Bittensor впервые Халвинг, почему я все еще бычий на $TAO?

Автор: Сами Кассаб

Собрано: Шэньчао TechFlow

В декабре 2025 года Bittensor ожидает свое первое сокращение, что вызывает различные эмоциональные реакции в сообществе. Некоторые остаются спокойными и уверенными, считая, что сеть сможет адаптироваться к этому изменению; другие же испытывают тревогу, полагая, что протокол может потребовать корректировки. Такая реакция не вызывает удивления.

Если оглянуться на историю первого халвинга биткойна, вы заметите, что настроение тогда было очень похоже на текущее: пессимисты уверены, что биткойн попадет в смертельную спираль, в то время как оптимисты считают, что система адаптируется, так как сама система стимулов этого требует.

Короче говоря, пессимисты ошибались. Биткойн по-прежнему существует и доказал эффективность программной денежной политики. Мы считаем, что халвинг Bittensor также продемонстрирует аналогичные результаты.

Однако между биткойном и Bittensor есть одно ключевое отличие: у Bittensor есть два токена — TAO и Alpha (токен подсети), которые следуют различным графикам халвинга, что делает ситуацию более сложной.

Мы подробно разберем это, но сначала уточним нашу долгосрочную точку зрения: халвинг является положительным фактором как для TAO, так и для токенов подсетей, даже если, как и в случае с биткойном, конкретное время этого влияния трудно предсказать.

Обзор

Если вы не хотите углубляться в детали, вот краткая версия:

Для TAO халвинг приведет к снижению эмиссии токенов вдвое, что означает уменьшение количества TAO в обращении и сокращение объема TAO, который может быть продан. Это явно является хорошей новостью.

Можно понять так: в сети Биткойн майнеры напрямую зарабатывают BTC, а халвинг уменьшает их доход и количество, которое они могут продать. В Bittensor подсети зарабатывают TAO, и халвинг означает, что количество TAO, поступающих в эти подсети, уменьшается, следовательно, майнеры, валидаторы и держатели токенов также могут продать меньше TAO.

С точки зрения субсетевых токенов ситуация более сложная. Ядром субсети является пул ликвидности, и халвинг TAO приведет к уменьшению инъекций ликвидности на цепочке вдвое. Ужесточение ликвидности приведет к более высокой волатильности, что сделает колебания цен более выраженными в обоих направлениях.

Например, если рынок подсети (сумма цен) увеличился на 1% на текущей ликвидности за прошлую неделю, то в условиях ликвидности после халвинга это увеличение может быть на порядок больше. Чистое направление потока станет единственной переменной, влияющей на цену подсети.

Наше мнение таково:

Bittensor по-прежнему является бесспорным лидером в области ИИ и криптовалют.

TAO быстро восстановил цену после жестокой ликвидации альткойнов 10 октября, что демонстрирует его сильную устойчивость.

Рынок подсетей (то есть общая цена) похоже, достиг дна.

Фундаментальные показатели ведущей подсети улучшаются, выкуп начинает приносить фактический доход для токенов.

Продукты управления активами под сети, такие как Yuma, публичная заявка Grayscale на доверительный фонд TAO и запуск других DAT Bittensor, упростят доступ как для институциональных, так и для розничных инвесторов к под сети.

Доходность стейкинга TAO (Root) продолжает снижаться, что может стимулировать приток TAO в подсеть, так как инвесторы стремятся избежать разбавления и поймать пространство для роста.

Таким образом, наша точка зрения заключается в том, что мы считаем, что денежные потоки в подсетях скоро станут положительными. В условиях более высокой волатильности и более жесткой ликвидности после халвинга это будет благоприятно для токенов подсетей.

Детальный анализ

Протокол Bittensor распределяет TAO по пропорции цены токена подсети (Alpha), внедряя TAO в ликвидные пулы каждой подсети. Этот механизм был введен в феврале 2025 года через динамическое обновление TAO, что ознаменовало переход системы распределения токенов Bittensor к рыночной модели.

Дизайн пула ликвидности TAO предназначен для поддержания стабильности цены токенов подсети. Когда цепочка вносит TAO в одну сторону пула, одновременно вносится Alpha в другую сторону для поддержания баланса. После уменьшения вдвое объем ввода TAO будет уменьшен на 50%, и соответствующий объем ввода Alpha также автоматически уменьшится, чтобы предотвратить колебания цен.

