليوم التالي. تهدف هذه الطريقة التنظيمية الحذرة إلى جعل هونغ كونغ مركزاً عالمياً للابتكار في الأصول الرقمية.

(4) اتجاهات تنظيم المنظمات الدولية - دفع المعايير التنظيمية العالمية الموحدة

تقوم لجنة الاستقرار المالي (FSB) والبنك الدولي للتسويات (BIS) بوضع توصيات تنظيمية موحدة عالميًا للعملات المستقرة، بهدف منع التحكيم التنظيمي وضمان الاستقرار المالي العالمي. أصدرت FSB في يوليو 2023 "الإطار التنظيمي العالمي للأنشطة المتعلقة بالأصول المشفرة"، الذي يطالب مصدري العملات المستقرة بالامتثال لأربعة متطلبات أساسية تتعلق "بكفاية الأصول الاحتياطية، وشفافية آلية الاسترداد، والامتثال لمكافحة غسل الأموال، والوقاية من المخاطر النظامية."

قامت لجنة بازل للرقابة المصرفية (BCBS) في عام 2024 بمراجعة معايير "المعالجة الاحترازية لمخاطر الأصول المشفرة"، والتي ستدخل حيز التنفيذ رسميًا اعتبارًا من 1 يناير 2025. وقد وضعت إطارًا عالميًا موحدًا أكثر صرامة واحترازية لإدارة مخاطر الأصول المشفرة (بما في ذلك العملات المستقرة) التي تحتفظ بها البنوك، بهدف مواجهة المخاطر التي تتسبب فيها الأصول المشفرة، مع الحفاظ على الاستقرار المالي.

مسار الامتثال: دليل إجراءات الجهات المصدرة والمستثمرين

(أ) الجهة المصدرة: بناء نظام امتثال شامل

تواجه إصدار العملات المستقرة تحديات متعددة الأبعاد، ويجب بناء نظام امتثال شامل من أربعة أبعاد: احتضان التنظيم، إدارة الأصول الاحتياطية، الامتثال التكنولوجي، والحد من المخاطر.

1. احتضان التنظيم بنشاط. إعطاء الأولوية للحصول على التراخيص في المناطق التي تكون فيها اللوائح واضحة (مثل الولايات المتحدة، الاتحاد الأوروبي، هونغ كونغ)، والتواصل بانتظام مع الهيئات التنظيمية لتجنب المفاجآت المتعلقة بالامتثال.

2. تنظيم إدارة الأصول الاحتياطية. يجب تخصيص الأصول الاحتياطية بدقة وفقًا لمتطلبات الجهات الرقابية (مثل 100% نقد + سندات حكومية قصيرة الأجل)، واختيار مؤسسات الحفظ الرائدة (مثل بنك HSBC في هونغ كونغ)، ويجب أن تصدر مكاتب المحاسبة المؤهلة تقارير تدقيق دورية للأصول الاحتياطية، ونشر تفاصيل الأصول الاحتياطية (بما في ذلك معلومات حساب الحفظ، ونسبة أنواع الأصول).

3. تعزيز نظام الامتثال الفني. استثمار الموارد في بناء نظام AML/KYC ونظام فحص العقوبات من الدرجة الأولى، على سبيل المثال: غالبًا ما تعتمد الجهات المصدرة الرائدة على نموذج يجمع بين "تتبع المعاملات على السلسلة + التحقق من الهوية خارج السلسلة" (مثل USDC التي تتطلب من المستخدمين ذوي المبالغ الكبيرة إكمال التعرف على الوجه + تتبع العنوان). في الوقت نفسه، يجب دمج أدوات الامتثال من الطرف الثالث مثل Chainalysis لتحقيق فحص KYT للمعاملات عبر السلاسل. في جانب مخاطر الأمن السيبراني، يجب الحذر من الهجمات الإلكترونية التي قد تؤدي إلى سرقة الأصول، فقدان المفاتيح الخاصة، أعطال الشبكة، ثغرات في كود العقود الذكية، تقسيم الشبكة، وغيرها.

