DEX:真に理解されていないオンチェーン金融インフラ

DEXは暗号金融システムにおいて独自の役割を果たしてきました。それは常にオンラインであり、ダウンタイム、検閲、または詐欺がありませんが、長い間業界の周辺にありました：インターフェースが複雑で流動性が不足し、魅力的なストーリーが欠けています。DeFiの爆発的な成長期には、中央集権型取引所の代替品と見なされ、熊市では「DeFi時代の遺産」として扱われました。しかし、DEXの発展の歴史を振り返ると、それは静かに成長し続け、オンチェーン金融の基盤論理に揺さぶりをかけ始めていることがわかります。

Uniswapの熱気はDEXの発展の過程における一つの節目に過ぎず、Curve、Balancer、Raydiumなどはそれぞれの異なる形態です。AMM、アグリゲーター、Layer 2 DEXの進化に注目すると、実際には分散型金融の基盤の自己進化の過程が背後にあります。

本稿では「製品比較」と「トレンドの競技」の視点から飛び出し、DEXの歴史的発展を振り返り、その構造の進化論理について考察します。

• DEXはどのようにオンチェーンツールから構造的論理に進化したか
• それは異なる時期の金融メカニズムとエコロジー目標をどのように吸収したのか
• なぜプロジェクトの立ち上げやコミュニティの自己組織化について議論するとき、DEXは依然として不可欠な要素なのか

これはDEXの進化の歴史であり、また去中心化の「機能の外延」の構造の変遷過程でもあります。私たちは、Web3時代において、なぜ各プロジェクトがDEXを避けることができないのかというますます回避しがたい問題に答えようとします。

1.5年後のDEXの簡単な歴史:マージナルキャラクターからナラティブハブまで

1. DEXの第一世代:時代( )EtherDelta反分散化の表現

2017年前後、中央集権型取引所が隆盛を極めていた頃、一部の暗号のギークたちがイーサリアム上で静かにEtherDeltaプロジェクトを立ち上げました。同時期の中央集権型取引所と比較して、EtherDeltaのユーザー体験はほぼ惨憺たるものでした：取引には複雑なオンチェーンデータを手動で入力する必要があり、インタラクションの遅延が高く、インターフェースは原始的でした。

しかし、EtherDeltaの誕生は単に使いやすさのためだけではなく、"中央集権的信頼"から完全に脱却するためのものでした：取引資産は完全にユーザーによって制御され、注文のマッチングはオンチェーンで行われ、中介の保管や第三者への信頼は不要です。EtherDeltaは最終的に技術的およびユーザー体験の問題により徐々に消えていきましたが、それは後のDEXの基礎を築きました：ユーザー資産の自己保有、注文のオンチェーンマッチング、保管の信頼が不要です。これらの特性はDEXの進化と拡張の基本的な枠組みとなりました。

2. 第2世代DEX:技術的パラダイムシフト(AMMの登場)

2018年、UniswapはV1バージョンを発表し、初めてオンチェーンで自動マーケットメイカー(AMM)メカニズムを導入し、従来のオーダーブックマッチングモデルを根本的に変えました。その核心的な革新は「x * y = k」公式であり、流動性プールが自動的に価格を決定し、対向者やオーダーなしで行えることを可能にしました。これは、初期のDEX「誰もオーダーを出さなければ取引できない」という問題を解決するだけでなく、オンチェーン取引の流動性の源泉を変えました：誰でも流動性提供者(LP)となり、市場に資産を注入し、手数料を稼ぐことができます。

Uniswapの成功は他のAMMメカニズムの革新を刺激しました:

• Balancerは多資産+カスタムウェイトプールを導入
• Curveはステーブルコイン向けに最適化された曲線を設計しました
• SushiSwapはトークンインセンティブとガバナンスメカニズムを導入しました

これらのバリエーションは、DEXを「プロトコル製品化」段階に推進しています。第二世代のDEXは、明確な製品ロジックとユーザー行動の閉ループを示しています: 取引ができるだけでなく、資産流通の構造的基盤であり、ユーザーが流動性に参加する入り口であり、さらにはプロジェクトエコシステムの立ち上げの一環でもあります。

3. 第三世代DEX:ツールからハブへ、機能の拡張とエコシステムの統合

2021年以降、DEXは単一の取引シーンから脱却し、機能の外部への流出とエコシステムの統合の「融合段階」に突入しました。DEXは徐々にオンチェーンの金融システムの流動性のコア、プロジェクトのコールドスタートの入り口、さらにはエコシステム構造の調整者となっています。

