BlackRock, Citadel інтенсивно «збирають» активи, які якісні зміни відбулися у логіці входу TradFi у DeFi?

Автор: Йогіта Хатрі

Переклад: Глибока Течія TechFlow

Глибока Течія: Тривалий час гіганти традиційних фінансів (TradFi) обмежувалися участю у криптоіндустрії через акціонерні інвестиції або пілотні проєкти. Однак нещодавні прямі покупки управлінських токенів, таких як UNI, ZRO, від BlackRock, Citadel та інших, посилають сильний сигнал.

Ця стаття глибоко аналізує логіку за цим зміною: це не просто розподіл активів, а прагнення закріпити право на використання інфраструктури майбутніх ланцюгів.

Зі зростанням ясності регуляторного середовища та вдосконаленням інструментів токенізації, DeFi токени переходять від «м’якого управління» до функцій, схожих на «акції в ланцюгу», — відбувається структурна трансформація під впливом інституцій.

Повний текст нижче:

Традиційні фінансові (TradFi) установи більше не обмежуються співпрацею з криптоіндустрією — вони безпосередньо купують управлінські токени (Governance Tokens).

На початку цього місяця за кілька днів BlackRock, Citadel Securities та Apollo Global Management повідомили про купівлю DeFi токенів або плани їх придбання. BlackRock через UniswapX інтегрувала свій токенізований державний облігаційний фонд BUIDL у ланцюг і придбала токени UNI; Citadel Securities підтримала запуск LayerZero «Zero» блокчейну та отримала ZRO токени; Apollo або її афілійовані компанії уклали угоду з Morphо, плануючи протягом 48 місяців отримати до 90 мільйонів MORPHO токенів, що становить близько 9% від загальної емісії.

Багаторічний досвід показує, що великі фінансові компанії зазвичай обмежувалися участю у криптовалютних проектах через акціонерні інвестиції, венчурні раунди або пілотні програми. Пряме володіння токенами було дуже рідкісним.

Що ж змінилося? Більшість інвесторів, яких я опитувала, вважають, що це не просто масштабна ставка на DeFi токени, а швидше — забезпечення доступу до інфраструктури.

«Кожна компанія купує саме ті токени, які вони планують використовувати як інфраструктуру. Це прив’язка до постачальника (Vendor Alignment), а не просто портфельне розподілення (Portfolio Allocation),» — зазначив засновник, керуючий партнер і CEO CoinFund Джейк Брухман. Іншими словами, їхні інвестиції залежать від інфраструктури, яку вони планують використовувати, а не від широкого переконання, що управлінські токени — це новий клас активів.

Інвестори наголошують, що головний акцент робиться на розподілі та стратегії продукту, а не на активовому розподілі.

Традиційні фінансові компанії токенізують свої продукти для їх розповсюдження у ланцюгу. Ці продукти потребують DeFi платформ, і купівля ними залежних протоколів «залежно від обсягу є скоріше символічною, але справді створює певну послідовність і брендове сяйво,» — зазначив співзасновник і керуючий партнер Generative Ventures Лекс Соколін. Він додав: «Якщо обсяг купівлі не дуже великий, це навряд чи змінить динаміку ринку, але це не є метою TradFi. Вони продають нам продукти, а не купують у нас. » Він підкреслив, що TradFi — це «фабрика», а криптовалюти — «магазин», де продають токенізовані продукти.

Загалом, інвестори вважають, що сама DeFi не зазнала кардинальних фундаментальних змін за одну ніч. Натомість інфраструктура стала зрілішою, а регуляторна прозорість — вищою за останні роки.

«За останні 12–24 місяці значно покращилися послуги з управління та експлуатації інфраструктури,» — зазначив співзасновник 1kx Лассе Клаузен. «Інструменти для володіння та використання токенів, контролю та управління стали кращими, що робить пряме володіння токенами великими регульованими інституціями більш здійсненним.»

Щодо регуляторної прозорості, дослідник Keyrock Амір Хаджіан назвав кілька оголошень. Закон SAB 121, скасований на початку 2025 року, усунув вимоги щодо високих витрат на облік для криптогарантій, що раніше ускладнювало багато публічних компаній у сфері криптозберігання. Комісія з цінних паперів SEC закінчила розслідування щодо компаній, таких як Uniswap, Coinbase і Aave, і не вжила заходів. Закон GENIUS створив федеральну рамку для стабільних монет. Крім того, SEC запровадила чотирьохрівневу класифікацію токенів у рамках «Проект Crypto», що, за словами Хаджіана, «дає сигнал, що більшість управлінських токенів не є цінними паперами». Одночасно кілька інвесторів вважають, що «Закон про ясність» (CLARITY) — ще один позитивний регуляторний крок, і TradFi готується до нього.

