Explorando la mecánica de la venta corta en profundidad

La venta en corto es una característica del mercado que a menudo genera preocupaciones entre las empresas, sin embargo, sirve como una herramienta indispensable para los arbitrajistas y los creadores de mercado.

Las empresas y los inversores a menudo se preocupan de que los vendedores en corto hagan que los precios de las acciones bajen. Esto, a su vez, puede complicar los esfuerzos futuros de recaudación de capital para las empresas y potencialmente perjudicar los rendimientos de los inversores existentes.

Sin embargo, como exploraremos hoy, los organismos reguladores en los Estados Unidos han implementado varias reglas para gobernar las actividades de venta corta, que van desde requisitos de divulgación hasta restricciones comerciales.

En este artículo, examinaremos estas regulaciones, analizaremos los datos disponibles y profundizaremos en el funcionamiento real de las ventas cortas.

Entendiendo la Venta Corta

En su esencia, vender en corto implica vender una acción que uno no posee actualmente.

Las regulaciones exigen que las acciones deben ser prestadas para garantizar un asentamiento sin problemas. Este requisito introduce costos continuos de financiamiento y préstamo para los inversores que mantienen posiciones cortas.

Participantes en Corto

Para comprender quién participa en la venta corta, es esencial considerar las diversas motivaciones detrás de esta práctica.

Investigaciones anteriores ( como se muestra en el Gráfico 1) indicaron que la mayoría de los participantes del mercado son principalmente inversores "solo en largo". Sin embargo, el mismo estudio estimó que los intermediarios realizaron la mayor parte de la actividad de trading, a pesar de sus aparentemente pequeñas posiciones de activos netos.

Un ecosistema de mercado de valores que funcione bien requiere ambos tipos de participantes.

Por ejemplo:

• Los creadores de mercado, que continuamente proporcionan precios de compra y venta para las acciones, pueden inicialmente negociar con un comprador, lo que resulta en una posición corta. Esto facilita una mejor coincidencia de compradores y vendedores y ayuda a mantener márgenes de oferta y demanda más ajustados.
• Los arbitrajistas estadísticos generalmente participan en la compra y venta de acciones relacionadas basándose en el rendimiento relativo a corto plazo. Estas estrategias pueden ayudar a los fondos mutuos a ejecutar grandes órdenes transfiriendo liquidez de acciones similares a la que el fondo mutuo pretende comprar.
• El arbitraje de futuros o ETF ayuda a mantener la alineación entre los precios de los ETF y los valores de las acciones subyacentes, asegurando que los inversores paguen precios justos al comprar ETF o futuros para obtener exposición a acciones.
• Los creadores de mercado de opciones tanto para opciones negociadas en bolsa como para derivados OTC que utilizan ISDAs necesitan ajustar dinámicamente sus coberturas en las acciones subyacentes a lo largo del tiempo.

El hecho de que la mayoría de estas estrategias mantenga posiciones netas pequeñas indica una compensación rápida de posiciones en lugar de construir posiciones cortas sustanciales.

En esencia, una parte significativa de las ventas en corto es realizada por proveedores de liquidez, arbitrajistas y creadores de mercado. Sus estrategias generalmente mejoran la eficiencia del mercado y reducen los márgenes sin tomar posiciones direccionales o de largo plazo en las acciones. Esto, a su vez, se traduce en menores costos de capital para las empresas.

Vendedores Cortos a Largo Plazo

Por supuesto, los inversores a largo plazo que creen que una acción está sobrevalorada también pueden participar en la venta en corto, anticipando una futura caída del precio. Según el Gráfico 1, esta actividad es más probable que la realicen los fondos de cobertura.

Los datos de la industria sugieren que los fondos de cobertura que operan con acciones estadounidenses tienen activos netos de aproximadamente $1.5 billones. Naturalmente, las posiciones de los fondos de cobertura están cubiertas y a menudo apalancadas, con relaciones de apalancamiento que varían según la estrategia.

Basándonos en diversas fuentes, estimamos que las exposiciones brutas de acciones en EE. UU. de los fondos de cobertura pueden ser de alrededor de $3.6 billones, de los cuales las posiciones cortas representarían $1.0 billón. Esto también implica que, aunque los fondos de cobertura venden acciones, normalmente mantienen posiciones netas largas ( explicando el círculo izquierdo más grande en el Gráfico 2).

