يلاحظ أكبر محلل في وول ستريت شيئًا غريبًا يحدث مع الذهب ومعدلات الفائدة، ويحذر من أن مخاطر التضخم تعيد كتابة منطق السوق

ساشا روغلبيرغ

الخميس، 12 فبراير 2026 الساعة 2:50 صباحًا بتوقيت غرينتش+9 5 دقائق قراءة

وجد كبير الاقتصاديين في شركة أبولو، تورستن سلوق، لغزًا مخفيًا في البيانات المالية: لسنوات، كانت أسعار الذهب ومعدلات الفائدة الحقيقية مرتبطة عكسيًا؛ فكلما ارتفعت معدلات الفائدة، انخفض سعر الذهب. الآن، ومع ذلك، فإن العلاقة بين المتغيرين مشوشة تمامًا ولا توجد نمط واضح، ويرى سلوق أن ذلك علامة أخرى على أن المستثمرين بدأوا يشعرون بالتوتر بشأن حالة الاقتصاد.

“إلى حد كبير، وإحباطًا للمجتمع الكمي، عندما بدأ الاحتياطي الفيدرالي في رفع معدلات الفائدة في 2022، انكسرت العلاقة القوية بين الذهب والمعدلات الحقيقية،” كتب سلوق في منشور على مدونته يوم الاثنين.

لقد رسخ الذهب نفسه كأصل ملاذ آمن، يُنظر إليه كوسادة نجاة في أوقات اضطراب السوق. منذ أول رفع لمعدل الفائدة في 2022، قفز سعر الذهب بشكل كبير، حيث زاد بأكثر من 150% ليصل إلى رقم قياسي بلغ 5000 دولار للأونصة التروية الشهر الماضي. دعا مستثمرون مثل راي داليو من بريدجواتر أسياتس إلى تخصيص 15% من محفظتهم للذهب وسط تصاعد التوترات الجيوسياسية وتزايد ديون الولايات المتحدة. لكن العلاقة غير المتوقعة الآن بين الذهب وارتباطه السابق الموثوق به هي علامة أخرى على أن المستثمرين يستعدون في حال سارت الأمور بشكل غير متوقع.

“هذا يخبرك أن المستثمرين قلقون بشأن مستوى العوائد التي يحصلون عليها من الأصول التقليدية،” قال سلوق لـ فوربس. “ولهذا بدأ المستثمرون ينظرون إلى أصول بديلة.”

بالاستناد إلى بيانات من بلومبرغ و Macrobond، يشير سلوق إلى أنه قبل أوائل 2022، عندما بدأ الاحتياطي الفيدرالي في رفع معدلات الفائدة للحد من التضخم بعد الجائحة والذي بلغ ذروته عند حوالي 9%، كانت أسعار الذهب ومعدلات الفائدة مرتبطة عكسيًا. لكن بعد رفع الفيدرالي لمعدلاته في 2022، لم تعد هذه العلاقة قائمة. بدلاً من انخفاض أسعار الذهب، كما كان متوقعًا بعد زيادات المعدلات السابقة، ظلت قوية. ومع تثبيت الفائدة، استمرت أسعار الذهب في الارتفاع.

قال كبير الاقتصاديين في أبولو، تورستن سلوق، مستشهدًا ببيانات من Macrobond وبلومبرغ، إن تلاشي العلاقة بين أسعار الذهب ومعدلات الفائدة الحقيقية يدل على أن السوق يتوقع أن المستثمرين يأخذون في الاعتبار عوامل إضافية عند تقييم النتائج المستقبلية — خاصة للذهب — جزئيًا بسبب استمرار ارتفاع التضخم منذ أوائل 2021.

“النتيجة النهائية هي أن مخاطر جديدة تظهر عندما يكون التضخم فوق هدف الفيدرالي البالغ 2% بشكل مستمر، وهو الوضع الذي لا زلنا فيه اليوم،” قال سلوق في منشوره على المدونة.

ما الذي تسبب في انهيار علاقة الذهب ومعدلات الفائدة؟

الذهب أصل فريد، كتب محللو جولدمان ساكس، لينا توماس ودان سترويفن، في تقرير تمهيدي عن سوق الذهب في أغسطس 2025. فهو صعب التعدين، وتزداد إمداداته قليلاً فقط كل عام، ومعظم الذهب المستخرج من الأرض لا يزال في السوق، يتداول بين الأيدي، بدلاً من أن يُنتج أو يُدمّر، مما يمنحه قيمته الثمينة.

استمر القصة  

“كل عام، يتطلب إنتاج الأونصة ذاتها مزيدًا من الصخور، والطاقة، والعمل، ورأس المال،” قال المحللون. “هذا العرض المحدود والبطيء والغير مرن في السعر هو ما منح الذهب مكانته كمخزن للقيمة — ما جعل الذهب… ذهبًا.”

