Парадокс йены: почему повышение ставок дает обратный эффект и на что должны обращать внимание трейдеры

Когда Банк Японии 19 декабря повысил свою базовую ставку до 0,75% — достигнув самого высокого уровня за три десятилетия — казалось, что он нарушает базовую экономическую логику. Обычно более высокие процентные ставки привлекают иностранный капитал и укрепляют валюту. Вместо этого иена пошла в обратную сторону, обвалившись до беспрецедентных минимумов по отношению к доллару, евро и швейцарскому франку. К понедельнику пара доллар-иена поднялась до 157,67, евро достигло 184,90, а франк — 198,08. Эта инверсия заставила мировые рынки спешить понять, что на самом деле происходит, и подготовиться к последствиям для биткоина и других активов с высоким риском.

Почему повышение ставки ухудшило ситуацию

История, стоящая за этим очевидным противоречием, глубже, чем кажется на первый взгляд. В работе задействованы три взаимосвязанных силы.

Ловушка “Покупай слухи, продавай новости”: участники рынка уже практически полностью заложили решение Банк Японии. Ночные индексные свопы показывали 100% вероятность повышения на 0,25 процентных пункта до встречи. Инвесторы, накопившие иену в ожидании объявления, сразу начали выходить из позиций, как только решение стало официальным, создавая давление на продажу именно тогда, когда иена должна была укрепляться.

Реальные ставки по-прежнему показывают мрачную картину: хотя номинальная ставка Японии достигла 0,75%, инфляция составляет 2,9%, что дает реальную ставку примерно -2,15%. Для сравнения, в США реальная ставка составляет около +1,44% (4,14% номинал минус 2,7% инфляции). Этот разрыв в 3,5 процентных пункта оказался непреодолимым для трейдеров. Были возобновлены операции carry trade — заимствование дешево в Японии и инвестирование капитала в более доходные активы за рубежом. Инвесторы продолжают систематически продавать иену, чтобы получить доступ к более доходным долларовым активам, что оказывает постоянное давление на японскую валюту.

Мягкая риторика руководства Банка Японии: пресс-конференция 19 декабря губернатора Казуо Уэды передала рынкам сообщение, которое они не хотели слышать. Он не назвал сроки будущих повышений, подчеркнул, что нет заранее определенного пути ужесточения политики, и особенно снизил значение достижения 30-летнего максимума — назвав это бессмысленным. Трейдеры интерпретировали это как зеленый свет для продолжения слабости иены, и распродажа усилилась.

Структурная долговая ловушка Японии

Под этими тактическими шагами скрывается фундаментальная проблема, объясняющая продолжающееся обесценивание иены. Согласно аналитикам из институтов, отслеживающих структурные дисбалансы Японии, долгосрочные ставки страны искусственно занижены с учетом масштаба ее фискальной ситуации. Государственный долг Японии сейчас составляет 240% ВВП, однако доходность 30-летних облигаций остается примерно на уровне Германии — страны с меньшей долговой нагрузкой.

Это аномалия существует потому, что Банк Японии активно покупает государственные облигации, чтобы удерживать доходность под контролем. Без этого вмешательства долгосрочные ставки в Японии бы резко выросли, что могло бы спровоцировать долговой кризис. Поэтому политики стоят перед сложным выбором: допустить обесценивание валюты через постоянную слабость иены или позволить доходности расти и столкнуться с долговым спиралью. На основе эффективного обменного курса иена сейчас занимает место среди самых слабых валют мира, наряду с турецкой лирой.

Дополняя ситуацию, премьер-министр Санае Такаичи ускорила фискальные стимулы с момента вступления в должность в октябре — крупнейшее расходование с момента пандемии COVID-19. Уже при долге в 240% ВВП рынки опасаются, что более мягкая фискальная политика подорвет усилия Банка Японии по стабилизации валюты.

Реакция рынка: облегчение в сочетании с тревогой

В краткосрочной перспективе цены активов демонстрируют неожиданную устойчивость. Японские акции значительно выросли; индекс Nikkei поднялся на 1,5% в понедельник после решения по ставке, поскольку экспортерам, таким как Toyota, удалось получить выгоду от конвертации зарубежных доходов в слабую иену. Акции японских банков выросли на 40% с начала года, поскольку повышение ставок обещает улучшение прибыльности.

Безопасные активы также пользуются спросом. Серебро достигло рекордных максимумов около $67,48 за унцию, прибавив 134% за год. Золото остается сильным — выше $4 360.

Однако эта стабильность хрупка. Слабость иены, несмотря на повышение ставок, возродила операции carry trade, а не их разворот — противоположное тому, что предсказывает теория повышения ставок. Если японские власти вмешаются на валютном рынке или Банк Японии даст сигнал о более быстром ужесточении, чем сейчас ожидается, иена может резко вырасти. Быстрый разворот вызовет разворот операций carry trade, заставляя трейдеров ликвидировать глобальные позиции и потенциально истощать ликвидность на рынке рисковых активов, включая криптовалюты и акции.

История служит предостережением. В августе 2024 года Банк Японии удивил рынки неожиданным повышением ставки. Индекс Nikkei рухнул на 12% за одну торговую сессию. Биткоин и другие активы с высоким риском также резко упали. За три последних решения по ставке Банка Японии биткоин падал на 20-31% каждый раз.

Порог в 160 иен: где все меняется

Рыночный консенсус ожидает, что доллар-иена завершит 2024 год примерно на уровне 155 иен в условиях низкой торговой активности в праздничный сезон. Однако, если пара превысит 158 иен, вероятен тест этого года — 158,88, а затем и максимум прошлого — 161,96. Ключевый уровень, при котором возможны интервенции Банка Японии, — 160 иен, — порог, который он защищал примерно $100 миллиардом в валютных продажах прошлым летом.

Прогнозы по следующему повышению ставки разделены. Некоторые аналитики предполагают октябрь 2026 года, другие — июнь 2025, а апрель не исключается, если ухудшение ситуации с иеной ускорится. В более агрессивных сценариях предполагается, что конечная ставка достигнет 1,5% к концу 2027 года.

Однако даже эти предположения сталкиваются с препятствиями. При текущих ставках в США выше 3,5% против 0,75% в Японии разрыв в ставках остается слишком большим для восстановления иены. Стабилизация иены, скорее всего, потребует повышения ставки Банка Японии до 1,25-1,5%, одновременно с возможным снижением ставок ФРС — что маловероятно в ближайшее время.

Японские власти застряли между двумя нежелательными исходами: продолжением ослабления валюты или фискальной консолидацией, которая в текущих условиях политически невозможна. Этот тупик предполагает, что обесценивание иены, скорее всего, ухудшится, прежде чем начнет улучшаться, делая мировые рынки уязвимыми к внезапной волатильности, вызванной действиями Банка Японии в ближайшие кварталы.