Дослідження механіки шорт-продажу в Глибині

Шорт продаж є ринковою рисою, яка часто викликає занепокоєння серед компаній, проте вона слугує незамінним інструментом для арбітражників та маркетмейкерів.

Компанії та інвестори часто турбуються, що шорти знижують ціни на акції. Це, в свою чергу, може ускладнити майбутні зусилля зі збору капіталу для компаній і потенційно зашкодити доходам існуючих інвесторів.

Однак, як ми сьогодні дослідимо, регуляторні органи в Сполучених Штатах впровадили різні правила для регулювання діяльності зі шортом, починаючи від вимог щодо розкриття інформації до обмежень на торгівлю.

У цій статті ми розглянемо ці регуляції, проаналізуємо наявні дані та заглибимося в реальні механізми шорт-продажу.

Розуміння Шорт

В основі шорт продажу лежить продаж акцій, які в даний момент не належать продавцеві.

Регулювання вимагає, щоб акції були позичені для забезпечення безперебійного розрахунку. Ця вимога вводить постійні витрати на фінансування та позики для інвесторів, які підтримують шорт-позиції.

Учасники Шорт продажу

Щоб зрозуміти, хто займається шортом, важливо врахувати різні мотиви, що стоять за цією практикою.

Попередні дослідження (, як показано на графіку 1), вказали на те, що більшість учасників ринку є в основному інвесторами "лішь на підвищення". Проте те ж саме дослідження оцінило, що посередники здійснювали більшість торговельної діяльності, незважаючи на їх, здавалося б, невеликі чисті активи.

Добре функціонуюча екосистема фондового ринку вимагає обидва типи учасників.

Наприклад:

• Маркетмейкери, які постійно надають цінові пропозиції на купівлю та продаж акцій, можуть спочатку торгувати з покупцем, що призводить до короткої позиції. Це сприяє легшому співвідношенню покупців та продавців і допомагає підтримувати тісніші спреди між пропозицією та попитом.
• Статистичні арбітражники зазвичай займаються купівлею та продажем пов'язаних акцій на основі короткострокової відносної продуктивності. Ці стратегії можуть допомогти пайовим фондам виконувати великі замовлення, переміщаючи ліквідність з подібних акцій до тієї, яку пайовий фонд планує придбати.
• Арбітраж ф'ючерсів або ETF допомагає підтримувати узгодженість між цінами ETF та значеннями базових акцій, забезпечуючи справедливі ціни для інвесторів при купівлі ETF або ф'ючерсів для отримання експозиції до акцій.
• Шорт маркетмейкери для як біржових опціонів, так і OTC деривативів за допомогою ISDA повинні динамічно коригувати свої хеджі в основних акціях з часом.

Той факт, що більшість з цих стратегій підтримують малі чисті позиції, вказує на швидке компенсування позицій, а не на будівництво суттєвих шортових позицій.

У суті, значна частина короткого продажу здійснюється постачальниками ліквідності, арбітражниками та маркетмейкерами. Їхні стратегії зазвичай підвищують ефективність ринку та звужують спреди, не займаючи напрямкові або довгострокові погляди на акції. Це, в свою чергу, означає зниження витрат на капітал для компаній.

Довгострокові шорт-продавці

Звичайно, інвестори з довгостроковою перспективою, які вважають акції переоціненими, також можуть займатися шортом, очікуючи майбутнє зниження ціни. На основі Графіка 1, ця діяльність найімовірніше здійснюється хедж-фондами.

Дані індустрії свідчать про те, що хедж-фонди, які торгують акціями США, мають чисті активи приблизно 1,5 трильйона доларів. Природно, що позиції хедж-фондів застраховані і часто використовують левередж, при цьому коефіцієнти левереджу змінюються в залежності від стратегії.

Залучаючи різні джерела, ми оцінюємо, що валові акціонерні експозиції хедж-фондів у США можуть становити близько 3,6 трильйонів доларів, з яких короткі позиції становитимуть 1,0 трильйона доларів. Це також означає, що хоча хедж-фонди і відкривають короткі позиції, вони зазвичай підтримують чисті довгі позиції (, що пояснює більший лівий круг на графіку 2).

