英偉達の時価総額が5兆を突破：暗号資産とのかつての蜜月期を振り返る

作者 | Aki 吴はブロックチェーンについて話しました

2025 年 10 月末、英伟達（Nvidia）の株価が再び歴史的な高値を記録し、市場価値が一気に 5 万億ドルの大台を突破し、世界初のこの市場価値の閾値を越えた企業となった。2022 年末に ChatGPT が登場して以来、英伟達の株価は累積で 12 倍以上上昇しており、AI 革命は S&P 500 指数の新高値を押し上げただけでなく、テクノロジーの評価バブルについての議論も引き起こした。現在、英伟達の市場価値は全体の暗号通貨市場の総規模をも超えており、世界 GDP のランキングでは、英伟達の市場価値はアメリカと中国に次ぐものとなっている。感慨深いことに、この AI 時代のスーパースターは、暗号通貨の分野でもかつて「蜜月期」を経験していた。この記事では、英伟達と暗号マイニング業界の波乱に満ちた過去を振り返り、なぜ AI のコアビジネスに転身することを選んだのかを考察する。

暗号牛市の狂乱：ゲーム用グラフィックカードが「印刷機」に変身

英偉達の歴史を振り返ると、それはテクノロジーの物語が絶えず進化してきた伝説の一部です。英偉達は1993年に設立され、GPU（グラフィックスプロセッサ）を発明することでスタートを切り、20世紀90年代末のPCゲームブームに乗って、英偉達のGeForceシリーズのグラフィックカードは大成功を収めました。会社は急速にグラフィックカードの覇者として台頭しました。しかし、ゲーム市場が徐々に飽和し、成長が鈍化する中で、英偉達も在庫の滞留という困難に直面したことがありました。幸運なことに、機会は常に準備する人に訪れるものです — — 一つの重大な転機は暗号通貨のブームでした。

2017年、ビットコイン、イーサリアムなどの暗号通貨の価格が急騰し、「マイニング」ブームが巻き起こった。GPUがマイニングに適した並列計算に非常に適しているため、世界中のマイナーがグラフィックカードを奪い合い、一時的にGPUは印刷機のようになり、供給不足で価格が急騰した。NVIDIAはこの暗号ブルマーケットの裏で最大の勝者の一人となり、カードの販売で大きな利益を上げた。

2020年下半期から、暗号市場は2年間の寒冬を経て再び盛り返しました。ビットコインの価格は年の中頃に1.5万ドル未満から急騰し、2021年初めには最高で6万ドルを突破しました。イーサリアムは数百ドルから2000ドル以上に上昇しました。新たなコイン価格の高騰が再びグラフィックカードのマイニングブームを引き起こしました。マイナーたちは新世代のGeForce RTX 30シリーズグラフィックカードを大量に購入し、もともとゲームプレイヤー向けだった高性能カードは手に入りにくくなり、市場は再び「供給不足」の狂乱状態に陥りました。NVIDIA RTX 30シリーズグラフィックカードは高性能でコストパフォーマンスが良いとゲームプレイヤーを驚かせましたが、イーサリアムのマイニング収益が急増するにつれて、これらのグラフィックカードの実際の販売価格は途方もないレベルに押し上げられました。推奨価格2499元のRTX 3060は市場で5499元にまで高騰し、フラッグシップモデルのRTX 3090はなんと2万元近くまで値をつけられました。

しかし、グラフィックカードの継続的な不足が、プレイヤーとマイナーの対立を前面に押し出しています。NVIDIAは「二重ラインの並行」を選択し、プレイヤー向けのGeForce（まずはRTX 3060）のイーサリアムのハッシュレートを引き下げましたが、後にそれは耳を塞いで鈴を盗むに過ぎないことが判明しました。実際、マイナーはRTX 3060に「ダミーHDMI小尾」を挿入し、他のグラフィックカードもディスプレイアダプターとして動作していると認識させることで、マルチカードのシーンでの算力制限を回避し、フルスピードでのマイニングを実現しました。

