DEX:從未被真正理解的鏈上金融基礎設施

DEX 在加密金融體系中一直扮演着獨特的角色。它始終在線,不會宕機、審查或跑路,但長期以來卻處於行業邊緣地位:界面復雜、流動性不足、缺乏吸引力的故事。在DeFi爆發時期,它被視爲中心化交易所的替代品;在熊市中,它又被當作"DeFi時代的遺產"。然而,當我們回顧DEX的發展歷程時,會發現它一直在悄然成長,並開始撼動鏈上金融的底層邏輯。

Uniswap的火熱只是DEX發展歷程中的一個節點,而Curve、Balancer、Raydium等則是它的不同形態。當我們關注AMM、聚合器、Layer DEX的演變時,背後實際上是分布式金融底層的自我進化過程。

本文將跳出"產品對比"和"賽道趨勢"的視角,回顧DEX的歷史發展,探討其結構演變邏輯:

• DEX如何從鏈上工具演變爲結構性邏輯
• 它如何吸收了不同時期的金融機制與生態目標
• 爲什麼當我們討論項目啓動、社區自組織時,DEX仍是不可或缺的一環

這是DEX的進化史,也是去中心化"功能外溢"的結構演變過程。我們將嘗試回答一個越來越難以回避的問題:爲什麼在Web3時代,每個項目都無法繞開DEX?

一、五年DEX簡史:從邊緣角色到敘事中樞

1. 第一代DEX:反中心化的表達(EtherDelta時代)

2017年前後,當中心化交易所如日中天時,一批加密極客在以太坊上默默啓動了EtherDelta項目。與同期的中心化交易所相比,EtherDelta的用戶體驗幾乎是災難性的:交易需要手動輸入復雜的鏈上數據,交互延遲高,界面原始。

然而,EtherDelta的誕生不僅僅是爲了易用性,更是爲了徹底擺脫"中心化信任":交易資產完全由用戶控制,訂單撮合在鏈上完成,無需中介托管或信任第三方。雖然EtherDelta最終因技術和用戶體驗問題逐漸淡出,但它爲日後的DEX奠定了基礎:用戶資產自持、訂單鏈上撮合、無需托管信任。這些特質成爲DEX不斷進化和擴展的基本框架。

2. 第二代DEX:技術範式轉變(AMM的出現)

2018年,Uniswap發布V1版本,首次在鏈上引入自動做市商(AMM)機制,徹底改變了傳統訂單簿撮合模式。其核心創新是"x * y = k"公式,允許流動性池自動定價,無需對手方或掛單。這不僅解決了早期DEX"沒人掛單就無法交易"的問題,更改變了鏈上交易的流動性來源:任何人都可以成爲流動性提供者(LP),爲市場注入資產並賺取手續費。

Uniswap的成功激發了其他AMM機制的創新:

• Balancer引入多資產+自定義權重池
• Curve針對穩定幣設計了優化曲線
• SushiSwap加入代幣激勵與治理機制

這些變體推動DEX進入"協議產品化"階段。第二代DEX已經表現出清晰的產品邏輯與用戶行爲閉環:不僅能交易,更是資產流通的結構基礎、用戶參與流動性的入口,甚至是項目生態啓動的一環。

3. 第三代DEX:從工具到樞紐,功能擴張與生態融合

2021年後,DEX開始脫離單一交易場景,進入功能外溢與生態整合的"融合階段"。DEX逐漸成爲鏈上金融體系中的流動性核心、項目冷啓動入口,甚至是生態結構的調度器。

Raydium是這一時期的代表。它首次嘗試將AMM機制與鏈上訂單簿深度整合,不僅提供基於恆定乘積的流動性池,還能將交易同步至Serum的鏈上訂單簿。這種模式結合了AMM的簡潔與訂單簿的可見價格層級,大幅提升了資金效率與流動性利用率。

其他DEX也在這一階段實現功能爆發:

• SushiSwap加入交易挖礦、治理代幣等功能
• PancakeSwap結合鏈遊、NFT市場等實現平台化運營
• Velodrome引入veToken模型實現協議間流動性調度
• Jupiter成爲Solana生態中的跨協議聚合器

這一階段的DEX不再是協議終點,而是連接資產、項目、用戶與協議的中繼網路。它需要承擔用戶交易、項目發行引流、治理激勵等多重角色,成爲DeFi世界的樞紐節點。

4. 第四代DEX:多鏈環境下的適應性變形

從2021年開始,DEX進入了一個難以歸類的階段:它不再由某個團隊主導"版本升級",而是整個鏈上結構倒逼其做出適應性變形。

首先是Layer上的DEX。Arbitrum和Optimism主網上線後,以太坊高Gas成本不再是唯一選擇。GMX在Arbitrum上採用預言機定價+永續合約模式,以極簡路徑回應"AMM不足以解決深度"的問題。Velodrome則在Optimism上嘗試建立協議間流動性激勵的治理協調機制。

同時,聚合器也應運而生。1inch、Matcha、Jupiter等承擔起統籌多個DEX流動性路徑的角色,填補了路徑深度、資產跳轉和交易體驗上的空白。

跨鏈DEX如ThorChain、Router Protocol等項目則提出更激進的命題:能否讓不同鏈上的交易雙方直接完成互換?雖然結構復雜,但它們釋放出一個信號:DEX的演化路徑已經脫離某條公鏈,走向鏈間協議協同的時代。