Solo los fondos cortos dedicados se centran exclusivamente en acortar empresas basadas en fundamentos débiles percibidos. Nuestras estimaciones sugieren que representan menos del 1.3% de todas las posiciones de fondos de cobertura.

Datos disponibles sobre posiciones cortas

La información accesible para las empresas y los traders respecto a las posiciones cortas difiere de la de las posiciones largas.

En términos generales:

• El informe de posiciones largas es más detallado pero menos frecuente.
• Por el contrario, la presentación de posiciones cortas ocurre con más frecuencia pero suele estar agregada en toda la industria.

En consecuencia, las empresas pueden identificar quién posee sus acciones, pero no quién las está cortando.

Perspectivas de los datos de posiciones cortas

El análisis previo ha demostrado que las posiciones cortas en todo el mercado permanecen notablemente estables a lo largo del tiempo. Los datos ni siquiera indican un aumento significativo en las posiciones cortas durante las caídas del mercado. Este estudio también reveló que el interés corto es mayor en acciones de pequeñas y medianas capitalizaciones en comparación con acciones de grandes o microcapitalizaciones.

Examinar las posiciones cortas por acción revela que:

• La posición corta mediana es aproximadamente del 5% o menos de las acciones en circulación en todos los sectores.
• Actualmente, existen posiciones cortas más grandes en los sectores de consumo y atención médica en comparación con otros sectores.

Los datos también muestran que un pequeño número de acciones tiene un interés corto que excede el 25% de sus acciones en circulación. Anteriormente hemos discutido cómo puede ocurrir esto, ya que las acciones prestadas pueden ser utilizadas para liquidar nuevas compras "largas". Sin embargo, esto también significa que cada una de esas acciones tiene posiciones largas que superan el 125% de su capitalización de mercado.

Datos de Trading Corto

Las regulaciones también exigen la divulgación de datos específicos sobre el comercio en corto. Esto incluye información sobre las ventas en corto a medida que ocurren, nuevas reglas para resaltar la actividad de préstamos de acciones y informes que detallan el volumen de operaciones fallidas, todos los cuales son fundamentales para los aspectos operativos de la venta en corto.

La Importancia de los Préstamos de Acciones en Corto

Hemos mencionado los informes de préstamos de acciones, las grabaciones y los requisitos de préstamo en varias ocasiones.

Los préstamos de acciones son cruciales porque se requiere un valor para liquidar cada transacción. Actualmente, esto ocurre dos días después de la fecha de la operación, pero pronto será solo un día después. Este proceso se conoce como "entrega contra pago" o DVP.

Un nuevo comprador demandará acciones antes de transferir efectivo, incluso si compró a un creador de mercado.

Dado que un vendedor en corto no posee ya la acción, debe pedirla prestada a un tenedor largo antes de la fecha de liquidación.

Pedir prestado acciones incurre en costos, tanto por financiar la garantía para asegurar el préstamo como una tarifa para el prestamista. Típicamente, el vendedor "localiza" un prestatario en la fecha de la operación. Luego piden prestadas las acciones en la fecha de liquidación y las utilizan para liquidar la operación corta.

Hay una excepción al requisito de pre-localización para los creadores de mercado de buena fe. Sin embargo, los creadores de mercado aún necesitan entregar acciones para liquidar posiciones cortas abiertas, por lo que deben asumir el costo de pedir prestadas acciones antes de la liquidación.

Fallos Mínimos en el Comercio

Si un vendedor en corto no logra pedir prestada la acción antes de la fecha de liquidación, la operación "fallará."

Es importante destacar que los datos de transacciones fallidas indican que las fallas son relativamente poco comunes.

De hecho, en un día cualquiera, aproximadamente tres cuartas partes de todas las acciones NO tienen acciones fallidas. Y casi el 96% de las empresas tienen fallos por menos de 10,000 acciones.

