Howey事件で米国最高裁判所が定めた投資契約の4つの要素は、資金の投資、共同原因、利益の期待、他者の努力による利益です。 Green Unitedの弁護の核心は、マイニングマシンの「エンドユーザー商品」としての性質を強調することであり、カストディ契約における収入の約束は、有価証券の発行ではなく商業的インセンティブであり、有価証券に要求される共通の約束はないと主張することです。 しかし、本件では、アレン判事の判決は、従来の常識を打ち破り、特に徹底的な検討を通じて、支配と収入源の関連性が商品取引の範囲を超えている、すなわち、カストディ契約における収入が証券投資収益の性質にあると判断し、最終的にマイニングマシン取引を一般事業の範囲に含めました。 裁判官の具体的な判断は、以下の通りです。
マイニングリグも証券なのか？Green United事件の振り返り
1. Case Facts:手の込んだ暗号詐欺
2023年、米国証券取引委員会(SEC)は、仮想通貨企業Green United LLCに対して、「グリーンボックス」と呼ばれる仮想通貨マイニングリグを最大1,800万ドルで販売したことで大規模な詐欺があったと主張し、画期的な訴訟を起こしました。 SECは訴状の中で、被告らが疑惑の証券取引および事業活動への参加を永久に禁止され、不正に得た利益を没収され、クローンとサーストンが暗号資産証券を含む未登録の証券募集に参加することを禁止されることを明確に要求しました。 2024年9月23日の判決に基づき、Ann Marie McIff Allen判事は、SECがグリーンボックスがカストディ契約と組み合わせて有価証券を構成することを十分に証明し、被告が投資収益の幻想を誤って伝えていたことをSECが十分に証明したと認定し、最終的にSECの罰則請求を支持しました。 この詐欺の核心は、一見完璧な投資の罠の構築です:投資家がマイニングリグに3,000ドルを支払った後、被告は月額100ドルを稼ぎ、最大40%〜100%の年率リターンを約束します。 しかし、真実はバラ色とはほど遠い:実際のマイニングにマイニングリグを使用する代わりに、Green Unitedは未採掘の「GREEN」トークンを購入することで収益を装い、流通市場での流動性の欠如により最終的に価値を失います。
グリーン・ユナイテッドのビジネスモデルは、一方ではハードウェアの販売を装い、他方ではエスクロー契約を通じて投資家を深く縛るという、非常に欺瞞的です。 この合意の下で、グリーン・ユナイテッドは期待されるリターンを達成するために「すべての作業を完了する」と述べ、この「コミットメント+コントロール」モデルが論争の核心となった。 2024年9月、ユタ州連邦地方裁判所のアン・マリー・マキフ・アレン判事は、エスクロー契約と組み合わせたマイニングリグの売却は証券取引を構成すると裁定し、1946年のSEC対W.J. Howey Co.の投資契約の定義を満たしました。 この判決は、「証券取引は関与していない」という被告の抗弁を覆しただけでなく、仮想通貨マイニングリグを証券規制の範囲に明示的に含めました。
2. 争議焦点の分析：マイニングマシン取引はなぜ証券と見なされるのか？
2.1 ハウィー テストの適用の困難
Howey事件で米国最高裁判所が定めた投資契約の4つの要素は、資金の投資、共同原因、利益の期待、他者の努力による利益です。 Green Unitedの弁護の核心は、マイニングマシンの「エンドユーザー商品」としての性質を強調することであり、カストディ契約における収入の約束は、有価証券の発行ではなく商業的インセンティブであり、有価証券に要求される共通の約束はないと主張することです。 しかし、本件では、アレン判事の判決は、従来の常識を打ち破り、特に徹底的な検討を通じて、支配と収入源の関連性が商品取引の範囲を超えている、すなわち、カストディ契約における収入が証券投資収益の性質にあると判断し、最終的にマイニングマシン取引を一般事業の範囲に含めました。 裁判官の具体的な判断は、以下の通りです。
2.2 法律専門家による多重解釈