Raydiumはこの時期の代表です。AMMメカニズムとオンチェーン注文簿の深い統合を初めて試み、定数積に基づく流動性プールを提供するだけでなく、取引をSerumのオンチェーン注文簿に同期させることができます。このモデルはAMMのシンプルさと注文簿の可視価格レベルを組み合わせ、資金効率と流動性利用率を大幅に向上させました。

他のDEXもこの段階で機能の爆発を実現しました:

• SushiSwapは取引マイニング、ガバナンストークンなどの機能を追加しました
• PancakeSwapはオンチェーンゲームやNFTマーケットプレイスなどを組み合わせてプラットフォーム運営を実現します。
• VelodromeはveTokenモデルを導入し、プロトコル間の流動性スケジューリングを実現します。
• JupiterはSolanaエコシステムのクロスプロトコルアグリゲーターです。

この段階のDEXはもはやプロトコルの終点ではなく、資産、プロジェクト、ユーザーとプロトコルをつなぐ中継ネットワークです。ユーザーの取引、プロジェクトの発行による集客、ガバナンスのインセンティブなど、複数の役割を担う必要があり、DeFiの世界のハブノードとなることが求められます。

4. 第四代DEX:マルチチェーン環境における適応的変形

2021年から、DEXは分類が難しい段階に入りました: それはもはや特定のチームが「バージョンアップグレード」を主導するのではなく、全体のオンチェーン構造がその適応的変形を強いるようになりました。

まずはLayer 2上のDEXです。ArbitrumとOptimismのメインネットが立ち上がった後、Ethereumの高いガスコストは唯一の選択肢ではなくなりました。GMXはArbitrum上でオラクルプライシング+永続契約モデルを採用し、「AMMでは深さの問題を解決できない」という課題に極めてシンプルな方法で対応しています。VelodromeはOptimism上でプロトコル間の流動性インセンティブのガバナンス調整メカニズムを構築しようとしています。

同時に、アグリゲーターも登場しました。1inch、Matcha、Jupiterなどが複数のDEX流動性パスを統括する役割を担い、パスの深さ、資産のジャンプ、取引体験のギャップを埋めました。

クロスチェーンDEXであるThorChainやRouter Protocolなどのプロジェクトは、より過激な命題を提起しています: 異なるチェーン上の取引の双方が直接互換できるようにすることは可能でしょうか？構造は複雑ですが、彼らは一つの信号を発信しています: DEXの進化の道筋は、特定のパブリックチェーンから離れ、チェーン間プロトコルの協調の時代へと向かっています。

この段階のDEXは「タイプ」で分類することが難しく、ネットワーク構造の変遷、資産のクロスチェーンジャンプ、プロトコル間のインセンティブゲームの適応性の産物のようです。DEXはもはや単なる「製品の更新」ではなく、「構造の進化」の表れです。

二、価格、流動性、そして物語が交わる時: DEXはどのように"ローンチに"入るのか

DEXの発展の道筋を振り返ると、それらが持続的に進化しているのは、ある機能が巧妙に設計されたからではなく、オンチェーンの真のニーズに絶えず応えているからであることがわかる。マッチング、マーケットメイキングから、アグリゲーション、クロスチェーンへと、DEXの各転換の背後には構造的な空白の自然な補填がある。

この段階に達すると、DEXはもはや特定のチェーン上の「機能ポイント」ではなく、オンチェーン構造の変化後の「デフォルト適応層」のようになっています。プロジェクトがインセンティブを提供したり、プロトコルがトラフィックを引き込んだり、クロスチェーンが集約を目指したりする場合、DEXはますます「調整」と「調和」の役割を果たしています。

しかし、それが担う役割が増えるにつれて、DEXは避けられないように、すでに存在しているがずっと欠けていた構造的ジレンマに直面しました: 新しいプロジェクトのコールドスタート、この問題に対して誰がプロジェクトのスタート構造を提供するのでしょうか？

初期の暗号市場において、Launchはしばしば中央集権的な取引所が主導するリソース操作であることを知っておく必要があります：上場のリズム、価格のガイド、ユーザーの配布、プロモーションのノードはすべてプラットフォームによって制御されていました。このモデルは効率的ではありますが、高い参入障壁、透明性の不足、中央集権的な権力の過剰などの問題も引き起こしました。

そして、DEXが価格設定、流動性、ユーザー動員、コミュニティメカニズムを徐々に掌握するにつれて、それは構造的にLaunchに必要なすべての要素を受け入れる能力を備え始めました。これらすべては、DEXがLaunchを行いたいからではなく、機能とエコシステムの進化の中で自然にLaunchの形を成長させたからです。

