BlackRock, Citadel intensif "pembelian besar-besaran", perubahan apa yang terjadi dalam logika masuknya TradFi ke DeFi?

Penulis: Yogita Khatri

Terjemahan: 深潮 TechFlow

Deep潮导读： Dalam jangka panjang, raksasa keuangan tradisional (TradFi) biasanya membatasi keterlibatan mereka di bidang kripto pada investasi ekuitas atau proyek percontohan. Namun, belakangan ini, raksasa seperti BlackRock, Citadel, dan lainnya secara langsung membeli token tata kelola seperti UNI, ZRO, dan lainnya, mengirimkan sinyal yang kuat.

Artikel ini membahas secara mendalam logika di balik perubahan ini: ini bukan sekadar alokasi aset, melainkan untuk mengunci hak penggunaan infrastruktur keuangan di blockchain di masa depan.

Dengan lingkungan regulasi yang semakin jelas dan alat token yang semakin lengkap, token DeFi sedang berkembang dari “tata kelola lunak” menuju fungsi yang mirip “kepemilikan di atas rantai”, dan sebuah transformasi struktural yang didorong oleh institusi sedang berlangsung.

Berikut adalah isi lengkapnya:

Institusi keuangan tradisional (TradFi) tidak lagi hanya bekerja sama dengan industri kripto, mereka juga secara langsung membeli token tata kelola (Governance Tokens).

Dalam beberapa hari awal bulan ini, BlackRock, Citadel Securities, dan Apollo Global Management secara berturut-turut mengumumkan pembelian token DeFi atau rencana akuisisi terkait. BlackRock melalui UniswapX memperkenalkan dana obligasi pemerintah tokenisasi mereka, BUIDL, ke dalam rantai, dan membeli token UNI; Citadel Securities mendukung peluncuran blockchain LayerZero yang bernama “Zero”, dan memperoleh token ZRO; sementara Apollo atau perusahaan terkaitnya menjalin kerjasama dengan Morpho, dengan rencana memperoleh hingga 90 juta MORPHO dalam 48 bulan, sekitar 9% dari total pasokan.

Selama bertahun-tahun, perusahaan keuangan besar biasanya membatasi eksposur mereka ke kripto pada investasi ekuitas, putaran modal ventura, atau proyek percontohan. Sangat jarang mereka secara langsung memegang token.

Lalu, apa yang berubah? Sebagian besar investor yang saya wawancarai menyatakan bahwa ini lebih dari sekadar taruhan besar terhadap token DeFi, melainkan untuk memastikan akses ke infrastruktur dasar.

“Setiap perusahaan membeli token dari protokol tertentu yang mereka rencanakan digunakan sebagai infrastruktur. Ini adalah penyelarasan vendor (Vendor Alignment), bukan alokasi portofolio (Portfolio Allocation),” kata Jake Brukhman, pendiri, managing partner, dan CEO CoinFund. Dengan kata lain, eksposur token terkait dengan infrastruktur yang direncanakan digunakan oleh perusahaan tersebut, bukan berdasarkan kepercayaan luas bahwa “token tata kelola adalah aset baru.”

Para investor menyatakan bahwa fokusnya adalah pada distribusi dan strategi produk, bukan pada alokasi aset.

Perusahaan TradFi mulai memtokenisasi produk mereka agar dapat didistribusikan di rantai. Produk ini membutuhkan tempat di DeFi, dan pembelian token protokol yang mereka andalkan “bersifat simbolis dalam banyak kasus, tetapi memang membangun konsistensi dan aura merek,” kata Lex Sokolin, co-founder dan managing partner Generative Ventures. Ia menambahkan, “Kecuali dalam skala pembelian yang sangat besar, ini tidak mungkin mengubah dinamika pasar secara signifikan, tetapi itu bukan tujuan utama TradFi. Mereka menjual produk kepada kita, bukan membeli dari kita.” Ia menegaskan bahwa perusahaan TradFi adalah “pabrik”, sementara kripto adalah “toko” untuk menjual produk tokenisasi.