Структурна трансформація чи символічний жест?

Більшість інвесторів вважає, що ці дії TradFi відображають реальну структурну зміну у способах участі інституцій у крипто, а не просто символічні ставки. Інші ж вважають, що це — частина компромісу, а деякі — що це стратегічний крок.

«Я вважаю, що це — структурна зміна,» — сказав виконавчий голова і головний інвестиційний директор Digital Asset Capital Management, колишній керівник Goldman Sachs і Morgan Stanley Річард Гальвін. «Такі компанії не будуть випадково розподіляти капітал. За 20 років роботи у традиційних фінансах я добре знаю внутрішні процеси затвердження таких інвестицій, ризики та вимоги до відповідності. Це — обережні стратегічні рішення, а не символічні жесті.»

Проте масштаб все ще важливий. Деякі інвестори вважають, що за даними, що вже оприлюднені, ці інвестиції порівняно з активами інституційних балансів залишаються невеликими. Партнер Robot Ventures Аніруд Пай зазначив, що поки управління токенами не займе значущу частку активів або не стане ключовою стратегією, «називати це структурною зміною — зарано, ринок може переоцінювати реальні перспективи.»

Управління токенами та ризики концентрації

Чи входить ми у «нову мету» (New Meta), де управлінські токени починають виконувати функції, схожі на стратегічні акції?

Більшість інвесторів відповідають, що наразі — ні, але індустрія рухається у цьому напрямку.

Вони зазначають, що токени досі не мають юридичних прав на активи протоколу, не несуть довірчих обов’язків перед власниками і залишаються під впливом регуляторної невизначеності. Щоб управлінські токени справді стали стратегічними акціями, потрібно суттєво змінити їхні права, зробивши їх схожими на права акціонерів, і запровадити більш чіткі механізми цінності.

«Якщо управління зможе реально контролювати грошові потоки або мати значущу економічну важільність, вони зможуть працювати як стратегічні акції,» — сказав партнер Tribe Capital і керівний директор Боріс Ревсін. «Якщо власники токенів зможуть впливати на економіку через зміну комісій, використання казначейства або напрямок протоколу, ця аналогія стане більш обґрунтованою. Але сьогодні більшість прав залишаються «м’якими». Законодавча сила обмежена, і управління здебільшого — соціальне, а не договірне. Якщо інституції прагнуть до суворого виконання, потрібне більш чітке регулювання. Наприклад, дебати навколо управління Aave показують, наскільки це може бути хаотичним.»

Партнер Dragonfly Роб Хадік зазначив, що після ухвалення закону про структуру крипто-ринку він очікує появи нових типів токенів, що більше нагадують «лінковане управління в ланцюгу».

Чому ціни токенів не зазнають суттєвих коливань? Що потрібно змінити?

Ці дії TradFi мають велике значення, але реакція ринку залишається холодною. Більшість інвесторів вважають, що це пояснюється простою реальністю: під час оголошень ринок був слабким, ризикова активність — низькою, а біткоїн — під тиском.

Що ще важливо, — економіка токенів не зазнала кардинальних змін за одну ніч. «Поки економічний ефект не закладений у протокол, досвідчені власники зазвичай не реагують,» — сказала співзасновниця і головна директорка з росту RockawayX Саманта Бохбот. Пай погоджується, що якщо між грошовими потоками протоколу і власниками токенів немає довгострокового зв’язку, реакція буде стриманою — і так і є.

Загалом, навіть при стабільних доходах і загальній заблокованій сумі (TVL), показники DeFi токенів залишаються відставшими. Чому ця диспропорція існує? «Це парадокс,» — зазначив Брухман із CoinFund. «Більшість DeFi токенів історично не мають здатності до доходу. Вартість спрямовується до провайдерів ліквідності (LP) і команд розробників, а не до власників токенів, і тривалість розблокування венчурних інвестицій створює постійний тиск на ціну.» Він додав: «Інституційні гроші, що входять у 2025 році, перед інвестуванням вимагають доказів грошових потоків і вибірково купують BTC, ETH, а не ширше — DeFi. Фрагментація L1/L2 ще більше розмиває цінність окремих протоколів.»

Декілька інвесторів наголошують, що чітке цінове визначення — ключове.

