Pump.fun コインを発行：40 億の評価額下の機会とリスク

著者: GLC

コンパイラ: Deep Tide TechFlow

Pump.funが近日中に発表するトークンの発行は、今年の暗号分野で最も注目されるイベントの一つになる可能性があります。2024年以降、このスタートアッププラットフォームはMemecoin（ミームコイン）ブームの中心にあり、エコシステムの中で最も成功かつ論争の的となっている小売トラフィックのチャネルを構築してきました。

それを愛しているか、嫌っているかにかかわらず、Pump.funはその製品が市場とどれだけ合致しているか（Product-Market Fit）を証明しました。

その許可不要のトークン発行プラットフォームは、ウイルス的な広がりとゲーム化されたユーザーエクスペリエンス（UX）を通じて、数千のユーザーやクリエイターを引き付け、驚異的な取引量を生み出しました。Memecoinの活動全体は冷却しているものの、Pump.funは依然として強力な競争優位を維持し、PumpSwapなどの新たな取り組みを通じて継続的に前進しています。

今年までに、Pumpの月間中央値収入は約4500万ドルに達し、暗号分野で最も広く使用されているプラットフォームの一つであるだけでなく、最も収益性の高いプラットフォームの一つにもなっています。$PUMPトークンの発売が迫る中、このプロトコルは重要な転機を迎えています。

重要な問題は、チームがこの瞬間を持続可能で投資に値する資産を構築する機会と見なすか、それとも攻撃的に価値を引き出すことを選択するかということです。彼らの過去のパフォーマンスにはいくつかの疑念が生じましたが、機会は依然として存在します。

いずれにせよ、リスクとリターン（R/R）は非対称に見えます。

次に、$PUMPのブル市場とベア市場のシナリオを深く分析します。

議題

データとパフォーマンス：収入、取引量、ユーザーベース

チームと物語の変化：彼らはホルダーと合意に達することができるのか？

評価：キャッシュフロー、収益、そして株価収益率（P/E）の考慮

成長の触媒：エアドロップ、買収、そして垂直拡張

主なリスク:執行、競争、市場構造

まとめ考察

重要指標：予想よりも柔軟性がある

今年1月、トランプ大統領が個人トークンを発表したことで、Memecoin市場は熱狂的な盛り上がりを見せ、業界全体の活動のピークとなりました。その月、Pump.funは驚異的な1億4000万ドルの収益を上げました。しかし、その後間もなく、Memecoin市場の取引量は大幅に減少し、市場の感情は急激に悪化しました。

「Memecoin 終結」に関する言説が急速に広がっています。

しかし、Pump.funのパフォーマンスはほとんどの人が予想していたよりもはるかに弾力性があります。

全体市場の低迷の中でも、Pump.funは依然として大規模で活発なユーザー群を保持しています。現在、その日間アクティブユーザーは約34万人で、一月の40万人からわずかに減少しただけです。もちろん、その時はPumpSwapはまだリリースされていませんでしたが、重要なのは、依然として多くのユーザーが毎日Pumpの製品を使用しているということです。

年初以来、Pump.funはPumpSwapを通じて平均月間取引量が約140億ドルで、総手数料率は0.3%（そのうち0.2%は流動性提供者に分配され、0.05%はクリエイターに分配され、0.05%はPumpに帰属します）。

そのコアのボンディングカーブ製品は、約50億ドルの月間取引量を維持しており、購入と販売の両方に1%の手数料がかかります。

この一連の活発なデータは、なぜこのプラットフォームが毎月4500万から6000万ドルの収益を継続的に生み出すことができるのかを説明しています。年換算で約5億ドルの収益です。これにより、$PUMPは暗号分野で最も収益の高いトークンの一つとなっています。

$PUMP は、40 億ドルの完全希薄化評価額 (FDV) でトークンの発行を開始する予定であり、これは今年最も期待される発行の 1 つである理由は明白です。

後ほどその評価メカニズムについて詳しく探りますが、ここでの核心的な結論は非常にシンプルです：市場が低迷しているにもかかわらず、$PUMPは依然として「印刷」を続けています。