這一階段的DEX難以用"類型"歸類,它們更像是對網路結構變遷、資產跨鏈跳轉、協議間激勵博弈的適配性產物。DEX不再是簡單的"產品更新",而是"結構演進"的體現。

二、當定價、流動性與敘事交匯:DEX如何"走進"Launch

回顧DEX的發展路徑,我們發現它們之所以持續演化,從未是因爲某個功能設計得更巧,而是在不斷回應鏈上的真實需求。從撮合、做市,到聚合、跨鏈,DEX每次轉型背後都是結構性空缺的自然填補。

到了這一階段,DEX已不再是某條鏈上的一個"功能點",它更像是鏈上結構變化後的"默認適配層"。不管是項目想做激勵、協議要引流、跨鏈想聚合,DEX都在其中扮演了越來越多"調度"與"協調"的角色。

但當它承擔的角色越來越多,DEX也就不可避免地碰上了另一個早已存在、但一直缺位的結構困境:新項目冷啓動這件事,誰來給項目提供啓動結構?

要知道在早期的加密市場中,Launch往往是中心化交易所主導的一種資源操作:上幣節奏、價格引導、用戶分發、宣傳節點,全都由平台控制。這種模式雖然高效,但也帶來了準入門檻高、透明度不足、中心化權力過重等問題。

而當DEX逐步掌握了定價、流動性、用戶動員與社群機制,它開始在結構上具備了承接Launch所需全部要素的能力。這一切並不是因爲DEX想做Launch,而是它在功能和生態演化中,順理成章地生長出了Launch的形狀。

DEX從未"宣布"過要進入一級市場融資場景,但歷史進展到某個階段,它卻自然承接了項目冷啓動的三大核心結構:流動性、定價、社區。這並非一種產品戰略,而是一種結構邏輯的外溢結果。

Uniswap引入AMM後,我們第一次看到了無需掛單、無需撮合方的價格發現機制。DEX讓"市場共識"變成了"鏈上函數",價格形成不再依賴撮合,而是直接由資產池的供需關係決定。這套定價結構,恰恰是項目冷啓動最難解決的問題之一:當一個代幣剛上線、沒有流動性、沒有二級交易深度時,它最需要的,正是一套自動的、無需許可的價格發現機制。

緊接着,流動性池成爲了早期激勵的分發通道。項目方將代幣與主流資產注入池中,用池子的深度來支撐早期價格穩定性,同時通過交易手續費與流動性挖礦等方式引導用戶加入流動性提供。用戶不是"投資者",而是"參與者";項目不是"發幣",而是"釋放池子"。

以Raydium爲例,這種"DEX即Launch平台"的邏輯體現得尤爲直接。它在Solana上不僅是一個流動性協議,還嵌入了AcceleRaytor模塊,允許項目通過流動性池+初始發售的方式進行鏈上冷啓動。沒有復雜的審核流程,沒有中介平台控制上幣節奏,甚至沒有強制的KYC門檻。所有人都可以通過Raydium提前認購份額、搶先交易,並在一級價格變動中進行博弈。

AMM不僅做了流動性和定價,還在某種意義上重構了社區動員:DEX的交易邏輯天然是可組合、可參與、可共建的。這也意味着項目從上線第一天起,就處在一種社區與交易機制交織的環境中,發幣變成了一種社交式釋放。

於是,DEX不再是一級市場的"分發通道"或"後鏈工具",而是從根結構上承接了Launch的全部關鍵路徑。它不靠托管,不靠宣傳,不靠權限控制,僅靠機制本身,就把一個項目的早期發行閉環做了出來。

也因此,Launch並不是DEX的"功能模塊",而更像是它天然長出來的一塊結構副產品。DEX作爲一種去中心化交易機制,當它被用於項目初期,它自然也就變成了一級市場的落地點。

三、從分發到設計:Launch機制的鏈上重寫

最早期的Launch模式非常簡單——只要池子一開,代幣就算上線了。

Uniswap上的"自由上線"機制催生了最早一批IDO(Initial DEX Offering)項目:項目方將代幣直接注入交易對,與ETH或USDC構成流動性池,用戶搶購行爲本身就是一級發行。沒有排期、沒有資格審查、沒有中心化控制,唯一的門檻就是鏈上速度和信息差。

這種機制極大釋放了代幣發行的自由度,也伴隨着瘋狂的滑點、搶跑機器人、價格錨定缺失等問題。整個流程更像是一場開放的投機衝刺,而非真正意義上的融資設計。

隨着問題暴露,一些項目開始嘗試更可控的機制,比如Balancer LBP(Liquidity Bootstrapping Pool)。

LBP的核心邏輯是在上線初期人爲設定極端的初始價格權重(例如:90%代幣 / 10% USDC),並隨着時間推進逐步調整爲正常比例。價格在機制設計下自動下行,意圖抑制早期FOMO和機器人搶跑。

理論上,它讓價格趨於理性,給用戶更平等的參與機會。但在實際操作中,LPB的抗捕捉性依然有限,且價格曲線設計難度較高,對用戶教育門檻也不低。它像是"DE