4. تحسين إدارة مخاطر. إجراء اختبارات الضغط بشكل دوري (مثل محاكاة سيناريو استرداد 10% من المستخدمين في وقت واحد)، يجب أن تلبي سيولة الأصول احتياجات الاسترداد بنسبة 100% خلال 30 يومًا، إنشاء احتياطي مخاطر (لا يقل عن 2% من حجم الإصدار) لمواجهة مخاطر الانفصال المفاجئة، وضع خطة طوارئ (مثل آلية استرداد محدود عند نقص الأصول الاحتياطية).

(2) المستثمرون: إنشاء إطار لتصفية المخاطر

يجب على المستثمرين إجراء العناية الواجبة الشاملة، وفهم مؤهلات الجهة المصدرة، وتكوين الأصول الاحتياطية، وسجل التدقيق، وحالة الامتثال بعمق قبل دراسة أي مشروع عملات مستقرة. إن تفضيل الأهداف الملتزمة بالقوانين هو المفتاح لتقليل المخاطر، ويجب على المستثمرين اختيار عملات مستقرة مثل USDC التي تحتفظ بأصول ذات سيولة عالية، وتكون أكثر شفافية، بدلاً من تلك المشاريع التي تفتقر إلى الشفافية.

الأهم هو أن المستثمرين يجب أن يدركوا المخاطر، ويفهموا أن "الاستقرار" نسبي وليس خاليًا من المخاطر. حتى العملات المستقرة المضمونة بالكامل تواجه مخاطر الطرف المقابل، والمخاطر التنظيمية، والمخاطر التقنية.

آفاق المستقبل: اتجاهات وتحديات تطوير العملات المستقرة

(1) اتجاه تطوير العملات المستقرة

تقوم الرقابة العالمية بإعادة تشكيل مشهد العملات المستقرة، لكن العوامل الحقيقية للاستقرار لا تأتي فقط من الامتثال القانوني، بل تأتي أيضًا من الشفافية التكنولوجية وثقة السوق. ستظهر الاتجاهات التالية للعملات المستقرة المدفوعة بالامتثال:

1. تزايد التباين في الصناعة، والامتثال يصبح ميزة تنافسية رئيسية

بالنسبة لمشاريع العملات المستقرة، لم تعد الامتثال خيارًا، بل أصبح تجسيدًا للقوة التنافسية الأساسية. ستكتسب المشاريع التي تستطيع احتضان التنظيم بشكل نشط، وتحقيق الشفافية القصوى، وبناء نظام امتثال قوي (مثل الجهة المصدرة لـ USDC، Circle) ثقة المؤسسات وحصة في السوق.

على العكس من ذلك، ستواجه المشاريع التي تحاول التسكع في المنطقة الرمادية، والتي تحتفظ بشفافية غير واضحة، وتتحفظ في الامتثال، مراجعة تنظيمية ومخاطر مفاجئة، وسيتم ضغط مساحة بقائها باستمرار.

تؤدي موجة التنظيم العالمية إلى دفع العملات المستقرة من عصر "البرية الغربية" نحو مرحلة جديدة مؤسسية وشفافة وذات امتثال عال.

2. اتجاهات التنظيم تتجه نحو توحيد المعايير التنظيمية العالمية

تظل هناك فجوات رئيسية في تنظيم العملات المستقرة على مستوى العالم، ولكن المعايير الأساسية موحدة على مستوى العالم. بغض النظر عن الاختلافات الإقليمية، أصبحت هذه المتطلبات الثلاثة - كفاية احتياطي الأصول (100% من الأصول عالية السيولة كضمان)، شفافية آلية الاسترداد (عملية الاسترداد واضحة T+1 أو T+0)، والامتثال الكامل لAML/CFT (تغطية KYC/KYT لجميع المستخدمين) - معايير شائعة للتنظيم العالمي. على سبيل المثال: على الرغم من وجود اختلافات في عملية تقديم طلب الترخيص ومعايير العقوبات بين قانون GENIUS الأمريكي، وMica في الاتحاد الأوروبي، ولوائح العملات المستقرة في هونغ كونغ، إلا أنها جميعًا تتطلب هذه النقاط الثلاث بشكل صارم، مما يمنع الجهات المصدرة من استغلال الثغرات التنظيمية في السياسات الإقليمية.

