1. Organização dos fatos do caso: um elaborado esquema de encriptação
Em 2023, a Comissão de Valores Mobiliários dos EUA (SEC) lançou um processo histórico contra a empresa de criptomoedas Green United LLC, alegando fraude maciça através da venda de plataformas de mineração de criptomoedas chamadas "Green Boxes" por até US$ 18 milhões. Na sua queixa, a SEC exigiu explicitamente que os réus fossem permanentemente impedidos de participar nas alegadas atividades comerciais e de negociação de valores mobiliários, que os seus ganhos ilícitos fossem perdidos e que Krohn e Thurston fossem proibidos de participar em quaisquer ofertas de valores mobiliários não registadas, incluindo valores mobiliários de criptoativos. De acordo com a sentença de 23 de setembro de 2024, a juíza Ann Marie McIff Allen finalmente confirmou o pedido de penalidades da SEC depois de concluir que a SEC havia demonstrado suficientemente que as Green Boxes, em combinação com o acordo de custódia, constituíam valores mobiliários e que os réus haviam deturpado a ilusão de retornos de investimento. No centro deste golpe está a construção de uma armadilha de investimento aparentemente perfeita: depois que o investidor paga US $ 3.000 por uma plataforma de mineração, o réu promete ganhar US $ 100 por mês, com um retorno anualizado de até 40% a 100%. No entanto, a verdade está longe de ser cor-de-rosa: em vez de usar plataformas de mineração para mineração real, a Green United se disfarça de receita comprando tokens "VERDES" não minerados, que eventualmente perdem seu valor devido à falta de liquidez no mercado secundário.
O modelo de negócios da Green United é altamente enganoso: por um lado, está sob o pretexto de vender hardware e, por outro lado, vincula profundamente os investidores através de acordos de custódia. Sob o acordo, a Green United afirmou que iria "concluir todo o trabalho" para alcançar o retorno esperado, e este modelo de "compromisso + controle" tornou-se o centro da disputa. Em setembro de 2024, a juíza Ann Marie McIff Allen, do Tribunal Distrital dos EUA para o Distrito de Utah, decidiu que a venda de plataformas de mineração combinada com um acordo de custódia constituía uma transação de valores mobiliários, atendendo à definição de um contrato de investimento no SEC v. W.J. Howey Co. Esta sentença não só anulou a defesa do réu de que "nenhuma transação de valores mobiliários estava envolvida", mas também incluiu explicitamente as plataformas de mineração de criptomoedas no âmbito da regulamentação de valores mobiliários.
2. Análise dos pontos de controvérsia: Por que as transações de máquinas de mineração são consideradas como valores mobiliários?
2.1 As dificuldades de aplicação do teste Howey
Os quatro elementos de um contrato de investimento estabelecido pela Suprema Corte dos EUA no caso Howey são: investimento de fundos, causa comum, expectativa de lucros e lucros dos esforços de outros. O núcleo da defesa da Green United é enfatizar a natureza das máquinas de mineração como "mercadorias de usuário final", argumentando que a promessa de renda no acordo de custódia é um incentivo comercial e não uma emissão de títulos, e que não há um compromisso comum exigido para valores mobiliários. No entanto, neste caso, a decisão do juiz Allen rompeu com a sabedoria convencional, especialmente através de um exame penetrante, determinou que a relevância do controle e a fonte de renda haviam ultrapassado o escopo da negociação de mercadorias, ou seja, a renda no contrato de custódia era da natureza de renda de investimento em valores mobiliários, e finalmente incluiu a transação da máquina de mineração no âmbito do negócio comum. A decisão específica do juiz é a seguinte:
Investimento de capital: o investidor paga 3000 dólares para comprar uma máquina de mineração, cumprindo o elemento de investimento de capital;
Empreendimento conjunto: os rendimentos dos investidores não provêm da capacidade de mineração das máquinas de mineração em si, mas dependem do controle e operação do sistema por parte da Green United, formando um empreendimento conjunto entre os investidores e os iniciadores;
Expectativa de lucro: promessa de um retorno extremamente alto de 40%-100%, muito acima do retorno normal de investimentos comerciais, alinhado com a característica de "lucro esperado";
Esforço de outros: Green United compromete-se a "concluir todo o trabalho", os investidores não precisam participar na operação, os lucros dependem totalmente do esforço dos iniciadores.