«Нам потрібно побачити, що протоколи відкривають ясні «функції збору зборів» і цінового захоплення, а також, що емітенти забезпечують кращу прозорість і знижують інфляцію,» — сказав керуючий партнер Strobe Ventures Томас Клоканас. «Очікується, що регуляторні ініціативи, такі як «Закон про ясність», допоможуть залучити стабільне фінансування, а інституційний потік активів прискорить цей процес через надання ліквідності і верифікацію.»

Брухман додав, що крім зміни механізмів збору зборів, потрібно уповільнити розблокування венчурних інвестицій, масштабувати доходи для підтримки повністю розведеного ринкового капіталу (FDV), а також підвищити регуляторну прозорість щодо статусу токенів, щоб інституційні інвестори могли володіти без ризику невідповідності. «Найбільшим потенційним каталізатором є затвердження ETF на DeFi: Grayscale AAVE і Bitwise,» — зазначив він.

Роб Хадік із Dragonfly вважає, що регуляторні обмеження досі заважають встановленню чітких і прямих зв’язків між доходами протоколів і цінами токенів. З ухваленням закону про структуру ринку він очікує, що ця зв’язок стане більш очевидною.

Тим часом керівник досліджень і портфельний менеджер Apollo Crypto Пратік Кала зазначив, що багато DeFi токенів досі здаються «перевищеними за оцінкою» з точки зору P/E. Не називаючи конкретних проектів, він вказав, що деякі працюють схоже на традиційні банки, але мають P/E до 80. «Ринок рано чи пізно знайде баланс,» — сказав він.

Ризики управління та потенційні небезпеки концентрації влади

Зростання участі інституцій викликає природне питання: чи не призведе це до концентрації влади?

Декілька інвесторів вважають цей ризик реальним, інші — що професійне управління може підвищити дисципліну і довгострокову орієнтацію.

Хаджіан із Keyrock зазначив, що нині більша проблема — не концентрація, а «застій». Він сказав, що голосування DAO зазвичай має низьку активність — лише кілька відсотків. Він додав, що участь інституцій у традиційних ринках набагато вища, і вони можуть підвищити рівень контролю і якість пропозицій.

Що стосується потенційних проблем цих дій TradFi, то головний ризик — регулювання. Декілька інвесторів попереджають, що поточне регуляторне середовище залежить від уряду. Якщо політика зміниться або доходи від токенів будуть більш агресивно класифіковані як цінні папери, це може змусити інституції вийти або зробити протоколи більш «ліцензованими».

«Майбутній голова SEC може повторно класифікувати управлінські токени з оплатою за зміну зборів як цінні папери,» — сказав Хаджіан. «Закон про ясність ринку ще не ухвалений (хоча ймовірність дуже висока).»

«Ми повинні зробити так, щоб Закон про ясність став реальністю!» — додав Брухман.

Чи приєднаються ще TradFi компанії?

Більшість інвесторів очікує, що буде більше TradFi компаній, що купують DeFi токени, але вони будуть дуже вибірковими, зосереджуючись на провідних протоколах.

Загалом вважається, що майбутні покупки будуть пов’язані з продуктовою стратегією, а не з спекуляцією. Компанії, що вже працюють над токенізацією продуктів або інфраструктури, мають найбільші шанси стати наступними гравцями.

Пай зазначив, що Fidelity Investments, Franklin Templeton, Goldman Sachs і JPMorgan Chase можуть розміщувати позиції у відповідності з їхніми розрахунками або стратегічною ліквідністю. Хаджіан додав, що Goldman Sachs, BNY Mellon, Franklin Templeton і Cantor Fitzgerald — потенційні наступні учасники. Клоканас згадав JPMorgan, Morgan Stanley, Fidelity, Franklin Templeton, Janus Henderson і Visa як кандидатів. Брухман припустив, що Fidelity, Franklin Templeton і State Street — ймовірні гравці, тоді як JPMorgan швидше самостійно розроблятиме рішення, а не купуватиме токени.

Що стосується протоколів, то інвестори вважають, що активність зосередиться навколо великих протоколів із високою ліквідністю, таких як стабільні монети, токенізовані реальні активи (RWA) і торговельна інфраструктура. З огляду на масштаб Aave у сфері кредитування, інституційне інтегрування та постійне вдосконалення механізмів цінового захоплення, згадуються саме вони. Інші назви — Maple Finance, Sky і Ethena (згідно з Klocanas), а Брухман звертає увагу на Sky і EtherFi.

Хоча ці дії наразі здебільшого пов’язані з партнерськими або робочими відносинами, Хадік вважає, що з часом TradFi компанії «інвестуватимуть у протоколи DeFi без чітких стратегічних зв’язків».