持币者该选谁？回购销毁or分红开启代币增值新博弈

作者：Nancy，PANews

11月11日，DEX龙头Uniswap提出回购销毁机制引发热议，也让关于代币价值捕获的方式成为市场争议焦点，包括Curve和Solana等高管均公开表达了各自立场。

在传统股市中，回购、注销和分红是常见的资本运作手段。尤其在市场低迷、盈利预期承压的阶段，这类举措往往被视为“稳压阀”。当下，这些市值管理工具也在加密市场日渐流行，越来越多项目方开始借此提升代币价值、增强持有者信心，并建立正向激励循环。

回购成流行策略，效果取决于透明执行与市场环境

所谓回购，即公司利用自身可动用的资金，在公开市场上购买本公司流通在外的股票，从而减少股本总量，向市场传递信心。

苹果是近年来美股股票回购的典型代表之一。过去十年，苹果累计回购金额高达7040亿美元，这一数字不仅超过了标普500指数中绝大多数公司的市值，如此庞大的回购规模成为维持股东回报的核心手段。然而，这种金融工程策略被认为不足以支撑未来增长。

加密市场的回购热潮也正在加速袭来，特别是DeFi领域，为项目方提供了灵活管理代币经济模型、优化生态激励的工具。根据CoinGecko 10月发布的2025年代币回购数据显示，**今年已有28个代币项目累计回购金额超过14亿美元，月均支出约1.46亿美元。**不过，各项目回购规模差异显著，前十大回购项目就占据了92%的总额，其中Hyperliquid一家就贡献了46%的回购支出。相比之下，其余项目的回购金额则较为有限，大多在数十万至数百万美元区间。

然而，市场对代币回购策略反应并不总是积极，许多项目的币价并没有因此显著提升。其原因主要有多个方面：一方面，代币回购虽然能够减少市场流通量、制造稀缺感，但大多数项目缺乏内在需求，价格更多受市场热度、流动性和叙事驱动；

另一方面，回购效果往往依赖于项目的收入持续性和业务基本面，而绝大部分项目的收入有限或周期性强，难以形成长期支撑。举个例子，Hyperliquid 拥有稳健的收入来源，其回购行为能够有效推动币价上涨；而Pump.fun的收入受MEME热度影响明显，回购仅能带来短期价格波动。

Keyrock的研究主管Amir Hajian也对此表示，加密回购热潮正在考验该行业的财务成熟度。虽然回购旨在通过减少流通供应来发出信心信号，但其中大部分支出来自金库而非经常性收入，这可能会耗尽未来的运营空间。为了实现真正成熟，协议必须超越由炒作驱动的支出，采取克制态度，将回购与估值指标、现金流实力和市场状况挂钩，例如通过基于触发器或期权的模式。他建议，只有在收入稳定、金库充裕且估值表明代币被低估时，才应进行回购，强调真正的衡量标准是纪律性，而非回购政策本身。

“回购对每个持币者来说更公平，因为每个人都能通过现货价格受益。而且对大多数人来说，回购税务上更高效。并且它们更容易被零售理解和传播。不过，并不是所有回购都一样。比如Fluid和 Lido（提案阶段）只有当收入超过一定阈值时才触发回购，可以在熊市保护金库，同时保持回购可持续，而不会把储备掏空。同时研究表明，当流动性稀薄时，回购对价格的影响更强（当交易者在回购后抛售时，这种效果会被抵消？），Maker和Lido在此基础上更进一步，把回购的代币和ETH或稳定币配对（成流动性池），这样既增加了流动性，又减少了供应。”DeFi研究员Ignas发文指出。

回购还不够，销毁驱动通缩叙事

但 此外，许多项目在回购操作上缺乏透明度，具体机制（如触发条件、回购量、资金来源及使用方式）不明，回购的真实性和目的难以验证。尤其是没有销毁机制的回购，代币可能在短期回购后通过出售或激励等方式再次流入市场。例如，曾被币安要求回购代币的Movement和MyShell，在近期又将回购资产重新转入交易所。

在资本市场中，并非所有回购都能真正提升股东价值。其中，注销式回购被认为最具含金量，公司用真金白银从市场回购股份并予以注销，使流通股永久减少，从而提升每股收益与股东权益。这与那些仅用于股权激励或作为库存股的回购不同，后者往往隐藏着未来的抛售压力，难以形成持久的价值支撑。

