概括

这篇文章旨在概述 Ethena 在未来几个月的路线图和统一愿景。

i) 为什么我们相信 Ethena 很重要
ii) 让我们兴奋的是：USDe 融合 DeFi、CeFi、TradFi
iii) Ethena 终局之战：金钱、网络、交换

为什么 Ethena 很重要？

加密货币的圣杯一直是，也将永远是，获得钱。

比特币最初被设想为点对点电子货币，随着时间的推移，它演变成一种更狭隘和简化的价值主张：财富的数字存储。

接下来，以太坊将可编程智能合约和去中心化应用程序平台的愿景变为现实。随着时间的推移，以及以太坊货币政策的多次迭代，ETH 再次成为资产的价值主张趋于将其用作货币。

随着我们继续创建更多层的基础设施，其中绝大多数都是完整的蒸汽软件，永远无法证明其对任何费用生成指标的估值是合理的，估值再次与这些代币可以变成货币的概率 在他们自己空荡荡的地方经济中。

尽管它们各自的价值主张，以及我们围绕每种资产共同制定的叙述，但现实是，虽然比特币、以太坊和您最喜欢的基础设施层表现出货币的一些狭隘特征，但加密资本市场内交易的命脉是通过数字美元进行的。

每一块与交易量相关的数据 链上和中心化交易场所都证实了这一事实：稳定币和与美元挂钩的资产是数字货币，而其他一切都在争夺数字财富储存的较弱地位。

而不是通过我们自己的偏见来看待世界我们希望它存在，也许更好地看世界因为它确实存在。

具有讽刺意味的是，加密货币这一旨在破坏现有货币权力结构的系统最重要的实际应用是数字化价值的存储、移动和转移。美元。

无论你喜欢与否，无论它是否符合你对加密货币的理想愿景，数字美元实际上被用作货币。

然而，我们还没有找到一个合适的、不受束缚且独立于遗留系统的我们自己的资金的本机版本。

那么为什么 Ethena 很重要呢？

如果你相信：

• 的用例金钱是圣杯 - 货币的可寻址市场是加密货币中最大的
  -加密货币的杀手级应用是我们自己的货币形式

那么，创造我们自己的货币形式，即使不是最重要的使命，也是我们要努力实现的使命之一，这是理所当然的。

也许你不同意——没关系。

我们很可能不会成功——但这也没关系。

但我们确实相信这很重要，这就是我们在这里的原因。

我们因什么而兴奋？ DeFi、CeFi 和 TradFi 的融合

2014年，Tether永远改变了CeFi的历史。

2017 年，MakerDAO 永远改变了 DeFi 的面貌。

2024 年，我们相信 Ethena 将重塑并迫使以下方面融合：

1. 去中心化金融
2. 网络连接
3. 传统金融

USDe 是将所有这些连接在一起的结缔组织。

DeFi、CeFi 和 TradFi

1. DeFi：互联网债券抵押品

我第一次见到来自 Synthetix 的 Kain 是在 Ethena 结束种子轮融资之后。不幸的是，凯恩错过了收件箱中的投球。他坐下来概述了他想帮助我的所有方法；围绕产品的走向、它如何融入 DeFi 的其他部分、我应该与所有其他构建者交谈以迭代这个想法的想法，以及大规模在链上引入新的美元原语可能意味着什么。

