Mengeksplorasi Mekanisme Short Selling dengan Kedalaman

Short selling adalah fitur pasar yang sering menimbulkan kekhawatiran di antara perusahaan, namun ia berfungsi sebagai alat yang tidak tergantikan bagi arbitrageur dan market maker.

Perusahaan dan investor sering khawatir bahwa penjual pendek menurunkan harga saham. Ini, pada gilirannya, dapat mempersulit upaya penggalangan modal di masa depan bagi perusahaan dan berpotensi merugikan imbal hasil investor yang sudah ada.

Namun, seperti yang akan kita jelajahi hari ini, badan pengatur di Amerika Serikat telah menerapkan berbagai aturan untuk mengatur aktivitas short selling, mulai dari persyaratan pengungkapan hingga pembatasan perdagangan.

Dalam artikel ini, kita akan memeriksa regulasi ini, menganalisis data yang tersedia, dan menyelami cara kerja sebenarnya dari Short selling.

Memahami Short Selling

Pada dasarnya, short selling melibatkan menjual saham yang tidak dimiliki saat ini.

Peraturan mengharuskan bahwa saham harus dipinjam untuk memastikan penyelesaian yang lancar. Persyaratan ini memperkenalkan biaya pembiayaan dan peminjaman yang berkelanjutan bagi investor yang mempertahankan posisi pendek.

Peserta dalam Short Selling

Untuk memahami siapa yang terlibat dalam short selling, penting untuk mempertimbangkan berbagai motivasi di balik praktik ini.

Penelitian sebelumnya ( seperti yang ditunjukkan dalam Grafik 1) menunjukkan bahwa mayoritas peserta pasar terutama adalah investor "long-only". Namun, studi yang sama memperkirakan bahwa perantara melakukan sebagian besar aktivitas perdagangan, meskipun posisi aset bersih mereka tampak kecil.

Ekosistem pasar saham yang berfungsi dengan baik membutuhkan kedua jenis peserta.

Sebagai contoh:

• Market maker, yang terus-menerus menyediakan harga tawaran dan permintaan untuk saham, mungkin awalnya berdagang dengan pembeli, menghasilkan posisi pendek. Ini memfasilitasi pencocokan pembeli-penjual yang lebih mudah dan membantu menjaga spread tawar-permintaan yang lebih ketat.
• Arbitrageur statistik biasanya terlibat dalam membeli dan menjual saham terkait berdasarkan kinerja relatif jangka pendek. Strategi ini dapat membantu reksa dana dalam mengeksekusi pesanan besar dengan mentransfer likuiditas dari saham serupa ke saham yang ingin dibeli oleh reksa dana.
• Arbitrase Futures atau ETF membantu menjaga keselarasan antara harga ETF dan nilai saham yang mendasarinya, memastikan investor membayar harga yang adil saat membeli ETF atau futures untuk eksposur saham.
• Market maker opsi untuk opsi yang diperdagangkan di bursa dan derivatif OTC menggunakan ISDA perlu menyesuaikan lindung nilai mereka secara dinamis pada saham yang mendasarinya seiring waktu.

Fakta bahwa sebagian besar strategi ini mempertahankan posisi neto kecil menunjukkan pengimbangan posisi yang cepat daripada membangun posisi short yang substansial.

Pada intinya, sebagian besar penjualan singkat dilakukan oleh penyedia likuiditas, arbitrageur, dan market maker. Strategi mereka umumnya meningkatkan efisiensi pasar dan mempersempit spread tanpa mengambil pandangan arah atau jangka panjang pada saham. Ini, pada gilirannya, menerjemahkan menjadi biaya modal yang lebih rendah bagi perusahaan.

Penjual Pendek Jangka Panjang

Tentu saja, investor jangka panjang yang percaya bahwa suatu saham terlalu dinilai tinggi juga dapat terlibat dalam penjualan pendek, mengantisipasi penurunan harga di masa depan. Berdasarkan Grafik 1, aktivitas ini kemungkinan besar dilakukan oleh hedge fund.

Data industri menunjukkan bahwa hedge fund yang memperdagangkan saham AS memiliki aset bersih sekitar $1,5 triliun. Secara alami, posisi hedge fund dilindungi dan sering kali diberdayakan, dengan rasio leverage bervariasi berdasarkan strategi.

Mengacu pada berbagai sumber, kami memperkirakan bahwa eksposur saham AS bruto dari hedge fund mungkin sekitar $3,6 triliun, di mana posisi short akan mencapai $1,0 triliun. Ini juga menyiratkan bahwa meskipun hedge fund melakukan short saham, mereka biasanya mempertahankan posisi net-long ( yang menjelaskan lingkaran kiri yang lebih besar dalam Grafik 2).