チーム：物語を変えることができるか？

Pump.funは暗号分野で最も利益を上げる製品の一つを作り上げましたが、その背後にいるチームは同等の尊敬を勝ち取っていません。批評家たちは、彼らが価値の引き出しに過度に注目しており、コミュニティに十分な還元をもたらしていないと考えています。さらに、多くの人々はMemecoinを暗号業界の評判を損なう要因と見なしており、成長を促進する触媒とは見なしていません。

とはいえ、彼らの成功は偶然ではありません。投機はこの業界の中心的な推進力であり、Pump.funは製品と市場の適合性（Product-Market Fit）を通じてこの需要を完全に捉えた初のチームです。

今、彼らはこの物語を逆転させる機会を持っています。

今後の $PUMP トークンの発行は、ホルダーとのアライメントの機会です。報告によると、プロトコルの一部の収入は買戻しに使用される可能性がありますが、具体的な割合はまだ発表されていません。

私たちは、Hyperliquidモデルのような100％の収益再流入を期待していません。このモデルは短期的には価格パフォーマンスを刺激することができますが、長期的な持続可能性を損なう可能性があります。PumpはL1（Layer 1ブロックチェーン）ではなく、その成長には資本の支援が必要です。より現実的なアプローチは、RaydiumやJupiterのように50％の収益を買い戻しに配分することかもしれません。

この比率は競争力があり、同時に新しいビジネスライン、買収、またはエコシステムの拡張のための再投資の余地を残しています。Pump.funは真の成長潜力を持つ若い会社です。私たちは、彼らが年間約10％の配当を目標に設定し、残りの資金を長期的な価値の複利成長に使用することを期待しています。

数字より重要なのは透明性です。チームが真剣に受け止められたいのであれば、運営コスト、資本支出（Capex）、資金準備計画、ガバナンス構造を含む資金の使用方法を公開する必要があります。

10億ドルを集めるには、本当に責任感が必要です。

彼らがこれを実現できれば、たとえ控えめな買い戻しであっても効果があるでしょう。しかし、再び沈黙の価値抽出行動に陥るなら、市場の反応はあまり良くないかもしれません。

とはいえ、彼らが間違いを犯しても、下方リスクは限られているようです。次のセクションで詳しく探っていきます。

$PUMP バリュエーション分析

この部分では、私たちがGLCで通常行うように完全な評価フレームワークを提供することはありません。その理由は簡単です：私たちはMemecoin（ミームコイン）分野の専門家ではなく、いかなるモデリングの試みも高い主観性を伴う可能性があります。

とはいえ、Messari の @defi_monk はかなり堅実なバリュエーションフレームワークを提案しており、彼の仮定には安心感があります。彼は優れたアナリストであり、より楽観的ではなく保守的な立場を取っているようで、これは私がこのような問題を評価する方法と非常に合致しています。

彼の基本予測では、MonkはBonding Curveの取引量が減少する一方で、AMM（自動マーケットメーカー）活動が増加し、2027年には年率収入が約6.7億ドルに達する可能性があると予測しています。これらの予測は、全体的なオンチェーン取引量の増加、Raydiumに対する市場シェアの潜在的な向上、そして垂直統合による利点を反映しています。

私の考えでは、この展望は合理的であるだけでなく、非常に現実的です。

もちろん、私たちはPUMPチームの具体的な計画を正確に知ることはできません。これが非対称的な機会である理由の一つです。もし収入が本当にこの範囲に達すれば、40億ドルの完全希薄化評価（FDV）の下で$PUMPが過大評価されているとは言い難く、特に株価収益率（P/E）が約12である場合はなおさらです。

確かに、Memecoin の長期的な存在には不確実性が残っていますが、事実として、彼らは多くの人が予想したよりも長く生き残っています。Memecoin は強力なコミュニティの支持を受けており、ビットコインが今年後半に歴史的な高値を突破すれば、投機活動は再び急増し、$PUMP は主要な受益者の一つになる可能性が高いです。

