著者：トーニャ・M・エヴァンス翻訳：Golemタイトル：バランスシート上の「ステーブルコイン革命」：SECは「2％割引」でデジタル資産の規制を切り開く---2023年2月19日、米国証券取引委員会（SEC）の取引・市場部門は、新たなQ&Aを発表し、ブローカー・ディーラーが純資本ルールに基づき支払い型ステーブルコインをどのように取り扱うべきかを明らかにした。その直後、SECの暗号通貨ワーキンググループのヘスター・ピアース委員長は、「割引2％で十分」と題した声明を出した。ピアース氏は、ブローカー・ディーラーが純資本計算において、条件を満たす支払い型ステーブルコインの自己ポジションに対し、「2％の割引」を適用し、ペナルティ的な100％割引を行わない場合、SECの職員は異議を唱えないと述べている。この会計調整は一見難解に思えるかもしれないが、2025年初頭以降、SECが暗号通貨に対する態度を緩和し始めて以来、デジタル資産を主流金融システムに実質的に取り込むための最も影響力のある施策の一つとなる可能性がある。**最低純資本と割引の意義**この背景を理解するには、まず「割引」の意味をブローカー・ディーラーの分野で理解する必要がある。証券取引法第15c3-1条に基づき、ブローカー・ディーラーは最低純資本、より正確には流動性バッファーを維持し、企業が困難に陥った際に顧客を保護しなければならない。このバッファーを計算する際、企業は帳簿上の資産に対して「資産減損」を適用し、リスクを反映させるために価値を引き下げる。したがって、リスクが高いまたは変動性の大きい資産にはより大きな割引が適用され、現金には適用されない。従来、一部のブローカー・ディーラーはステーブルコインに対し100％の割引を自主的に適用していた。これは、これらのポジションが資本計算に全く含まれないことを意味し、その結果、ステーブルコインの保有コストが過剰になり、規制対象の仲介機関にとって財務的に持続不可能となっていた。しかし、現在の2％割引はこの計算方式を根本的に変え、支払い型ステーブルコインを、米国債や現金、短期国債などの基礎資産と同等の貨幣市場ファンドの位置付けに近づけている。ピアース氏は、GENIUS法案に基づき、ステーブルコインの発行に必要な準備金要件は、登録済みのマネーマーケットファンド（政府系マネーマーケットファンドを含む）の「適格証券」要件よりも実質的に厳しいと指摘している。彼女の見解では、これらのツールの実質的な裏付け資産を考慮すると、100％割引は過度に厳しすぎるという。これは非常に重要なポイントだ。なぜなら、ステーブルコインはチェーン上取引の「支柱」であり、価値の流通手段であり、取引・決済・支払いを促進する慎重なエンジンだからだ。もしブローカー・ディーラーがこれらのトークンを資本ポジションを空にせずに保有できなければ、トークン化された証券市場に効果的に参加できず、実物取引所取引製品（ETP）の創出や提供も難しくなる。さらに、機関投資家が求める暗号通貨と証券の一体化サービスも提供できなくなる。**「2％割引」声明はタイミング良く**この「2％割引」の発表はタイミングが重要だ。2025年7月18日、トランプ大統領はGENIUS法案に署名し、最初の包括的な連邦支払いステーブルコインの枠組みを創設した。この法案は、ステーブルコイン発行者に対し準備金要件、許認可手続き、規制メカニズムを設定し、支払いステーブルコインとその他のデジタル資産を区別する規制枠組みに組み込んでいる。連邦預金保険公社（FDIC）は、現在、預金機関が子会社を通じて支払いステーブルコインを発行する申請手続きを進めている。貨幣監督庁（OCC）も独自の枠組みを構築中だ。要するに、連邦規制当局は2026年7月の期限までに重要な施行細則を完成させるべく、時間との戦いを繰り広げている。ピアース氏の声明と付随するQ&Aは、GENIUS法案の立法枠組みとSEC自身のルールマニュアルとのギャップを効果的に埋めている。Q&Aでは、「支払いステーブルコイン」の定義について、未来を見据えた内容になっている。GENIUS法案の施行前は、州の送金許可証や法案で規定された準備金要件、登録会計士による月次証明報告など、既存の州規制基準に依存していた。施行後は、その定義は法案自体の基準に変わる。この二重のアプローチにより、ブローカー・ディーラーは、GENIUS法案の全面施行を待たずして、ステーブルコインを合法的な取引ツールとして扱い始めることができる。ピアース氏はまた、職員のガイダンスはあくまで始まりに過ぎないとも述べている。市場参加者に対し、支払いステーブルコインを取り込むための15c3-1ルールの正式な改訂案について意見を求め、他の規則の更新も検討している。こうした公開意見募集は、単なるQ&Aの修正にとどまらず、ステーブルコインをより体系的に規制体系に組み込もうとする意図を示している。**規制の精度を高める政策**2025年1月、当時の代理委員長マーク・ウエダの指導の下、暗号通貨ワーキンググループが設立されて以来、SECは従来の執行重視の規制から段階的に脱却しつつある。