Hanya dana short yang didedikasikan yang fokus sepenuhnya pada penjualan perusahaan berdasarkan fundamental yang dianggap lemah. Perkiraan kami menunjukkan bahwa mereka mewakili kurang dari 1,3% dari semua posisi hedge fund.

Data Tersedia tentang Posisi Short

Informasi yang dapat diakses oleh perusahaan dan trader mengenai posisi pendek berbeda dari posisi panjang.

Secara umum:

• Pelaporan posisi panjang lebih rinci tetapi kurang sering.
• Sebaliknya, pelaporan posisi short terjadi lebih sering tetapi biasanya digabungkan di seluruh industri.

Akibatnya, perusahaan dapat mengidentifikasi siapa yang memiliki saham mereka tetapi tidak siapa yang melakukan short.

Wawasan dari Data Posisi Short

Analisis sebelumnya telah menunjukkan bahwa posisi short di seluruh pasar tetap cukup stabil seiring waktu. Data bahkan tidak menunjukkan peningkatan signifikan dalam posisi short selama penurunan pasar. Studi ini juga mengungkapkan bahwa minat short lebih tinggi pada saham kecil dan menengah dibandingkan dengan saham besar atau mikro.

Memeriksa posisi pendek berdasarkan saham mengungkapkan bahwa:

• Posisi short median adalah sekitar 5% atau kurang dari saham yang beredar di semua sektor.
• Saat ini, terdapat posisi short yang lebih besar di sektor konsumen dan kesehatan dibandingkan dengan sektor lainnya.

Data juga menunjukkan bahwa sejumlah kecil saham memiliki minat short yang melebihi 25% dari saham yang beredar. Kami sebelumnya telah membahas bagaimana ini bisa terjadi, karena saham yang dipinjam dapat digunakan untuk menyelesaikan pembelian "long" baru. Namun, ini juga berarti setiap saham tersebut memiliki posisi long yang melebihi 125% dari kapitalisasi pasar mereka.

Data Perdagangan Pendek

Regulasi juga mewajibkan pengungkapan data perdagangan short tertentu. Ini termasuk informasi tentang penjualan short saat terjadi, aturan baru untuk menyoroti aktivitas pinjaman saham, dan laporan yang merinci volume perdagangan yang gagal – semuanya merupakan bagian integral dari aspek operasional penjualan short.

Pentingnya Pinjaman Saham dalam Penjualan Pendek

Kami telah menyebutkan pelaporan pinjaman saham, rekaman, dan persyaratan pinjaman dalam beberapa kesempatan.

Pinjaman saham sangat penting karena sekuritas diperlukan untuk menyelesaikan setiap transaksi. Saat ini, ini terjadi dua hari setelah tanggal perdagangan, tetapi segera akan menjadi hanya satu hari kemudian. Proses ini dikenal sebagai "delivery-versus-payment" atau DVP.

Pembeli baru akan meminta saham sebelum mentransfer uang tunai – bahkan jika mereka membeli dari penjual pendek.

Karena seorang short seller tidak memiliki saham tersebut, mereka harus meminjamnya dari pemegang long sebelum tanggal penyelesaian.

Meminjam saham menimbulkan biaya – baik untuk membiayai jaminan guna mengamankan pinjaman maupun biaya untuk pemberi pinjaman. Biasanya, penjual "mencari" peminjam pada tanggal perdagangan. Mereka kemudian meminjam saham pada tanggal penyelesaian dan menggunakannya untuk menyelesaikan perdagangan pendek.

Ada satu pengecualian dari persyaratan pra-lokasi untuk market maker yang bona-fide. Namun, market maker masih perlu menyerahkan saham untuk menyelesaikan posisi pendek terbuka, jadi mereka harus menanggung biaya peminjaman saham sebelum penyelesaian.

Kegagalan Perdagangan Minimal

Jika seorang penjual short gagal meminjam saham sebelum tanggal penyelesaian, perdagangan akan "gagal."

Pentingnya, data perdagangan yang gagal menunjukkan bahwa kegagalan relatif jarang terjadi.

Faktanya, pada hari tertentu, sekitar tiga perempat dari semua saham tidak memiliki saham yang gagal. Dan hampir 96% perusahaan memiliki kegagalan untuk kurang dari 10.000 saham.

Perspektif lain adalah membandingkan nilai perdagangan yang gagal dengan total kapitalisasi pasar. Ini menunjukkan bahwa semua kegagalan yang digabungkan secara konsisten berjumlah kurang dari 0,01% dari total kapitalisasi pasar, dengan total antara $2 miliar dan $5 miliar perdagangan.