في الماضي، كانت العلاقة العكسية بين الذهب ومعدلات الفائدة تعود إلى أن المعدن الثمين لا يدر عوائد ولا يدفع فوائد أو أرباح. عندما تكون معدلات الفائدة مرتفعة، يصبح الذهب أقل جاذبية بسبب زيادة تكاليف الفرصة في حمل أصول أخرى مثل السندات. وعلى العكس، عادةً ما يرتفع الطلب على الذهب عندما يتم خفض المعدلات، حيث يُنظر إلى الأصول التي يمكن أن تنتج تدفقات نقدية على أنها أقل فائدة.

لكن التضخم المتزايد بعد بداية الجائحة غير هذا العلاقة. في 2022، تعرضت المحافظ التقليدية 60/40 — المكونة من 60% أسهم و40% سندات — لضربة مع اضطراب الأسواق، وجعل التضخم ورفع المعدلات السندات أقل فائدة كتحوط للأسهم. في المقابل، قفز سعر الذهب، الذي يُعتبر عادةً تحوطًا ضد التضخم بسبب قيمته غير المرنة.

على الرغم من تراجع التضخم، الذي يتراوح حول 2.7%، قال سلوق إنه يعتقد أن ارتفاعه المستمر قد خلق وضعًا طبيعيًا جديدًا يجعل الذهب أكثر جاذبية، والأصول التقليدية أقل.

“أعلم أن هذا قد يبدو كـ [3%]، [2%]، ما الفرق؟” قال سلوق. “لكن هذا مهم جدًا. إذا سمحت للتضخم بالبقاء عند 3% لفترة طويلة، فسيتم تآكل محفظتك بنسبة 3% كل عام، بدلاً من 2%.”

دور التوترات الجيوسياسية

هناك أيضًا عوامل جيوسياسية زادت من سعر الذهب، خاصة الحرب الروسية على أوكرانيا، التي دفعت سعر الذهب للارتفاع مع تهافت المستثمرين نحو الأصول الحقيقية، وأيضًا بسبب العقوبات المفروضة على روسيا. هذه العقوبات دفعت البنوك المركزية لشراء الذهب، معتبرين إياه أصلًا محصنًا من العقوبات.

زاد رغبة البنوك المركزية في الذهب وسط سياسة “تَاكُو” التجارية التي اتبعها الرئيس دونالد ترامب، حيث قللوا — لكن لا يزالون يعتمدون بشكل كبير — من احتياطياتهم بالدولار الأمريكي.

“المخاطر الماكروية المرتفعة في 2025 لم تتراجع،” كتب توماس وسترويفن في مذكرة للعملاء الشهر الماضي. “يبدو أن تصور هذه المخاطر الماكروية أكثر ثباتًا. لذلك نفترض أن التحوطات القائمة على الذهب ضد المخاطر الماكروية العالمية ستظل مستقرة، حيث قد لا يتم حل هذه المخاطر (مثل الاستدامة المالية) بشكل كامل في 2026.”

ماذا يحمل المستقبل؟

سلوق ليس متأكدًا من عودة أسعار الذهب إلى مستوى يمكن التنبؤ به كما كانت سابقًا، حيث كانت تتماشى بشكل أنيق مع معدلات الفائدة. وأشار إلى أن شعبية الذهب ستعتمد على مدى طول فترة استمرار ارتفاع التضخم (والتوترات الجيوسياسية) كتهديد لأصولهم الأخرى — وإذا كانت على وشك أن تصبح الوضع الطبيعي الجديد.

“ربما الآن لدينا نظام تضخم دائم أعلى، ولذلك ربما أحتاج إلى حماية دائمة بشراء أصول حقيقية، وبالطبع الذهب،” قال سلوق عن تفكير المستثمرين.

رأى سلوق أن استمرار ارتفاع الحماس نحو الائتمان الخاص والأصول الدولية هو نتيجة طبيعية لهذا التحول، وربما يعزز صفقة “بيع أمريكا” التي ظهرت بسبب القلق من استقلالية الفيدرالي وتهديدات ترامب المتكررة بالسيطرة على جرينلاند. وأشار إلى أن هذا الاتجاه سيستمر طالما يرى المستثمرون أن تقليل التضخم هو مهمة مستحيلة.

“هل يشعر المستثمرون أن هذه الأربع سنوات منذ 2022 كانت استثناء، أم أنها بداية نظام جديد دخلنا فيه؟” قال.

تم نشر هذه القصة أصلاً على Fortune.com

الشروط وسياسة الخصوصية

لوحة تحكم الخصوصية

مزيد من المعلومات