早餐结束时，我问他为什么想帮助 Ethena 实现零经济暴露。他回应道：“我认为这可能是 DeFi 最重要的新发展之一，而且我只想看到 DeFi 获胜”。

DeFi如何获胜？

美元是 DeFi 中每一个主要原语的命脉，而美元的生产是加密货币中最好的商业模式。这就是为什么你会看到几乎所有主要的 DeFi 应用都扩展到美元发行的垂直领域。

如果我们检查 DeFi 中的每个核心原语以及 Ethena 的嵌入位置：

sUSDe 作为货币市场的抵押品

在 Ethena 上市之前，货币市场唯一有意义的用例是 WBTC 或 ETH 的定向杠杆，或者利用 stETH 的质押收益率。引入一种新的可扩展的美元计价资产，其市场收益率在结构上更高，而且对于 DeFi 来说也是完全外生的，为货币市场开启了一个新的用例，为 CeFi 的现金和套利交易提供廉价的美元借贷杠杆。从 DeFi 借款向 CeFi 永续市场提供资金是一个价值数十亿美元的机会，这将迫使这两个市场之间的利率趋同。我们已经看到 DeFi 领域的每个主要货币市场都迅速认识到了这一点，包括 Aave、Curve、Maker via Spark、Ajna 和 Morpho，其中 USDe 是这些平台上增长最快的美元抵押资产。

sUSDe 作为永续 DEX 中的保证金抵押品

仅 Ethena 相关的对冲就占每个永续 DEX 未平仓合约总额的 2 倍以上。与 USDe 对冲相关的流量很容易使 Ethena 协议选择部署的任何 DEX 市场的规模增加一倍。更有趣的是，每个 DEX 都使用美元作为抵押品。将 USDe 作为保证金抵押品与 sUSDe 的嵌入收益相结合，可以显着提高资本效率和回报，其中来自 CEX 场所的基础可用于抵消在 DEX 上交易时的融资成本。 Ethena 可以为这些平台提供有价值的单向无毒流量，同时嵌入 USDe 作为抵押资产。更深的流动性、更高的未平仓合约和降低的融资成本都将有助于启动健康的增长飞轮，并将永久性 DEX 的潜在市场扩大一个数量级。

sUSDe 作为稳定币发行者的后端基础设施

自 Ethena USDe 推出以来，它一直是加密货币历史上增长最快的美元计价资产。产生结构性更高的美元经济回报是加密货币中任何产品中最强大的护城河之一。稳定币发行人的抵押品支持有 3 种可行的潜在收益来源，规模达数十亿美元：

i) RWA 收益率
ii) BTC 和 ETH 超额抵押借贷
iii) 永续资金和期货基础

Ethena 不是向 MakerDAO 和 Frax 等发行者提供竞争产品，而是作为这些协议背后的中立基础设施，他们可以通过 USDe 选择自己的支持组合。这为这些协议提供了以前无法获得的大规模回报来源 - 两个协议都宣布向 USDe 分配高达 1.25b 美元的资金。随着其他稳定币发行人通过 DeFi 发展壮大，Ethena 将与他们一起扩张。

sUSDe 作为利率互换的基础资产

Pendle 今年的增长为利率掉期产品在 DeFi 领域开启了新的基元。虽然迄今为止，本卷的大部分内容都集中在围绕预代币项目积分，一旦 Ethena 加入，这就解锁了第一个可扩展的有收益的美元工具，可以在其上构建收益率曲线。利率掉期产品正处于开发的早期阶段，但 sUSDe 提供了基础资产，以解锁加密货币中最大实际收益率的固定利率到浮动利率掉期：质押的 ETH 和中心化期货市场的基础。基础在期货市场是加密货币中最大的实际收益。因此，USDe 将成为这些利率市场构建的核心原语。

USDe 作为体育 AMM DEX 中的货币

在任何一天，四分之三的链上交易量最大的资产 均以美元计价。同样，数字美元客观上是链上和外部现货市场上最重要的交易资产。随着 USDe 逐渐成为链上最具流动性的资产之一，它将作为去中心化交易所现货资产交易对中的货币继续激增。

简而言之，每一个重要的 DeFi 原语都是由美元驱动的。我们相信 USDe 是加密原生美元的理想结构，它可以为其他金融应用程序提供基础层资产。在其短暂的存在历史中，USDe 已经成为 DeFi 中整合最广泛的资产之一。

2. Tether 的过高特权：CeFi 中的货币

Tether 不仅仅是加密货币领域最伟大的企业之一。无论在任何情况下，它都是有史以来最好的企业之一。

他们最强大的护城河是什么？

USDT实际上是在中心化交易场所作为货币使用的。最大交易所中流动性最强的 BTC 和 ETH 货币对是 USDT。重要的是，加密货币中交易量最大的工具——永续合约，主要以 USDT 进行保证金和结算。