2.2 Interpretação múltipla por especialistas jurídicos
Apesar da decisão do tribunal, ainda há divergências significativas na advocacia sobre o caso. Alguns argumentam que este é um tipo específico de fraude, como Ishmael Green, sócio da Diaz Reus, que apontou que as alegações da SEC visam a publicidade falsa e o design do contrato de custódia da Green United, e não negam a venda de plataformas de mineração em si, o que ainda pode contornar a caracterização de títulos, desde que as plataformas de mineração sejam vendidas em um formato de "uso do usuário final". Além disso, a decisão também provocou discussões acaloradas sobre o teste Howey entre profissionais da indústria cripto e juristas. Os proponentes argumentam que este caso incorpora a essência central do teste de Howey, que é que, embora as máquinas de mineração sejam mercadorias físicas, a forte correlação entre o controle absoluto do promotor sobre o sistema e os lucros no modelo de receita constituiu a essência de uma "empresa comum". Os opositores alertam que, se essa lógica se mantiver, todas as vendas de hardware com promessa de receita (por exemplo, uma cláusula de participação nos lucros quando uma empresa vende equipamentos) podem ser reconhecidas como títulos, levando a uma indefinição dos limites da aplicação da lei. Essencialmente, essa divergência reflete os desafios subjacentes enfrentados pela regulamentação de criptoativos: como encontrar um equilíbrio entre proteger os investidores e incentivar a inovação tecnológica? No futuro, há uma necessidade urgente de clarificar ainda mais os critérios através de precedentes judiciais, tais como esclarecer que, quando a receita incidental das vendas de mercadorias é prometida, as condições como "operação descentralizada" (por exemplo, os usuários podem decidir independentemente sobre operações de nós) e "compartilhamento de riscos" (por exemplo, os investidores precisam arcar com os custos de manutenção do equipamento) devem ser atendidas ao mesmo tempo, a fim de excluir atributos de títulos.
2.3 Outros casos de referência para a qualificação de ativos de encriptação
(1) Caso Ripple: A SEC alegou que o financiamento da Ripple através da venda de XRP era uma oferta de valores mobiliários não registrados, e o tribunal considerou que a venda de XRP para investidores institucionais atendia à definição de valores mobiliários com base no teste de Howey. Especificamente, a Ripple vinculou explicitamente o valor do XRP ao seu próprio desenvolvimento através de um folheto (por exemplo, "o protocolo Ripple aumentará significativamente a demanda por XRP como um pilar de pagamento global"), e o comportamento de compra do investidor constitui um investimento de capital na empresa comum, e a expectativa de lucro depende completamente do desenvolvimento de tecnologia e marketing da equipe Ripple. No entanto, as vendas programáticas no mercado secundário não são reconhecidas como títulos devido à falta de compromisso de receita e à relação direta entre investidores e emissores. Pela primeira vez, este caso esclarece o impacto decisivo dos cenários de negociação na caracterização dos criptoativos.
(2) Terraform: O tribunal considerou que a UST e a LUNA correspondiam à definição de valores mobiliários, baseada essencialmente no critério "lucros dos esforços de terceiros". Apesar do mecanismo de estabilização algorítmica da UST, a Terraform permite que os investidores formem uma expectativa razoável de que "os lucros vêm dos esforços da equipe Terra" através da divulgação contínua de informações (como a promessa do white paper de que "a UST está indexada 1:1 ao dólar americano") e da plataforma pública do fundador Do Kwon. Em particular, o juiz ressaltou que o grau de descentralização não é um critério de exclusão para atributos de segurança – desde que haja "marketing liderado por patrocinadores e promessas de rendimento", as transações de ativos ainda podem estar sujeitas a regulação, mesmo que sejam executadas inteiramente por meio de contratos inteligentes.
3. O panorama futuro da qualificação dos ativos encriptação
A Green United aliena a renda das plataformas de mineração em atributos financeiros por meio de acordos de custódia, de modo que os investidores estão essencialmente participando de uma "causa comum" que depende da operação do promotor, em vez da própria plataforma de mineração como hardware. No curto prazo, este caso tem um certo impedimento para o empacotamento fraudulento de projetos de criptomoedas, o que é propício para salvaguardar os interesses dos investidores de criptoativos; A longo prazo, este caso ajudará a promover a iteração do quadro regulamentar dos valores mobiliários. Com o surgimento de novas tecnologias e conceitos, como criptoativos e contratos inteligentes, o cenário financeiro tradicional está passando por mudanças terríveis, e a simples aplicação do teste de Howey não pode mais atender às necessidades de supervisão, mas deve considerar dinamicamente a forma específica do projeto e equilibrar a relação entre inovação tecnológica e supervisão jurídica. Em suma, o desenvolvimento saudável do mercado cripto é inseparável do diálogo aprofundado entre racionalidade jurídica e lógica técnica, e o quadro qualitativo futuro dos títulos de criptoativos está lentamente se desdobrando através desses casos.