Para investor umumnya berpendapat bahwa DeFi sendiri tidak mengalami perubahan fundamental secara mendadak. Sebaliknya, infrastruktur telah matang dan transparansi regulasi telah meningkat selama beberapa tahun terakhir.

“Selama 12 hingga 24 bulan terakhir, infrastruktur penyimpanan dan operasional telah mengalami peningkatan signifikan,” kata Lasse Clausen, founding partner 1kx. “Alat, kontrol, dan tata kelola terkait kepemilikan dan penggunaan token jauh lebih baik dari sebelumnya, membuat kepemilikan langsung token oleh institusi besar yang patuh secara regulasi menjadi lebih layak.”

Mengenai transparansi regulasi, peneliti Keyrock, Amir Hajian, menyebutkan beberapa pengumuman. Penghapusan “SAB 121” awal 2025 menghilangkan persyaratan akuntansi yang sebelumnya membuat banyak perusahaan publik menghadapi biaya tinggi dalam pengelolaan kripto. SEC menyelesaikan penyelidikan terhadap perusahaan seperti Uniswap, Coinbase, dan Aave tanpa mengambil tindakan penegakan hukum. RUU GENIUS menciptakan kerangka federal untuk stablecoin. Selain itu, “Proyek Crypto” SEC memperkenalkan klasifikasi token empat tingkat, dan Hajian menyatakan ini “mengirim sinyal bahwa sebagian besar token tata kelola tidak termasuk dalam kategori sekuritas.” Sementara itu, beberapa investor menyebutkan bahwa RUU CLARITY yang mungkin akan disahkan merupakan langkah regulasi positif lainnya, dan perusahaan TradFi sudah mulai mempersiapkan diri.

Transformasi struktural atau simbolik?

Sebagian besar investor menyatakan bahwa langkah-langkah TradFi ini mewakili perubahan struktural nyata dalam cara institusi berpartisipasi di kripto, bukan sekadar taruhan simbolik. Ada juga yang berpendapat bahwa kenyataannya berada di antara keduanya, dan sebagian kecil masih melihatnya sebagai posisi strategis utama.

“Saya percaya ini bersifat struktural,” kata Richard Galvin, CEO dan CIO Digital Asset Capital Management, mantan eksekutif di Goldman Sachs dan J.P. Morgan. “Perusahaan sebesar ini tidak akan mengalokasikan modal secara sembarangan. Setelah 20 tahun di industri keuangan tradisional, saya tahu betul proses persetujuan internal, risiko, dan persyaratan kepatuhan yang diperlukan. Ini adalah keputusan strategis yang hati-hati, bukan sikap simbolik.”

Namun, skala tetap penting. Beberapa investor menyatakan bahwa berdasarkan pengungkapan saat ini, alokasi ini masih kecil dibandingkan dengan neraca institusi. Anirudh Pai dari Robot Ventures mengatakan bahwa sebelum token tata kelola menjadi bagian dari strategi utama, “menganggapnya sebagai perubahan struktural masih terlalu dini, pasar mungkin terlalu percaya diri dari kenyataan yang ada.”

Token tata kelola vs ekuitas

Apakah kita sedang memasuki “Meta Baru” di mana token tata kelola mulai berfungsi lebih mirip saham strategis?

Sebagian besar investor mengatakan belum, tetapi industri tampaknya sedang menuju ke arah itu.

Mereka menunjukkan bahwa token masih belum memiliki hak hukum atas aset protokol, tidak bertanggung jawab kepada pemegang, dan tetap berada di bawah ketidakjelasan regulasi. Mereka berpendapat bahwa agar token tata kelola benar-benar berfungsi sebagai saham strategis, diperlukan perubahan signifikan ke arah hak pemegang saham dan mekanisme pengambilan nilai yang lebih jelas.

“Jika tata kelola benar-benar mengendalikan arus kas atau memiliki leverage ekonomi yang berarti, token bisa berfungsi seperti saham strategis,” kata Boris Revsin, partner dan managing director Tribe Capital. “Jika pemegang token dapat mempengaruhi biaya, penggunaan dana, atau arah protokol secara ekonomi, maka analogi ini mulai masuk akal. Tapi saat ini, hak-hak tersebut masih bersifat ‘lunak’. Hukum memiliki kekuatan terbatas, dan tata kelola seringkali lebih bersifat sosial daripada kontraktual. Jika institusi mengharapkan penegakan yang ketat, mungkin perlu regulasi yang lebih jelas. Contohnya, debat tata kelola Aave menunjukkan betapa bisa membingungkannya situasi ini.”