Andreasは彼のTwitterでこのデモを示しました

もう一方では、マイナー向けにCryptocurrency Mining Processor（CMP）シリーズが発売され、「分流」を実現しようとしています。公式ブログでは当日明確に述べられています：「GeForceはゲーマーのために生まれ、CMPはプロフェッショナルマイニングのために生まれました。」CMPは表示出力を削除し、密集したマイニングラックの風道を改善するためにオープンなシールドを採用し、ピーク電圧/周波数を下げてエネルギー効率の安定を図りますが、CMPには表示出力がなく、保証期間が短いため、マイナーにとっては撤退が難しく、GeForceはマイニングもでき、改良後に可哀想なプレイヤーに転売できるため、残存価値と流動性が優れています。したがって、このプロジェクトは結局、大きな音はするものの、実際には少ししか成果を上げず、最終的には人々の視界から消えていきました。

エヌビディアの財務報告によると、2021年第1四半期に「マイニング」に使用されたグラフィックカードの販売は、その四半期の出荷量の4分の1を占めました。その四半期の暗号通貨専用チップ( CMPシリーズ)の売上高は1億5500万ドルに達しました。暗号熱の後押しを受けて、エヌビディアの2021年の年間収入は269億ドルに急増し、前年から61％増加しました。会社の時価総額も一時8000億ドルを突破しました。

しかし、この良い状況は長く続かなかった。2021年5月21日、中国国務院金融委員会の会議で、ビットコインのマイニングと取引行為に対する厳しい取り締まりが提案された。その後、新疆、青海、四川などの地域で次々と鉱場が整備され、マイニング業務は急速に「ブレーキ」がかかった。同月から翌月にかけて、ビットコインの算力とコイン価格は同時に圧力を受け、マイナーたちは国外に移転するか、設備を清算せざるを得なかった。9月24日までに、中央銀行と多くの部門が共同通知を発表し、すべての仮想通貨関連取引を違法金融活動と定義し、全国規模で「秩序ある鉱業の整理」の要求を提出し、政策面でさらに「穴を埋める」こととなった。

華強北のマイニング機器業者にとって、暴騰と暴落の周期はもはや珍しいことではない。2018年初頭のマイニング機器の「マイニング危機」による崩壊を経験した人々は、今でも鮮明に記憶している。中には黯然と退場した人もいるが、少数の頑張る者たちは厳しい冬を乗り越え、売れ残ったマイニング機器を自営のマイニングファームに投入して、次の市場の波を待っている。事実、2020年から2021年の大牛市は、耐え忍んだプレイヤーに再びチャンスを与えた。

2022年9月、暗号業界で画期的な出来事がありました。イーサリアムのブロックチェーンが「マージ」アップグレードを完了し、プルーフ・オブ・ワーク(PoW)メカニズムからプルーフ・オブ・ステーク(PoS)に移行しました。その結果、大量のグラフィックカードを使用したマイニングが不要になりました。これにより、長年続いたGPUマイニング時代が終焉を迎え、暗号マイナーの特別な需要が欠如したため、世界のグラフィックカード市場は急速に冷え込み、NVIDIAの業績にも直接的な影響を与えました。2022年第3四半期、NVIDIAの収益は前年同期比で17%減の59.3億ドルに、純利益はわずか6.8億ドルとなり、前年同期比で72%も減少しました。NVIDIAの株価は2022年に一時165ドル近くまで下落し、最高値からほぼ半減しました。かつての暗号ブームは瞬く間に業績の重荷となりました。

境界を明確にする：NVIDIAとマイニング業界の別れ

マイニング業界の狂乱とゲーマーの不満、さらには周期的な利益に伴う問題に直面し、NVIDIAは次第に暗号通貨マイニングの波の中でバランスを求める必要があることを認識し、適時に「線引き」を行わなければならないと考えるようになりました。コイン価格の急騰によるバブル懸念とともに、同社は財務コンプライアンスでも苦労した経験があります。アメリカ証券取引委員会(SEC)が後に調査を行った結果、NVIDIAは2018会計年度に連続して2四半期、暗号通貨マイニングがゲーム用グラフィックカード事業の収益成長に対する寄与率を十分に開示していなかったことが発覚しました。これは情報開示の不適切と見なされました。2022年5月、NVIDIAはSECとの和解に同意し、550万ドルの罰金を支払うことになりました。この事件は、NVIDIAが暗号業界との微妙な関係を再評価するきっかけとなりました。暗号マイニングの波はかなりの利益をもたらしましたが、一方でそのボラティリティや規制リスクが企業の評判や業績に悪影響を及ぼす可能性もあります。