裁判所の判決にもかかわらず、この事件をめぐって法曹界では依然として大きな意見の相違がある。 Diaz ReusのパートナーであるIshmael Green氏は、SECの主張はGreen Unitedの虚偽の広告とエスクロー契約の設計を狙ったものであり、マイニングリグの販売自体を否定するものではないと指摘し、マイニングリグが「エンドユーザー使用」の形式で販売されている限り、証券の特性評価を回避できると指摘しました。 さらに、この判決は、仮想通貨業界の実務家や法学者の間で、Howeyテストに関する激しい議論を巻き起こしました。 賛成派は、このケースは、マイニングマシンは物理的な商品であるが、システムに対するプロモーターの絶対的な支配と収益モデルにおける利益との間の強い相関関係が「共通企業」の本質を構成しているという、Howeyテストの核心的な本質を具体化していると主張する。 反対派は、この論理が成り立つと、収益を約束するすべてのハードウェア販売(例えば、企業が機器を販売する際の利益分配条項)が有価証券として認識され、法律の適用の境界が曖昧になる可能性があると警告しています。 基本的に、この乖離は、投資家の保護と技術革新の促進のバランスをどのように取るかという、暗号資産規制が直面している根本的な課題を反映しています。 今後は、商品販売の付帯収入が約束されている場合には、有価証券の属性を除外するために「分散運用」(ノード運用をユーザーが独自に決定できる)と「リスク分担」(投資家が設備維持費を負担するなど)などの条件を同時に満たさなければならないことを明確にするなど、裁判例を通じて基準のさらなる明確化が急務となっています。
2.3 その他の暗号資産証券の定性的な事例
(1)リップル事件:SECは、XRPの販売によるリップル社の資金調達は未登録の証券の募集であると主張し、裁判所は、機関投資家へのXRPの販売は、Howeyテストに基づく証券の定義を満たしていると判断しました。 具体的には、リップル社はパンフレットを通じてXRPの価値を自社の開発に明確に結びつけており(例:「リップルプロトコルは、グローバルな決済の柱としてXRPの需要を大幅に増加させる」)、投資家の購買行動は一般的な企業への設備投資を構成し、利益の期待はリップルチームの技術開発とマーケティングに完全に依存しています。 しかし、流通市場でのプログラマティック販売は、収益コミットメントの欠如と投資家と発行体の間の直接的な関係により、有価証券として認識されていません。 この事例は、暗号資産の特性評価に対する取引シナリオの決定的な影響を初めて明らかにしました。
(2) Terraform:裁判所は、USTとLUNAが「他者の努力による利益」の基準を中核として、有価証券の定義を満たしていると認定しました。 USTのアルゴリズム安定化メカニズムにもかかわらず、Terraformは、継続的な情報開示(「USTは米ドルに1:1で固定されている」というホワイトペーパーの約束など)と創設者のDo Kwon氏の公開プラットフォームを通じて、投資家が「Terraチームの努力から利益がもたらされる」という合理的な期待を形成することを可能にします。 特に、裁判官は、分散化の程度はセキュリティ属性の除外基準ではなく、「スポンサー主導のマーケティングと利回りの約束」がある限り、資産取引が完全にスマートコントラクトを通じて実行されたとしても、規制の対象となる可能性があると指摘しました。
3. 暗号資産証券の定性的な将来像
Green Unitedは、エスクロー契約を通じてマイニングリグの収入を財務的属性に疎外しているため、投資家は本質的に、マイニングリグ自体をハードウェアとしてではなく、プロモーターの運用に依存する「共通の目的」に参加しています。 短期的には、この事件は暗号プロジェクトの不正なパッケージングに対する一定の抑止力となり、暗号資産投資家の利益を保護するのに役立ちます。 長い目で見れば、このケースは証券規制の枠組みの反復を促進するのに役立つでしょう。 暗号資産やスマートコントラクトなどの新しいテクノロジーや概念の出現により、従来の金融シナリオは地球を揺るがすような変化を遂げており、Howeyテストを適用するだけではもはや監督のニーズを満たすことはできませんが、プロジェクトの特定の形態を動的に検討し、技術革新と法的監督の関係のバランスをとる必要があります。 要するに、暗号市場の健全な発展は、法的合理性と技術的論理の間の綿密な対話と不可分であり、暗号資産証券の質的な未来像は、そのような事例を通じてゆっくりと展開しています。