DEXはかつて"発表"したことがなく、一次市場の資金調達シーンに進出することはありませんでしたが、歴史がある段階に達すると、自然にプロジェクトのコールドスタートの3つのコア構造、すなわち流動性、価格設定、コミュニティを引き継ぎました。これは製品戦略ではなく、構造的論理の外部に流出する結果です。

UniswapがAMMを導入したことで、私たちは初めて注文を出す必要も、マッチングする必要もない価格発見メカニズムを目にしました。DEXは「市場の合意」を「オンチェーン関数」に変え、価格形成はマッチングに依存せず、資産プールの供給と需要の関係によって直接決定されます。この価格設定構造は、プロジェクトのコールドスタートが最も難しい問題の一つです。トークンが新たに上場し、流動性がなく、二次取引の深さがないときに、最も必要とされるのは、自動的で許可不要の価格発見メカニズムです。

続いて、流動性プールは初期インセンティブの配布チャネルとなりました。プロジェクト側はトークンを主流資産と共にプールに注入し、プールの深さを利用して初期の価格安定性を支えます。同時に、取引手数料や流動性マイニングなどの方法を通じてユーザーを流動性提供に誘導します。ユーザーは「投資者」ではなく「参加者」であり、プロジェクトは「コインを発行する」ことではなく「プールを解放する」ことです。

Raydiumを例に挙げると、この「DEX即Launchプラットフォーム」の論理は特に直接的に表れています。Solana上では、単なる流動性プロトコルにとどまらず、AcceleRaytorモジュールを組み込んでおり、プロジェクトが流動性プール+初期販売の方法でオンチェーンのコールドスタートを行うことを可能にしています。複雑な審査プロセスはなく、仲介プラットフォームが上場のペースを管理することもなく、強制的なKYCのハードルもありません。誰でもRaydiumを通じて事前にシェアを購入し、先に取引を行い、一次価格の変動においてゲームを行うことができます。

AMMは流動性と価格設定だけでなく、ある意味でコミュニティの動員を再構築しました: DEXの取引ロジックは本質的に組み合わせ可能で、参加可能で、共同構築可能です。これは、プロジェクトがローンチの初日から、コミュニティと取引メカニズムが交錯する環境に置かれ、トークンの発行がソーシャルな形での解放になったことを意味します。

したがって、DEXはもはや一次市場の「配布チャネル」や「後ろのチェーンツール」ではなく、Launchのすべての重要なパスを根本的に引き受けています。信託や宣伝、権限管理に依存せず、メカニズム自体だけで、プロジェクトの初期発行のクローズドループを実現しました。

したがって、LaunchはDEXの「機能モジュール」ではなく、むしろそれが自然に形成された構造的副産物のようなものです。DEXは分散型取引メカニズムとして、プロジェクトの初期に使用されると、自然に一次市場の着地点になります。

三、分配から設計へ:Launchメカニズムのオンチェーン再構築

最初のLaunchモードは非常にシンプルでした——プールが開かれれば、トークンは上場したとみなされました。

Uniswapの「自由上場」メカニズムは、最初のIDO(Initial DEX Offering)プロジェクトを生み出しました: プロジェクトチームはトークンを取引ペアに直接注入し、ETHまたはUSDCと流動性プールを構成します。ユーザーの購入行動自体が一次発行です。スケジュールもなく、資格審査もなく、中央集権的な管理もありません。唯一の障壁はオンチェーンの速度と情報の差です。

このメカニズムはトークン発行の自由度を大いに解放しましたが、同時に狂ったスリッページ、アービトラージボット、価格の固定不足などの問題も伴います。全体のプロセスは、真の意味での資金調達設計ではなく、オープンな投機のスプリントのように見えます。

問題が明らかになるにつれて、一部のプロジェクトはより制御可能なメカニズムを試み始めました。例えば、Balancer LBP(Liquidity Bootstrapping Pool)。

LBPのコアロジックは、ローンチ初期に極端な初期価格ウェイト(を人為的に設定することにあります。例えば：90%トークン / 10% USDC)。時間が進むにつれて、徐々に正常な比率に調整されます。価格はメカニズム設計の下で自動的に下落し、初期のFOMOやボットの先行を抑制する意図があります。

理論的には、価格を合理的にし、ユーザーにより平等な参加機会を提供します。しかし、実際の運用において、LPBの捕捉耐性は依然として限られており、価格曲線の設計難易度も高く、ユーザー教育のハードルも低くありません。それは"DE