类似地，在加密市场中，代币“销毁”（Burn）通常被视为一种“真回购”行为，既强化市场情绪，也推升价格预期。从经济学角度看，销毁机制本质上是一种通缩手段，是代币经济模型中强化长期价值支撑的设计之一。

加密KOL@qinbafrank指出，对于成长型资产（科技股、加密货币）来说，回购销毁通常优于分红。在协议收入不变的情况下，回购销毁相当于增大了单个代币的内在价值，相当于把协议收入这种正外部性直接注入到代币经济模式之中。而分红机制中，持有者拿到现金可能会套现，无法在代币经济模式中体现收益增长。例如BNB自IC0以来33次季度销毁，累计销毁31%代币，总量从2亿降至1.38亿枚，历经熊市跌幅低于比特币。

而与传统资本市场不同，加密市场的波动和情绪更极端，销毁的效果往往被周期放大：牛市时，它能成为推升价格的催化剂；而在熊市中，需求疲软使通缩效应相对有限。

不仅如此，由销毁往往被市场解读为利好信号，容易引发短期炒作，但随着热度消退，价格也可能迅速回落。而从项目运营角度看，销毁还意味着资源的再分配，部分项目将其作为营销手段，用稀缺性获取短期信心，却未必能带来持续价值，甚至可能减少对技术研发、生态激励或市场拓展的投入。

另一个被忽视的风险在于数据真实性。并非所有公布的销毁都能在链上被验证，一些项目可能存在虚报、重复计算甚至“假销毁”的情况。比如，Crypto.com在今年3月宣布重新发行早前于2021 年承诺“永久销毁” 的700亿枚被销毁的CRO代币。因此，投资者还需要评估销毁对流通量的实际影响，结合链上数据、代币分布变化以及项目方资金流向等多维信息进行判断。

分红机会开启被动收益时代

在股市中，分红既是公司回馈股东的一种方式，也常被用作市值管理的手段，常见形式包括现金分红、送股以及转增股等。分红不仅体现了公司的盈利能力和现金流状况，也成为投资者评估公司价值和吸引力的重要参考。然而，分红往往会导致股价在短期内下跌。对于成长型企业来说，过高的分红可能限制其长期发展潜力；而对于追求资本增值的投资者而言，一些公司的分红收益可能远不及股价上涨带来的收益。

不同于传统股票分红，加密项目通常不会直接按公司利润发放现金，而是通过多种机制向持币者提供被动收入或奖励，收益形式包括代币奖励、手续费分成、利息和空投等。这些机制不仅为投资者创造收益，同时也在支持网络的安全、流动性和用户活跃度。加密做市商Keyrock报告，头部12家DeFi协议在2025年花费了约8亿美元用于回购和分红，比2024 年初增长400%。

例如，用户可以通过将代币质押参与网络验证或治理，既能获得奖励又能增强网络的安全性和共识效率。与此同时，用户还可以通过收益耕作的方式将资产投入流动性池，在增加市场流动性的同时赚取奖励。此外，一些项目通过协议手续费分成的方式，让持币者分享平台交易或使用产生的收益，从而激励用户长期持有并积极参与治理。

在DeFi研究员Ignas看来，他更喜欢质押和锁定，因为非参与者实际上在补贴活跃参与者。举个例子，如果CRV产生1000万美元收益，而只有50%被质押，那么只有质押者才能拿到收益。而CEX（中心化交易所）上的持币者却一无所获。更何况，锁定代币只是暂时停止流通，最终它们可以解锁并再次进入市场。

与传统市场相比，加密分红机制具备多重优势，包括无需主动交易即可获得稳定收；质押或锁仓代币还能获得治理投票权，增强社区归属感；许多协议支持自动复投，使收益实现复利滚雪球效应；进入门槛低，少量资金即可参与；收益来源透明，所有交易费、利息或协议收入均记录在链上，可实时查验；分红代币本身也具备资产增值潜力等。

但风险同样存在，比如智能合约漏洞或协议中心化问题可能导致资金被盗或转移；提供流动性时可能遭遇无常损失；价格波动会造成资产价值缩水，抵消收益甚至亏损本金；借贷场景中抵押品价格下跌可能触发强制清算；锁定期也意味着机会成本，可能错失其他投资机会等。另外，相比回购销毁则属于市场行为，**治理代币的分红机制或引发监管关注，可能被认定为证券。**例如，此前UNI就因监管风险一再搁浅或延迟其费用开关提案，。