Итак, я внимательно следил за сектором майнинга биткоинов, и то, что происходит сейчас, — это, честно говоря, самое драматичное изменение, которое я видел в индустрии. Эти компании уже не просто майнеры — они становятся операторами инфраструктуры ИИ, которые случайно майнят биткоин на стороне. И цифры рассказывают всю историю.

Позвольте мне объяснить, что происходит. Экономика чистого майнинга биткоинов фактически рухнула. Согласно последнему отчету CoinShares, взвешенная средняя стоимость производства одного BTC достигла примерно $80K в четвертом квартале 2025 года. Тем временем, биткоин торговался в диапазоне от $68 до $70 тысяч. Посчитайте — майнеры теряют около $19K на каждую произведенную монету. Это не временное давление. Это неустойчиво, и индустрия знала об этом уже некоторое время.

Вот где становится интересно. Вместо того чтобы просто принимать меньшие маржи, крупные публичные майнинговые компании объявили о контрактных обязательствах на сумму более $70 миллиардов в области ИИ и высокопроизводительных вычислений. Сделка CoreWeave с Core Scientific одна стоит $10,2 миллиарда на 12 лет. TeraWulf имеет контрактный доход в области HPC на сумму $12,8 миллиарда. Hut 8 заключил 15-летний договор аренды инфраструктуры ИИ на сумму $7 миллиардов. Это не мелкие ставки — это фундаментальные перестройки целых бизнес-моделей.

Смесь доходов уже резко меняется. Доход Core Scientific от колокации ИИ теперь составляет 39% от общего дохода. TeraWulf — 27%. К концу 2026 года некоторые из этих компаний по майнингу биткоинов могут получать до 70% своих доходов от ИИ, по сравнению с примерно 30% сегодня. Это не постепенный переход — это кардинальный сдвиг.

Почему такая спешка? Математика жесткая. Инфраструктура майнинга биткоинов стоит примерно $700K до $1 миллионов за мегаватт. Инфраструктура ИИ стоит от $8 до $15 миллионов за мегаватт — гораздо дороже. Но тут есть хитрость: ИИ предлагает структурно более высокие и более стабильные доходы. Цена хеша для майнинга биткоинов достигла рекордно низкого уровня после халвинга — около $28-30 за петахеш в день в начале марта. Майнеры, использующие оборудование среднего поколения, нуждаются в электроэнергии ниже $0,05 за киловатт-час, чтобы выйти на ноль. Тем временем, контракты на инфраструктуру ИИ обещают маржу выше 85% с многолетней видимостью доходов. Выбор очевиден с чисто экономической точки зрения.

Теперь, как они финансируют этот масштабный сдвиг? Два способа, и оба видны в данных. Первый — долг. И я не говорю о майнинговом кредите. IREN сейчас имеет $3,7 миллиарда конвертируемых облигаций по пяти сериям. TeraWulf имеет $5,7 миллиарда общего долга. Cipher Digital выпустила $1,7 миллиарда старших обеспеченных облигаций в ноябре, что привело к росту квартальных расходов по процентам с $3,2 миллиона до $33,4 миллиона только в четвертом квартале. Это инфраструктурные ставки, при которых доходы от ИИ должны быстро появиться, чтобы обслуживать долг.

Второе — и это часть, которая усложняет ситуацию — продажи биткоинов. Публичные майнеры collectively сократили свои запасы BTC более чем на 15 000 BTC с пиковых уровней. Core Scientific продала примерно 1 900 BTC на сумму $175 миллионов в январе и планирует ликвидировать практически все оставшиеся запасы в первом квартале 2026 года. Bitdeer сократил свои запасы до нуля в феврале. Riot Platforms продала 1 818 BTC на сумму $162 миллионов в декабре. Даже Marathon, крупнейший публичный держатель с 53 822 BTC, тихо расширил свою политику в своем отчете 10-K за март, чтобы разрешить продажи со всего резервного баланса. Коэффициент заемных средств Marathon по своему кредиту, обеспеченному биткоинами, вырос до 87% по мере падения цен.

Вот где возникает напряжение. Майнеры, продающие биткоины для финансирования построения инфраструктуры ИИ, — это те же компании, чьи майнинговые операции обеспечивают безопасность сети биткоинов. Когда майнинг становится убыточным, а ИИ — прибыльным, рациональное экономическое решение — перераспределить капитал из майнинга. Но если достаточно майнеров сделают это, бюджет безопасности сети сократится. Мы уже видим, как это происходит. Хешрейт сети достиг примерно 1 160 экзахешей в секунду в начале октября 2025 года и с тех пор снизился примерно до 920 EH/s. Это три подряд идущих отрицательных корректировки сложности — первая такая серия с июля 2022 года. Рынок заметил. Майнеры с контрактами HPC сейчас торгуются по 12,3 раза по отношению к продажам за следующий год. Чистые компании по майнингу биткоинов — по 5,9 раза. Инвесторы платят более чем вдвое больше за экспозицию к ИИ, что еще больше стимулирует дальнейший сдвиг.

Географическая картина тоже меняется. США, Китай и Россия теперь контролируют примерно 68% глобального хешрейта, при этом США за квартал увеличили свою долю примерно на 2 процентных пункта. Но появляются новые рынки — Парагвай и Эфиопия вошли в топ-10 стран по майнингу, благодаря 300-мегаваттной операции HIVE в Парагвае и 40-мегаваттной фабрике Bitdeer в Эфиопии.

Что будет дальше? CoinShares прогнозирует, что хешрейт сети достигнет 1,8 зетахешей к концу 2026 года и 2 зетахешей к концу марта 2027-го. Но есть нюанс: этот прогноз зависит от восстановления биткоина примерно до $100K к концу года. Если цены останутся ниже $80 тысяч, цена хеша продолжит падать, и больше майнеров выйдут из игры. Устойчивое движение ниже $70K может вызвать более масштабную капитуляцию, которая, парадоксально, пойдет на пользу оставшимся за счет снижения сложности.

Возможен спасательный круг — оборудование следующего поколения. Серия Bitmain S23 и собственный SEALMINER A3 от Bitdeer, оба с энергопотреблением ниже 10 джоулей за терахеш, ожидаются в масштабах в первой половине 2026 года. Эти машины примерно вдвое снизят энергозатраты на биткоин по сравнению с текущими моделями среднего поколения. Но для их развертывания нужен капитал, который большинство майнеров сейчас направляют в ИИ.

Главный вопрос прост: какая будет цена биткоина? Если она вернется к $100K, маржа майнинга восстановится, и сдвиг в сторону ИИ замедлится. Если же цена останется на уровне $70K или ниже — а сейчас мы около $74K — переход ускорится, и майнинг биткоинов, каким он был за последнее десятилетие, полностью исчезнет в чем-то другом. Мы наблюдаем за трансформацией всей индустрии в реальном времени, и все зависит от того, сможет ли биткоин снова достичь этого $100K уровня. Следующие 9 месяцев будут критическими для понимания, является ли это временной реакцией на неблагоприятную экономику или постоянным структурным сдвигом в работе майнинга биткоинов.