Rob Hadick, partner di Dragonfly, menyatakan bahwa setelah disahkannya RUU struktur pasar kripto, ia memperkirakan akan muncul token baru yang lebih mirip “kepemilikan di atas rantai.”

Mengapa harga token tidak mengalami fluktuasi substansial? Apa yang perlu diubah?

Langkah-langkah TradFi ini penting, tetapi reaksi harga terhadapnya cukup dingin. Sebagian besar investor menyatakan bahwa reaksi yang tenang mencerminkan kenyataan sederhana: saat pengumuman, pasar sedang lesu, risiko sedang rendah, dan Bitcoin sedang mengalami tekanan.

Lebih penting lagi, ekonomi token tidak berubah secara mendadak. “Saat ini, sebelum manfaat ekonomi benar-benar tercermin dalam protokol, pemegang lama biasanya tidak bereaksi,” kata Samantha Bohbot, partner dan chief growth officer RockawayX. Pai setuju, berpendapat bahwa jika arus kas protokol tidak memiliki hubungan yang langgeng dengan pemegang token, reaksi pasar akan datar—dan memang demikian kenyataannya.

Secara lebih luas, meskipun protokol menunjukkan pendapatan yang stabil dan total nilai terkunci (TVL) yang tinggi, performa token DeFi tetap tertinggal. Mengapa ketidaksesuaian ini terus berlangsung? “Ini adalah paradoks,” kata Brukhman dari CoinFund. “Sebagian besar token DeFi secara historis hampir tidak memiliki kemampuan menangkap nilai. Nilai mengalir ke penyedia likuiditas (LP) dan tim pengembang, bukan ke pemegang token, dan jadwal pelepasan VC yang terus berlangsung menciptakan tekanan jual yang permanen.” Ia menambahkan, “Dana institusional yang masuk pada 2025 akan mengharapkan bukti arus kas sebelum berinvestasi, dan mereka cenderung membeli BTC dan ETH secara selektif, bukan berputar secara luas ke DeFi. Fragmentasi L1/L2 juga semakin mengurangi nilai yang bisa ditangkap oleh satu protokol tunggal.”

Beberapa investor menyatakan bahwa penguatan mekanisme pengambilan nilai yang jelas adalah kunci.

“Kami perlu melihat protokol membuka ‘tombol biaya’ dan mekanisme pengambilan nilai yang jelas untuk token mereka, dan penerbit harus memberikan pengungkapan yang lebih baik serta mengurangi inflasi,” kata Thomas Klocanas, managing partner Strobe Ventures. “Langkah regulasi seperti RUU CLARITY diharapkan juga akan menarik dana berkelanjutan, dan masuknya institusi melalui penyediaan likuiditas dan validasi akan mempercepat proses ini.”

Brukhman menambahkan bahwa selain mekanisme biaya, jadwal pelepasan VC harus diperlambat, pendapatan harus diskalakan agar mendukung valuasi fully diluted (FDV), dan transparansi regulasi terkait posisi token harus ditingkatkan agar para pengelola aset institusional dapat memegang tanpa risiko kepatuhan. “Katalis terbesar adalah persetujuan ETF DeFi: Grayscale AAVE dan Bitwise,” katanya.

Hadick dari Dragonfly menyatakan bahwa pembatasan regulasi sejauh ini menghambat terbentuknya hubungan yang jelas dan langsung antara pendapatan protokol dan harga token. Dengan disahkannya RUU struktur pasar, ia memperkirakan hubungan ini akan menjadi lebih jelas.

Sementara itu, Pratik Kala, kepala riset dan manajer portofolio di Apollo Crypto (yang tidak terkait dengan Apollo Global Management), menyatakan bahwa banyak token DeFi dari sudut pandang P/E tampaknya masih “overvalued”. Tanpa menyebut proyek tertentu, ia menunjukkan bahwa beberapa proyek beroperasi seperti bank tradisional, tetapi P/E-nya bisa mencapai 80 kali lipat. “Pasar pasti akan menemukan titik keseimbangan suatu saat nanti,” katanya.