中心化交易所也是唯一可行的大规模分销渠道。我不相信我们有超过 1,000,000 名真实用户积极参与链上，而最大的交易所掌握着 100,000,000 多名用户的关键。

稳定币的每一个重大成功故事都与通过交易所进行分配密不可分。但这些关系常常受到发行人和发行人之间政治和竞争性经济动态的压力。

虽然 Ethena 和 USDe 最初是在 DeFi 领域起步的，但更大的机会是在每个主要的中心化交易所提供中性的美元基础设施，以用作货币。

正如亚瑟在书中概述的那样他的原创文章重要的是，Ethena 不是由单一中心化交易所拥有或建造的。 Ethena 需要作为整个空间的中立基础设施被广泛拥有，这样做可以帮助用 USDe 为所有这些场馆提供动力，而不是只为一个场馆提供服务。

将 USDe 作为货币嵌入现货交易对中，与 Ethena 集成，解锁目前以美元保证金的 200 亿美元以上永续合约的收益抵押品，以及基于美元的“收益”产品，代表着最大的增长机会之一。

为什么这些集中场所要这样做？

因为对于一旦他们一致并受到激励这样做。

3. 最终大佬：TradFi 中的美元收益率

固定收益市场是全球最大的流动性投资类别，规模超过 130 万亿美元。大部分主权财富、养老基金和保险资金池都位于固定收益产品中。地球上保存和保存财富最重要的金融工具就是有收益的美元。听起来很简单，但该产品的需求比整个加密市场大几个数量级。

Ethena 产量的独特之处在于：

i）它结合了十亿美元规模的加密原生实际收益的两种唯一形式
ii) 收益率与传统金融的利率呈现弱负相关关系
iii) 底层支持由 TradFi 可以承保的托管人提供

将可扩展的加密货币原生收益的两个来源打包到类似美元的产品中，可以轻松访问这些分配器，以获取和收获单一资产中加密货币的超额回报。从他们现有的固定收益投资组合的角度来看，去年无杠杆美元的收益率超过 20%，这是闻所未闻的。

最有趣的是，当实际利率最终下降时，对加密货币的投机会增加，同时对杠杆的多头需求也会增加，这将增加 Ethena 的收益率。随着 RWA 基准利率的下降，Ethena 从风险调整的基础上变得更加有趣，以抵消传统固定收益产品实际利率的下降。

这一特性是 TradFi 实体投资 Ethena 生态系统的最重要原因之一。

RWA 永远不会成为为加密货币带来有意义的新资本的类别。

为什么 TradFi 会将一美元放入链上代币化的国库券中，并面临开曼空壳实体的安全保证，并增加费用、运营风险、智能合约风险和监管风险，而不是自己直接访问？

然而，由加密货币原生来源产生的卓越风险调整美元收益率是一种产品类型，可以将数十亿美元的资金从旧系统带入互联网系统。

虽然核心产品是合成美元，但 Ethena 也可以通过利率套利工具的视角来看待，它迫使 DeFi、CeFi 和 TradFi 之间不同的利率趋同，而 USDe 只是将它们联系在一起的平衡项目。

