Маркет-мейкеры в перекрестном огне: внутри каскада ликвидаций на сумму $20 миллиардов

Недавнее падение рынка выявило критическую уязвимость в инфраструктуре криптовалютной торговли. Согласно отчетам, цитируемым CoinDesk, давление на продажу вызвало примерно $20 миллиардов в каскадных ликвидациях — цифра, которая особенно сильно ударила по маркет-мейкерам, полагающимся на тщательно сбалансированные хеджирующие стратегии.

Механизм за ущербом

Маркет-мейкеры работают на очень тонких маржах, поддерживая нейтральные позиции по бессрочным контрактам. Их основная стратегия заключается в одновременном удержании коротких позиций для хеджирования и управлении соответствующими спотовыми активами. Когда механизм ADL (Auto Deleveraging) активируется во время волатильных падений, это тщательно выстроенное равновесие рушится.

Что произошло, было просто, но жестоко: по мере падения цен система ADL вынудила маркет-мейкеров ликвидировать свои защитные короткие позиции. Оставшись с незащищенными спотовыми активами на фоне быстрого снижения цен, эти институты столкнулись с неожиданными потерями с обеих сторон своего портфеля. Это не было плохим управлением рисками — это было структурное сбой, при котором рынок двигался быстрее, чем могла адаптироваться система хеджирования.

Волновые эффекты по всей индустрии

Последствия распространились по глобальным рынкам. Маркет-мейкеры, внезапно опасающиеся рисков, связанных с бессрочными контрактами, начали выводить ликвидность в Q4 2025. Глубина ордербука достигла своего минимума с 2022 года, ухудшая проскальзывание для всех трейдеров и расширяя спреды между ценами покупки и продажи.

Арбитражные возможности, которые ранее поддерживали дельта-нейтральные стратегии, исчезли. Арбитраж по ставкам финансирования — основной доход многих маркет-мейкеров — показал снижение годовых доходов ниже 4%, делая такие позиции экономически невыгодными для институциональных игроков.

Победители и проигравшие в новой реальности

Фрагментация рынка стала очевидной. Платформы, работающие по модели B-book, сообщили о сверхприбылях, так как они занимали противоположную сторону сделок клиентов. В то же время, площадки DeFi с бессрочными контрактами оставались уязвимыми к манипуляциям из-за меньшей ликвидности, в то время как традиционные рынки бессрочных контрактов демонстрировали взрывной рост, поскольку институциональные трейдеры искали более регулируемые альтернативы.

Это расхождение выявляет фундаментальную истину: структура рынка имеет огромное значение во время стрессовых событий, и маркет-мейкеры — несмотря на их важную роль в обеспечении ликвидности — остаются наиболее уязвимыми, когда система выходит из строя.