Risiko pengambilan alih tata kelola dan potensi bahaya

Pertumbuhan partisipasi institusional menimbulkan pertanyaan alami: apakah ini akan menyebabkan konsentrasi kekuasaan?

Beberapa investor menyatakan bahwa risiko ini nyata, sementara yang lain berpendapat bahwa partisipasi yang profesional dapat meningkatkan disiplin dan orientasi jangka panjang.

Hajian dari Keyrock menyatakan bahwa masalah tata kelola yang lebih besar saat ini bukanlah konsentrasi kekuasaan, melainkan “apatisme”. Ia mengatakan bahwa tingkat partisipasi voting DAO biasanya hanya satu digit. Ia menambahkan bahwa partisipasi pemodal institusional di pasar tradisional jauh lebih tinggi, dan mereka dapat meningkatkan pengawasan serta memperbaiki kualitas proposal.

Mengenai masalah yang mungkin muncul dari langkah TradFi ini, regulasi tetap menjadi risiko terbesar. Beberapa investor memperingatkan bahwa lingkungan regulasi saat ini bergantung pada kebijakan pemerintah. Jika kebijakan berubah arah, atau jika pendapatan dari token dianggap lebih agresif sebagai sekuritas, ini bisa memaksa institusi mundur atau membuat protokol menjadi lebih “berizin”.

“Hari ini, calon Ketua SEC mungkin akan mengklasifikasikan kembali token tata kelola yang melibatkan biaya sebagai sekuritas,” kata Hajian. “RUU CLARITY tentang struktur pasar belum disahkan (meskipun kemungkinan besar).”

“Kita harus memastikan RUU CLARITY segera berlaku!” kata Brukhman.

Apakah lebih banyak perusahaan TradFi akan mengikuti?

Sebagian besar investor memperkirakan akan ada lebih banyak perusahaan TradFi yang membeli token DeFi, tetapi mereka akan sangat selektif, fokus pada protokol blue-chip.

Pandangan umum adalah bahwa pembelian di masa depan akan terkait dengan strategi produk, bukan spekulasi. Perusahaan yang sudah membangun produk tokenisasi atau infrastruktur di rantai dianggap paling berpeluang menjadi pelaku berikutnya.

Pai menyebutkan bahwa Fidelity Investments, Franklin Templeton, Goldman Sachs, dan J.P. Morgan mungkin akan menempatkan posisi mereka sesuai dengan strategi settlement atau likuiditas mereka. Hajian menunjukkan bahwa Goldman Sachs, BNY Mellon, Franklin Templeton, dan Cantor Fitzgerald adalah calon peserta berikutnya. Klocanas menyebutkan JPMorgan, Morgan Stanley, Fidelity, Franklin Templeton, Janus Henderson, dan Visa sebagai kandidat. Brukhman menduga Fidelity, Franklin Templeton, dan State Street sebagai pelaku potensial, sementara JPMorgan lebih cenderung membangun sendiri daripada membeli token.

Dalam hal protokol, para investor menyatakan bahwa aktivitas akan terkonsentrasi pada protokol besar yang terkait dengan stablecoin, tokenisasi aset dunia nyata (RWA), dan infrastruktur perdagangan. Mengingat skala Aave di bidang pinjaman, integrasi institusional, dan mekanisme pengambilan nilai yang terus berkembang, Hajian dan Brukhman menyebutkan protokol ini. Nama lain yang disebutkan termasuk Maple Finance untuk kredit institusional, Sky dan Ethena di bidang stablecoin (menurut Klocanas), dan Brukhman juga menyebut Sky dan EtherFi.

Meskipun langkah-langkah ini saat ini sebagian besar terkait kemitraan strategis atau kerja sama, Hadick menyatakan bahwa ia akhirnya memperkirakan perusahaan TradFi akan “berinvestasi di protokol DeFi tanpa hubungan strategis yang jelas.”