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O conteúdo serve apenas de referência e não constitui uma solicitação ou oferta. Não é prestado qualquer aconselhamento em matéria de investimento, fiscal ou jurídica. Consulte a Declaração de exoneração de responsabilidade para obter mais informações sobre os riscos.
Equipamento de mineração também é um título? Revisão do caso Green United
1. Organização dos fatos do caso: um elaborado esquema de encriptação
Em 2023, a Comissão de Valores Mobiliários dos EUA (SEC) lançou um processo histórico contra a empresa de criptomoedas Green United LLC, alegando fraude maciça através da venda de plataformas de mineração de criptomoedas chamadas "Green Boxes" por até US$ 18 milhões. Na sua queixa, a SEC exigiu explicitamente que os réus fossem permanentemente impedidos de participar nas alegadas atividades comerciais e de negociação de valores mobiliários, que os seus ganhos ilícitos fossem perdidos e que Krohn e Thurston fossem proibidos de participar em quaisquer ofertas de valores mobiliários não registadas, incluindo valores mobiliários de criptoativos. De acordo com a sentença de 23 de setembro de 2024, a juíza Ann Marie McIff Allen finalmente confirmou o pedido de penalidades da SEC depois de concluir que a SEC havia demonstrado suficientemente que as Green Boxes, em combinação com o acordo de custódia, constituíam valores mobiliários e que os réus haviam deturpado a ilusão de retornos de investimento. No centro deste golpe está a construção de uma armadilha de investimento aparentemente perfeita: depois que o investidor paga US $ 3.000 por uma plataforma de mineração, o réu promete ganhar US $ 100 por mês, com um retorno anualizado de até 40% a 100%. No entanto, a verdade está longe de ser cor-de-rosa: em vez de usar plataformas de mineração para mineração real, a Green United se disfarça de receita comprando tokens "VERDES" não minerados, que eventualmente perdem seu valor devido à falta de liquidez no mercado secundário.
O modelo de negócios da Green United é altamente enganoso: por um lado, está sob o pretexto de vender hardware e, por outro lado, vincula profundamente os investidores através de acordos de custódia. Sob o acordo, a Green United afirmou que iria "concluir todo o trabalho" para alcançar o retorno esperado, e este modelo de "compromisso + controle" tornou-se o centro da disputa. Em setembro de 2024, a juíza Ann Marie McIff Allen, do Tribunal Distrital dos EUA para o Distrito de Utah, decidiu que a venda de plataformas de mineração combinada com um acordo de custódia constituía uma transação de valores mobiliários, atendendo à definição de um contrato de investimento no SEC v. W.J. Howey Co. Esta sentença não só anulou a defesa do réu de que "nenhuma transação de valores mobiliários estava envolvida", mas também incluiu explicitamente as plataformas de mineração de criptomoedas no âmbito da regulamentação de valores mobiliários.
2. Análise dos pontos de controvérsia: Por que as transações de máquinas de mineração são consideradas como valores mobiliários?
2.1 As dificuldades de aplicação do teste Howey
Os quatro elementos de um contrato de investimento estabelecido pela Suprema Corte dos EUA no caso Howey são: investimento de fundos, causa comum, expectativa de lucros e lucros dos esforços de outros. O núcleo da defesa da Green United é enfatizar a natureza das máquinas de mineração como "mercadorias de usuário final", argumentando que a promessa de renda no acordo de custódia é um incentivo comercial e não uma emissão de títulos, e que não há um compromisso comum exigido para valores mobiliários. No entanto, neste caso, a decisão do juiz Allen rompeu com a sabedoria convencional, especialmente através de um exame penetrante, determinou que a relevância do controle e a fonte de renda haviam ultrapassado o escopo da negociação de mercadorias, ou seja, a renda no contrato de custódia era da natureza de renda de investimento em valores mobiliários, e finalmente incluiu a transação da máquina de mineração no âmbito do negócio comum. A decisão específica do juiz é a seguinte:
2.2 Interpretação múltipla por especialistas jurídicos
