策略的比特币堡垒中的四个潜在裂缝

来源：CryptoNewsNet 原标题：策略的比特币堡垒中的四个潜在裂缝 原始链接： 策略周三宣布，其永久优先股权益已超过其可转换债务，拥有83.6亿美元的永久资本，目前已超过82.1亿美元的到期债务。

虽然这是公司庞大比特币金库防御的一个关键里程碑，但专家们指出，这一设计可能埋藏着潜在失败的种子。

这一战略转变本质上是用一种风险换取另一种风险。

通过用永久股息支付取代债务到期日，策略公司建立了一个$14 亿美元的金融屏障——但这个屏障存在严重的裂缝，一旦触发，可能会迫使其为防止的比特币被火速抛售。

永久优先股权益与可转换债务

顾名思义，永久优先股权益是一种没有到期日的永久资本。用通俗的话说，公司出售一种特殊的所有权股份，永不过期。

作为回报，买家会获得固定股息，但本金永远不需要偿还。这就像出售公司的一部分，永远支付稳定的收入，消除了到期风险，但增加了持续的现金成本。

只要公司支付股息，就可以永远持有这笔钱，在这种情况下，策略公司主要通过出售更多股份、比特币升值或在需要时通过现金流来筹集资金。根据官方网站，策略公司目前持有大约22.5亿美元的现金储备，面对每年大约$876 百万的永久股息义务。

债务义务与4.635亿美元收入之间的差距“必须通过外部融资”——加密市场做市商Caladan的研究主管Derek Lim告诉Decrypt。

凭借22.5亿美元的现金储备和当前的燃烧率，策略公司大约有30个月的运营时间。“策略最终会用完现金，”Lim警告说，并补充道：“如果股市完全关闭超过一段时间。”

以这种方式筹集的资金目前已增长到约83.6亿美元——略高于旧债务，依据最近的公告。

当策略公司在2020年8月开始积累比特币时，是用其现有的企业现金储备。之后，他们转而发行可转换债券和股权。

这就像从银行借钱，设有固定的还款期限买房。如果房价暂时崩盘，你仍然需要按时还款。在这种情况下，你可能不得不以亏损出售房屋来偿还银行。

公司决定转变的做法符合CEO兼创始人Michael Saylor的“永远持有”比特币论点，消除了被迫出售以偿还债务的威胁。到目前为止，使用到2027年至2032年到期的可转换债务筹集的82.1亿美元，已通过再融资新股或转换为股票实现——全部没有出售任何比特币。

策略的第一个具体考验是其2028年债券的10.1亿美元“卖出”期权，投资者可以在2027年9月行使，如果股价过低，可能会被迫进行现金偿还。

随着2027年至2032年到期的可转换债券的到期时间临近，无论如何都像个倒计时。

在预测市场上，用户对策略公司在年底前出售部分比特币持有量的可能性估计为25%。

策略到期策略的潜在破裂点

Saylor的到期策略假设有利条件，但其失败模式是明确的：

长期熊市是第一个威胁。假设比特币崩盘超过50%，并且持续低迷超过两年，就像之前的熊市一样，这会侵蚀策略的股票溢价。筹集新资金变得极其稀释，扼杀了融资模型。

如果策略股价持续低迷，债权人将不会转换，且再融资（通过新股）也变得不可能。如果投资者兴趣消失，就会迫使公司用现金或比特币出售来偿还义务，这就是第二个裂缝。

“与可以静静存在的可转换债不同，优先股股息需要持续的现金支付，”Lim补充说。“如果策略推迟支付股息，意味着公司出现困境。这一信号会导致股价暴跌。股价下跌会使未来的股权发行变得更加困难。发行难度增加，未来的股息资金也会变少。这是一个声誉的反馈循环。”

第三个潜在的失败点是策略公司与比特币的高度相关性。其作为比特币的代理，放大了加密货币的波动。这一特性在2020年至2024年间帮助公司在比特币牛市期间成功再融资或筹集更多现金。

但最近这种动态发生了变化，策略公司现在放大了下行风险。比特币从124,700美元跌至85,000美元，跌幅达32%，在2025年10月初到11月底期间，策略公司同期暴跌52%。

根据市场数据，比特币目前交易价格低于90,000美元，较其历史最高点下跌近30%。从这里的急剧修正可能引发投资者撤离策略，摧毁其主要工具——股权销售，用于支付股息和再融资，从内部拆除其堡垒。

“风险高度相互关联，反馈环比任何单一变量都更重要，”Lim说。“比特币价格下跌导致mNAV收缩。这种收缩使股权发行变得价值破坏，削弱信心，增加股息资金的不确定性，然后现金也会枯竭。这是一个连锁反应。”

mNAV，即市场对净资产值（Market-to-Net Asset Value），是衡量公司市值与其实时加密储备市值的指标，用以判断公司股价是溢价还是折价于其加密资产。如果mNAV溢价，有助于通过发行股权筹集现金。

在预测市场上，大多数用户预计策略的mNAV会跌至0.85倍，认为这一结果的概率为86%，而不是上涨到1.5倍。

这些裂缝形成了一个反馈循环。一种压力会加速其他压力，迫使策略公司陷入潜在的死亡螺旋。

“最可能的‘坏’结果不是一次爆炸性崩溃，”Lim总结说。“而是一个缓慢的过程，策略公司由于稀释拖累，几年内表现不及比特币，最终成为企业金库策略的警示案例。这种情况可能已经在发生。”

策略的试验是一场高空走钢丝，平衡永久杠杆与比特币的波动性。它的成功将巩固企业比特币的蓝图；而失败——即使是其710,000枚比特币中的一小部分被强制清算——也将是加密市场的一个巨大事件，考验其为持有而建立的资产的韧性。