2022 年にイーサリアムが PoS に移行した後、GPU マイニングの需要は急激に減少し、NVIDIA のゲーム用 GPU ビジネスはすぐに通常の供給と需要に戻りました。黄仁勲は、会社の今後の成長の原動力は主に人工知能、データセンター、自動運転などの分野から来ると強調し、もはや暗号通貨などの投機的なビジネスには依存しないと語っています。言い換えれば、NVIDIA は「マイニングカードブーム」の高潮と冷却を経て、この高いボラティリティを持つ業界との明確な境界を引き、より広範で社会的価値のある AI コンピューティングの領域にリソースを投入することを決断しました。同時に、NVIDIA の最新の AI スタートアップ向けの Inception プログラムの公式サイトでも、「資格のない組織のタイプ」が明確に列挙されており、その中には「暗号通貨関連の企業」が含まれています。NVIDIA が過去の暗号の古い友人との境界を明確にしたいという意向が見て取れます。

では、AI産業を全面的に受け入れた後、NVIDIAのチップビジネスと暗号業界にはまだ交わりがあるのでしょうか？表面的には、イーサリアムが「マイニング時代」と別れた後、GPUと従来の暗号マイニングの関連が大幅に弱まったように見えます。ビットコインなどの主流コインはすでに専用のASICマイナーを使用しており、GPUはもはや過去のように暗号マイナーが争って求める「おいしいもの」ではなくなりました。しかし、二つの分野の間にはまったく交点がないわけではなく、新しい融合点が異なる形で現れています。

いくつかの暗号採掘に深く従事していた企業は、ビジネスの焦点をAI計算サービスに移し、NVIDIAの新しい顧客に変身しています。それだけでなく、伝統的なビットコイン鉱業会社も余剰の電力と施設リソースを利用してAI計算タスクを受け入れることを探求し始めています。最近、大手鉱業会社のいくつかは、採掘専用のチップからAIモデルのトレーニングに使用されるGPUハードウェアに一部の設備を変更しました。彼らにとって、不安定な暗号通貨の採掘と比較して、AIトレーニングはより安定した信頼できる収入源をもたらすことができると考えています。

AI バブルで最も多くのお金を稼いでいる人々 — — 「シャベル」を売っているNVIDIA

2022年11月、OpenAIのChatGPTが登場し、AI大モデルが世界中で大きな話題を呼び起こしました。NVIDIAにとって、これは間違いなく運命からの贈り物である「百年に一度」のチャンスです。世界中が突然、「水を飲むように計算能力を消費する」AIモンスターを駆動するには、NVIDIAのGPUハードウェアのサポートが不可欠であることに気づきました。

ChatGPTが大ヒットした後、多くのテクノロジー企業やスタートアップチームが「大規模モデル」の競争に駆け込み、AIモデルのトレーニングに必要な計算力の需要が爆発的に増加しました。NVIDIAはこの本質を鋭く捉えました。つまり、テクノロジーがどのように変わっても、計算力はデジタル世界の基礎通貨であり続けるのです。

現在、NVIDIAは大規模モデルのトレーニングチップ市場シェアの90％以上を占めています。A100、H100、および新世代のBlackwell/H200などのGPUは、AIアクセラレーテッドコンピューティングの業界標準となっています。需要が供給を大きく上回るため、NVIDIAは高性能AIチップにおいて異常な価格決定権と利益空間を持っています。ゴールドマン・サックスの予測によれば、2025年から2027年にかけて、アマゾン、Meta、Google、Microsoft、オラクルの5大クラウドサービスプロバイダーの資本支出は約1.4兆ドルに達する見込みで、過去3年間のほぼ3倍に膨れ上がるとされています。これらの巨額投資は、NVIDIAの高額な時価総額の背後にある基盤を強化しています。