Otra perspectiva es comparar el valor de los trades fallidos con la capitalización total del mercado. Esto muestra que todos los fallos combinados consistentemente representan menos del 0.01% de la capitalización total del mercado, totalizando entre $2 mil millones y $5 mil millones de trades.

Para poner esto en contexto, y recordando que las compras también pueden fallar ( si la acción no se asigna desde la cuenta correcta para la liquidación ), las acciones de empresas estadounidenses experimentan compras y ventas que ascienden a cerca de $700 mil millones cada día.

Además de informar sobre las posiciones cortas al mercado, la venta en corto desnuda está prohibida, y el RegSHO impide que las posiciones cortas establezcan nuevos precios bajos cuando una acción ya ha disminuido un 10%.

Regla de Compra de Un Día

Las nuevas reglas de compra introducidas después de la crisis de crédito requieren que un corredor compre acciones para cubrir una posición fallida de cualquier cliente.

Si esto no se logra dentro de un día (dos días para un creador de mercado), ese corredor entrará en la "caja de penalización" de Reg SHO. Esto significa que se les requerirá pagar por pre-prestar (no solo localizar) acciones antes de que se ejecuten cortos en ese valor a través de todos sus clientes.

Requisito de pre-préstamo para acciones de la lista de umbral

Además, las bolsas publican una "lista de umbral", que incluye acciones que han experimentado fallos significativos durante más de cinco días consecutivos. Esto no significa necesariamente que la misma contraparte esté fallando, sino que todos los fallos no se resuelven antes de que ocurran más. Los corredores también están obligados a pre-prestar (no solo localizar) estas acciones antes de ejecutar nuevos cortos para todos sus clientes.

La investigación académica apoya los beneficios de vender en corto

La investigación académica demuestra abrumadoramente que, en balance, el corto es beneficioso.

La mayoría de los estudios encuentran que estrecha los márgenes, aumenta la liquidez y mejora la precisión de las valoraciones, especialmente después de eventos noticiosos. En general, esto mejora la eficiencia del mercado en la asignación de capital, reduce los costos de capital para las empresas y disminuye los costos de transacción para los inversores.

Otras investigaciones han demostrado que las prohibiciones a corto plazo sobre la venta corta tienen el efecto contrario: reducen la liquidez y amplían los diferenciales. Curiosamente, los estudios también no encuentran evidencia de que las prohibiciones impidan que los precios de las acciones caigan.

Notablemente, un estudio encontró que durante reversos de precios significativos, la venta corta es notablemente menor que la venta larga. En consecuencia, se demostró que la venta larga tiene un mayor impacto en los precios de las acciones que la venta corta.

Reglas para Frenar a los Cortos Durante las Correcciones

A pesar de que la investigación académica indica que la venta en corto es beneficiosa y no tiende a forzar a las acciones a la baja, las reglas de EE. UU. incluyen un "freno de circuito" para ralentizar a los vendedores en corto durante caídas de precios dramáticas.

Si una acción cae un 10% durante el día, se activa la "regla de aumento modificada". Cuando esto ocurre, durante el resto de ese día y el día siguiente, todas las operaciones de venta en corto no pueden tocar la oferta al vender. Esto evita que establezcan nuevos precios de oferta bajos y requiere que esperen a que un comprador pague para cruzar el diferencial y comerciar con ellos.

Desafíos de Datos Mitos de Venta Corta

Muchas personas creen que los vendedores cortos perjudican el mercado. Sin embargo, los datos no apoyan esta noción.

Los datos de posiciones cortas muestran que para la mayoría de las acciones, las posiciones cortas son pequeñas y consistentes a lo largo del tiempo. Esto, combinado con la falta de fallos persistentes a gran escala, sugiere que la mayoría de las ventas en corto se cierran el mismo día que se efectúa la posición corta.

Quizás lo más importante es que, cuando un inversor largo vende una acción altamente corta, es más probable que recupere préstamos sobre sus acciones, lo que puede hacer que los cortos cubran, añadiendo presión de compra al mercado.

En conclusión, los datos sobre cortos indican que, en general, los cortos hacen más bien que daño, y hay reglas en su lugar para frenar el comercio en corto. La venta en corto ayuda a los inversores a comprar sus acciones a costos más bajos y potencialmente lograr mayores rendimientos.