香港RWAの発展は三つの大きな課題に直面しており、経路の再構築が急務である

近年、現実世界の資産（RWA）のトークン化は、ブロックチェーン技術と従来の金融の融合における革新的なモデルとして、世界の金融市場で広く注目を集めています。香港はアジアの金融センターとして、RWA分野を積極的に探索し、トークン化されたグリーンボンドなどの試験プロジェクトを通じて先手を打とうとしています。しかし、香港はRWA分野で初歩的な一歩を踏み出したものの、その発展の道は平坦ではありません。現在、香港のRWA実験は3つの大きな困難に直面しており、戦略を早急に調整しなければ、アジア太平洋地域におけるオンチェーン資産の中核ハブになるのは難しいでしょう。

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トラフィックが不足しており、ライセンスの利益が実現しにくい

香港証券先物取引委員会は2023年6月から仮想資産取引プラットフォームのライセンス制度を実施しており、仮想資産市場を規制し、世界的な資本を引き付けることを目的としています。2025年6月までに、香港では10の取引所が正式なライセンスを取得し、さらに8つが申請中です。しかし、ライセンスの恩恵は期待通りには実現していません。最近、香港の仮想資産エコシステムに関する議論がいくつかの注目を集めましたが、市場のパフォーマンスはあまり良くありません。10のライセンスを持つ取引所の中で、実際に顕著な流動性と深さを持つ取引所はごくわずかであり、二次市場の取引活発度は低迷しており、全体のエコシステムは「ライセンスはあるが市場はない」という厳しい状況を呈しています。

この困難の核心的な原因は、香港の仮想資産市場が十分な市場深度とユーザーベースを形成していないことです。ライセンス制度はコンプライアンスを保障していますが、多様な資産プールと高流動性の取引環境が不足しており、機関投資家や個人投資家を引き付けるのが難しいです。もしライセンスの恩恵が実際の流入に転換できなければ、香港のRWAエコシステムの魅力は大きく減少します。

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RWAトークン化プロセスの停滞

香港におけるRWAトークン化の探求は高い期待を寄せられ、3つの試験的プロジェクトが象徴的な試みとなりました。最初のものは2023年2月に香港金融管理局によって発行された世界初のトークン化グリーンボンドで、金額は8億香港ドルです。2つ目は2024年に某大手銀行が主導する7.5億香港ドルのグリーンボンドで、4種類の通貨で発行されます。3つ目は2024年の「Project Ensemble」サンドボックス内の固定収益製品の実験です。しかし、これら3つの非標準企業債が完了した後、香港のRWAトークン化プロセスは停滞してしまいました。

市場はRWAへの期待を頂点に押し上げたが、現実は失望をもたらした。二次市場の流動性は著しく不足しており、トークン化された資産はほとんど流通しておらず、増発計画も停滞している。その原因を探ると、香港のRWA実験は「債権発行＝資金調達」という単一の論理に過剰に焦点を当てており、二次市場の流動性や市場教育の重要性を無視していることがわかる。さらに、資産側は新エネルギー債に限られており、物流、貴金属、AI計算能力などの多様なキャッシュフロー資産をカバーできていない。資金側のコストも高く、ドル資金の調達コストは10％を超え、プロジェクトのスタートには3000万ドルが必要であり、中小企業が参加するのは難しい。これらの要因が相まって、RWAのトークン化試験は持続的に進展することが困難になっている。

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ライセンスを持つプラットフォームの生存は困難

香港のライセンスを持つ仮想資産取引所は本来RWAエコシステムの重要な柱であるべきですが、現在は生存の危機に直面しています。ほとんどのプラットフォームは核心的な取引量が不足しているため、OTC（店頭取引）業務に頼って辛うじて運営を維持していますが、収入はわずかです。OTCを主としたビジネスモデルはプラットフォームの長期的な成長を支えることができず、RWAのトークン化に十分な流動性サポートを提供することもできません。

資金側の高コストはプラットフォームの困難をさらに悪化させています。現在、香港のRWAプロジェクトは一般的に米ドルの資金調達コストが10％を超える問題に直面しており、プロジェクトのスタートアップ資金は3000万ドルに達することもあり、中小企業の許容範囲を大きく超えています。この高いハードルは資産側の多様性を制限するだけでなく、資金側の参加度も大幅に低下させています。ライセンスを持つプラットフォームが生存の困難を突破できなければ、香港のRWAエコシステムの持続可能な発展は難しいでしょう。

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香港におけるRWAの発展の進め方

上記の三つの大きな困難に直面し、香港のRWAは発展の道筋を再構築し、グローバルな競争の中で一席を占める必要があります。まず、「債券発行=資金調達」という単一の思考を打破し、物流、貴金属、農業資産など多様なプールに資産端を拡張し、資金端のコストを下げる必要があります。オフショアRWAマザーファンドを設立し、香港ドルのステーブルコインを導入することで資金調達のハードルを下げます。次に、多層的な市場構造を構築します：内陸資産のパッケージ化、香港の一次発行、他の金融センターでの二次流動、オンチェーンDeFiによる小売フローの開放が資金と資産のクロスドメインの正の循環を形成します。さらに、基盤インフラの強化が重要です。香港はLayer 2のパブリックチェーン、HKDステーブルコイン、そしてコンプライアンスに基づく保管システムを発展させ、24時間365日の決済ネットワークを構築する必要があります。

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まとめ

香港のRWA実験は失敗していないが、現在直面している三つの困難——ライセンスの恩恵が実現していない、RWAのトークン化が停滞している、ライセンスを持つプラットフォームの生存が難しい——は、単一スレッドの道が限界に達していることを示している。インフラ整備に戻り、機関市場を深め、オフショアの利点を拡大することによってのみ、香港は「フォロワー」から「アジア太平洋のオンチェーン資産ハブ」への転換を果たし、RWAの物語を深めて大きくすることができる。

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