3.توسيع تطبيقات العملات المستقرة إلى الاقتصاد الحقيقي

مع تسارع توكنينغ الأصول التقليدية في العالم الحقيقي مثل الأسهم والسندات والعقارات (RWA)، ستصبح العملات المستقرة أداة التسوية المفضلة لتجارة RWA بسبب استقرار قيمتها وشفافيتها التوافقية. لقد حققت العملات المستقرة كأداة للدفع عبر الحدود تخفيض التكاليف وزيادة الكفاءة. حاليًا، أصبحت الأسواق الناشئة مثل جنوب شرق آسيا وأمريكا اللاتينية المشهد الرئيسي لدفع العملات المستقرة عبر الحدود، ومن المتوقع أن تمتد إلى مجالات التجارة عبر الحدود للشركات، والتمويل لسلاسل الإمداد، ودفع الأجور في المستقبل.

4.تحفظ احتياطي الأصول

تتطلب اللوائح أن تكون الأصول الاحتياطية نقدًا أو سندات خزانة قصيرة الأجل أو أصول سائلة عالية الجودة. سيجبر هذا المصدّرين على التخلي عن استراتيجيات الاستثمار عالية المخاطر والانتقال إلى نماذج أكثر شفافية وأمانًا.

(ب) تحديات العملات المستقرة

على الرغم من التحسن في المشهد، لا تزال العملات المستقرة التي تحركها الامتثال تواجه تحديات كبيرة:

1.غياب آلية الاسترداد. تركز معظم التنظيمات الحالية على استرداد السوق الأولية (استرداد مباشر من قبل الجهة المصدرة)، ولكن لا تزال آلية الاستقرار في السوق الثانوية (سوق التبادل) مفقودة، ويجب تحديد قواعد التعامل عند فك الارتباط في السوق الثانوية.

2. المعايير التقنية غير موحدة. لم يتم توحيد المعايير التقنية على مستوى عالمي في مجالات مثل أمان العقود الذكية، الامتثال للتجارة عبر السلاسل، وحماية خصوصية البيانات، مما قد يؤدي إلى حواجز امتثال تقنية.

3. تحديات السيادة المالية. قد تؤثر العملات المستقرة على كفاءة نقل السياسة النقدية للدول وسيادتها المالية. إذا كانت العملات المستقرة مرتبطة ارتباطًا وثيقًا بالنظام المالي الرئيسي، فقد تؤدي فشلها إلى اضطرابات مالية أوسع.

الخاتمة

المستقبل قد جاء، والامتثال لم يعد خيارًا، بل هو حجر الزاوية للبقاء. سواء كان المصدِر أو المستثمر، فإنه فقط من خلال احتضان التنظيم بنشاط، وتعزيز إدارة المخاطر، وزيادة الشفافية، يمكنهم أن يبقوا في الصدارة في هذه التحولات. الهدف النهائي للعملات المستقرة لم يكن يومًا استبدال العملات القانونية، بل أن تصبح ضوءًا ثابتًا وفعالًا في البنية التحتية المالية لعصر الرقمية.

هذه الطريق مقدر لها أن تكون طويلة ومليئة بالتحديات، ولكن هذه التحديات هي التي تدفع العملات المستقرة نحو مستقبل أكثر نضجًا وشمولًا واستدامة. ما نشهده ليس مجرد تطور تكنولوجي، بل هو تطور حضارة مالية.