Например, если у подсети в настоящее время доля выпуска составляет 10% и она торгуется по цене 0,1 TAO (предполагая, что сумма цен равна 1 для упрощения расчетов), она получает 0,1 TAO и 1 Alpha за каждый блок. После халвинга та же подсеть будет получать 0,05 TAO и 0,5 Alpha за каждый блок.

Основное влияние заключается в том, что скорость роста ликвидности TAO и Alpha в пуле подсети замедляется. Снижение ликвидности означает увеличение волатильности цен, как в сторону повышения, так и в сторону снижения. В основном, сделки с токенами подсети будут демонстрировать более высокое значение бета.

Это наибольшее влияние на майнеров. Они являются структурными продавцами и сталкиваются с затратами, выраженными в долларах США, поэтому они регулярно обменивают Alpha на TAO (а затем TAO на доллары США) для оплаты расходов. После уменьшения вдвое снижение ликвидности означает, что за каждую продажу Alpha они получают меньше TAO, поскольку глубина TAO уменьшается, а проскальзывание увеличивается. Следовательно, количество TAO, извлекаемого и продаваемого из пулов подсети, уменьшится.

Владельцы подсетей могут справиться с этим дисбалансом, уменьшив эмиссию майнеров примерно на 50%, тем самым эффективно создав «Alpha халвинг». Хотя это не позволит полностью восстановить условия до халвинга, это может приблизить систему к более сбалансированному состоянию. Уменьшая количество Alpha, входящих в обращение, подсеть может замедлить скорость продаж Alpha в более тонком резерве TAO, предотвращая более быстрое исчерпание ликвидности. Синхронное уменьшение эмиссии Alpha с халвингом TAO может стабилизировать цены подсети и смягчить волатильность всей сети.

Или подсеть может компенсировать влияние халвинга, постепенно увеличивая структурные требования (возможно, через обратный выкуп), уменьшая потребность в сокращении объемов выпуска для майнеров.

Анализ влияния

Прямое влияние уменьшения вдвое заключается в том, что подсети будут получать меньше TAO. Это давление заставит менее эффективных майнеров покинуть сеть, что является моделью, которая возникает после каждого уменьшения вдвое биткойнов.

Слабые подсети также столкнутся с трудностями. Поскольку приток TAO уменьшается вдвое, рост ликвидности замедляется, а маржа прибыли майнеров сужается, поддерживать участие становится все труднее. Это усилит распределение Парето, приведя к концентрации объема выпуска в более сильных подсетях. На самом деле, сеть будет перераспределять TAO из слабых подсетей в более сильные подсети.

В то же время, новые подсети столкнутся с большими вызовами при запуске ликвидности. Им будет доступно меньшее количество выпускаемого TAO, что означает снижение стоимости, поступающей в динамическую систему TAO, в то время как новые подсети начинают с нуля. Поскольку объем Alpha, вводимого в ликвидные пулы, также сокращается вдвое, скорость роста обращаемого предложения новых подсетей будет ниже, чем у старых подсетей. Более низкое обращаемое предложение позволяет фундаментальному коэффициенту (Root Prop) оставаться на высоком уровне в течение более длительного времени, что означает, что системное давление продаж новых подсетей будет более заметным по сравнению с их предшественниками.

Но это только одна сторона проблемы. Если цена TAO вырастет из-за уменьшения продажного давления, владельцам подсетей возможно не придется значительно сокращать объемы эмиссии майнеров или вообще не сокращать. Маржа прибыли майнеров может восстановиться до уровня до халвинга, а вызов с ликвидностью при запуске новой подсети также может ослабнуть по мере роста долларовой стоимости объемов эмиссии TAO. Подобно биткойну, этот эффект может не проявиться сразу, но будет постепенно проявляться по мере снижения предложения и наращивания спроса.

Антихрупкость

Уменьшение вдвое приведет к ударам и колебаниям. Влияние сокращения предложения на систему требует времени для проявления. Но после успешной проверки программной денежной политики Биткойна нет причин сомневаться в ее эффективности. С такой же преданной общиной мы уверены, что Bittensor будет следовать тем же путем.

Нассим Талеб считает, что низкая волатильность приводит к уязвимости, потому что она скрывает напряжение до тех пор, пока система не рухнет. Напротив, системы, сталкивающиеся с регулярными ударами, становятся сильнее. Халвинг Bittensor является таким ударом. Это непреднамеренное нагрузочное испытание, которое позволяет сети стать более устойчивой. Это первый из множества ударов, и если сеть хочет процветать в течение следующих десятилетий, ей необходимо пройти через такую закалку.