Apesar da decisão do tribunal, ainda há divergências significativas na advocacia sobre o caso. Alguns argumentam que este é um tipo específico de fraude, como Ishmael Green, sócio da Diaz Reus, que apontou que as alegações da SEC visam a publicidade falsa e o design do contrato de custódia da Green United, e não negam a venda de plataformas de mineração em si, o que ainda pode contornar a caracterização de títulos, desde que as plataformas de mineração sejam vendidas em um formato de "uso do usuário final". Além disso, a decisão também provocou discussões acaloradas sobre o teste Howey entre profissionais da indústria cripto e juristas. Os proponentes argumentam que este caso incorpora a essência central do teste de Howey, que é que, embora as máquinas de mineração sejam mercadorias físicas, a forte correlação entre o controle absoluto do promotor sobre o sistema e os lucros no modelo de receita constituiu a essência de uma "empresa comum". Os opositores alertam que, se essa lógica se mantiver, todas as vendas de hardware com promessa de receita (por exemplo, uma cláusula de participação nos lucros quando uma empresa vende equipamentos) podem ser reconhecidas como títulos, levando a uma indefinição dos limites da aplicação da lei. Essencialmente, essa divergência reflete os desafios subjacentes enfrentados pela regulamentação de criptoativos: como encontrar um equilíbrio entre proteger os investidores e incentivar a inovação tecnológica? No futuro, há uma necessidade urgente de clarificar ainda mais os critérios através de precedentes judiciais, tais como esclarecer que, quando a receita incidental das vendas de mercadorias é prometida, as condições como "operação descentralizada" (por exemplo, os usuários podem decidir independentemente sobre operações de nós) e "compartilhamento de riscos" (por exemplo, os investidores precisam arcar com os custos de manutenção do equipamento) devem ser atendidas ao mesmo tempo, a fim de excluir atributos de títulos.
2.3 Outros casos de referência para a qualificação de ativos de encriptação
(1) Caso Ripple: A SEC alegou que o financiamento da Ripple através da venda de XRP era uma oferta de valores mobiliários não registrados, e o tribunal considerou que a venda de XRP para investidores institucionais atendia à definição de valores mobiliários com base no teste de Howey. Especificamente, a Ripple vinculou explicitamente o valor do XRP ao seu próprio desenvolvimento através de um folheto (por exemplo, "o protocolo Ripple aumentará significativamente a demanda por XRP como um pilar de pagamento global"), e o comportamento de compra do investidor constitui um investimento de capital na empresa comum, e a expectativa de lucro depende completamente do desenvolvimento de tecnologia e marketing da equipe Ripple. No entanto, as vendas programáticas no mercado secundário não são reconhecidas como títulos devido à falta de compromisso de receita e à relação direta entre investidores e emissores. Pela primeira vez, este caso esclarece o impacto decisivo dos cenários de negociação na caracterização dos criptoativos.
(2) Terraform: O tribunal considerou que a UST e a LUNA correspondiam à definição de valores mobiliários, baseada essencialmente no critério "lucros dos esforços de terceiros". Apesar do mecanismo de estabilização algorítmica da UST, a Terraform permite que os investidores formem uma expectativa razoável de que "os lucros vêm dos esforços da equipe Terra" através da divulgação contínua de informações (como a promessa do white paper de que "a UST está indexada 1:1 ao dólar americano") e da plataforma pública do fundador Do Kwon. Em particular, o juiz ressaltou que o grau de descentralização não é um critério de exclusão para atributos de segurança – desde que haja "marketing liderado por patrocinadores e promessas de rendimento", as transações de ativos ainda podem estar sujeitas a regulação, mesmo que sejam executadas inteiramente por meio de contratos inteligentes.
3. O panorama futuro da qualificação dos ativos encriptação
A Green United aliena a renda das plataformas de mineração em atributos financeiros por meio de acordos de custódia, de modo que os investidores estão essencialmente participando de uma "causa comum" que depende da operação do promotor, em vez da própria plataforma de mineração como hardware. No curto prazo, este caso tem um certo impedimento para o empacotamento fraudulento de projetos de criptomoedas, o que é propício para salvaguardar os interesses dos investidores de criptoativos; A longo prazo, este caso ajudará a promover a iteração do quadro regulamentar dos valores mobiliários. Com o surgimento de novas tecnologias e conceitos, como criptoativos e contratos inteligentes, o cenário financeiro tradicional está passando por mudanças terríveis, e a simples aplicação do teste de Howey não pode mais atender às necessidades de supervisão, mas deve considerar dinamicamente a forma específica do projeto e equilibrar a relação entre inovação tecnológica e supervisão jurídica. Em suma, o desenvolvimento saudável do mercado cripto é inseparável do diálogo aprofundado entre racionalidade jurídica e lógica técnica, e o quadro qualitativo futuro dos títulos de criptoativos está lentamente se desdobrando através desses casos.