超越 USDe：Ethena 终局之战

金钱、网络、交换

创建价值 100 亿美元的加密业务或协议需要什么？

首先，您需要成为主导领导者，您有 3 个类别选择：

一）金钱： 比特币和以太坊
ii) 网络： ETH 和 SOL（2021 年估值）
iii) 交换： Binance 和 Coinbase（2021 年估值）

Ethena 的结局涵盖了所有这三个类别。

i) 货币：USDe

上面的总结部分概述了为什么我们认为 USDe 是我们创造自己的货币形式的最佳机会。这一直是、也将永远是 Ethena 的最终指导愿景。

目前正在开发另外两项举措，这两项举措将建立在 USDe 作为货币的基础上并支持其增长。

ii) 网络：统一货币层

Ethena 网络：统一货币层

一旦你创造了金钱，你现在就拥有了加密货币领域最强大的产品，以及杀手级应用程序。

这一核心产品的自然延伸是在其上建立经济和网络。

大多数基础层基础设施都是从一个平台开始的，然后尝试将应用程序带给用户。

我们认为这是次优测序。

为什么？

Ethena 从货币这一杀手级产品开始。该核心产品为其他金融应用程序提供了命脉资产，其中许多应用程序已经与 USDe 集成并受益于 USDe 的存在。

以 USDe 作为支点资产，这些应用程序可以在针对货币和金融用例进行优化的基础层中进行集成和组合。正如我们所概述的，我们将原生收益美元视为其他资产最重要的单一资产。以此为基础的金融应用程序。

对于用户而言，数字美元也是加密货币中每个参与者每天使用的唯一产品，也是加密货币向世界其他地区提供的唯一具有无可争议的产品市场契合度的产品。

在不到 3 个月的时间里，仅 Ethena 就捕获了足够的 以美元计价的 TVL 将在现有连锁店中排名第六，其中许多已经存在了好几年。

如何让十亿用户上链？

嗯，可编程美元的目标潜在市场是整个世界。

当你让这美元变得更有用、更可组合并具有最佳的风险调整回报时，世界最终也会意识到这一点。

Ethena从货币这个杀手级产品开始，然后在此基础上建立新的互联网经济和金融体系。

iii) 交易所：聚合流动性层

Ethena交换层

Ethena 在加密资本市场中拥有独特的地位。

虽然 USDe 已经对主要应用程序的 DeFi 产生了有意义的影响，但我们还没有看到 Ethena 内部流动性的二阶影响，以及它可以为现有和新的交易场所释放什么。

目前还没有广泛了解 Ethena 最终将如何转型，与其他 CEX 和 DEX 并列，成为最深的流动性池之一。

具体而言，USDe 背后的现有支持和相关对冲流程可以实现：

一）A流动性聚合层 与我们现有的中心化和去中心化交易合作伙伴相邻，以支持其场所更深层次的流动性

ii) 引导程序新孵化的去中心化交易所 在 Ethena 网络上

就像 USDe 被定位为跨 DeFi 和 CeFi 平台的中立基础设施一样，USDe 背后的支持也可以被概念化为现货抵押品和永续合约的大量静态库存，可用于通过聚合的交易所流动性层来支持其他交易场所。

Ethena 在任何时候都清楚地知道它想要在哪里购买或出售现货，以及它想要在哪里购买或出售永续合约。这可以在所有主要交易场所进行汇总，其中 Ethena 资产负债表将提供整个领域中现货和衍生品领域最深的订单簿和场外交易池之一，而 Ethena 本身就是外部接受者的单一最大交易对手。

拥有支持流量在 Ethena 网络上引导新的去中心化交易所的能力，也将使 Ethena 能够立即解决构建基础层网络的新去中心化交易所的冷启动问题。

流动性冷启动问题是去中心化交易所开始有意义竞争的最具挑战性的障碍。

流动性是任何交易所为数不多的差异化品质之一，也是现有交易所目前唯一真正的护城河。在不到 3 个月的时间里，Ethena 现已成为中心化交易场所中最大的单一交易对手，并且比整个 DEX 空间总和大 2 倍。

与 Ethena 相关的流量已经是该领域中最重要的实体，并且在这种规模上将成为背后的决定因素哪些场馆增长，哪些场馆消亡。

Ethena 具有独特的优势，可以提供解决方案来支持其网络上新场馆的发展。

正如 USDe 受益于 DeFi 和 CeFi 中跨场所的中立基础设施一样，Ethena 交换层将处于与 USDe 类似的地位，而不是直接竞争：

i) 通过它们之间的聚合层支持现有的合作伙伴场地，以及
ii) 促进 Ethena 网络上新场所的增长

USDe 增长越大，加密货币的美元资本成本就越低。

Ethena 增长得越大，所有场地就会变得越深、流动性更强。

这就是我们共同获胜的方式。

钱。网络。交换。

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