しかし、AI分野では「コスト削減と効率向上」の波が一度訪れました――オープンソースの大規模モデルDeepSeekの大ヒットです。DeepSeekプロジェクトは、約557.6万ドルという非常に低コストで、GPT-4に匹敵する性能を持つDeepSeek V3モデルを訓練したと主張し、その後、超低推論コストのR1モデルを発表しました。

当時業界は一片騒然となり、多くの人々がエヌビディアを批判し、このような低コストのAIモデルの登場は、中小企業がより少ないGPUで大規模モデルを展開できることを意味し、エヌビディアの高級GPUの需要に影響を与える可能性があると考えました。「AIの計算能力の需要は効率革命に取って代わられるのか？」が人気の議論となりました。そして、この予想の影響を受けて、エヌビディアの株価は一時大幅に下落し、終値は約17%下落し、1日で約5,890億ドルの時価総額を失った（アメリカ株史上最大の1日あたりの時価総額の損失の一つとされる）。

しかし、わずか数ヶ月後には、この懸念が一叶障目であることが証明されました。DeepSeekがもたらしたのは、算力需要の減少ではなく、新たな算力需要の爆発です。その技術路線は本質的に「算力平権」を実現しました——アルゴリズムの革新とモデルの蒸留を通じて、大規模モデルのハードウェアのハードルを大幅に引き下げ、より多くの機関や企業がAIアプリケーションを負担できるようにしました。一見すると、モデルの効率が向上したため、「それほど多くの算力は必要ない」ように見えます。しかし実際には、DeepSeek現象はAIアプリケーションを大いに普及させ、算力需要を指数関数的に増加させました。多くの企業が次々とDeepSeekに接続し、AIアプリケーションの潮流を引き起こし、推論計算は迅速に算力消費の新たな主力となりました。これはまさに有名な「ジェヴンズの逆説」を証明しています——技術効率の向上が逆に資源消費を加速させるのです。DeepSeekはAIのハードルを下げ、アプリケーションを急増させた結果、算力資源がますます不足することになりました。

事実、毎回新しいAIモデルが誕生すると、新しいGPUの注文が相次ぐことが多い。AIの革新が増えるほど、NVIDIAは強くなり、今回のDeepSeekの波乱でも再び確認された。NVIDIAが2025年2月に発表した決算報告は、データセンター事業が予想を大きく上回ったことを示している。より深い視点から見ると、DeepSeekの成功はNVIDIAにとって脅威ではなく、「コスト削減と効率向上」がより大規模な応用の拡大をもたらし、計算能力の総需要を押し上げることを示している。今回、DeepSeekは逆にNVIDIAの計算能力帝国の新しい燃料となった。

人工知能の先駆者であるアンドリュー・ンが言ったように、「AIは新しい電力である」。AIが電力である時代において、NVIDIAのような計算力供給者は間違いなく電力会社の役割を果たしている。巨大なデータセンターとGPUクラスタを通じて、各業界に「エネルギー」を供給し続け、スマート化の転換を推進している。これが、NVIDIAの時価総額がわずか2年で1兆ドルから5兆ドルに急増した核心的な論理でもある——世界中でAI計算力の需要が質的に飛躍的に増加し、各国のテクノロジー巨人たちが軍拡競争のような資金を投入して計算力を調達している。

時価総額が5兆ドルに達した後、NVIDIAの影響力と規模は、すでに多くの国政府の経済的影響力を超えています。NVIDIAはもはやゲームのグラフィックスをよりスムーズにする「グラフィックカード」メーカーではなく、AI時代の燃料に変身し、このゴールドラッシュの中で公認の「シャベル売り人」になりました。規模の拡大に伴い、NVIDIA社員の富の神話も業界内で広まっています。多くのNVIDIA社員が保有する株式の価値は、すでに彼らの年収を超えています。そしてNVIDIA自体も、新しいテクノロジーの物語を「語り続ける」ことで、何度も自己飛躍を実現してきました。ゲームグラフィックカードが彼らに最初の扉を開き、マイニングブームが2回目の成長をもたらし、AIがNVIDIAを真の頂点へと押し上げました。