Тільки спеціалізовані шорт-фонди зосереджуються виключно на шортінгу компаній на основі сприйнятих слабких фундаментальних показників. Наші оцінки свідчать, що вони складають менше 1,3% усіх позицій хедж-фондів.

Доступні дані про Шорт позиції

Інформація, доступна компаніям та трейдерам щодо шортових позицій, відрізняється від інформації щодо довгих позицій.

В загальному кажучи:

• Звітність по довгих позиціях є більш детальною, але менш частою.
• Навпаки, звітування про шортові позиції відбувається частіше, але зазвичай агрегується по всій галузі.

Відповідно, компанії можуть визначити, хто володіє їхніми акціями, але не можуть визначити, хто їх шортує.

Інсайти з даних коротких позицій

Попередній аналіз показав, що шортові позиції на всьому ринку залишаються надзвичайно стабільними з часом. Дані навіть не вказують на значне збільшення шортів під час знижень ринку. Це дослідження також виявило, що шорт-інтерес вищий у акціях малих та середніх компаній у порівнянні з великими або мікрокомпаніями.

Аналізуючи шортові позиції за акціями, виявляється, що:

• Медіанне шорт-позиція становить приблизно 5% або менше від акцій, що перебувають в обігу, у всіх секторах.
• Наразі існує більше шортових позицій у споживчому та медичному секторах порівняно з іншими секторами.

Дані також показують, що невелика кількість акцій має короткий інтерес, що перевищує 25% їхніх акцій, що знаходяться в обігу. Ми раніше обговорювали, як це може відбутися, оскільки позичені акції можуть використовуватися для розрахунку нових "довгих" покупок. Однак це також означає, що кожна з цих акцій має довгі позиції, що перевищують 125% їхньої ринкової капіталізації.

Шорт Торгові Дані

Регуляції також вимагають розкриття специфічних даних про шорт-трейдинг. Це включає інформацію про шорт-продажі в міру їх виникнення, нові правила для підкреслення активності кредитування акцій та звіти, що детально описують обсяги невдалих угод – все це є невід'ємною частиною операційних аспектів шорт-продажу.

Важливість кредитів на акції у Шорті

Ми згадували про звітність по кредитуванню акцій, стрічки та вимоги до запозичення в кількох випадках.

Позики акцій є надзвичайно важливими, оскільки для завершення кожної транзакції необхідний цінний папір. Наразі це відбувається через два дні після дати угоди, але незабаром це буде лише через один день. Цей процес відомий як "постачання проти платежу" або DVP.

Новий покупець вимагатиме акції перед тим, як перевести гроші – навіть якщо вони купили у шорт продавця.

Оскільки шорт-продавець ще не володіє акцією, він повинен позичити її у довгострокового власника до дати розрахунку.

Запозичення акцій несе витрати – як на фінансування забезпечення для забезпечення позики, так і на плату для позикодавця. Зазвичай, продавець "знаходить" позичальника в день угоди. Потім вони запозичують акції в день розрахунку та використовують їх для виконання короткої угоди.

Існує одне виключення з вимоги попереднього розташування для добросовісних маркетмейкерів. Однак маркетмейкери все ще повинні поставляти акції для закриття відкритих шортових позицій, тому вони повинні нести витрати на позичання акцій до розрахунку.

Мінімальні торгові збої

Якщо шорт-продавець не встигає позичити акції до дати розрахунку, угода "зірветься."

Важливо, що дані про невдалі угоди свідчать про те, що невдачі є відносно рідкісними.

Насправді, в будь-який даний день приблизно три чверті всіх акцій не мають невдалих акцій. І майже 96% компаній мають невдачі для менш ніж 10 000 акцій.

