Vender a descoberto MSTR, comprar BTC, a arbitragem perfeita na onda de entusiasmo da DAT

Título original: Como Jim Chanos superou Michael Saylor: vendido a descoberto MSTR, comprado a longo prazo BTC

Autor original: Proto Staff

Tradução: Peggy, BlockBeats

Prefácio: Quando a Strategy transformou a «posse de Bitcoin através de uma empresa» numa crença, Jim Chanos optou por apostar na direção oposta: vender a descoberto a MSTR, comprar BTC.

À primeira vista, parece contraditório, mas na essência é o mesmo: ambos aproveitam desvios estruturais do mercado, um com crença alavancada, o outro com uma análise racional de bolhas. Nesta luta entre avaliação e liquidez, fé e dúvida não são claramente distintas, mas refletem-se mutuamente como duas opções.

Segue o texto original:

O famoso investidor cínico de Wall Street, Jim Chanos, liquidou a sua posição de venda a descoberto na Strategy, uma operação que gerou bastante atenção e controvérsia — estima-se que tenha obtido cerca de 100% de retorno ao vender as ações ordinárias da empresa, MSTR.

Mais precisamente, este conhecido short seller criou uma operação de pares: vendeu a descoberto a MSTR e comprou BTC.

Ele não apostava que o preço da MSTR em dólares iria cair de forma absoluta, mas sim que o diferencial de valorização da MSTR em relação ao BTC iria diminuir.

A Strategy é uma das maiores empresas de tesouraria de ativos digitais (Digital Asset Treasury, DAT), listada em bolsa, que adquire criptomoedas usando alavancagem financeira, ao invés de gerar receita através de produtos ou serviços tradicionais. A empresa atualmente detém cerca de 66 bilhões de dólares em Bitcoin, com um valor empresarial de aproximadamente 84 milhões de dólares (valor de mercado mais dívidas líquidas, incluindo ações preferenciais), representando um prémio de 1,27 vezes sobre o seu valor líquido de ativos (mNAV).

No entanto, desde que Chanos abriu a sua posição, esse mNAV sofreu uma queda significativa.

Ele estabeleceu essa operação de pares em novembro de 2024, expressando ceticismo quanto ao desempenho da MSTR em relação ao Bitcoin; até a manhã de sexta-feira passada, Chanos e a sua firma, Chanos & Co., liquidaram toda a posição, com um retorno de aproximadamente 100%.

A vitória de Chanos, celebrada nas redes sociais, gerou grande repercussão, com mais de 1 milhão de visualizações nas publicações relacionadas.

Vendendo a descoberto a MSTR, comprando BTC

O retorno de Chanos deve-se principalmente à redução do múltiplo de valor líquido de ativos (mNAV) da MSTR.

Em novembro de 2024, esse múltiplo chegou a superar 3 vezes; em dezembro do mesmo ano, ao explicar sua lógica de investimento na conferência anual, já tinha caído para cerca de 2,5 vezes. Quando liquidou totalmente a posição, o mNAV da MSTR tinha caído para 1,23 vezes — o que significa que o preço das ações da empresa estava apenas 23% acima do valor de seus ativos em Bitcoin.

Ao mesmo tempo, outra parte de sua operação também valorizou. Desde novembro de 2024, o preço do Bitcoin subiu cerca de 25%. Em outras palavras, Chanos não só multiplicou o seu capital vendendo a descoberto a MSTR, mas também lucrou cerca de 25% com a valorização do Bitcoin.

Ambos os lados lucraram, consolidando Chanos como um dos críticos mais bem-sucedidos de Saylor.

Imitando a Strategy, superando a Strategy

Chanos foi duramente criticado por Saylor e seus apoiantes após declarar publicamente, na conferência de investimentos de Sohn, em Nova York, em 2025, que tinha uma visão negativa sobre a Strategy, incluindo membros da comunidade que se autodenominam «Irresponsibly Long MSTR» (Longa de forma irresponsável na MSTR).

Em várias entrevistas na TV e aparições nas redes sociais, Chanos destacou que sua razão para ser pessimista com a Strategy é que ela dificilmente manterá por muito tempo o elevado múltiplo de mNAV.

Ele descreveu sua estratégia de negociação como: «Vender ações da MicroStrategy e comprar Bitcoin — basicamente, comprar por 1 dólar e vender por 2,5 dólares.» Também criticou abertamente a abordagem de Saylor de comprar Bitcoin com alavancagem, chamando-a de «absurda» e «totalmente louca financeiramente».

Na verdade, Chanos acredita que sua lógica de negociação é essencialmente uma imitação de Saylor: vender MSTR e usar os lucros para comprar Bitcoin.

Chanos reiterou várias vezes que a Strategy, para adquirir mais BTC, continua a diluir seu próprio capital e a vender ações da MSTR — o principal motivo pelo qual criou essa operação de pares (vendido a descoberto na MSTR, comprado a longo prazo em BTC).

Embora a Strategy também tenha emitido dezenas de bilhões de dólares em ações preferenciais para financiamento (que temporariamente não diluem diretamente o capital da MSTR), a maior parte dos fundos ainda provém da venda de ações da MSTR.