Untuk memberi konteks, dan mengingat bahwa pembelian juga bisa gagal ( jika saham tidak dialokasikan dari akun yang benar untuk penyelesaian ), saham perusahaan AS mengalami pembelian dan penjualan yang jumlahnya mendekati $700 miliar setiap hari.

Selain melaporkan short ke pasar, shorting telanjang dilarang, dan RegSHO mencegah short untuk menetapkan harga rendah baru ketika sebuah saham telah turun sebesar 10%.

Aturan Pembelian Satu Hari

Aturan pembelian baru yang diperkenalkan setelah krisis kredit mengharuskan seorang broker untuk membeli saham untuk menutupi posisi gagal dari pelanggan mana pun.

Jika ini tidak diselesaikan dalam satu hari (dua hari untuk market maker), broker tersebut akan masuk ke dalam "penalty box" Reg SHO. Ini berarti mereka akan diharuskan untuk membayar untuk meminjam sebelumnya (bukan hanya menemukan) saham sebelum setiap short dalam sekuritas tersebut dieksekusi di antara semua pelanggan mereka.

Persyaratan Pra-Peminjaman untuk Saham Daftar Ambang

Selain itu, bursa menerbitkan "daftar ambang," yang mencakup saham yang telah mengalami kegagalan signifikan selama lebih dari lima hari berturut-turut. Ini tidak berarti bahwa pihak lawan yang sama sedang gagal – hanya saja semua kegagalan tidak diselesaikan sebelum lebih banyak yang terjadi. Pialang juga diwajibkan untuk meminjam sebelumnya ( bukan hanya menemukan ) saham-saham ini sebelum mengeksekusi short baru untuk semua pelanggan mereka.

Penelitian Akademis Mendukung Manfaat Short Selling

Penelitian akademis secara luas menunjukkan bahwa short selling, secara keseluruhan, adalah menguntungkan.

Sebagian besar studi menemukan bahwa hal ini memperkecil spread, meningkatkan likuiditas, dan memperbaiki akurasi penilaian, terutama setelah peristiwa berita. Secara keseluruhan, ini meningkatkan efisiensi pasar dalam mengalokasikan modal, mengurangi biaya modal bagi perusahaan, dan menurunkan biaya trading bagi investor.

Penelitian lain menunjukkan bahwa larangan jangka pendek terhadap penjualan pendek memiliki efek sebaliknya – mengurangi likuiditas dan memperlebar spread. Menariknya, studi juga tidak menemukan bukti bahwa larangan mencegah harga saham jatuh.

Perlu dicatat, satu studi menemukan bahwa selama pembalikan harga yang signifikan, jual pendek secara mencolok lebih kecil dibandingkan dengan jual panjang. Akibatnya, jual panjang terbukti memiliki dampak yang lebih besar pada harga saham dibandingkan dengan jual pendek.

Aturan untuk Menghentikan Penjual Pendek Selama Koreksi

Meskipun penelitian akademis menunjukkan bahwa short selling menguntungkan dan tidak cenderung memaksa harga saham turun, aturan di AS mencakup "pemutus sirkuit" untuk memperlambat penjual pendek selama penurunan harga yang dramatis.

Jika suatu saham jatuh 10% selama hari itu, "aturan uptick yang dimodifikasi" diaktifkan. Ketika ini terjadi, untuk sisa hari itu dan hari berikutnya, semua perdagangan short-sell tidak dapat mengenai bid saat menjual. Ini mencegah mereka menetapkan harga bid rendah baru dan mengharuskan mereka menunggu pembeli untuk membayar untuk melewati spread agar dapat berdagang dengan mereka.

Tantangan Data Mitos Penjualan Pendek

Banyak orang percaya bahwa short seller merusak pasar. Namun, data tidak mendukung anggapan ini.

Data posisi pendek menunjukkan bahwa untuk sebagian besar saham, posisi pendek kecil dan konsisten dari waktu ke waktu. Ini, ditambah dengan kurangnya kegagalan yang persisten dalam skala besar, menunjukkan bahwa sebagian besar penjualan pendek ditutup pada hari yang sama dengan posisi pendek.

Mungkin yang paling penting, ketika seorang investor panjang menjual saham yang sangat dijual pendek, mereka lebih mungkin untuk menarik kembali pinjaman pada saham mereka, yang dapat menyebabkan penjual pendek menutup posisi, menambah tekanan beli ke pasar.

Sebagai kesimpulan, data short menunjukkan bahwa secara keseluruhan, short lebih banyak memberikan manfaat daripada kerugian – dan ada aturan yang diterapkan untuk membatasi perdagangan short. Short selling membantu investor membeli saham mereka dengan biaya lebih rendah dan berpotensi mencapai keuntungan yang lebih tinggi.