Інша перспектива полягає в порівнянні вартості невдалих угод з загальною капіталізацією ринку. Це показує, що всі невдачі в сумі постійно становлять менше 0,01% від загальної капіталізації ринку, що становить від $2 мільярдів до $5 мільярдів угод.

Щоб поставити це в контекст і пам'ятаючи, що покупки також можуть провалитися (, якщо акції не виділяються з правильного рахунку для розрахунку), акції американських компаній зазнають купівлі та продажу, які наближаються до $700 мільярда щодня.

Крім звітування про шорти на ринку, оголені шорти заборонені, а RegSHO заважає шортам встановлювати нові низькі ціни, коли акції вже знизилися на 10%.

Правило одноразового внесення

Нові правила купівлі, введені після кредитної кризи, вимагають від брокера купувати акції для покриття програшної позиції будь-якого клієнта.

Якщо це не буде здійснено протягом одного дня (двох днів для маркетмейкера), цей брокер потрапить у "штрафний бокс" Reg SHO. Це означає, що їм буде потрібно заплатити за попереднє запозичення (не лише знайти) акції перед виконанням будь-яких шортів у цьому цінному папері серед усіх їхніх клієнтів.

Вимога попереднього запозичення для акцій зі списку порогів

Крім того, біржі публікують «список порогів», до якого входять акції, які зазнали значних невдач протягом більше п'яти поспіль днів. Це не обов'язково означає, що той самий контрагент зазнає невдачі – просто те, що всі невдачі не вирішуються до того, як стануться нові. Брокери також зобов'язані попередньо позичати (, а не просто знаходити ) ці акції перед виконанням нових шортів для всіх своїх клієнтів.

Академічні дослідження підтримують вигоди Шорт

Академічні дослідження переважно демонструють, що продаж в короткій позиції, в цілому, є вигідним.

Більшість досліджень виявляють, що це звужує спреди, збільшує ліквідність і покращує точність оцінок, особливо після новинних подій. В цілому, це підвищує ефективність ринку в розподілі капіталу, знижує капітальні витрати для компаній і знижує торгові витрати для інвесторів.

Інші дослідження показали, що короткострокові заборони на шорт продаж мають протилежний ефект – зменшують ліквідність і розширюють спреди. Цікаво, що дослідження також не виявляють доказів того, що заборони запобігають падінню цін на акції.

Зокрема, одне дослідження виявило, що під час значних цінових реверсів продаж у шорт є помітно меншим, ніж продаж у довгу. Як наслідок, продаж у довгу виявився більш впливовим на ціни акцій, ніж продаж у шорт.

Правила для уповільнення шорт-продавців під час корекцій

Попри те, що академічні дослідження вказують на те, що Шорт продаж є корисним і зазвичай не призводить до зниження акцій, правила США включають "запобіжник" для уповільнення шортистів під час різких падінь цін.

Якщо акції впадуть на 10% протягом дня, активується "модифіковане правило підвищення". Коли це відбувається, протягом залишку цього дня та наступного дня всі угоди на шорт-продаж не можуть бити по пропозиції при продажу. Це запобігає встановленню нових низьких цін на пропозицію та вимагає, щоб вони чекали, поки покупець заплатить, щоб перейти через спред для торгівлі з ними.

Виклики даних Міфи про Шорт

Багато людей вважають, що шортери шкодять ринку. Однак дані не підтверджують цю думку.

Дані про шортові позиції показують, що для більшості акцій шорти є невеликими та постійними з часом. Це, у поєднанні з відсутністю постійних невдач у масштабах, свідчить про те, що більшість шортових продажів закривається в той же день, що і шорт.

Можливо, найважливіше, коли інвестор з довгою позицією продає акції з високим шортом, вони, ймовірно, згадають про позики на свої акції, що може змусити шорти закрити позиції, додаючи купівельний тиск на ринок.

У підсумку, дані по шортах свідчать про те, що загалом шорти приносять більше користі, ніж шкоди – і є правила, які обмежують торгівлю шортами. Шорт продаж допомагає інвесторам купувати свої акції за нижчими цінами і потенційно досягати вищих доходів.