例えば、SECは暗号資産の管理に関するガイダンスを発表し、暗号資産が証券として管理要件を満たす必要はなく、ブローカー・ディーラーが実物のETPの作成や償還を支援できること、また、代替取引システム（ATS）が暗号通貨取引ペアの取引を支援する仕組みを明示した。さらに、今日のステーブルコインに関するQ&Aも、譲渡代理人の義務や、証券投資者保護公社（SIPC）が非証券暗号資産を保護するか否かなど、多岐にわたる内容を網羅した包括的なリソースへと進化している。これらの施策は、伝統的金融サービス業界にとって大きな影響をもたらしている。* デジタル資産分野への参入を検討している銀行やブローカー・ディーラーは、保有するステーブルコインの資本扱いについてより明確に理解できるようになった。* 以前は大量のポジション（最終的にバランスシート上の純資産がゼロになる運用コスト）に躊躇していた企業も、再考の余地が出てきた。* 托管機関、清算機関、ATS運営者は、トークン化証券の決済を模索しており、今や決済資産（ステーブルコイン）が規制上の負担とみなされないことを理解している。一般投資家、特に従来の金融サービスに見落とされてきた層にとっても、これらの動きは重要だ。国際通貨基金（IMF）は、ステーブルコインが越境決済や新興市場の貯蓄手段、より広範な金融参加のチャネルとして実用性を証明していると指摘している。規制された仲介機関がステーブルコインを保有・取引できるようになれば、より信頼できる規制されたチャネルを通じてこうしたサービスが提供される可能性が高まる。これにより、リスクの高い未規制のオフショアプラットフォームに頼る必要が減少する。**連邦と州の摩擦は続く**もちろん、これらは孤立した動きではなく、連邦政府と州政府の間の摩擦も存在する。GENIUS法案の施行スケジュールは非常にタイトだ。各州の規制当局は2026年7月までに規制枠組みの認証を完了させなければならない。ニューヨーク州検事総長のリティシア・ジェームズ氏が提起した消費者詐欺の保護問題は未解決のままだ。連邦と州の規制の連携には必然的に摩擦が生じる。さらに、どのデジタル資産が証券に該当し、どれが商品に該当するかを明確にする市場構造の立法も、議会の審議待ちの状態だ。したがって、2％の割引は、いかに小さく見えても、深い意味を持つ。すなわち、連邦証券規制当局は、ステーブルコインを単なる周辺的存在ではなく、機能的な金融ツールとして取り込みつつあることを示しているのだ。この調整が市場の動きに追いつき、GENIUS法案の実施がその約束を果たすかどうかは今後の注目点だ。しかし、規制の敵対から規制の統合へと進む過程において、こうした技術的かつあまり知られていない作業こそが、政策を実現に導く鍵となる。
「罰則」から「受容」へ：SECの2%割引がステーブルコインの規制の穴を突く
著者：トーニャ・M・エヴァンス
翻訳：Golem
タイトル：バランスシート上の「ステーブルコイン革命」：SECは「2％割引」でデジタル資産の規制を切り開く
2023年2月19日、米国証券取引委員会（SEC）の取引・市場部門は、新たなQ&Aを発表し、ブローカー・ディーラーが純資本ルールに基づき支払い型ステーブルコインをどのように取り扱うべきかを明らかにした。その直後、SECの暗号通貨ワーキンググループのヘスター・ピアース委員長は、「割引2％で十分」と題した声明を出した。
ピアース氏は、ブローカー・ディーラーが純資本計算において、条件を満たす支払い型ステーブルコインの自己ポジションに対し、「2％の割引」を適用し、ペナルティ的な100％割引を行わない場合、SECの職員は異議を唱えないと述べている。
この会計調整は一見難解に思えるかもしれないが、2025年初頭以降、SECが暗号通貨に対する態度を緩和し始めて以来、デジタル資産を主流金融システムに実質的に取り込むための最も影響力のある施策の一つとなる可能性がある。
最低純資本と割引の意義
この背景を理解するには、まず「割引」の意味をブローカー・ディーラーの分野で理解する必要がある。
証券取引法第15c3-1条に基づき、ブローカー・ディーラーは最低純資本、より正確には流動性バッファーを維持し、企業が困難に陥った際に顧客を保護しなければならない。このバッファーを計算する際、企業は帳簿上の資産に対して「資産減損」を適用し、リスクを反映させるために価値を引き下げる。したがって、リスクが高いまたは変動性の大きい資産にはより大きな割引が適用され、現金には適用されない。
従来、一部のブローカー・ディーラーはステーブルコインに対し100％の割引を自主的に適用していた。これは、これらのポジションが資本計算に全く含まれないことを意味し、その結果、ステーブルコインの保有コストが過剰になり、規制対象の仲介機関にとって財務的に持続不可能となっていた。
しかし、現在の2％割引はこの計算方式を根本的に変え、支払い型ステーブルコインを、米国債や現金、短期国債などの基礎資産と同等の貨幣市場ファンドの位置付けに近づけている。