過去、Memecoin への投資の主要な手段は $SOL を通じて行われていましたが、現在は $PUMP がより直接的で論理的な選択肢となりつつあります。市場が強気に転じると、$PUMP は高ベータ資産となり、このトレンドを迅速に反映する可能性が高いです。

総合的に見ると、協定が毎年約5億ドルの収益を生み出し、10億ドルの現金準備を持っている場合、40億ドルの評価で$PUMPを購入し、同時に75%のトークン供給がコミュニティのインセンティブやエアドロップに使用される可能性があることは、下方リスクが比較的限られた選択肢のように思えます。

予期せぬオンチェーン取引量の崩壊による深刻なベアマーケットに突入しない限り（これは私が今年の2月に信じなかったシナリオで、今も信じていません）、この機会は私にとって非常に魅力的です。

成長の触媒：エアドロップと買収エンジン

$PUMP が非対称投資機会と見なされる理由はいくつかの重要な要因があります：

まず、ほとんどの暗号分野の参加者は、Hyperliquidの運営モデルが機能していることを認識しています—コミュニティのために製品を構築し、コミュニティと利益を共有し、最終的にリターンを得るというものです。ゲーム理論は、Hyperliquidモデルに従う創業チームに強く傾いています。現在、$PUMPは発行段階にあり、そのトークン供給を完全にコントロールしており、高度に収益性の高い企業に支えられ、10億ドルの現金準備を持ち、大規模なエアドロップ計画の可能性があります。これらの条件は、成功のすべての要素を備えていることは間違いありません。

特に注目すべきは、チームがトークンを発行せずに数億ドルの収入を生み出したことです。ほとんどのチームメンバーが予想以上の利益を得ていると推測するのは合理的であり、彼らは現在、すべてのリソースを手にしており、$PUMP を長期的に成功する資産に育てることができます。

エアドロップの投機だけで成長を予測するのは難しいですが、より現実的な成長源は垂直統合の可能性です。Pump.funは、その現金準備金と強力な収益性を持って、モデルに完璧に適合する企業を買収する能力があります。

ジャック・クビネックは最近、BlockworksのLightspeed通信でいくつかの見解を共有し、その中で彼が提案した2つの買収ターゲットが特にPumpの成長戦略に合致していると述べました。

テレグラム取引ボット(BullXなど)

Telegram 取引ロボットは、多くのアクティブなトレーダーによって注文を奪ったり、フォロー取引を行うために使用されています。これらのロボットは、取引量から取り分を抽出することで収入を得ています。Blockworks の推定によれば、Solana の取引ロボットだけで年間の収入は少なくとも 5 億ドルに達しています。このようなロボットの買収は、Pump のコア製品と良好に統合されるだけでなく、顕著な新しい収入源を追加することにもつながります。

DEXスクリーン

ジャックが指摘したように、Pumpのユーザー流出に関するもう一つの痛点はトークンの発見です。トレーダーは通常、DEX Screenerのようなプラットフォームに依存してリアルタイムかつデータ豊富な分析を得ています。そして、DEX ScreenerはMemecoinプロジェクトに対して可視性を向上させるための手数料を請求することで、かなりの収入を生み出しています。DeFiLlamaのデータによれば、このプラットフォームは過去1年間で1億ドル以上の収入を得ています。もしPumpがこのようなプラットフォームを買収できれば、ユーザー体験をより良く管理し、ユーザーの保持率を向上させるのに役立つでしょう。

上記は、Pump の市場地位を強化する垂直統合のケースのうちの二つに過ぎませんが、潜在的な可能性はそれだけに留まりません。私たちは、Pump が調達した資金と運営キャッシュフローを積極的に活用し、競争優位性を拡大し、多様化を推進し、成長を加速する企業を買収することを信じています。

強力なファンダメンタル、豊富な現金準備、明確な垂直拡張パスを持つPumpは、次の成長段階を推進するための包括的な買収エンジンに進化する可能性が高い。

リスクと不利な要因

明らかに、Pump.funにはいくつかのリスクがあります。

最初に思いつくのは競争です。皆さんはPumpのビジネスモデルがどれほど収益性が高いかを見ていますので、Launchlabs、Believe App、Moonshotなど、複数のチームが市場シェアを獲得しようとしています。その中のどれかが最終的に市場の注目を集めることに成功するかもしれません。