ピアース氏は、GENIUS法案に基づき、ステーブルコインの発行に必要な準備金要件は、登録済みのマネーマーケットファンド（政府系マネーマーケットファンドを含む）の「適格証券」要件よりも実質的に厳しいと指摘している。彼女の見解では、これらのツールの実質的な裏付け資産を考慮すると、100％割引は過度に厳しすぎるという。
これは非常に重要なポイントだ。なぜなら、ステーブルコインはチェーン上取引の「支柱」であり、価値の流通手段であり、取引・決済・支払いを促進する慎重なエンジンだからだ。
もしブローカー・ディーラーがこれらのトークンを資本ポジションを空にせずに保有できなければ、トークン化された証券市場に効果的に参加できず、実物取引所取引製品（ETP）の創出や提供も難しくなる。さらに、機関投資家が求める暗号通貨と証券の一体化サービスも提供できなくなる。
「2％割引」声明はタイミング良く
この「2％割引」の発表はタイミングが重要だ。
2025年7月18日、トランプ大統領はGENIUS法案に署名し、最初の包括的な連邦支払いステーブルコインの枠組みを創設した。この法案は、ステーブルコイン発行者に対し準備金要件、許認可手続き、規制メカニズムを設定し、支払いステーブルコインとその他のデジタル資産を区別する規制枠組みに組み込んでいる。
連邦預金保険公社（FDIC）は、現在、預金機関が子会社を通じて支払いステーブルコインを発行する申請手続きを進めている。貨幣監督庁（OCC）も独自の枠組みを構築中だ。要するに、連邦規制当局は2026年7月の期限までに重要な施行細則を完成させるべく、時間との戦いを繰り広げている。
ピアース氏の声明と付随するQ&Aは、GENIUS法案の立法枠組みとSEC自身のルールマニュアルとのギャップを効果的に埋めている。
Q&Aでは、「支払いステーブルコイン」の定義について、未来を見据えた内容になっている。GENIUS法案の施行前は、州の送金許可証や法案で規定された準備金要件、登録会計士による月次証明報告など、既存の州規制基準に依存していた。施行後は、その定義は法案自体の基準に変わる。
この二重のアプローチにより、ブローカー・ディーラーは、GENIUS法案の全面施行を待たずして、ステーブルコインを合法的な取引ツールとして扱い始めることができる。
ピアース氏はまた、職員のガイダンスはあくまで始まりに過ぎないとも述べている。市場参加者に対し、支払いステーブルコインを取り込むための15c3-1ルールの正式な改訂案について意見を求め、他の規則の更新も検討している。こうした公開意見募集は、単なるQ&Aの修正にとどまらず、ステーブルコインをより体系的に規制体系に組み込もうとする意図を示している。
規制の精度を高める政策
2025年1月、当時の代理委員長マーク・ウエダの指導の下、暗号通貨ワーキンググループが設立されて以来、SECは従来の執行重視の規制から段階的に脱却しつつある。
例えば、SECは暗号資産の管理に関するガイダンスを発表し、暗号資産が証券として管理要件を満たす必要はなく、ブローカー・ディーラーが実物のETPの作成や償還を支援できること、また、代替取引システム（ATS）が暗号通貨取引ペアの取引を支援する仕組みを明示した。
さらに、今日のステーブルコインに関するQ&Aも、譲渡代理人の義務や、証券投資者保護公社（SIPC）が非証券暗号資産を保護するか否かなど、多岐にわたる内容を網羅した包括的なリソースへと進化している。これらの施策は、伝統的金融サービス業界にとって大きな影響をもたらしている。
一般投資家、特に従来の金融サービスに見落とされてきた層にとっても、これらの動きは重要だ。国際通貨基金（IMF）は、ステーブルコインが越境決済や新興市場の貯蓄手段、より広範な金融参加のチャネルとして実用性を証明していると指摘している。
規制された仲介機関がステーブルコインを保有・取引できるようになれば、より信頼できる規制されたチャネルを通じてこうしたサービスが提供される可能性が高まる。これにより、リスクの高い未規制のオフショアプラットフォームに頼る必要が減少する。
連邦と州の摩擦は続く
もちろん、これらは孤立した動きではなく、連邦政府と州政府の間の摩擦も存在する。GENIUS法案の施行スケジュールは非常にタイトだ。各州の規制当局は2026年7月までに規制枠組みの認証を完了させなければならない。
ニューヨーク州検事総長のリティシア・ジェームズ氏が提起した消費者詐欺の保護問題は未解決のままだ。連邦と州の規制の連携には必然的に摩擦が生じる。さらに、どのデジタル資産が証券に該当し、どれが商品に該当するかを明確にする市場構造の立法も、議会の審議待ちの状態だ。
したがって、2％の割引は、いかに小さく見えても、深い意味を持つ。すなわち、連邦証券規制当局は、ステーブルコインを単なる周辺的存在ではなく、機能的な金融ツールとして取り込みつつあることを示しているのだ。
この調整が市場の動きに追いつき、GENIUS法案の実施がその約束を果たすかどうかは今後の注目点だ。しかし、規制の敵対から規制の統合へと進む過程において、こうした技術的かつあまり知られていない作業こそが、政策を実現に導く鍵となる。