もう一つのリスクは規制の圧力です。Pumpはすでにいくつかの問題に直面しており、彼らの現在のモデルは規制の期待と完全には一致していないと言えます。さらなる調査は十分に可能です。

しかし、私の見解では、最大のリスクはチームの将来の運営選択にあります。以前に述べたように、この発行が好意的に評価されるためには、チームは透明性を受け入れ、一貫した報告を維持し、トークン保有者との適切な整合を図る必要があります。もし彼らが過去の失敗を繰り返し、搾取的な行動を示したり、明確なコミュニケーションなしに内部者に価値を移転させたりするなら、私は市場は友好的な反応を示さないと考えています。

現在、市場はチームがHyperliquidのモデルに従い、トークンを長期的かつコミュニティに沿った資産として扱い、短期的な搾取ツールとしてではなくすることを望んでいるようです。

たとえチームがこれらの期待に達しなかったとしても、オンチェーンの取引量が安定していると仮定すれば、下振れリスクは約-50％に制限される可能性があると私は信じています。もちろん、市場全体の変動がこれをすべて変える可能性があります。

それにもかかわらず、10億ドルの現金と5億ドルの年収を持つ企業が、長期的に20億ドル未満の評価に留まるとは信じがたい。

最終的な感想

Pump.fun は、暗号投機とオンチェーンインフラストラクチャの交差点に立っています。Memecoin（ミームコイン）の物語には依然として議論がありますが、このプラットフォームは明確なプロダクトマーケットフィットを示しており、この分野で最も収益性が高く広く使用されているアプリケーションの一つとなっています。

間もなく登場する $PUMP は重要な瞬間です。注目を集めるイベントであるだけでなく、より広範な試練を象徴しています：

「チームは、閉鎖的で搾取的なモデルから、より透明でトークン保有者の利益に一致し、長期的な持続可能な発展に焦点を当てたモデルに移行できるのでしょうか？」

もし可能であれば、$PUMPはエコシステム内でより持続可能な資産に進化する可能性があります。

同時に、長期的な成功は、チームがMemecoinの領域を超えて多様化できるかどうかにも依存する可能性があります。Jupiterのようなより成熟したプラットフォームと競争し、より広範なチェーン上の「スーパーアプリケーション」になるためには、継続的な製品開発、より深い統合、戦略的な買収が必要です。これは不確実性に満ちていますが、その基盤はすでに築かれています。

本報告は特に $PUMP 上場時の非対称的な機会に焦点を当てており、現在のファンダメンタルズと市場の期待に基づいています。年間約5億ドルの収益、10億ドルの現金準備、柔軟なトークン供給メカニズムを考慮すると、40億ドルの完全希薄化評価（FDV）は、チームが信頼できるかつ投資家の利益と一致する戦略を実行できる前提であれば、過剰ではないでしょう。さらに、Memecoinインフラへの直接的なエクスポージャーの需要が増加する中で、$PUMPはより高い評価プレミアムを得る可能性があります。

明確にする必要があるのは、私たちは通常 Memecoin の領域に焦点を当てておらず、これは私たちのコア専門分野とは考えていないということです。しかし、財務的な観点から見ると、チームが適切な措置を講じれば、$PUMP の上場時の評価は合理的であるように思われます。現在のキャッシュフローとバランスシートの強さを考慮すると、マクロ条件やオンチェーン活動が著しく悪化しない限り、短期的には下振れリスクも比較的限られているようです。

要するに、$PUMP は高リスク・高リターンの機会であり、明確な潜在的成長要因をいくつか持ちながら、短期的な下振れリスクは限られているようです。このような分野には通常慎重な態度を取りますが、これは確かに注目すべき非対称的な機会の典型です。

開示声明：本研究のアナリストは、$PUMP の上場時にその資産を購入する予定です。